在美国法上，证券公司对投资者实施欺诈行为是否承担惩罚性赔偿责任并无统一的规定。各州立法以及仲裁机构、司法部门、监管机构和证券业界等都对惩罚性赔偿持不同的态度。尽管存在认识上的分歧，但惩罚性赔偿实例也达到一定的比例。在实践中，如果证券公司对投资者实施欺诈，一些仲裁机构会根据立法规定和双方协议裁决证券公司对投资者承担超出实际损失的赔偿额。而且一些司法机关对于上述裁决也明确加以支持。不过，针对惩罚性赔偿中存在的问题，评论界也提出了相应的改革建议。美国证券交易惩罚性赔偿的论争、惩罚性赔偿功能的认识以及改革建议等都对我国证券交易、期货交易等金融商品交易欺诈中的赔偿制度构建具有借鉴意义。 一、美国证券交易惩罚性赔偿的论争 美国证券交易惩罚性赔偿主要包括立法的明确规定以及证券仲裁和法院审判中的惩罚性赔偿裁决。在英美法系国家，欺诈行为类型主要通过立法和判例表现出来，既有列举也有概括。美国《证券交易法》10b关于反欺诈的规定具有高度的概括性。因此美国证券交易中的欺诈行为类型体现在判例法中。主要的欺诈行为表现为推介中的高压销售(boilerrooms)、未授权交易(unau-thorizedtrading)、不合理加价(markup)、过度交易(excessivetrading)、违背投资者指令(failuretoexecutecustomers’orders)、违反适合性规则(unsuitability)、欺诈性广告行为以及当日交易(daytrade)等等。 在美国，证券仲裁案件大多数是源于投资者指控经纪公司行为不当。这些不当行为主要包括经纪公司对投资风险的不实陈述、在管理客户财产中的疏忽行为以及客户账户的未授权交易等等。通常，投资者会指控经纪公司违反信义义务或者出于疏忽没有对其雇员的行为进行监督。虽然证券交易中的欺诈现象较为突出，但案件的赔偿比例维持在一个较低的水平。例如，根据有关统计，在1989年5月到1992年6月三年多的时间内，仲裁的案件中只有大约2%的案件裁决赔偿。① 而且，只有在经纪公司不当行为十分严重的情况下才作出惩罚性赔偿。而且这种惩罚赔偿主要限于经纪公司，而不适用于个人经纪人。其主要目的是对经纪公司施加压力，加强对雇员的监督和管理。 惩罚性赔偿需要由仲裁员根据当事人之间的协议及立法的明确规定在权限范围内作出。然而，各州立法上对于惩罚性赔偿实际上持不同的态度。南达科他州对于惩罚性赔偿有明确的规定，而且也得到司法机关的支持。例如，在一个陪审团裁决的案件中，经纪商被判20万美元的损失费和227万美元的惩罚性赔偿。而另外一些州的立法虽然规定了惩罚性赔偿，但所得应归公共所有，如佛罗里达州规定惩罚赔偿的60%归州所有。在纽约州立法中，法庭和仲裁员被禁止裁定多重赔偿。根据科多拉多州仲裁法，仲裁员被禁止适用惩罚性赔偿。但在Pyle案②中，联邦地区法院判定，如果仲裁协议未指明适用州法，则适用联邦仲裁法。法院认定，惩罚性赔偿是该案的中心问题，而不是适用于州法的非核心问题。因此，即使仲裁协议并未明确要求此种救济，应根据联邦法裁定惩罚性赔偿。而且，证券交易商协会规则对惩罚性赔偿有明确的规定。在申请人请求惩罚性赔偿的情况下，如果各州立法并未规定该种赔偿，那么仲裁员应在裁决书中明确地加以说明，否则，当事人就可能认为裁决是模糊的，裁决也就被认为是“明显藐视法律”，从而导致撤销仲裁决定。 惩罚性赔偿在美国各界激起了较大争议。反对惩罚性赔偿的理由主要集中于以下几个方面。 一是在证券仲裁制度中适用惩罚性赔偿是不适当的制度，因为缺乏程序保障，申诉的权利受到限制;在裁决书中没有合理的意见，没有陪审团的裁决，申诉的依据非常有限等等。二是该制度妨碍了仲裁制度的目标、优势和功能。这主要是导致纠纷双方处于对立地位。根据美国证券交易商协会(NASD)1996年关于证券仲裁的特别工作组的报告(TaskForceReport)，惩罚性赔偿使得仲裁程序更为复杂，缠讼现象突出。 犹如法庭一样的对抗气氛减损了仲裁的优势，如高效率、低成本和公正性等。三是该制度的惩罚功能和威慑警示功能可以为美国证监会和自律组织的制裁措施代替。因而该项制度没有必要。 美国证券监管机构、证券业界和司法部门的态度也不一致。美国证监会前主席DavidRuder认为，赞成和反对惩罚性赔偿的观点都有道理。 支持者的观点是，如果惩罚性赔偿得到司法上的支持并对遏制经纪公司对投资者的权利滥用有重要作用，那么，惩罚性赔偿就应予以肯定。另一方面，经纪公司辩说惩罚性赔偿在仲裁制度中并不适当。因为没有赋予由陪审团审判的权利，不能提供书面意见，而且上诉的权利也受到限制。 经纪公司对惩罚性赔偿是持抵制态度的。这些公司认为仲裁员无权作出惩罚性赔偿的裁决。这种抵制行为导致大量的纠纷诉诸法庭。主要表现在两个方面:一是，如果仲裁机构已经作出了惩罚性赔偿的裁决，那么经纪公司拒绝履行，此时投资者只有请求法庭强制执行;二是，经纪公司直接依据《联邦仲裁法》(FederalArbitrationAct，FAA)10(a)(4)的规定向法庭提起诉讼。其请求是，仲裁员超越权限，因而惩罚性赔偿应予撤销。 美国联邦上诉法院对惩罚性赔偿的态度和立场也可以分两个阵营即亲惩罚派和反惩罚派。支持惩罚性赔偿的上诉法院主要包括第一、第八、第九、第十一巡回法庭，反对惩罚性赔偿的上诉法院主要包括第二、第七巡回法庭。两派的立场均集中于如何解释、分析仲裁协议，以及是否将其视作标准契约。契约分析主要是探究当事人协议的目的。美国最高法院明确地支持契约分析方法。在Volt案件③中，最高法院明确阐述道，《联邦仲裁法》的主要目的在于根据协议内容确保私人仲裁协议得以执行。审理Volt案件的法庭明确强调当事人目的至高地位。法庭还阐述道，尽管《联邦仲裁法》支持仲裁，但如果当事人不同意仲裁，则不应要求当事人去仲裁。在契约分析的基础上确定当事人是否具有允许仲裁员作出惩罚性裁决的意图，这是巡回法庭产生分歧的根源。#p#分页标题#e# 举例而言，在1985年，美国芝加哥伊利诺伊斯大学的一名中世纪文学助理教授AntoniaMastrobuono及其妻子DianaMastrobuono将其所有的存款委托给ShearsonLehmanHutton公司的副主管和代表NickDiMinico。由其负责管理经纪账户中的所有投资。 两年多以后，DiMinico已经损失了Mastrobuono的一部分投资。到了1989年，Mastrobuono指控Shearson公司和DiMinico对其投资进行未授权交易、过度交易以及公开保证金等违法行为。根据双方的仲裁协议，美国证券交易商协会(NASD)的仲裁委员会对其投诉和请求举行了听证，并最终裁定被申请人Shear-son公司支付申请人Mastrobuono损失补偿费159327美元及惩罚性赔偿四百万美元。②在撤销上述惩罚性裁决中，美国地方法院伊利诺伊斯北区法庭根据双方的协议内容，认定仲裁员无权作出惩罚性赔偿的裁决。美国上诉法院第七巡回法庭的理由是，双方约定所签协议由纽约州法管辖，因而双方的意图很明显，就是愿意授受仲裁机构根据纽约法律来加以约束和限制。 而根据Garrity案③确立的赔偿原则，纽约州法禁止仲裁员作出惩罚性赔偿的裁决。毫无疑问，第七巡回法庭的裁决使Shearson公司免于惩罚性赔偿。但是第七巡回法庭对经纪公司避免惩罚性裁决的情形作了简单化处理。因为其理由只是选择纽约州法就意味着仲裁机构不能作出惩罚性赔偿的裁决。事实上早在第七巡回法院对该案作出裁决前，许多证券公司都在事先的仲裁协议中有选择纽约州法的规定。这些公司依靠Garrity案的赔偿限制及像第七巡回法庭所管辖的范围成功地排除了惩罚性赔偿。美国最高法院认为，选择适用纽约州法的条款并不限制仲裁机构作出惩罚性赔偿的权力。仅从双方的协议内容来确定纽约州法是否限制仲裁员的权力也是不明确的。 二、美国证券交易惩罚性赔偿的评价 尽管美国各界存在较大的分歧，但惩罚性赔偿的实际作用也是不可否认的。［3］(P217－223)具体而言，主要表现在如下几个方面。 第一，有助于加强对经纪公司的监管。1990年，全美证券交易商协会(NASD)颁布的公平行为规则3110(f)(4)规定，任何协议都不得附加条件限制仲裁员作出裁决的权利。如果作出限定，即是对该规则的违反。尤其是在适用的法律允许惩罚性赔偿的话，协议不得限制仲裁员作出惩罚性赔偿的权力。其主要目的在于禁止经纪公司在仲裁协议中直接约定仲裁员不得作出惩罚性赔偿。 第二，对经纪公司具有惩罚作用和威慑作用。惩罚性赔偿的主要目的在于惩罚违规行为并预防将未发生类似的行为。惩罚性赔偿对违规行为人施加了经济上的负担，增加了违法成本。如果没有此种制度的威慑和制约，违规现象就会变得越来越突出。 第五巡回法庭强调，如果没有实质性的惩罚性责任的可能性，那么投资者账户过度交易行为将会变成一种低风险盗窃罪，违规的经纪公司只是将非法所得返还而已。在理论上而言惩罚性赔偿可以达到威慑和警示的作用。需要指出的是，美国证券商协会认为有效的威慑机制在业界已经存在，在此目的上惩罚性赔偿没有必要。在1994年全美证券商协会给会员的一份通知中，讨论了业界存在的威慑违法行为的三项现行政策:一是全美证券商协会的雇员委员会持续地对证券公司日常行为的监管，并同时提交违法行为调查报告;二是美国证监会和全美证券商协会有权对不当行为进行制裁，如罚款、暂停营业、开除会员资格、强制返还财产等;三是交易场所也可以启动全美证券商协会的纪律制裁程序。 第三，惩罚性赔偿可以激励投资者维权。在理论上，如果投资者支出的仲裁费用和花费的时间、精力等超出了所获得的赔偿，那么其救济的积极性就会受到影响。而惩罚性赔偿可以补偿成本支出，这也是投资者所期望的。而且鼓励受害的投资者去维权在一定程度上可帮助监管机构发现违规行为，进而加强对市场的监管。尽管如此，但目前并没有统计上的数据表明这种激励作用的存在。根据相关统计，惩罚性赔偿只占很小的一部分。如1991年下半年惩罚性赔偿与补偿性赔偿的比例为0.7:1。1992年上半年略有上升，比例为1.3:1。①在172例惩罚性赔偿案件中，只有102例的赔偿额为5万美元左右。② 第四，排除惩罚性赔偿将会导致仲裁协议不公平、不合法。仲裁是一种补充诉讼的救济方式，可以弥补诉讼救济成本高的不足。实行惩罚性赔偿可以为投资者通过仲裁得到公平的保护。 不过需要指出的是，美国的强制仲裁正日益增加，投资者认为协议内容对其不公平，因为有利于证券公司。投资者抱怨其对争议解决内容失去了主导权。投资者不仅不能选择法院进行救济，而且也不能选择仲裁机构。因为证券公司通常仅选择自律组织如全美证券商协会、纽约证券交易所等管辖。这种现象的存在也导致人们对其公正性持怀疑态度。 证券交易中的惩罚性赔偿也受到一些限制，主要包括如下三个方面。 一是成文法的限制。一些州的成文法明确规定不适用惩罚性赔偿，如上述的纽约州和马萨诸塞州等的立法。 二是判例法的限制。在Garrity案中，纽约上诉法院认为，根据纽约州法的规定，仲裁员不得作出惩罚性赔偿的裁决。这属于立法精神的范畴。该案的情况是，申请人Garrity指控出版商未向其支付约定的特许权使用费。仲裁机构根据合同裁决申请人获得7500美元的惩罚性赔偿和45000美元的补偿损失费。上诉法院认为，即使双方同意，仲裁员也无权作出惩罚性赔偿，并由此撤销了仲裁裁决。 三是美国宪法第十四修正案“正当程序条款”的限制。美国法院在对仲裁中的惩罚性赔偿裁决进行司法审查时，一个重要内容就是正当程序的审查。在TXO案③中，美国最高法院支持了一项1千万美元的惩罚性赔偿裁决。而该数额是补偿费的526倍。在理由说明中，美国最高法院强调了正当程序保障的重要性。程序的结果就是产生强有力的推定效力。程序的适用在法庭裁决中占有重要地位。 #p#分页标题#e# 此外，在合同的订立和解释方面也可起到限制作用。根据法庭在Mastrobuono案件中所确立的原则，惩罚性裁决的作出需要对合同当事人的目的进行解释分析。因此，如果投资者期望得到惩罚性赔偿，那么就须在仲裁协议中加以明确。 但是，一般而言，仲裁协议都是由经纪公司拟定的附意合同(Contractatadhesion)。投资者要么接受要么放弃，没有讨价还价的机会。因此起草者可以精心地将惩罚性赔偿的内容从中排除。而且，起草者也可选择不支持惩罚性赔偿法律，如缺乏联邦具体内容支持或否定惩罚性赔偿。但是，上述人为地规避只是相对的。也就是说，协议内容并不能用来控制法律上的管辖权。而且，这种做法也会违反自律组织如全美证券商交易协会的公平行为规则以及纽约证券交易所的相关规定。投资者虽然只是处于接受仲裁协议的地位，但仲裁制度的运行应符合公共利益，投资者的合法权益应受到保护。 根据前述分析，美国证券交易仲裁案件中的惩罚性赔偿问题是一个受到广泛关注的问题。不仅美国的证券业界、学术界持不同意见，而且美国各级法院也存在很大的分歧。美国最高法院也没有对其合法性和可能性表达明确的观点。针对惩罚性赔偿中存在的问题，评论界也提出了相应的改革建议［3］(P240－242)主要涉及四个方面，具体如下:一是监管机构制定仲裁指南。仲裁员依据该指南决定是否适用惩罚性赔偿以及确定赔偿额度。二是仲裁员应当对惩罚性赔偿提供书面理由。当然这种要求可能会增加一些成本，如仲裁时间延长等等。三是惩罚性赔偿应当接受司法审查。虽然这种建议也会对仲裁的速度产生影响，但由于该项制度是建立在前二者的基础之上，因而司法审查的效率也可以提高。四是限制最高赔偿限额。1996年1月全美证券交易商协会所属的证券仲裁特别工作组提交了“特别工作组报告”(TaskForceReport)，其中就包括证券仲裁改革的内容。该报告的目的是完善证券仲裁制度，保护公共利益，保护投资者和证券业界成员的利益。该报告建议最高限额应少于补偿费的2倍，或者最高额不超过75万美元。 三、我国的立法借鉴 根据我国立法现状，对于证券交易等金融商品交易中的欺诈行为是否适用惩罚性赔偿值得探讨。事实上，我国立法上对于惩罚性赔偿的规定并不鲜见。早在1993年颁布的《消费者权益保护法》第49条就规定:“经营者提供商品或者服务有欺诈行为的，应当按照消费者的要求增加赔偿其受到的损失，增加赔偿的金额为消费者购买商品的价款或者接受服务的费用的一倍。”此后2003年最高人民法院颁布的《关于审理商品房买卖合同纠纷案件适用法律若干问题的解释》(法释〔2003〕7号)第8条、9条和14条也规定了惩罚性赔偿制度。2009年颁布的《食品安全法》第96条第2款规定:“生产不符合食品安全标准的食品或者销售明知是不符合食品安全标准的食品，消费者除要求赔偿损失外，还可以向生产者或者销售者要求支付价款十倍的赔偿金。”2009年颁布的《侵权责任法》第47条规定:“明知产品存在缺陷仍然生产、销售，造成他人死亡或者健康严重损害的，被侵权人有权请求相应的惩罚性赔偿。”上述立法规定主要有两个共同的特点:第一，主要适用于合同关系中，包括销售合同、服务合同等;第二，主要适用于欺诈行为或恶意行为。表明了立法者对于主观恶性严重和社会危害性大的欺诈行为实施惩罚的态度。根据前述分析，美国证券仲裁中的惩罚性赔偿存在于大量的欺诈性案件中。美国法庭认为，故意欺诈行为才适用惩罚性赔偿，而疏忽之类的行为不适用。［4］(P697) 而且，从惩罚性赔偿制度的起源来看，英国早期判例的惩罚性赔偿主要适用于欺诈等行为。从上述分析可知，我国立法对于证券交易欺诈惩罚性赔偿并无明确的规定。本文认为，我国也有必要在证券交易、期货交易等金融商品交易欺诈中引入惩罚性赔偿制度。主要理由如下。第一，惩罚性赔偿不仅具有制裁作用，而且也具有预防和威慑的功能，还可以补偿投资者的损失。 具体包括如下几点:其一，制裁功能。通过惩罚性赔偿不仅可以有效地达到保护受害人权益的目的，而且还对责任人施加更大的经济负担，这实际上就是一种制裁措施。其二，遏制功能。惩罚性赔偿制度可以起到警示和威慑的作用。一方面，由于惩罚性赔偿能够使受害人获得较高数额的赔偿金，从而鼓励其积极投诉或诉讼，激发维权的积极性。［6］(P207) 或者说，惩罚性赔偿可以克服因救济成本高而产生的“理性冷漠”(rationalapathy)问题。［7］(P224)在一定程度上可以弥补行政执法的不足。另一方面，它能够在一定程度上削弱造假者的经济基础，提高违法行为人的违法成本，从而阻遏该行为人及他人在将来再次从事相同或类似的不法行为。学者甚至认为威慑功能是其主要功能。［7］(P236) 其三，补偿功能。投资者的一些实际损失可能无法补偿的情况下，可以通过惩罚性赔偿来达到目的。例如，某些无形损害因难以精确计算而无法得到足额赔偿;某些非财产损害，或者诉讼费律师费，因法律不支持赔偿而无法获赔。于是，可通过惩罚性赔偿来弥补法律的不足，使受害人能够得到充分的救济。惩罚性赔偿体现了现代法保护弱者的立法精神，也体现了当代民法从“形式正义”转向“实质正义”的追求。总而言之，惩罚性赔偿责任是一种特殊的民事责任，独立的制度价值是其存在的合理性根源。在一定程度上，可以弥补政府监管的不足。可以说，加大投资者的保护力度已成为各国重要的法律制度。 第二，我国证券、期货等金融商品交易欺诈现象十分突出。从近年来公布的案件来看，证券公司或证券营业部、期货公司等欺诈客户的现象十分严重，主要包括向投资者推介、销售金融商品或者提供咨询服务时故意告知虚假信息或者隐瞒真实信息，使客户据此做出错误判断，诱骗客户进行交易;经纪公司私自买卖客户账户上的证券、期货等，或者假借客户的名义买卖证券、期货等;经纪公司在为客户进行金融商品交易的过程中，没有执行客户指令或者违反客户指令的金融商品种类、数量、交易时间、出价方式及其价格幅度;具有综合业务资质的证券公司等将自营业务和经纪业务不加区分、混合进行;经纪公司违背客户的意志，自己或允许他人擅自利用客户账户中的交易资金、保证金进行金融商品买卖或将客户账户中的金融商品、交易资金和保证金挪作他用等等。例如，华夏证券、科技证券等公司在2002年和2003年挪用的客户交易结算资金达数十亿元。［8］(P207)#p#分页标题#e# 虽然我国2005年修订的《证券法》及中国证监会颁布的系列规定如第三方存管制度、利益冲突的防止制度等对于减少违法违规行为具有重要作用，但证券、期货等金融商品交易中的欺诈现象还十分突出。行政监管的加强不能漠视投资者参与市场管理和监督作用。行政责任和刑事责任的追究也不能取代对投资者利益损失的保护。由于法律责任的目的和功能各有分工、各有侧重，因此在各种违法行为之间的责任类型、责任性质和责任形式之间应有序协调、适当衔接。 在金融商品交易中规定惩罚性赔偿制度，主要有两种立法方式:一是借鉴日本立法颁布《金融商品销售法》或《金融商品交易法》对其作出具体规定;二是扩大《消费者权益保护法》的适用范围，即引入“金融消费者”的概念。 值得指出的是，“金融消费者”的界定尚有较大争议。主要涉及两个方面的问题:其一，消费目的问题，即消费目的是否包括生活需要和投资需要;其二，主体范围问题，即消费主体是否包括自然人和法人单位。尽管我国学界对于上述问题还存在不同看法，但从比较法的角度来看，“金融消费者”的概念或者理念是十分清楚的。例如，英国的《金融服务及市场法》将投资者与存款人、保险合同关系人等所有参与金融活动的个人都纳入消费者群体中。日本《金融商品销售法》和《金融商品交易法》都加大了对金融消费者的保护力度。2009年美国还成立了消费者金融保护署(theConsumerFinancialProtectionAgency，CFPA)，以保护除美国证监会和美国商品期货交易委员会监管领域之外的金融市场的消费者。我国立法上通常将投资者也称为“客户”、“顾客”等。我国一些规范性文件也明确使用“金融消费者”概念，如2006年12月银监会颁布的《商业银行金融创新指引》。① 本文认为，随着金融业务和金融品种的创新性发展，“生活需要”的内涵已经发生了很大的变化。金融商品与金融服务日益向个人生活领域渗透和扩展。金融服务机构的业务交叉与金融创新的加速，使其所提供的金融商品及金融服务日益综合化，诸如证券与存款和保险这样传统的种类划分已无实际意义。综合经营的金融实践使消费者在选购金融商品时可以跨越各金融领域的划分，金融服务的商品化使得投资者与存款人和保险相对人的区分不再泾渭分明。许多个人投资者虽名为“投资者”，但实际上是用剩余的满足生活需要的资金购买金融商品避免通货膨胀或汇率波动，并不具有经营或营利的目的，因此并无区分的必要。广大的个人投资者或散户投资者相对于专业性的证券公司、期货公司、商业银行、信托公司、保险公司等金融商品交易机构而言无疑处于弱势地位。由此可知，“金融消费者”的概念引入并不存在障碍，关键是落实保护金融消费者的理念。基于个人投资者和机构投资者的区分，笔者赞同我国《消费者权益保护法》的修订应加强对自然人的金融消费者的倾斜性保护。 不可否认，在金融商品交易中规定惩罚性赔偿是信用缺失时代的一种恢复法律秩序的矫正机制，其目的是解决诚信缺失现状下的法律秩序危机。
