企业并购定价方法范文1
[关键词]并购； 目标企业；定价方法；求例分析
在经济快速发展，资本流通渠道畅通的当今社会，并购已成为企业迅速扩大规模、调整产业结构、获得有利的资源要素以及实现经济效益的重要手段。但并不是所有的并购都能实现预定的目标。失败的并购必然会给企业带来重创，甚至会使企业经济效益彻底滑坡直至破产。因此如何通过成功的并购实现企业扩张或产业整合等目标是值得研究的课题。
长江商学院金融学教授黄明研究了1973年至1998年之间的3688个美国兼并收购案例，结果发现买方企业在收购后三年平均回报比市场指数回报低5％。也就是说这些兼并收购案例大多数不很成功，主要原因之一就在于目标企业定价的不合理。并购归根结底是为了实现协同效应，达到并购双方双赢的目的，过高的目标企业定价显然无法使并购方实现预期协同效应，进而导致并购的失败。因此本文试图通过对河南省企业并购案例中的目标企业定价问题进行分析，以期对区域性的企业并购定价有一定的启示。
一、企业并购中目标企业定价方法概述
企业并购中最关键的一环就是目标企业定价，合理的定价在某种程度上即决定了并购的成功与否。目前国际上通行的定价方法主要分为贴现现金流量法、成本法和市场法三大类。
(一)贴现现金流量法
用贴现现金流量法确定最高可接受的并购价值的方法，是由美国西北大学阿尔弗雷德・拉巴波特于1986年提出，也被称作拉巴波特模型(Rap-paport Model)，该模型所用的现金流量是指自由现金流量(Free CashFlow，简写FCF)，即扣除税收、必要的资本性支出和营运资本增加后，能够支付给所有清偿者的现金流量。用折现现金流量法评估目标企业价值的总体思路是：估计兼并后增加的现金流量和用于计算这些现金流量现值的折现率；然后计算出这些增加的现金流量的现值，这就是兼并方所愿意支付的最高价格。如果实际成交价格高于这个价格，则不但不会给兼并企业带来好处。反而会引起亏损。
(二)市场法
市场法也称之为市盈率法或收益倍数法，是资本市场对收益资本化后的价值反映，即公司股权价值等于目标企业预计未来每年的每股收益乘以公司的市盈率。在使用市盈率评估的时候一般采用历史市盈率、未来市盈率以及标准市盈率。历史市盈率等于股票现有市值与最近会计年度收益之比；未来市盈率则等于股票现有市值与现在会计年度结束时预计的年度收益之比；标准市盈率是指目标企业所在行业的相似市盈率。市盈率法在评估中得到广泛应用，原因主要在于：首先。它是一种将股票价格与当前公司盈利状况联系在一起的一种直观的统计比率；其次，对大多数目标企业的股票来说，市盈率易于计算并很容易得到，这使得股票之间的比较变得十分简单。当然，实行市场法的一个重要前提是目标公司的股票要有一个活跃的交易市场，从而能评估目标企业的独立价值。
(三)成本法
成本法是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路。这一方法主要包括三种形式，即账面价值法、清算价格法和重置成本法。
账面价值法是根据企业的账面价值确定并购价格的方法。企业的账面价值是指资产负债表上总资产减去全部负债的剩余部分，即股东权益、净值或净资产。账面价值是以会计核算为基础的，并不能充分反映企业未来的获利能力。由于会计准则允许各企业选择不同的折旧方法或存货的计价方法，这就使得企业账面价值不能反映这些资产的真实价值，而且，有些无形资产，如专利权、商誉等在资产负债表上无法反映出来，但他们却能为评价企业盈利能力提供许多信息。因而，账面价值法是一种静态的方法，一般情况下不适于作为最终评估结果。
清算价格法。清算价值是指在企业出现财务危机而导致破产或停业清算时，把企业的实物资产逐个分离而单独出售的价值。清算价值法适合于目标企业作为一个整体已经丧失增值能力情况下的价值评估。
重置成本法是通过确定目标企业各单项资产的重置成本，减去其实体有形损耗、功能性贬值和经济性贬值，来评定目标企业各单项资产的重估价值，以各单项资产重估价值加总再减去其全部债务作为目标企业价值的参考。这种方法的基本思路是，任何一个了解行情的潜在投资者，在购置一项资产时。他所愿意支付的价格不会超过建造一项与所购资产具有相同用途的替代品所需的成本。如果投资者的待购资产是全新的，其价格不会超过替代资产的现代建造成本扣减各种陈旧贬值后的余额。
二、河南省企业并购定价案例及分析
实际并不总是与理论相一致。我们有必要对河南省企业并购中的目标企业定价实例进行审视和分析，以发现问题和指导后来者。鉴于非上市企业各种信息不具公开性，较难获得，本文主要选取了2005年以后涉及上市公司的河南省企业并购案例作为研究对象。由于地理、历史及企业自身的原因，河南省企业包括上市公司的发展整体来讲落后于东南沿海地区，因此通过对近年来河南省企业并购案例的分析发现，在企业并购的大潮中，河南省企业一直处于较为被动的地位，在大多的并购案例中处于被并购的一方。在本文涉及的6例并购案例中，只有2例中河南省企业属于施并方，其他4例中河南省企业属于被并方。
(一)河南省企业属于施并方的案例
1.河南辅仁并购民丰实业
河南辅仁药业集团有限公司成立于1997年，位于河南省鹿邑县玄武经济开发区。注册资本为人民币12000000万元。主要从事药品的生产和销售。上海民丰实业(集团)股份有限公司系于1993年8月设立的中外合资股份有限公司，1996年11月12日上市，属于印染业。河南辅仁于2005年4月21日收购上海茉织华股份有限公司所持有民丰实业29.518％的股份，2006年3月3日，收购民丰实业13％境外法人股，最终达到对民丰实业控股的目的。两次收购均以1.33元／股的价格作价，并以现金支付。民丰实业收购公告中未披露该价格的定价依据。
2.焦作万方并购爱依斯万方
焦作万方属于有色冶炼行业。于1996年上市；爱依斯万方主营火力发电。并购前焦作万方持有爱依斯万方
30％的股份，每年需从爱依斯万方购买电力用于生产。为了降低生产成本，提高公司的综合抗风险能力，2008年7月31日焦作万方收购爱依斯万方剩余70％股权，达到完全控股，实现了其铝电一体化经营的目的。此次并购金额为7 688，3万美元，定价方式为收益现值法，采用11％的折现率(经双方擤商，依据行业公允标准)，折现至2008年11月15日。爱依斯万方电价模式采用成本加固定收益的方法确定，合作双方的年收益在合同中有明确约定，定价依据项目包括：
(1)转让方尚未收回的3 543万美元的注册资本；
(2)转让方2009年一2018年每年固定收益折现值(2014年以前745万美元，2015~2017年708万美元，2018年400万美元)；
(3)转让方2009年一2012年每年80万美元的超发电利润；
(4)转让方2008年度应分配的利润845万美元。
交易金额依据上述4项因素进行折现计算，同时考虑了交易税金。
焦作万方收购公告对此次收购作出了详细披露，并对定价方法及依据作了详细说明，较为科学合理。并购实现了其降低公司购电成本。完善公司产业链，提高公司抗风险能力与可持续发展的目的。
(二)河南省企业属于被并方的案例
1.中国铝业股份有限公司收购焦作万方
2006年5月中国铝业受让万方集团持有的焦作万方139251064股国有法人股，占焦作万方总股本的29％，中国铝业即成为焦作万方的控股股东。中国铝业目前是中国国内主要的氧化铝生产和供应商，而氧化铝是焦作万方的重要生产原料。本次收购对于焦作万方所需原材料的稳定供应和保障焦作万方的持续生产具有积极意义。因此无论从哪方来讲，本次收购都称得上是真正意义上的战略并购。
据焦作万方的收购公告披露，此次收购的定价方法是账面价值法，股份转让价格依照2005年12月31日焦作万方经会计师审计的每股净资产值(即每股1.774元)的基础确定，每股转让价格为1774元。据国际投行高盛分析认为，此次收购作价低于市场价格，而投资资金回报可达19％，为中国铝业带来了增值。显然按每股净资产定价低估了焦作万方的企业价值。
2.中国昊华收购风神股份
风神轮胎股份有限公司主要经营轮胎及相关产品，2003年10月上市。中国吴华化工(集团)总公司是中国化工集团公司的全资子公司，主要经营化工原料及产品。2006年12月，双方签署《国有股权划转协议书》，轮胎集团将其持有的风神股份10000万股国有法人股无偿划转给收购人。风神股份当时总股本为25500万股，此次划转股份占当时总股本的39.22％。同时双方签署《股票认购意向书》，风神股份拟公开发行股份不超过12.000万股，中国吴华以不少于3亿元现金认购部分股票。即本次收购包括国有股权划转和认购被收购人非公开发行股票两个部分，股权划转和非公开发行股票实施后，收购人将成为风神股份的控股股东。收购人之后将为风神股份的发展提供资金担保方面的支持。
此次收购的目的是为了优化国有存量资源配置，深化国有资产管理体制改革，加快产业结构调整步伐，提高国有资产运营效益，是在政府的高度协调与参与情况下实施的，因此并购定价是政府指导定价，并不能体现市场自发调节的平衡与公允。
3.中国建筑材料集团公司并购洛阳玻璃
洛阳玻璃于1995年10月上市，因行业政策原因生产经营出现困难。预计2006年将出现较大经营亏损。为了改变洛阳玻璃生产经营的不利局面，洛阳玻璃的实际控制人洛阳国资公司欲通过引进战略投资者，改善洛阳玻璃的生产经营局面，使其具备持续经营能力和较强的盈利能力，保护全体股东的利益。
中国建材集团是我国大型综合型建材企业，在新型建筑材料、新型干法水泥及工程设计等业务领域成为国内具有领先优势的企业。
2007年4月双方签署《国有股权划转协议》，通过洛阳玻璃控股股东的国有股权无偿划转方式，中国建材集团完成对洛阳玻璃的收购，通过洛玻集团间接持有洛阳玻璃35.80％的权益，为其第一大股东。
4.罗特克斯收购双汇发展
罗特克斯有限公司是一家专门为参与双汇集团股权转让项目而根据国际惯例在香港新注册成立的项目公司。高盛策略投资(亚洲)有限责任公司为其控股股东。双汇发展是河南省著名的肉类加工生产的上市公司。
收购分三次完成。第一次收购：2006年5月12日，罗特克斯和漯河市国资委共同签署了《股权转让协议书》，收购双汇集团100％的股权，转让价款相当于人民币20.1亿元的外汇资金，而双汇集团为双汇发展第一大股东，持有双汇发展35.715％的股份。此次收购的形式是公开竞价招标的结果，中标价格为201亿元。
第二次收购：2006年5月6日，罗特克斯收购漯河海宇投资所持双汇发展25％的股份，收购价大约5.6亿元，定价依据以双汇发展于2005年12月31日经审计的转让股份所对应的净资产值减去双汇发展于基准日后向信息披露义务人所分配利润后的金额约3.9亿元为基础，溢价约1.7亿元(溢价比例为45.10％)，相当于约4.38元／股。
第三次收购：2007年4月，罗特克斯向双汇发展全体流通股股东发出要约收购，截止到当年6月要约期满，罗特克斯收购了双汇集团3400股，收购价为31.17元／股，为双汇发展停牌前最后一日的股票收盘价。
三次收购完成后，罗特克斯直接拥有双汇发展25.0007％的股份，通过双汇集团间接拥有其35.715％的股份，共计60.7157％，成为双汇发展的控股股东。
(三)案例分析
研究风神股份和洛阳玻璃被收购的案例发现，这两例收购定价均为无偿转让，并且在收购过程中政府参与度较高。其中洛阳玻璃被中国建材收购时已出现经营困难，预计未来年度将出现经营亏损。适逢中国建材响应中央文件要求，欲重组玻璃生产行业，从洛阳玻璃方面看，无偿转让股份，引进资金和技术实力雄厚的中国建材，对企业未来发展和股东利益的保护都是有利的。而风神股份被收购时财务状况和经营业绩良好，作为轮胎生产企业在高速公路建设快、汽车不断增持的情况下对未来发展前景也有良好的预期，但其被购定价也是无偿转让，虽然有3亿元的认购非公开发行股票资金的注入，但仍可认为无偿转让股份是脱离了市场需求的政府行为结果，对通常的并购定价不具备参考性。
其他4例并购案例均为市场自发调节定价。其中，河南辅仁并购上海民丰的定价为1.33元／股，经计算分析，该价格既不是按市盈率定价(当时民丰实业已连年亏损，市盈率指标已失去意义)，也不是按市场价格定价(当时民丰
实业股价基本在2.5元以上)，也和每股净资产不一致(当时民丰实业每股净资产为0.34元)，可见1.33元／股的价格另有考虑。
收购前民丰实业系ST类公司，已连续两年亏损且主营业务已经停产，如不及时对其实施救助，公司将面临退市风险。而辅仁药业发展势头良好但尚未上市，一方急需救助；另一方需要合适的壳资源以达上市目的，并购一拍即台。辅仁药业在首次并购后即与民丰实业进行资产置换，优良资产的注入使当年民丰实业扭亏增盈，进而民丰实业更名为上海辅仁，主营业务也由印染业转变为制药业，河南辅仁成功实现买壳上市。基于救助民丰实业的目的，并购定价显然是考虑了弥补亏损的要求。因此。河南辅仁对上海民丰实业的并购是出于对上市这个“壳”资源需求韵结果，并购定价是双方考虑了被并方弥补亏损免于退市的要求而协商的结果，具有很强的针对性和个别性，并不符合前面所述并购定价的诸多方法，不具备普遍性。
其余3例的定价结果都体现了较强的市场自发调节的作用，从并购目的上来看都出于企业战略发展的需要，因此都属于战略并购。其定价方法具有一定的科学性和可参考性。但不同的定价方法对企业的影响也是不同的。其中采用账面价值法定价方法的，一个是中国铝业并购焦作万方。按每股净资产1.774元作为股份转让价，低于其市场价格；另外一个是罗特克斯并购双汇发展时的第二次并购，即罗特克斯收购漯河海宇所持股份时的并购，以净资产为基础定价的结果是约4.38元／股。而其第三次要约收购时的定价是31.17，第一次以竞拍招标方式形成的定价结果为20.1亿元，合1096元／股。显然以净资产为基础所作定价偏低；要约收购定价以最后日期收盘价为定价标准符合要约收购的合理性，也能满足广大股东的利益要求；以竞拍招标方式形成的定价被收购方是颇为满意的，也符合广大股东和舆论的预期。
在焦作万方并购爱依斯万方的案例中，采用收益现值法进行定价，因为并购双方在合同中规定了未来的年收益，因此建立在对未来现金流较为准确预测基础上的定价结果是较为合理的，最后支付的价款为52043万元人民币，形成商誉3179万元，显然相比以净资产为基础定价，这种方法考虑了被购方的企业价值，达到了双赢的目的。
三、结论
从以上案例及其分析可以看到，除了并购定价方法本身的特点以外，河南省企业在并购定价方法的选择上主要受到以下因素的影响：
第一。企业自身的规模、地位及发展状况。当企业经营及财务状况不良，或在行业中所处地位较低的时候，企业在并购中会较为被动，一方面体现为在战略并购的过程中这样的企业一般会是被并的一方，由于经营不善或其他原因导致的财务状况不良而被实施并购，本身已处于价格谈判中的劣势地位；另一方面。由于经营困难而被并，在定价的考虑上显然要受此影响而降低收购价格。
第二，并购意图。不同的并购意图势必会影响并购定价的结果。从上面的案例分析来看，出于买“壳”上市意图的并购。定价方法较无迹可循。考虑参与并购企业实际需要较多。如河南辅仁并购民丰实业，既非按账面价值定价，也非按市场价格定价，也非按贴现现金流量法定价，其定价应为综合考虑了弥补被并方亏损的需求而产生；出于战略发展意图而发生的并购，对并购定价方法的选择较为理性。定价结果也较为合理。如焦作万方并购爱依斯万方中按收益现值法的定价，以及罗特克斯收购双汇发展中的要约收购定价。
第三，政府参与度。从案例可以看出，政府参与度会影响定价方法的选择和定价结果。在风神股份和洛阳玻璃的并购案例中，由于两家被并企业都具国有性质，因此政府在这样的并购中是高度参与的，定价结果均是无偿转让。这跟现代企业制度下企业政企分开、权责明确的要求是相违背的，不利于企业的自主发展。
合理的目标企业定价是并购成功的重要一步。河南省企业要想借助战略并购来实施资本运营，达到扩大企业规模、实现战略调整的目的，必须对并购定价方法作进一步的了解，消除并购定价中不利因素的影响，选择合适、合理的定价方法。
首先，加强企业内部治理，完善企业管理策略。树立企业长远发展的方向和目标，从各个渠道和方面着手提高企业财务业绩，努力开创企业发展的良好局面，逐步提高企业在行业中的地位和声誉，为企业在战略并购的大潮中赢得主动权，争取并购定价过程的先机。
其次，政府部门要适当降低干预，真正建立产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学的新型企业制度，这对企业的长期发展是必要的也是意义重大的。建立在公正自由的谈判基础上，目标企业价格的确定会更有利于购并双方未来的自主发展。
最后，在具体定价方法的选择上，以净资产值为定价基础侧重于资产定价，忽视了价值定价，未考虑企业未来的盈利能力，定价结果一般偏低。会损伤被并购企业参与并购的积极性，降低企业并购整合中价值创造的能力：收益现值法考虑了企业未来收益和风险情况，在未来现金流和贴现率能准确预测的情况下可以较为准确地计算企业价值，满足并购双方的利益，有利于并购协同效应的实现。这两种方法都适用于目前最常见的协议收购方式。前一种方法更适用于经营欠佳甚至亏损的被并企业。
随着股权分置改革的推进，股权进一步分散，同股同权同价，为竞价收购提供了发展的平台，在竞价收购中参与竞价者势必是在对被收购企业完全了解的基础上举牌竞拍的。通过这种方式确定的被收购企业价格会考虑到其财务状况、财务业绩、盈利能力、发展前景、行业风险以及品牌价值等，并购价格具有较强的综合性和前瞻性。因此竞拍定价的方式可以作为未来并购定价的重要方式。
企业并购定价方法范文2
近几年来，随着我国市场经济体制的建立和完善，企业间的并购行为更加频繁，并购的规模和领域不断扩大，并购的环境日趋复杂，并购的风险也日益加剧。
一、企业并购财务风险产生的原因
企业并购的财务风险主要是由于并购估价不准确，并购支付方式不恰当，并购融资不合理，并购整合效率低等原因所引起的。
（一）并购估价不准确
并购双方企业价值的评估是企业定价的基础。如果对企业并购双方的价值评估，即资产价值和盈利价值等方面的评估稍有不慎，就有可能使主并方因出价过高、并购成本过高，超过自身的承受能力，从而造成资产负债率过高，并购双方企业不能实现预期盈利，使企业陷入财务危机。
并购双方企业的估价取决于并购企业对未来收益的大小和时间的预期。对并购双方企业的价值评估可能因为预测不当而不够准确，由此产生并购双方企业的估价风险。而在实际并购活动中，对目标企业价值评估不准确的可能性很大。并购估价不准确的主要原因有：
1.信息不对称
信息不对称程度的高低，主要取决于以下几方面的因素：
一是目标企业的类型。如果目标企业是上市公司，并购公司就比较容易取得目标企业的年度报告、股价变化情况、企业的经营状况和财务报表等信息，但也可能因对其资产可利用价值、富余人员、产品市场占有率等情况不太了解，导致并购估价不准确。
二是并购企业的初衷。如果并购企业是善意的，并购双方就会充分地交流和沟通信息，并且及时主动地提供并购所需要的资料。反之并购企业在得其真实的财务状况和经营成果等方面就会遇到阻碍。一旦目标企业信息披露不充分、不真实就会造成并购双方在并购过程中的地位不平等，则主并方有可能处于不利地位，被迫接受过高的并购价格，从而影响并购价格的合理性。
三是准备并购的时间长短。一般情况下，并购准备的时间越长，信息了解得越充分，则并购估价的准确性就越高。
四是对目标企业的审计距离并购的时间长短。此时间越长，则并购企业从年度报告中获取的信息的客观性越低，越不能如实反映目标企业的真实情况，估价就可能更不准确，并购的财务风险就越高。
2.企业价值评估方法选择不当
评估企业价值的方法很多，我国目前采用的主要有账面价值法和贴现现金流量法，但这两种方法也有缺陷。如账面价值法不能反映并购双方的未来获利能力，而且不同的核算方法会得到不同的结果，具有一定的随机性。贴现现金流量法也由于对贴现率和未来现金流量的估计存在很强的主观性，也会造成评估结果的不准确。
3.缺乏相应的中介机构
由于我国缺乏独立的、为并购提供准确信息和咨询服务的中介机构，大多数企业在决策时缺乏专业的指导，未能进行相应的系统规划、详细的财务分析，因而降低了并购的成功率。
(二)并购支付方式选择不当
企业并购的主要支付方式有现金支付、股票交换和杠杆支付等。
1.现金支付引起的风险
现金支付方式所带来的主要风险是流动性风险。流动性风险是由于并购后企业未来的现金流量具有不确定性，缺乏足够的资金还债，继而资本结构恶化而形成的风险。由于采用现金收购的企业首先考虑的是资产的流动性，只有流动资产或速动资产的质量越高，变现能力越强，企业获取收购资金才能更顺利、更迅速，但是由于此时并购活动占用了企业大量的流动资金，必然导致企业对外部环境变化的反映能力与协调能力降低，从而增加了企业的经营和财务风险。
2.股票交换引起的风险
股票交换是指以并购方股票替换目标企业的股票，即以股换股。这种支付方式有可能会稀释股权和每股收益，而且由于新股发行成本高，且手续繁杂，会引来投机者的套利，使并购双方遭受损失。
3.杠杆支付引起的风险
杠杆支付不可避免地将带来偿债风险。杠杆并购是并购方以目标企业的资产作抵押，向银行借款，并购成功后用生产经营活动中产生的现金清偿贷款。杠杆支付的目的在于通过举债解决收购中的资金问题，并期望在收购后获得杠杆效益。此方法必然要实现很高的投资回报和稳定的现金流入才能完成。否则，收购公司可能会因为不能按时支付并购款，负债比例过高，付不起本息而破产倒闭。
(三)并购融资不合理
并购的融资风险主要是指不能及时、足额地筹集到资金而不能保证并购活动的顺利进行。企业的并购融资包括内部融资和外部融资，融资渠道和方式不同，其风险也各有不同。
1.内部融资风险
内部融资是指企业利用内部资金进行并购，不借助外力筹资的方法。内部融资无须偿还、无成本费用，可以大大降低企业的融资风险，但其引起的其他财务风险也不容忽视。一方面，大多数企业很难依靠自身的资金来完成整个并购过程；另一方面，它占用了企业宝贵的流动资金，会降低企业对外部环境变化的快速反映和调节能力，而一旦重新融资出现困难，会危及企业的正常经营活动。
2.外部融资风险
外部融资与内部融资恰恰相反，是通过外部渠道筹集并购资金，包括权益融资、债务融资。权益融资是指企业通过增资扩股的方式进行融资，通过发行股票筹集并购所需资金。由于权益融资所筹资金不需要按期还本付息，偿债风险相对较小，但是由于发行普通股的申报审批过程复杂，拖延时间较长，比较容易耽误并购的最佳时机，而给企业带来损失，且容易稀释大股东对企业的控制权，甚至可能出现并购企业大股东丧失控制权的风险。债务融资是指企业通过举债来筹集并购所需资金。债务融资将会提高企业负债比例，可能使公司偏离最佳资本结构；并购公司在并购时举债，会由于高比例的负债影响其信用等级，增加融资难度；背上了沉重的债务负担后，如果公司不具备较强的获利能力和现金回收能力，将会因为偿还不了债务本息而陷入财务危机。
二、企业并购财务风险的控制途径
（一）谨慎选择并购目标企业
并购中主并企业除了要重视对目标企业价值的评估外，对主并企业自身实力（特别是资金实力）进行客观分析和评价也很重要。主并企业应在对自身实力，对未来经营和发展方向有一个客观评价和具体规划的基础上，选择并购目标企业。目标企业的选择是并购成功的首要环节，在选择过程中应该严格按程序进行。为了减少并购可能产生的风险与损失，并购方在选择并购目标企业时，更需要对目标企业的外部环境和内部情况进行审慎的调查与评估，从中发现对企业有利和不利的情况，尤其是一些可能限制并购进行的政府行为、政策法规等潜在的风险。具体从外部环境看，影响企业经营的主要因素有政治、经济、法律、技术、社会等因素；从内部情况看，要重点观察目标企业的综合竞争力、市场前景、盈利能力等。在并购之前，应通过以上严格的调查分析，选择最适合企业合并的企业，制定一套可行的并购策略。
(二)合理确定目标企业的价值
1.充分收集相关信息
信息不对称是导致并购估价风险的首要原因，所以并购企业应该尽量改善并购中信息不对称的现状，坚决杜绝恶意并购。在并购前要对目标公司展开详尽的调查，收集各方对目标公司的评价，确定其可信度，对目标企业的年度报告、股价变化情况、企业的经营状况、财务报表信息、资产可利用价值、富余人员及产品市场占有率等情况展开详尽的调查，全面分析，从而对目标企业的未来现金流量做出合理预测，在此基础上确定目标企业价值，以便做出合理的估价。
2.建立和完善企业价值评估体系，选择恰当的估价方法
做好对并购双方企业的准确估价通常要建立以下两个评估体系：
一是基础分析评估体系。包括财务分析、产业分析、营运状况分析评估三个子系统。财务分析系统有助于了解并购双方企业财务状况及其发展趋势，还可以确定目标企业提供的数据准确性；产业分析系统，使主并方能够定性和定量地了解企业所面临的外部环境，企业在行业中的地位以及整个产业的发展趋势；通过营运状况分析可以了解企业的营运状况及营运中存在的问题，为对并购双方企业进行价值评估和并购后实施企业整合提供依据。借助此套系统可以了解企业综合情况，动态预测企业未来收益能力和发展前景。在此基础上拟订的估价比较合理，可使企业免于价值评估的风险。
二是价值评估方法体系。企业价值评估的方法很多，具体有账面价值法、市场价值法、清算价值法、贴现现金流量法和市盈率法。企业采取不同的估价方法会得到不同的并购价格，应该根据自己的并购动机、对目标企业的基础分析、评估资料的掌握情况，综合确定选取合适的估价方法和模型，选择适合自己的估价方法。
(三)选择合适的并购支付方式
随着市场经济的发展，混合支付方式呈上升趋势。混合支付方式是指并购方以现金、股票等多种支付工具，向被并购方股东支付并购价格的一种支付方式。在我国并购法规日益完善，并购程序操作进一步规范的大环境下，企业可以立足于长远目标，结合自身的实际情况，在支付方式上尽量选择现金、债务、股权等方式的混合支付方式，具体要结合主并方的财务状况来确定。
当企业自身实力雄厚，对企业未来的现金流量有着准确的估算，资金流入量稳定，且发行股票代价较大或市场上企业的股票价值被低估时，主并方可选择以自有资金为主的混合支付方式；当主并方财务状况不佳，且资产负债率高，资产流动性差，财务风险大时，主并方可以采取换股为主的方式，以优化资本结构；当主并方发展前景看好，预计并购后通过有效的整合，可以获得更大的赢利空间时，可以采用以债务资金为主的混合支付方式。
(四)做好融资安排，合理确定融资结构
1.拓宽并购融资渠道和方式
我国企业在融资方面可以考虑采取以下途径：
(1)与国外企业联盟，共同收购。我国企业由于受到规模较小，盈利能力低的影响，所以要独自融资压力巨大，承担着很大的财务风险。因此中国企业可以与海外或国内其他单位在业务上合作，共同出资收购目标企业。
(2)利用有形资产进行产权嫁接融资。并购公司将自己拥有的机器设备、厂房、生产线、部门等嫁接于目标公司，成为目标公司的一部分，获得相应的股权以实现对目标公司的控制。这种方式为大型并购融资，尤其以小并大提供了成功的方法，对中国企业的跨国并购有重要的借鉴意义。
2.合理确定融资结构
企业并购定价方法范文3
无形资产分为可辨认无形资产和不可辨认无形资产。可辨认无形资产包括专利权、非专利技术、商标权、著作权、土地使用权等；不可辨认无形资产是指商誉。商誉是企业获得超额收益的能力。我国2001年制订的会计准则和会计制度对商誉的发生取得、确认入账做了明确的规定：企业自创的商誉，不能作为无形资产，只有在企业购并过程中所产生的商誉，才能入账核算。因此，我国现行制度要求会计入账反映的只是企业在改制、兼并、购买、重组过程中产生的购并商誉，即企业购并过程中购买成本超过购买发生交易日对所购买的可辨认资产和负债的公允价值中的权益部分，简单地说就是企业购买价格超过其账面净值的部分。但是，我国的现行会计准则和会计制度对购并商誉确认入账后的价值如何核算、是否摊销没有做出具体规定，如《企业会计制度》第46条和第47条只针对除商誉以外的无形资产的价值摊销、账务处理做出了具体规定；《企业会计准则——无形资产》强调“本准则不涉及企业合并中产生的商誉”，没有将商誉的核算纳入准则规定范围之内。可见，我国现行会计准则和会计制度对企业的购并商誉确认入账后的核算留下了较大的空白。
目前，国外对购并商誉确认入账后的处理方法主要有一次冲销法、分期摊销法和历史成本沉淀法等三种方法：
1．一次冲销法。指企业购并商誉取得并确认入账后，立即冲销其全部价值，同时减少所有者权益的一种会计处理方法。理由是：购并商誉是企业一项特定资本交易发生的价值差额，其实质是收购价格(即公允价值)高于被收购企业资产账面价值净额的差额，是企业购并中发生的一项特殊费用。因此，这项由公允价值而形成的资本损失，应该在企业购并完成后，在资产入账时即刻冲销。
2．分期摊销法。是指将购并商誉单独作为一项资产入账，其价值在一定的受益期限内进行摊销，与未来获得的超额经济利益相配比。理由是：购并商誉是企业的一项能够带来超额收益的资产，该资产与其他资产一样也具有时效性，其价值应随着时间的推移而不断减少。
3．历史成本沉淀法。是指将购并商誉作为一项永久性资产而沉淀于企业，并以该商誉的历史成本反映在资产负债表上，其资产价值在企业的存续期内不作增减。理由是：购并商誉是被购并企业创造的，企业间兼并重组后它更能为企业获得超额的经济利益，它不会随着时间的推移而消耗掉；同时认为对购并商誉摊销的做法缺乏科学根据，也不具备实际操作性。
在上述三种国外常用的会计处理方法中，目前采用分期摊销法最为普遍，摊销期限一般不超过20年；采用一次摊销法的国家数量次之；采用历史成本沉淀法的国家最少，只有少数几个国家。
二、我国企业购并商誉的处理方法选择
为配合我国企业优化组合的改革进程，国家财政部目前正在抓紧制定企业合并会计准则和修订企业合并会计制度。在制定合并会计准则和制度的工作中，必定要涉及企业间合并产生的商誉，由于我国至今还没有对购并商誉确认入账后的会计处理做出具体明确的规定，所以在合并会计准则和制度中，要对企业的购并商誉的发生取得、确认入账后的会计处理做出规范，以指导我国会计的实践。为此，笔者将通过对上述购并商誉的国外会计处理方法进行分析，提出适合我国国情的、操作性较强的企业购并商誉的会计处理方法。
国外三种常用的会计处理方法在我国是否具有可行性，现分析如下：
1．一次冲销法的可行性分析。如果我国的购并商誉的会计处理采用一次冲销法，企业的购并商誉确认入账后，一次冲销股东权益，其结果违背了我国财务制度不得随意冲减股东权益的规定，而且即使允许冲销股东权益，但冲销股东权益哪个具体科目也缺乏科学根据；另一方面，由于股东权益减少，将导致股东(股民)产生恐惧心理，挫伤股民的积极性，并严重影响企业的形象，由此可能引起股价下跌，企业的市场价值下降。所以，我国企业购并商誉的会计处理不宜采用一次冲销法。
2．分期摊销法的可行性分析。如果我国的购并商誉的会计处理采用分期摊销法，按照不超过20年的期限摊销全部购并商誉的价值，则不符合我国企业购并商誉的性质。其原因是：购并商誉与其他资产不同，其价值 (创造超额收益的能力)随着时间的推移可能不仅不会减少，还有可能增加。比如一些老字号的品牌、商号等，越老越值钱。即使购并商誉的价值会消耗，其寿命的确定也存在一定的难度；企业购并重组后，竞争力往往会增强，企业获得超额收益的能力可能会更大。因此采取分期摊销法既不能反映购并商誉价值的消耗或减少，更不能体现购并商誉的价值增值；采取分期摊销法在确定年限上具有一定的人为性、在确定购并商誉的价值上具有一定的非客观性，这些都有可能导致会计信息的失真。所以，我国企业购并商誉的会计处理也不宜采用分期摊销法。
3．历史成本沉淀法的可行性分析。如果我国的购并商誉的会计处理采用历史成本沉淀法，企业的会计账面将永久性保留购并商誉的最初确认的入账价值。这样作为一项永久性资产有可能产生另一个问题：由于购并商誉的价值(获得超额收益的能力)具有高度的不确定性，如果将购并商誉作为一项永久性资产列示于资产负债表中，在一定程度上违背了会计谨慎性原则。会计谨慎性原则要求经营者对某些会计事项存在不同的会计处理方法和程序时，尽可能选用一种不虚增利润和不夸大所有者权益的会计处理方法和程序进行会计核算，以谨慎的态度去反映企业的财务状况和经营成果。由于购并商誉有可能由于市场竞争的不确定性造成企业获取超额收益的能力下降或上升，就会产生购并商誉的账面价值与实际的公允价值相差悬殊的可能性；如果购并商誉的账面价值仍保持不变，就有可能虚增或虚减企业的资产，造成会计信息的严重不实。所以，我国企业购并商誉的会计处理也不宜采用历史成本沉淀法。
从以上分析可知，企业购并商誉的价值可能随着时间的推移而减少或消耗，也可能因为企业购并重组后企业的市场竞争能力得到增强而购并商誉的价值得到提高或维持。因此，单纯地选择上述某种会计处理方法都不符合我国的购并商誉的实质，也不符合我国会计实践的现实情况。
从我国企业购并商誉的实质和会计实践来看，我国企业购并商誉的会计处理方法应选择成本与市价孰低法。其基本内容是：企业逐期(年)对购并商誉未来获得超额收益的能力进行评估，以确认购并商誉的期末公允价值；为进一步体现谨慎性原则，企业应当在期末对购并商誉按照成本(账面价值)与市价(公允价值)孰低计量，对公允价值低于账面价值的差额，予以冲销减值，对公允价值高于账面价值的差额，则不做任何会计处理，即只确认企业购并商誉减值的会计处理方法。这种做法一方面可以体现会计的谨慎性原则在我国的充分运用；另一方面可以较真实地反映企业购并商誉的期末价值(获得超额收益的能力)，保证会计数据的账实相符、真实可靠；同时比较符合我国会计改革与国际惯例接轨、循序渐进的实际情况。
三、购并商誉的成本与市价孰低法运用中亟需解决的问题
在我国，企业要运用好购并商誉的成本与市价孰低法，还应注意和解决以下三个问题：
问题一：购并商誉期末公允价值的确认。
企业购并商誉期末公允价值的确认，取决于期末企业的公允价值(企业的市场价值)的确认。我国2001年1月修订的《企业会计准则——债务重组》中指出：“公允价值，指公平交易中，熟悉情况的交易双方，自愿进行资产交换或债务清偿的金额”。总之，购并商誉的公允价值应建立在自愿、公平和客观的基础上。所以，企业购并商誉的成本与市价孰低法运用的关键就是能够可靠地确认购并商誉的期末公允价值。如果不能较准确地确定购并商誉的公允价值，则购并商誉的成本与市价孰低法就失去了会计运用的前提。
购并商誉的成本与市价孰低法的运用，要求有一个发育完善、机制灵活的证券市场等外部条件。这是因为企业的市场价值是评估确认企业购并商誉价值的最好依据，而成熟的证券市场，能够客观地反映出企业的股票价值和市场价值。但是，我国的证券市场还处于起步阶段，发育尚未成熟，还存在着许多消极因素的影响，股市上的股票价格难以反映各个企业的真实情况，股票价格的失真必然导致企业的市场价值失真，对确定企业购并商誉的公允价值造成一定难度。为了给企业的购并商誉的成本与市价孰低法提供良好的外部条件，我国应积极培育和发展证券的一、二级市场，进一步规范证券市场体系，完善证券市场的信息系统，以保证企业的购并商誉的公允价值确认的准确性。
问题二：可能为企业提供利润操纵空间。
企业购并商誉采用的成本与市价孰低法，有可能被企业用来随意估计公允价值，通过蓄意增加、不变或减少购并商誉账面价值，为企业提供利润操纵空间，达到粉饰企业的目的。比如企业在某一年度可以对购并商誉的价值确认为减少，使当年企业利润减少，次年却又可能使其价值增加，使企业利润上升。所以，在企业购并商誉的成本与市价孰低法运用时，要制定有关确认购并商誉公允价值的原则和程序，防止此类问题的发生。
企业并购定价方法范文4
关键词：新会计准则；企业合并；购买法；权益结合法
目前，企业合并的会计处理方法主要有购买法和权益结合法，这两种方法都存在理论上的依据，但是这两种方法一直存在争论。2006年2月15日我国颁布了新会计准则，《企业会计准则20号——企业合并》对我国企业合并的会计处理做了新的规定，企业合并分为两大类：对于同一控制下的企业合并实行权益结合法，对于非同一控制下的企业合并实行购买法。本文将对新会计准则下企业合并会计处理方法进行探讨。
一、购买法和权益结合法比较研究
国际会计准则取消了权益结合法，而我国在现有国情的基础上，仍然保留了权益结合法，并规定同一控制下的企业合并采用权益结合法。购买法以及权益结合法两种会计处理方法是不同的：
第一，购买法和权益结合法的计价基础不同，它们分别建立在不同的会计假设基础上，购买法建立在非持续经营基础上，以公允价值为基础，反映被购买企业的资产以及负债。权益结合法以持续经营假设为基础，计价基础为账面价值，购买法下。成本同被购买企业的净资产之间的差额确认为商誉，而权益结合法下不确认商誉。
第二，购买法以及权益结合法对被合并企业合并前的净利润的处理方法不同。在购买法下。被购买企业合并前实现的净利润不包括在合并后企业的利润表中，而在权益结合法下，合并后企业当年的利润表中包括被合并企业全年实现的净利润。
第三，购买法以及权益结合法对留存收益的会计处理不同。购买法下，被合并企业在合并前的留存收益不包括在合并后企业的留存收益中。而在权益结合法下，参与合并的企业属于同一控制下的企业，因此，被合并企业在合并前的留存收益就是合并后企业留存收益的一部分。
第四，购买法以及权益结合法对合并费用的会计处理方法不同。购买法把企业合并时发生的直接费用计人购买成本或者调节资本公积，而权益结合法下把合并发生的费用全部计入合并当年的费用当中。
第五，购买法以及权益结合法对会计报表的影响不同。购买法下计价基础是公允价值，权益结合法是按照账面价值计价，一般情况下被合并企业的公允价值要高于账面价值，因此，一般情况下购买法下企业合并后的资产大于权益结合法下企业合并的资产。
二、我国企业合并会计处理方法应用过程中存在的问题
2006年2月15日，我国颁布了新会计准则，在国际会计准则以及我国现有国情的基础上，对企业合并的会计处理方法做了严格的规定，对同一控制下的企业合并采用权益结合法，对非同一控制下的企业合并采用购买法，但是两种会计处理方法在应用中仍然存在问题：
(一)权益结合法在应用过程中存在的问题
首先，权益结合法所要求的分不清购买方的企业合并在现实中很少存在，因为在大多数情况下，股权交换合并都会有主合并企业，合并后占股东多数的一方支配购并后的企业实体，即便两个实力相当的企业进行真正的股权联营，这种情况下采用公允价值进行计价更加恰当，因为在这种情况下并非分不清购买方的企业合并，可以认为产生新的经济会计实体。其次，权益结合法强调它所反映的只是一种权益联营的情况，交换中所确定的交换比率是参照参与合并企业各自净资产公允价值确定的，由此可见，企业合并的经济实质同采用现金、其他资产、债务或者股票等对价形式无关，从理论上来讲，权益结合法按照账面价值反映取得的净资产也是有缺陷的。再次，权益结合法往往成为企业期末优化业绩的手段。我国合并会计准则规定，权益结合法下的企业合并，合并的利润表不仅要包括合并后的利润，而且要包括被合并企业合并前所实现的利润。这样，权益结合法很有可能成为企业期末操纵利润、优化业绩的手段，企业有可能在年底为了美化企业自身业绩，大规模进行合并，将当年度经营较好的企业利润带人上市公司报表中，准则虽然对权益结合法进行了规定，但不一定会规定的那么详尽，并不能完全控制利润操纵行为，只是要求在编制合并利润表时，对于被合并方在合并日以前实现的净利润在利润表中，单列一项进行反映，来帮助使用者了解会计信息，但是这种操纵利润的手段仍然是存在的。
(二)购买法在应用过程中存在的问题
目前，国际上通行的企业合并的会计处理方法是购买法，而购买法下两个非常重要的方面就是公允价值以及商誉。公允价值和商誉在应用过程中仍然存在着问题，首先，被合并企业净资产的公允价值难以确定，会计信息的可靠性比较差，这往往能够成为企业操纵利润的手段。目前，我国的市场经济发展仍然处于比较低的水平，整个市场目前尚无法准确提供各项资产的公允价值，企业可以利用重估支付对价资产的价值，购买企业可以直接将公允价值以及账面价值之间的差额计入当期损益，从而提高利润，另外，企业也可以利用公允价值，大幅度压低购入资产的重估价值，这样就可以为合并后创造更大的盈利空间，或者企业可以通过高估被购买企业的负债，在合并以后予以转回，冲减经营费用，为企业创造盈利，也可以在被购买企业合并前计提巨额损失准备，合并以后再予以转回，或者不用转回，这都是企业操纵利润的手段，在我国市场经济不太发达的今天，公允价值会计信息的可靠性相对较弱，在可靠性、相关性方面仍然存在一定问题。其次，就是合并商誉的确定以及减值测试方面的问题。购买法下购买价格与所占被合并企业净资产的公允价值的差额就是合并商誉。然而，仍然存在一个问题，换股合并下购并企业换出股票的价值难以确定，被合并企业净资产的公允价值也就并不准确，因此，合并商誉的数额未必准确。而且即使合并商誉可以确定，我国新会计制度规定对合并商誉进行减值测试，可是商誉的价值具有很大的波动性，很难反映商誉的真实情况，企业也有可能通过对商誉的调整来操纵利润，这也是商誉自身存在不可操纵的特点，也是企业可以用来操纵利润的特点。
三、解决我国企业合并会计处理方法存在问题的对策
我国新会计准则对企业合并会计处理方法进行了规定。同一控制下的企业合并采用权益结合法，非同一控制下的企业合并采用购买法，两种会计处理方法在应用过程中仍然存在问题，应该在应用过程中采取措施积极解决：
企业并购定价方法范文5
论文关键词：企业并购；价虚评估；并购溢价；协同效应
企业并购成功与否，并购价格的确定是非常关键的环节，并购价格的确定也是复杂的过程，并购的价格除了目标公司自身的价值以外，还应该包括目标公司相对于出价公司的附加价值，尤其是协同效应价值。忽视目标公司对于出价公司的协同效应价值显然是不合理的。对于合并双方来说，重要的在于如何对这部分协同效应价值进行判断和评估。
l并购的溢价
并购企业在对目标企业进行价值评估之后，对目标企业的内在价值有了一定的了解，并购的目的就是看重并购后带来的预期增长能力，因此便出现了企业价值增值，即并购的溢价。
通过分析并购企业的定价可以看到，目标企业的评估价值是基础，是目标企业可以接受的价格的最低限度，仅仅是企业并购定价时考虑的依据，往往最后的定价与它相差甚远。企业并购涉及目标企业的商誉、人力资本以及未来的发展前景等。因此，目标企业定价一般会高于其评估价值。对目标企业定价产生溢价的另一个原因，是由于并购活动产生于二级市场，企业还具有壳资源价格，溢价收购也就在所难免。溢价包括资产的升水、预期协同效应、增长期权以及并购者之问的竞争抬高了购置价格。当企业并购开始时，市场会提供一部分升水以反映目标企业被收购的可能，因为在收购的过程中，存在市场参与者对目标企业价值的预期收益的预测，一般情况下，目标企业的价值是升水。协同效应带来的价值是企业合并之后，会带来净现金流的增长，这种增长会超出未并购时的市场预期价格。
2企业并购中定价的溢价衡量
企业并购定价过程中要考虑到溢价，溢价是由于并购所产生的，不并购的企业是不存在的，本文着重分析并购协同效应带来的溢价。
并购企业对目标企业的价值评估之后，在协同效应的实现上要采取正确的方法对并购溢价进行评估，以免支付过多的溢价，造成并购企业承担过高的支付成本，这需要并购企业对协同效应是否实现进行识别，以及对协同效应的一个定性和定量的综合衡量。并购企业对协同效应的衡量，有利于定价的范围的确定。
2．1对经营协同效应的定性分析
并购双方经营协同效应来源于企业在研发、生产、营销、交货等过程的许多相互分离的活动，这些活动中的每一部分都对企业的整体协同效应有所贡献，因此可以借鉴“价值链”对如何识别并购双方的经营协同进行分析。
经营协同效应分析主要是分析并购双方现存业务问各种价值链联系和协同关系能否带来竞争优势。协同关系主要从以下两个角度来看：一是并购双方是否有战略协同关系；二是目标企业是否与并购企业的长期战略方向配合良好。当并购双方具有相关的技术、相似的价值链活动、交叉的分销渠道、共同的顾客或其他一些竞争性的有价值的联系时，并购企业就可以通过并购实现获得竞争优势潜力。
2．2对经营协同效应的定量分析
(1)协同效应的溢价目标企业的价值和目标
企业并购价值是不同的，在并购的实际中，并购企业看中的就是并购价值，往往并购价值是与目标企业的价值的差额就是并购企业预期的溢价，这部分差额就是协同效应所产生的，根据并购协同效应的定义，协同溢价是由协同收益产生的。
由于并购企业并购目的不同，所产生的协同效应也不同，正如上述分析的那样，本文假定对经营协同效应的评价。经营协同效应的存在一般意味着，合并后公司将要更加有利可图，或者说将以更快的速度发展。与竞争对手相比，合并后公司的绩效是否得到提高。经营协同效应在企业并购中存在并发挥重要作用，几乎没有任何异议。然而能否评估这种协同效用，如果能评估，那么价值应是多少，这些方面存在很大争议。有一定代表性的思想认为协同效用太过模糊不清以至不能评估，并且系统性的评估需要太多假设，使得评估结果没有任何意义。当然这些问题都是值得争论的，但本文认为虽然对未来现金流量和增长率需要做很多的假设，经营协同效用还是可以被评估的。并购企业假设并购完成后，能够按预期的目标实现协同效应．本文采用差额现金流增量法(此种方法是利用现金流量折现法的原理进行改进的)对协同效应进行评价。差额现金流增量法是利用收购前后所产的现金流的差额的增量进行折现得到的协同效应所产生的收益。
(2)协同效应的溢价范例说明为了说明此种方法的应用，假设前提条件：①并购双方有战略协同关系；②目标企业与并购企业的长期战略方向配合良好；③并购双方经营协同效应能够实现。
经营协同效应的实现，可以表现在收入的强化当然这种效应并不是很明显，因为合并后企业的销售增量不是一时能够完成的，一般情况下，企业都是希望能够保持现有的增长率，但总体上随着整合的进度，收入增量是出于上升趋势。经营协同效应表现最突出的就是并购后成本的下降，经营风险降低主要是消除一些重叠成本，例如销售结构的重复设置，仓库的布局以及研发的设置，还有就是规模效应的产生带来一系列降低成本的效应。
假设：①目标企业为变压器制造业，根据“十一五”电网规划测算与“十一五”新增装机测算年均各类变压器需求量比较接近，能反映“十一五”需求量实际情况，从发展看，由于“西电东送”，全国联网，特高压电压等级出现(750kv，l000kv)，电网的建设，变压器的更新，变压器需要量越来越大，故该企业具有发展的空间，并购企业为变压器行业的领头羊，具有技术和市场上的优势。
②并购前，销售收入10亿元人民币，以后年度以5%的速度增长，销售收入的增长主要体现在销售数量的增加。并购后，前三年销售收入增量维持5的速度，随着对目标公司的整合进度的完成，并购企业和目标企业有效资源的合理配置和融合，第四年收入的增长比例开始增加，增长率为10%，以后年度在此基础上分别保持8%、6%的增长率2013年后保持5%的增长率，后续期维持不变增长率为1%；
③并购前的成本为8．2亿元人民币，占销售收入的82%，企业在成本控制水平维持现有状况。并购后，目标企业的经营成本开始下降，下降到80%以后下降到78%，此处所讲的经营成本包括企业管理费用、销售费用、财务费用。
④由于经营成本的下降，所以经营风险也下降故折现率也应下降，但是并购企业为了避免支付过高的溢价，因为协同效应的实现是预期的，所以这里还是按照原来的折现率，原折现率为l5%。采用资本资产估价模型ccapm”)来确定目标企业折现率，本次折现率是根据变压器行业的风险系数确定的市场风险收益率。
⑤在并购后第一年、第二年的整合费用分别为1亿元人民币、0．5亿元人民币，以后的整合费用忽略不计，整合费用的支出主要在于技术的更新和完善，人力资源的调整等等;在这些假设之下，并购所产生的协同效应计算如下:
表中：①成本的增量：等于并购后的成本～并购前的成本；②整合费用：是并购企业在目标企业中人力、物力、财力的投入，包括技术的更新，人力资源的培训等等；③并购后现金流：等于并购后的收入一并购前的收入一成本增量一资本性支出一运营资金的增加+折旧及摊销，这里没有考虑资本性支出折旧及摊销、运营资金的增加等因素，假设这些因素的和为零，因为资本性支出是一次性或几次投入，投入后的每年都是需要计提折旧的，对于并购企业在衡量溢价的大小时，在数值上大小可以相等。并购后在运营资金上的波动不大。
上述表中，并购前后最明显的地方就是成本的下降，成本占销售收人的比率下降，在同行业中随着产业的发展，技术的不断更新，销售的利润空间在下降，企业唯一的出路就体现在成本的控制上，而并购整合的成功正是发挥成本的优势，为企业提供盈利的可能。并购整合后，产生的协同效益是比较可观的，销售收入在并购整合完成后增长的很快，同时成本占销售收入的比率也在下降，当然这里只是实现经营协同效应，从并购的角度来说，实现协同效应都是连锁的反应，只是产生的各种效应的效果不尽相同，但最终并购者得到的预期收益从长远来说都是比较可观的。
(3)量化溢价方法的优势利用该方法具有一定的优势：预测参数少，计算过程简单。差额现金流增量法比传统的采用并购前后的现金流的差额法更简洁，计算更方便，需要预测分析的参数少，这样可以使计算的结果更可行。传统的计算溢价的方法不仅要预测并购前的目标企业的价值，还有预测并购后目标企业的价值，这样预测的参数量多，多的事项是并购前后的资本性支出、折旧及摊销，运营资金的增加等，如果采用差额现金流增量法这些数据不用预测，因为在增量上没有增加。另外对现金流的预测本身就是利用现有数据的基础上，对未来的经营做出预测，对于未来预测参数是否实现具有很大的不确定性，参数越少越准确，而且企业实现协同效应后业绩是企业制定的目标，并购企业根据企业的制定目标和以往的经验数值可以得到相关参数，利用该方法一个过程就可以完成，而传统的方法需要分别计算并购前后的企业价值，然后相减得到溢价的大小，所以说差额现金流增量法对并购企业来说也是比较可行的。
企业并购定价方法范文6
论文摘要：本文首先阐述了期权与实物期权的定义，分析了目前我国钢铁企业并购的现状和并购价值评估的原理以及不足，从而进一步进行了钢铁企业并购中的期权分析。介绍了并购的期权性质，研究了并购中隐含的实物期权，最后引出了钢铁企业并购价值评估中实物期权方法。深入剖析了该理论在钢铁企业并购价值评估中的应用，建立了钢铁企业价值评估的总体框架。
在过去100多年间，西方国家先后经历了五次大规模的并购浪潮，有迹象表明，第六次并购浪潮正在酝酿之中。每一次并购浪潮，都迅速而激烈的改变了公司的价值和经济全局。一位著名的美国经济学家曾说过：“没有一个美国大公司不是通过某种程度、某种方式的并购而成长起来的，几乎没有一家是靠内部扩张成长起来的”。近年来，由于全球钢铁产能严重过剩，竞争日益加剧，为了应对不利环境，增强竞争力，国际钢铁企业间的兼并重组、联盟合并，成为国际钢铁产业发展的主旋律。它们利用多种形式，加大了企业组织结构调整，以适应新经济发展的要求。它们以提高产品市场占有率为目的，通过一系列的并购活动，整合资源以达到更经济的生产规模、更合理的专业分工和地理布局，形成强大的、更具有竞争力的企业集团，甚至组合成跨地区、跨国界的世界钢铁企业巨头，以便在世界范围内取得更大的发展。
钢铁企业并购，不仅可以使企业间的资产和相应的生产能力得到补充和调整，还可以使单位生产成本下降。同时，单位的经营成本也因调整后，原分散的市场营销网络、管理人员可以在更大的范围内实现优化组合而下降。通过并购，钢铁企业规模扩大后，可以使优势企业积聚的管理和技术优势向整合后的企业辐射，使企业在更宽的平台上，组织生产线的专业化分工和技术研发。因此，我国现有钢铁企业只有进行战略性的产业整合，才能在国际市场占有一席之地。从宏观上来看，大规模的并购，有助于合并，成为国际钢铁产业发展的主旋律。它们利用多种形式，加大了企业组织结构调整，以适应新经济发展的要求。它们以提高产品市场占有率为目的，通过一系列的并购活动，整合资源以达到更经济的生产规模、更合理的专业分工和地理布局，形成强大的、更具有竞争力的企业集团，甚至组合成跨地区、跨国界的世界钢铁企业巨头，以便在世界范围内取得更大的发展。
钢铁企业并购，不仅可以使企业间的资产和相应的生产能力得到补充和调整，还可以使单位生产成本下降。同时，单位的经营成本也因调整后，原分散的市场营销网络、管理人员可以在更大的范围内实现优化组合而下降。通过并购，钢铁企业规模扩大后，可以使优势企业积聚的管理和技术优势向整合后的企业辐射，使企业在更宽的平台上，组织生产线的专业化分工和技术研发。因此，我国现有钢铁企业只有进行战略性的产业整合，才能在国际市场占有一席之地。从宏观上来看，大规模的并购，有助于中国企业壮大规模、实现产业更替和升级，推动整个社会的产业结构调整、优化资源配置，提高我国钢铁企业的整体竞争能力。近年来，我国钢铁企业的并购步伐明显加快，并购已成为钢铁企业大势所驱。钢铁企业并购能否取得预期的成功，关键要看是否能够合理评估并购中目标企业的价值。
1期权概述
期权是一种选择权，是一个合约，它赋予合约者在某一时期内，以事先约定的价格买进或者卖出的权利。而实物期权，是以期权概念定义的现实选择权，是指公司进行长期资本投资决策时，拥有的、能根据决策时不确定的因素改变行为的权利，是与金融期权相对的概念，属于广义的期权范畴。
期权具有三个特征：①着眼于未来的高收益。投资者购买期权，是为了能在未来对应资产价格发生有利变化时行使期权获利，有利变化的幅度越大，获利越多。②损失有限。期权的购买者只有权利而没有义务，对应资产的价格在未来发生有利的变化则行使期权，对应资产的价格在未来发生不利的变化则放弃执行，投资者损失有限。③不确定性。投资者购买期权能否获利，由于环境的变化事先难以确定，但获利的概率可以通过对应资产价格的历史变动中分析得出。
2并购的期权性质
理论上讲，并购具有以下特征：①并购收益的不确定性。兼并收购产生的收益具有很大的不确定性，协同效应的大小、市场前景的好坏等，都会对并购收益产生较大的影响。收益的不确定性越大，用收益的期望值替代收益产生的误差就越大。②并购的可延迟性。并购的机会不一定马上消失，并购方拥有购买被并购方的机会时，可以在一定时期内保留这一机会并等待观察，根据现有经济状况决定最佳并购时机，灵活选择最为有利的并购决策，以付出较低的并购成本，降低并购风险。③并购过程中的可转变性。在并购中，可以采用债转股、分期购买、分期报价、可转换债券等方式灵活的进行并购，并购方可以在被并购方形式不佳的情况下，中止并购，减少损失。
并购的这些性质说明，并购具有类似期权的性质。并购机会相当于并购方拥有买方期权，并购发生相当于执行期权，并购方一旦执行期权，这一并购机会所具有的价值就消失了，转化为并购成本，这称之为机会成本。传统用于并购价值评估的方法(如npv发法)，忽视了并购方拥有的并购中隐含的期权价值，从而进一步低估了并购的价值，进而可能错过了有利的并购机会。
3并购中隐含的实物期权分析
并购具有期权性质，并购主要着重于企业合并后所能产生的、可使企业获得在未来取得巨大收益的机会，而并不是指当前就可赢利，并且它可以推迟或取消。在开始时刻，并购方要做出是否进行兼并收购投资的决策，这一兼并收购决策，将给并购方进一步扩大市场份额、巩固市场地位以及进入新的业务领域的权利，其持有者可以通过并购投资行使期权。并购方如要对此并购做出决策，此时他就拥有这一并购的买权，使并购方可以得到在将来进行并购行动产生的相应收益；当并购方拥有购买被并购方的权利后，企业还拥有推迟一段时间进行并购的权利，即并购具有延迟期权；如果市场状况非常之差，以至于继续执行并购将会对并购方不利时，他可以放弃该兼并收购，即放弃并购的效果比继续执行更为有利，也就是说，他拥有这一并购的弃置期权。
这些灵活性给并购增添了价值，只用传统的并购价值评价方法对并购价值进行评估，就不够准确，忽视了并购中隐含的期权价值，从而低估了并购的价值。这样就有必要通过实物期权方法，对兼并收购中隐含的期权价值进行估价。按照期权理论，兼并收购的价值可以由两部分组成：静态净现值和具有灵活性的期权价值。并购中隐含实物期权价值，并购方要开展业务，就必须行使权利。打算取得这一权利的一方，应支付与期权价值相等的费用，于是并购的期权价值是为了取得权利而支付的期权费。利用实物期权方法，可以确定并购中隐含的期权价值，然后将实物期权价值加入到传统评估方法计算出来的静态净现值中去，这样才是对并购后的价值的完整评估。
4钢铁企业并购价值评估中实物期权方法
实物期权方法，可以用来评估并购后的企业价值。传统的企业价值评估方法，如账面价值法、折现现金流法等，都被用到了钢铁企业并购中，但没有认识到：任何的钢铁企业由于其拥有一定的人力、物力、财力、技术等资源，而拥有一些投资机会，这些投资机会无疑是有价值的。我们可以利用期权思想进行识别，找出其中存在的期权，并且用期权方法进行评估，帮助企业行进行决策。因此，传统的方法忽略了钢铁企业拥有的实物期权价值，低估了企业的价值。从期权的角度看，一个投资机会是一个买方期权，投资额相当于约定价格，投资项目的未来现金流量的总现值，相当于基础资产的当前价格。根据现有业务情况，我们可以估计其波动率(风险)，再估计投资距离现在的时间和无风险利率之后，就可以利用期权方法估算投资机会的价值。
针对我国的具体实际，在我国未来的钢铁企业并购中，目标钢铁企业的价值评估，应该包括两个层次：首先，把目标钢铁企业的价值划分为资产价值(有形资产和无形资产)和期权价值两部分，分别进行价值评估。前者可以运用一般的资产评估方法进行评估，后者则利用期权思想对目标钢铁企业拥有的投资机会和期权进行识别，再用期权方法进行评估，两者之和即为目标钢铁企业的价值。其次，把并购附加价值也考虑在内，用实物期权理论方法计算，是该目标钢铁企业的一些选择。让我们在下面一桩实际的钢铁企业并购中，考虑了实物期权的价值分析。一般来说，目标钢铁企业的价值由两部分组成。第一部分是由npv方法计算的钢铁企业价值，其表示方法为：
式中：表示公司并购现金流贴现值；cf表示计算期内第t年企业的现金净流量；n为并购投资期；i表示反映预期现金流风险的折现率，即资本成本率。
钢铁企业价值的第二部分，为收购所产生的增长期权的价值。我们假设收购成功后，目标钢铁企业将有新的投资，但并不一定发生，而只是收购钢铁企业所持有的一种投资的权利。因此，不能将投资后产生的现金流，折现作为钢铁企业价值，但根据实物期权原理，这种权利是有价值的，体现为一种收购钢铁企业持有的增长期权的价值，即并购附加价值。其计算公式为：
式中，为欧式看涨期权价格；s为标的资产价值；r为无风险利率；x为执行价格；t为到期日；n()为标准正态分布的累积概率分布函数。d、d则分别如下给出，为标的资产价值波动率。
我们在考虑了实物期权的基础上得出的并购钢铁企业的价值，能够真实地反映并购的现状和未来。以往单纯应用账面价值法，或单纯应用折现现金流法，在进行银行或企业并购价值评估时，往往忽略或无法计算由并购所产生的附加价值，从而会低估并购投资的价值，错过一些具有潜在成长机会的并购项目。
5案例分析
例如，某钢铁企业要并购另一钢铁企业，报价为6000万元，预计并购4年后，被并购方原有项目a的效益开始下滑，但被并购方有项目b可以投资。并购成功后，被并购方原有项目的现金流量如表1所示。
为计算方便，考虑原有项目a为5年投资回收期，经风险调整后的资金成本率为20，不考虑项目残值，按照npv计算的净现值为一5．o8万元，净现值小于0，说明并购不可行。按照传统的并购价值评估方法，公司的并购及多元化战略无法实现。但是项目b在目前还有很强的不确定性，假定资产波动率为5，即年标准差为5。显然，考虑转换项目后的净现值大于0的可能性很大。如果钢铁企业并购了另一钢铁公司，那么他就获得执行项目b的机会，并购方除了得到项目a的被并购方现金流外，还有一个半年后执行项目b的机会。故整个并购的价值应该是项目a的被并购方现金流量贴现值v加上附加价值。。我们提出以下假设条件：期限为半年，约定价格为1270万元，标的资产当前价格为1200万元，那么现在
