公司上市前的股权激励范文1
论文关键词 创业板上市公司 股权激励 法律规制
肇始于美国的股权激励制度被视为上市公司给其高管的“金手铐”,一直以来对吸引和留住人才有着非常重要的刺激作用。据wind数据显示,自2010年4月探路者在创业板第一个推出股权激励计划以来,整个创业板市场共有约102家上市公司推出了股权激励计划或拟订了股权激励计划草案。可见,创业板上市公司选择股权激励热情高涨,但显现出来的问题也不少,高管激励后辞职套现的现象频发。创业板上市公司股权激励对公司治理有何正负效应?股权激励的约束条件如何确定?如何有效规制股权激励,以切实有效保护所有投资者的利益?这些问题都需要进行现实思考和回答。
一、创业板上市公司股权激励的法律内涵
股权激励就是通过员工持有公司或者企业的股票,从而达到将公司的整体利益与员工的利益结合起来。这种激励机制旨在建立一种模式,使得经营者、员工以及企业之间存在约束机制。对于创业板上市公司来说,股权激励机制一方面可以调动内部员工的积极性,一方面可以吸引优秀的人才和投资人。与其他激励方式相比较,股权激励的时效性较强,对员工的激励作用较多,且能很好地整合公司内部的利益分配。考察各国创新型上市公司的股权激励方式,我们发现,目前国际上运用较多的股权激励方式有:股票期权、限制性股票、员工持股计划(ESOP)、虚拟股票、股票增值权、业绩股票、延期支付计划等。其中,业绩股票和虚拟股票属变通办法,股票增值权则激励效果较差且需要大量现金支出。因此,目前采用较多的是股票期权和限制性股票。
二、创业板上市公司股权激励的效应分析
(一)正面效应
创业板上市公司实施股权激励具有以下正面效应:
1.能够激励创业板上市公司的高管人员。通过给予公司高管一些股票期权或限制性股票,将公司的利益和高管的利益捆绑在一起,公司高管有了积极的预期,将极大地激发高管为公司谋发展的动力,而不是简单的辞职套现,从而防止公司高管损害公司和股东的利益。
2.有利于改善公司治理。股票期权或限制性股票一旦得到行权或解禁,公司股权得到稀释和分散,股权集中化得到缓解,公司治理机构得到改善,从而提升了公司内部治理水平,进而董事会的结构也得以改善,独立董事得以真正独立的行使权利,这极大地消减了“一股独大”产生的弊端。
3.有利于整合创业板上市公司的人力资源,提升公司的人力资本价值。股权激励机制将有利于公司吸引和留住大量的创新型人才,人才的优势就是公司的发展优势。其次,股权激励机制还能抑制经营者的短期行为,提高了公司运作的积极性和责任性,增加公司的利益以及提升公司的人力资本价值。
(二)负面效应
股权激励确实有着诸多正面效应,但如果不加以有效规制,也会产生较多负面效应:
1.股权激励收入占薪酬比重过大会诱发新的道德风险。有些公司为了提高自身的经营效益,会使得高管的股权激励收入远远大于薪酬。这种方式将股票期权与高管的利益紧紧挂钩,就会使得股价越高,高管的利益越大,势必诱发高管道德风险,美化公司业绩,粉饰公司财务报表等事件就会发生,影响公司的长远发展。
2.如果股权激励机制运用不当,会使得股权激励与公司长期业绩目标脱钩。股权激励的初始目的是通过给予高管股权期权促使高管和公司利益共享、风险共担,从而降低成本,实现股东利益最大化。但在实施过程中,公司在很大程度上偏离了为股东创造价值的方向。如一些公司在出台的股权激励计划中规定,当股市处于牛市背景下的时候,即使公司相对于同行业来说表现很差,但是管理层也能从股票期权中获得利益,但是这种利益获得与公司的经营状况无关。此外,很多创业板上市公司对其股权激励的后续约束规定很少,使得公司高管能很自由地转让激励的股权套现,背离股权激励的初衷。
3.股权激励将导致利润操纵、内幕交易和股价操纵问题频发。为了获得行权,公司高管将有动机通过操纵公司利润来实现其目的。在实践运行中,具体行为表现为:行权及授予条件、计提奖励基金、追求短期利润,选择高风险投资、制造稳步增长的业绩。其次,上市公司实施股权激励对公司及外部投资者而言都是重大利好信息,很多时候,公司高管和相关合谋者利用股权激励信息从事内幕交易,操纵公司股价,从中谋取非法利益。
三、创面板上市公司股权激励的规制缺漏及对策分析
(一)规制缺漏
层出不穷的上市公司财务舞弊事件的发生显示,上市公司实施股权激励恰恰正是财务舞弊的重要手段之一。因此,强化对上市公司股权激励的法律规制一直以来是各国证券立法者和监管者的重要工作之一。我国推出创业板时,除了强化《公司法》、《证券法》的法律规制效能外,还先后出台了众多有关创业板上市公司各个方面的法律法规、部门规章和交易所规则。但仔细考察后发现,现行关于股权激励的相关规定只是散见在《上市公司股权激励管理办法》(以下简称《办法》)、《深圳证券交易所创业板股票上市规则》(2012年修订)第11章第9节中,并没有明确规范创业板上市公司股权激励的相关规则。可见,对于股权激励的法律规制存在着很多缺漏:一是立法滞后和缺失。创业板市场本来存在的潜在风险比较大,加上股权激励存在的不完备性,使得创业板上市公司的股权激励立法滞后和薄弱,针对创业板上市公司的股权激励没有专门立法。二是股权激励的非法信息披露的法律责任规定不明确。虽然现有规定要求股权激励计划的实施必须及时进行信息披露,但信息披露义务人如果没有依法、合规进行信息披露,相应应承担的法律责任却没有明确规定,这使得非法信息披露难以得到应有惩处。三是规制方式和处罚缺失。如何对创业板上市公司违法进行股权激励进行规制监管,如何追究违法者的法律责任,目前都存在漏洞和缺失,这给监管带来巨大风险。
(二)规制对策
面对前文所述的规制缺漏,笔者认为,应从以下几个方面来加以强化和完善:
其一,推进和完善创业板上市公司股权激励的立法规制。针对立法滞后和相关制度缺漏,当前必须加快专门针对创业板上市公司股权激励的立法,制定专门规则来应对 创业板上市公司股权激励存在的问题。由于创业板上市公司与主板、中小板上市公司存在较多不同,尤其是在创新性方面,因而其对人才的要求较其他公司更高,因此创业板上市公司的股权激励制度设计与主板、中小板要有所区别,这就要求推进其区别化立法。
其二,严格限定创业板上市公司股权激励的对象范围和行权条件。首先,创业板上市公司对哪些公司员工进行股权激励,其激励的对象范围必须在相关规则里严格限定,避免各上市公司各自为政,混乱实施,从而影响股权激励制度的正面效应发挥。目前来看,创业板上市公司的股权激励对象应限定如下:上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术(业务)人员,以及公司通过公司章程确认的应当激励的其他员工。其次,对于股权激励给予的限制性股票或股票期权行权或解锁的条件必须通过法定规则加以限定,严格规定行权的时间、行权股权或股票的数量、比例等,防范内部人通过股权激励进行利益输送损害公司和中小投资者的利益。
其三,强化和完善创业板上市公司股权激励的信息披露。股权激励计划的制定、行使都是由公司管理层掌控,而激励的对象又大多为公司管理层,因此股权激励的正当性、合理性只有通过充分、及时的信息披露来确认和保护。创业板上市公司为了确保管理层制定的股权激励计划得以妥当实施,往往在利益的驱动下,操纵行权价格。在实施过程中,公司有可能在股权激励计划草案公布前隐瞒自身的利润,从而达到打压股价的目的,而等到股价将到最大限度的期权认购成本时就把之前所隐瞒的利润挪移到当期行情,从而促使股价提升,这样一来公司高管将获利不菲;甚至不排除公司高管利用职权之便向激励对象提供财务支持或者其他的虚假行权,进行利益输送。因此,及时、全面地信息披露尤为必要,这些信息披露主要包括股权激励计划、授予以及接触锁定、虚假行权等重要环节的信息披露等。为防范虚假行权,应对激励对象的现金认购行为进行充分披露,实现对整个股权激励的监督。
其四,改进对创业板上市公司股权激励提供中介服务的机构的监管。《办法》规定,上市公司拟订股权激励计划应聘请会计师事务所、律师事务所等中介机构提供专业的会计、法律服务,必要时还可以独立聘请财务顾问对公司的股权激励计划发表意见。如果这些提供专业意见的中介机构发表虚假或者误导意见的话,将会受到相应的处罚。可见,这些中介机构也是股权激励的重要监管力量。因此,从强化监管来看,对中介机构的独立性、公正性应加以监控,防范中介机构在提供服务时被收买而提供虚假的意见。同时,引入中介机构评级分类制度,利用惩罚机制加引导机制对为创业板上市公司提供服务的中介机构加以监管。
其五,健全和强化创业板上市公司股权激励的税收机制跟进。在税收机制上,我国国家税务总局于2009年8月颁布出台了《关于股权激励有关个人所得税问题的通知》(国税函[2009]461号),对上市公司股权激励的个人所得税问题进行了明确规定。该通知规定,因股权激励取得的股票增值权所得和限制性股票所得应缴纳相应个税,并详细规定了应纳税所得额的确定、应纳税额的计算方式、纳税义务发生时间等。但仔细考察发现,根据该通知的要求,上市公司的股权激励通常要适用45%的最高税率,纳税义务产生的时点比较早,关于股权激励延缓纳税的优惠政策目前也仅针对高管。这种政策安排在一定程度上产生了负面效应,众多股权激励对象只得通过集中出售股票来获得资金去缴纳税款。显然这严重背离了股权激励的长期激励目的,也不利于创业板市场的健康发展。因此,应对该税收政策进行适当修正:一是借鉴美日等成熟资本市场的普遍做法,适当延后股权激励纳税义务产生时点,将时点调整为实际出售时,即股票实际出售以后,获得激励的人员才需要纳税;二是扩大纳税优惠的适用对象,高管以外的普通员工也可享受纳税优惠。
公司上市前的股权激励范文2
关键词：上市公司 股权激励 管理层
长期以来，由于缺乏制度保障，上市公司难以实行真正意义上的股权激励机制，以达到企业所有者和经营者共同发展的目的。2005年以后，随着公司法、证券法的重大修改和《上市公司股权激励管理试行办法》等政策的陆续出台，为上市公司的股权激励之路扫清了障碍。从2005年截止到2007年，沪深两市共有60家上市公司正式公告了其股权激励计划方案，其中有22家上市公司已实施股权激励计划。
一、上市公司股权激励发展阶段分析
(一)起步探索阶段2005年以前由于受当时法律法规的限制，我国上市公司实施股权激励非常艰难。深圳万科企业股份有限公司作为首家实施股票期权的上市公司，其计划只实施了第一阶段(1993-1995年)就告终止。随后，有些上市公司采用了一些创新和变通的方式实施股权激励计划，但是由于没有相应的制度保障，都不属于真正意义上的股票期权。
(二)发展完善阶段2005年我国开始进行股权分置改革，其实质是对上市公司股权结构的再调整，通过调整使得上市公司非流通股股东和流通股股东的利益趋于一致。同年公司法、证券法也做大重大修改，这些举措为管理层引入长期激励机制成为可能，当年有5家上市公司正式公告股权激励计划。2006年《上市公司股权激励管理试行办法》、《国有控股上市公司(境外)实施股权激励试行办法》和《国有控股上市公司(境内)实施股权激励试行办法》相继颁布实施。为股权激励的顺利推行提供了制度保障。属于中小企业板的上市公司中捷股份成为首家真正意义上的股票期权，同年有42家上市公司公告了股权激励计划，上市公司的股权激励出现了加快发展的势头。但2007上市公司的股权激励开始降温，全年仅有13家上市公司公告股权激励计划。主要原因：一是2007年3月中国证监会开展了上市公司治理专项活动，要求上市公司只有完成公司治理整改报告后才能报送股权激励材料，从而造成上市公司股权激励计划的暂缓实施；二是2007年的牛市造成沪深两市股价的大幅攀升，股票的市价已严重透支着企业的业绩，意味着激励对象的收益空间不断萎缩，故许多上市公司对股权激励开始持观望态度。
二、上市公司股权激励状况及特点分析
(一)上市公司股权激励的整体状况主要表现为：一是非国有控股上市公司参与股权激励计划较为积极。以上市公司第一大股东为国有股或者国有法人股作为国有控股上市公司的统计标准，在公告股权激励计划的上市公司中非国有控股上市公司为39家，占65％，国有控股上市公司为21家，占35％。这与国有控股上市公司的股权激励工作难度高于非国有控股上市公司有一定关系。二是行业分布较广。60家具有股权激励计划的上市公司共涉及14个行业(见表1)，主要集中于制造业，共有33家，占55％，其次为房地产开发与经营业，共有5家，占8.3％，计算机应用服务业和医药行业分别有4家，分别占6.7％。暂时没有如能源之类的垄断性行业的上市公司公告其股权激励计划，可能与此类上市公司的业绩与管理层关系不大，所以对是否需要采取股权激励计划以及选取何种激励方式都显得比较谨慎。三是中小企业板的上市公司所占比例较小。60家公告股权激励计划方案的上市公司中，属于中小企业板块的上市公司有12家，仅占20％。一方面与股权激励所要求的门槛较高相关，另一方面与许多中小板上市公司中的高管已经是公司的自然人股东，对股权激励计划要求不迫切相关。四是具有股权激励计划的上市公司整体业绩表现良好。2007年沪深两市1574家公司平均摊薄每股收益0.42元，扣除非经常性损益后每股收益0.38元，亏损比例27.91％，平均净资产收益率14.79％，扣除非经常性损益后平均净资产收益率13.5％。而60家具有股权激励计划的上市公司加权平均每股收益0.87元，扣除非经静睦损益后每股收益0.83元，平均净资产收益率16.98％，扣除非经常性损益后平均净资产收益率16.14％，远高于两市平均水平，呈现了较好的盈利能力。同时60家上市公司中，扣除非经常性损益后的亏损公司仅有3家，分别是伊利股份，海南海药和士兰微，亏损比例仅为5％(伊利股份和海南海药是由于股权激励费用化处理导致其亏损，士兰微是由于资产减值损失的计提导致其亏损)。五是具有股权激励计划的上市公司二级市场表现不尽人意。据统计，上市公司首次公告股权激励计划后，次日公司股价涨幅在8％以上的有17家，占28.33％；涨幅4％－7％的有9家，占15％；涨幅在0-4％的有23家，占38.33％；此外有11家不涨反跌。可见投资者对上市公司是否具有股权激励计划的反应不是很热烈，同时市场对部分上市公司到底实行的是股权激励计划还是福利计划也存在很多争议。
(二)上市公司股权激励计划方案特点比较分析具体表现在以下方面：
(1)激励力度较大。如(表2)所示，上市公司的股权激励计划整体涉及总金额较高，在60家上市公司中，股权激励计划总金额过亿元的上市公司共有28家，占46.7％，1000万元－6000万元的仅有8家，占13.3％。而激励计划的股份数额占当时总股本比例在5％以上的有28家，占46.7％，在1％－3％的仅有9家，占15％，可见上市公司股权激励计划涉及的股份数额也较多。
(2)上市公司股权激励对象范围较窄。如(表3)所示，在22家已实施股权激励计划的上市公司中，授予人数在60人以下(包括60人)的有10家，占45％。事实上公司业绩的提高不能仅局限于管理层，还需要全体员工的共同努力，激励范围过窄，会导致公司内部收入差距进一步拉大，严重的还会激化管理层与员工之间的矛盾，不利于上市公司的发展。
(3)行权价格的确定基本以股票市价为基础。如(表4)所示，有38家上市公司的期权行权价格取下述两个价格中的较高者：本期激励计划摘要草案公布前一个交易日的股票收盘价；本期激励计划摘要草案公布前30个交易日的股票平均收盘价格。有5家上市公司采用在上述价格基础上，上浮一定比例的方式，一般上浮比例为5％或8％，其中泸州老窖上浮比例最高达到115％。仅有2家上市公司以每股净资产作为行权价格。
(4)实现股权激励的业绩考核指标体系较为单一。如(表5)所示，60家上市公司股权激励的业绩考核指标体系主要围绕净资产收益率，净利润增长率这两个指标。有32家上市公司采用净资产收益率和净利润增长率这两个指标，占53％，有13家上市公司仅采用净资产收益率或净利润增长率一项考核。也有部分上市公司的业绩考核指标体系设计得较为全面严谨。如海油工程增加股价过高时候的调控计算方法；烽火通信在同时采用了净资产收益率，净利润增长率，主营业务收入增长率的基础上，还增加了科技投入和新产品销售收入占主营业务收入必须达到一定的比例等要求；宝钢
股份更是设计了个性化的考核指标体系，同时以境内、境外优秀的同类上市公司标准作为考核指标的目标值。
(5)行权的业绩考核指标较容易完成。一是业绩考核目标值设定较低。如2007年沪深两市上市公司平均净资产收益率达到14.79％，扣除非经常性损益后也达到13.5％，而大部分上市公司将净资产收益率这一指标的目标值设定为12％以下，普遍低于上市公司平均水平。二是部分上市公司在设计业绩考核指标时未明确考核结果是否需要扣除非经常性损益。因为非经常性损益项目的发生具有很大的不确定性，所以容易成为管理层操纵业绩考核指标的工具。但是仍然有27家上市公司明确提出了以扣除非经常性损益前后较低的指标作为考核结果见(表6)，消除了管理层利用非经常性损益操纵利润的隐患。
(6)激励方式以股票期权为主。在股票期权、限制性股票、业绩股票、股票增值权等四种激励方式中，限制性股票需要企业支出回购股票的全部或绝大部分资金，股票增值权需支出差价的收益，而股票期权和业绩股票基本无需企业支出。根据统计，如(表7)所示，有49家上市公司采用股票期权的激励方式，占81.6％，仅有8家上市公司采用了限制性票的激励方式，占13.4％，可见绝大部分上市公司的股权激励计划需要管理层自己支付一定的成本。
(7)部分上市公司的股票期权限售条件约束不足。如(表8)所示，有17家上市公司明确规定激励对象因辞职而离职的，自离职之日起所有未行权的股票期权即被取消，另有14家在上述条件的基础上还增加了高管人员离职后在一定期限内不得从事相关行业的规定。但是仍然有14家在股权激励计划方案中未提到高管因主动辞职而离职的处理办法，有8家对高管辞职后的期权股票限售条件规定不严格，高管辞职后仍然可以行权。这种情况可能会导致高管为行权而辞职的现象发生，使得上市公司虽然付出了代价，但没有起到相应的约束作用。
(8)股权激励计划的有效期较短。如(表9)所示，根据统计，期权有效期在5年以下的共有43家，占71.7％，而8家采用限制性股票激励方案的上市公司，没有一家有效期超过5年。这种现象折射出部分上市公司高管人员追求短期利益的心态，管理层在较短时间内就可以行权完毕，容易产生后续激励不足的问题。
三、上市公司股权激励存在的问题及对策分析
(一)上市公司股权激励存在的问题当前上市公司的股权激励主要存在以下问题：(1)股权激励计划方案设计欠严谨。一是股权激励计划方案的相似程度高。从上市公司公告的股权激励计划方案来看，许多上市公司在股权激励的行权价格，业绩考核指标体系，激励方式，约束条件等条款的设计上基本类似。而结合本身上市公司的特点、发展阶段、所处行业和未来所要达到的发展目标等具体情况而进行个性化设计的上市公司却不多。二是对影响股权激励方案执行的因素考虑不全面。成熟的资本市场是保证股权激励计划顺利实施的必要客观环境，市场的剧烈波动将影响对股权收益做出明确的预期，消弱股权激励作用。从这些方案中可以看出，大部分上市公司既未披露当股价偏离股票价值时的处理方式，也未披露本次激励完毕后，公司的后续激励问题。(2)股权激励加大了上市公司信息披露的监管难度。一是上市公司更容易操纵股价。由于股权激励计划的主导者是上市公司，所以容易加剧上市公司和投资者之间的信息不对称。股票市值作为实施股权激励的重要条件，上市公司管理层在利益驱动下也可能会扭曲股权激励的初衷，为了谋取更大利润，利用信息披露操纵公司股价，让公司股价配合其行权节奏而涨跌。如在准备推出股权激励计划时，披露利空信息，压制股价，造成低的行权价，在正式行权前，披露利好信息，拉高股价，尽可能扩大期权股票的利润空间。二是会计报表“变脸”显得更加随意。2007年按照新会计准则要求，期权、限制性股票等股权激励，要按其内含价值，从授权日起计入等待期的公司成本费用中，但这一规定却成为一些上市公司随意变更会计报表的手段。上市公司利用期权费用的会计处理，随意调整会计报表的做法不利于投资者对公司股票的投资价值做出正确的判断，严重影响了公司的形象。(3)股权激励方案激励有余，约束不足。一是激励力度较大。由于股权激励对象较窄，涉及金额较大，股权激励计划使得上市公司在短短几年内就可以诞生一批“千万打工富豪”。若已实施股权激励计划的19家上市公司高管按照2007年4月25日的收盘价来行权，这19家公司的股权激励带给高管的总收益约71.7亿元，这一数额是非常惊人的。二是行权的业绩考核指标较容易完成。业绩考核指标体系设计较为简单，尤其是一些上市公司在设计考核指标时，故意避开是否扣除非经常性损益的问题，为公司高管的顺利行权留有余地。三是退出机制及相关限制条件的设计较为宽松。部分上市公司对高管的约束性不强，尤其是一些上市公司对高管因辞职而离职问题考虑欠妥。同时股权激励的有效期限也较短，高管在短期内就能通过行权获得大量收益，这种现象与股权激励机制的长期性相违背。
公司上市前的股权激励范文3
关键词：陕西；上市公司；股权激励；委托
中图分类号：F830.91 文献标志码：A文章编号：1673－291X（2010）32－0134－02
引言
改善对经营者的激励，提高公司的经营绩效，一直是当今管理界和实务界共同关注的一个重大课题。随着资本市场的日益发展和完善，股权激励作为一种有效的管理工具开始被普遍的应用。有关资料显示，目前全球排名前500家的工业企业中，有近九成企业对经营者实施了股权激励制度。我国自2006年1月1日正式施行《上市公司股权激励管理办法》以来，修订后的《公司法》、《证券法》在公司资本制度、回购公司股票和高级管理人员任职期内转让股票等方面均有所突破，将逐步增强证券市场的有效性，为上市公司实施股权激励构筑良好的市场基础。随之，流通股与非流通股对立的局面改变，为上市公司股权激励创造了良好的市场环境。然而，现代企业中财务资本提供者（股东）与人力资本提供者（企业家）职能的分离导致了委托－关系的普遍存在。现阶段，上市公司的股权激励还面临着许多疑难问题，这些问题在陕西省这一内陆省份特别明显。而在我国，高管层对上市公司的经营发展有着很重要的影响。在这样的背景下，研究陕西省上市公司针对高管层的股权激励实施情况就显得十分必要。
一、陕西省上市公司股权激励实施的现状
股权激励在A股市场的实践经历了特殊时代背景下的非凡发展历程，是上市公司实践与制度建设创新的共同产物。由于陕西省上市公司普遍存在规模小、经营业绩差的情况，因此针对高管层实施股权激励的较少。从陕西省上市公司实际的运营情况来看，实现净利润1 000万元以上的有6家，占26.9%。其中，秦川发展1 286.05万元、陕解放A2 353.36万元、＊ST长岭1 081.64万元、＊ST数码45 488.59万元（受金融危机的影响较小）。大多数企业净利润水平在1 000万元以下。盈利规模较小、盈利水平较低的有12家，占45.2%；净利润出现亏损的6家，占26.9%。2010上半年，上市公司股东权益合计比上年同期下降2.89%。股东权益增长的16家，占69.6%，其平均每股净资产2.24元，比上年同期下降6.57%。可见，同股东利益紧密相连的公司盈利水平、增值能力较差。上半年应收账款比上年同期增长14.13%，反映公司资产质量不高，上市公司存在潜在的资产经营风险。截至上半年末，上市公司向关联方提供资金总额比去年末减少2.4亿元，控股股东占用资金减少7.4亿元，下降44.8%。
经调查，陕西省上市公司有31家，针对经管层实施股权激励的较少。由于股市的不断变动，政策法规的变化、公司战略变化等引起的调整，加之陕西省普遍存在的经营业绩差的实际情况，不但实施股权激励的很少，而且个别上市公司因各种因素停止股权激励计划，如西飞国际（2008年1月根据国资委的评审意见，停止股权激励计划）。真正严格意义上的股权激励在陕西省上市公司来看太少。本文研究的股权激励时，采取以管理层持股比例的多少作为股权激励实施的水平的代表，即上市公司的管理层和经营者持股比例越多，表示股权激励实施的水平的越高。原因有二：其一，从陕西省上市公司实际的经营状况和公司的具体供应方略来看，真正严格意义上的股权激励实施的企业很少，无法作为被解释变量来进行研究，因此，必须采取相应的替代变量来进行相关性说明。同时，由于我国国有股一股独大的背景、委托问题的普遍存在，以及陕西省上市公司经营业绩差等原因，实施股权激励是必然趋势。其二，根据前人对股权激励影响因素方面的研究情况来看，多数国内学者都曾用高管层持股比例水平来作为股权激励实施水平进行相关问题的研究（如陈清泰、吴敬琏在《股票期权实证研究》，2001），并得出了一些有效性的结论。实质上，上市公司真正实施股权激励的时间短，加之陕西省股权激励的相关数据过少，因而在此基础上，以高管层持股比例作为股权激励实施水平的标志。经相关数据资料显示，陕西省公司实施股权激励的有13家，包括陕解放A、陕西金叶、西安旅游、西安饮食、西安民生、西飞国际等。可以看出，陕西省上市公司高管持股比例普遍较低，即股权激励实施的水平较低；再从行业分布来看，提出并实施股权激励的公司数量占全部公司数量的比例最大的是其他制造业，其比例为8.33%，最小的为服务、建筑、金融保险、批发零售业，其比例为3.94%、2.57%、3.18%、2.54%。
二、陕西省上市公司股权激励实施存在问题的原因分析
陕西省上市公司股权激励实施较少，原因可能有：第一，从股权结构来看，控股股东与实际控制人的关系复杂。陕西上市公司的控股股东与实际控制人并不是同一人，在实际控制人与控股股东之间往往还有许多中间控制人。如宝钛股份，其控股股东是宝钛集团有限责任公司，它的实际控制人是国务院国资委，另外还有中国铝业公司、陕西有色金属集团有限责任公司两个中间控制人。过长的控股链，形成了很多间接控股股东，加重了上市公司的负担，不利于上市公司的发展。多层控股关系也导致了大量的关联交易，造成公司经营效益较差。第二，控股股东持股比例低，上市公司经营业绩差。陕西上市公司控股股东的持股比例较低。控股股东持股比例在50％以上的有l家，持股比例40%―50％的有6家，持股比例30％―40％的有4家，持股比例20%―30％的有9家，持股比例10％―20％的有6家，控股股东持股比例在30％以下占全部上市公司的57.69％。第三，从各上市公司的股权激励方案来看，实施股权激励的企业最多的是制造业，占股权激励上市公司总数的65.38％；其次是经营业，占总数的9.63％。具体来看，实施股权激励方案的上市公司集中在制造业，主要是因为制造业在上市公司中本身比重比较大的缘故。第四，技术方面有障碍，多数上市公司感到股权激励实施的障碍在于公司体制、股票来源、内部责权体系不明显、股权激励方案涉及难、行权价格难以确定，如行权价、授予数量的确定问题等。第五，上市公司更应该注重独立董事的监督功能，保证信息披露的真实性和可靠性。而据调查，多数公司没有独立董事，究其原因主要与当前所在公司的规模、性质以及公司现处的市场现状有关。规模比较大、经营状况稳定且正在茁壮成长的公司倾向于设立独立董事。据调查，陕西省上市公司设立独立董事的较少，而实际中，中高层管理人员的工作汇报和业绩监督仍然主要由拥有绝对控股权的个人（或老板个人）来承担，独立董事并没有发挥真正作用。
通过对诸多上市公司股权激励实施的分析，我们发现：所有制背景下的控制人主导力是影响股权激励有效性的最重要因素，当前私营企业的股权激励对企业发展前景更具有实质性推动意义；行业属性上，非垄断/非周期性的细分专业领域存在较大激励潜能，是重点关注的领域；股价表现上，股权激励对于股价会产生较为积极的正面影响，但应根据股权激励的推进进程进行灵活把握；形式上，以新兴产业公司为主体的股权激励上市公司及其监管层都相对较为倾向于使用期权模式。
三、对策建议
无论股权激励推行得好与坏，从方案设计到方案实施，都要避免股权激励成为经营者作为追求短期私利的手段。股权激励目的是激励经营者关注公司利益，提升公司绩效。股权激励的效果受到资本市场、经理市场公司的内部治理结构和其他情况的影响，只有在条件适合的情况下，股权激励才能发挥应有的作用，使得股东的利益得以最大化实现。鉴于陕西省上市公司股权激励的实施情况，对上市公司实施股权激励提出一些建议。
第一，实施股权激励要同时考虑到企业的成长性、市场的竞争程度、企业规模、生命周期等因素。要认识到股权激励对不同行业的企业起到的激励效果是不同的，不同行业的股权激励对企业绩效的影响都不同，不能刻意效仿或强行实施。在具体实施中，应制定切合实际的企业股权激励方案，以使短期激励与长期激励相结合，达到激励效应最大化。
第二，可以考虑扩大目前经营者持股的比例（而非员工持股），加强对公司高管、经营者、核心技术人员进行股权激励，使股权激励成为其收入的主要来源。同时，鼓励经营者通过多种方式获得股权，在公司内部建立起长期的激励机制。股权激励对象是企业的高管人员，因为其经营的好坏直接影响企业的发展。扩大经营者的持股比例，可以使经营者对公司的经营责任感提高，有利于激励经营者更好地为公司的发展服务。与此同时，公司还必须针对企业的自身情况，制定公司本身的持股比例范围，这样才能真正达到长期激励的效果。
第三，企业须对股权激励实施有相应的法律规定和约束，研究和制订一些技术指标的应用和操作方法，从制度上保证股权激励在企业中的广泛实施，避免上市公司因增发新股需要周期较长的层层审批，而使股票期权等股权激励的方式成为不可能。
第四，要利用好企业风险对股权激励的影响。企业总体上是厌恶风险的，但一定程度的风险可以刺激股权激励的实施效果，因此，要合理把握这个“度”才能达到预期的效果。总之要制定出适合自己企业的股权激励方案。
参考文献：
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公司上市前的股权激励范文4
【关键词】 股权激励； 股利政策； 现金股利
中图分类号：F275.5 文献标识码：A 文章编号：1004-5937（2014）10-0094-06
一、引言
在公司治理中，股权激励作为降低两权分离造成的成本、提升公司业绩的一种有效方式，一直受到推崇，而股利分配则直接反映了公司股东与公司高管之间、控股股东与非控股股东之间的利益分配关系，因此，股权激励和股利分配一直是国内外学者研究的重点问题，并且在这两个研究领域均取得了丰富的研究成果。
然而，与国外不同的是，我国很少有文献将这两个问题放在同一框架下进行研究分析。这主要是由于我国上市公司股权激励制度的推出较晚。2005年12月31日证监会颁布《上市公司股权激励管理办法》（以下简称《管理办法》），才标志着我国公司经理人股权激励的正式启动。此后，从该办法2006年1月1日正式实施到2012年12月31日，继《管理办法》出台后，作为监管层的证监会、国资委和财政部又先后出台了三个备忘录、国有控股企业股权激励有关问题的补充通知等一系列文件，进一步对股权激励进行规范。截至2012年12月31日，沪深两市共有226家公司公告并实施了股权激励方案。本文试图运用上市公司的相关数据，分析股权激励方案的实施对现金股利分配政策的影响。
二、相关文献综述
在股权激励对股利分配政策的影响研究上，国外学者取得了丰富的且较为一致的研究成果，即股权激励会导致公司降低股利支付水平而提高股票回购的数量。之所以能够得出这一一致结论，主要是由于国外实行的多是非保护型股权激励政策，即行权价格一经确定，不会随着股利分配而发生任何改变。与国外相比，国内在该领域的相关研究极少。肖淑芳等（2009）以2006年1月1日至2008年7月30日沪深两市首次披露股票期权激励计划的上市公司为研究对象，分析了中国上市公司股权激励的实施对股票股利和公积金转增的影响，并得出经理人有目的的利用提高送转股水平方式降低行权价格，通过市场的“价格幻觉”提高股权激励收益的结论。肖淑芳等（2012）的进一步研究结果表明，股权激励公司的送转股水平和现金股利水平从公告计划前一年起显著高于非股权激励公司；上市公司公告股权激励计划对送转股和现金股利水平均有正向的影响。吕长江等（2012）通过对比分析2006—2009年期间推出股权激励计划公司和非股权激励公司的数据，认为相比非股权激励公司，推出股权激励方案的公司更倾向于减少现金股利支付，这一结论与肖淑芳等的研究结论截然相反。
那么，经过七年的发展完善，在股权分置改革这一转轨经济制度背景下，在中国这一弱势有效的资本市场条件下，在股票市场参与者的投机心理使得投资者大多并不关注股利政策而只关心股价波动的前提下，在我国上市公司“两职兼任”现象比较严重的治理环境下，作为股权激励对象的同时又参与股利分配决策的公司管理者，是否有可能采取使他们股权激励收益最大化的股利政策？股利分配政策是否会造成没有降低反而增加成本的结果？相比非股权激励公司，推出股权激励方案公司的股利政策又会有何不同？
本文旨在运用2006年1月1日至2012年12月31日上市公司的相关数据进行分析总结，对上述问题进行回答，并对肖淑芳和吕长江所得出的截然相反的研究结论之一进行实证支撑，使得股权激励对现金股利分配政策的影响这一问题得到更多的关注，同时对其中存在的问题进行更加系统的认识和改进。
三、理论分析与研究假设
委托理论认为，在信息不对称的情况下，管理者处于相对的信息优势，而所有者则处于信息劣势，管理者有可能利用信息优势，获取如在职消费、过度投资（即投资于NPV
股权激励是一种通过让管理者获得公司股权形式而给予企业管理者一定的权利，使他们能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、共担风险，从而为公司的长期发展勤勉尽责，减少或消除短期行为的一种激励方法。
最优契约理论认为，股权激励将股东和管理者的利益联系在一起，能够有效缓解股东和管理者之间的问题，减少过度投资和在职消费，因此，现金股利也会相应的增加。
但是，股票期权假说认为，公司分配现金股利后，股价将会下跌，而期权的行权价格不变，管理者的股票期权价值将会在无形之中下降。同时，股票期权的行权意味着流通在外的股票数量增加，每股收益将被稀释。若在股票期权行权之前进行股票回购，可减少流通在外的股票数量，为即将行权的期权储备股份，防止每股收益被稀释。因此，理性的管理者会倾向于用股票回购来代替现金股利，从而避免手中的股票期权价值下降。
中国证监会颁布的《管理办法》第二十五条规定：上市公司因标的股票除权、除息或其他原因需要调整行权价格或股票期权数量的，可以按照股票期权计划规定的原则和方式进行调整。
四、实证研究
（一）数据来源
本文研究的是国内上市公司股权激励对现金股利政策的影响。选择2006年1月1日（《上市公司股权激励管理办法（试行）》正式实施日）至2012年12月31日的股权激励公司作为样本数据。截至到2012年12月31日，我国共有226家公司公告并实施了股权激励方案。为了使数据具有可比性、连续性，研究时剔除了下列数据：
（1）ST类公司；
（2）金融保险类公司；
（3）被停止上市的公司；
（4）部分数据不全的非平衡样本公司。
经处理后，共得到194个实施股权激励的上市公司有效观测样本，各年开始实施股权激励公司数量如表1所示。
股权激励样本数据及财务数据来自香港理工大学中国会计与金融研究中心和深圳国泰安信息技术有限公司联合开发的《上市公司财务数据库》（CSMAR），使用的统计软件为SPSS 18.0。
（二）变量选择
国内很多学者对我国上市公司股利政策的影响因素进行了研究，得出了公司规模、盈利能力、负债水平、现金流量等对股利政策有影响的结论。因此，本文在参考相关文献的基础上，选择以下因素作为研究变量，变量的具体描述和定义见表2。
（三）描述性统计
表3提供了股权激励公司主要变量的描述性统计结果，表4则提供了非股权激励公司主要变量的描述性统计结果。
对比分析2006—2012年股权激励公司和非股权激励公司的资产负债率、资产规模、现金流量、总资产报酬率等指标可以发现，相对于非股权激励公司，实施股权激励公司总体上资产负债率低、经营活动现金流量充足、盈利能力强。正常情况下，这部分公司更有能力实施现金股利分配。而由表3和表4可知，股权激励公司中有77.26%选择发放现金股利，远高于非股权激励公司的56.55%。为了能够进一步说明问题，对比了股权激励公司和非股权激励公司2006—2012年度每股现金股利的均值和中值，如表5所示。通过这一描述性统计的数据可以明显看出，股权激励公司的每股现金股利无论是均值还是中值均高于非股权激励公司。这说明，股权激励公司不仅有能力支付更多现金股利，而且事实上也确实增加了现金股利的支付水平。
根据上述分析可知，股权激励公司较非股权激励公司，更倾向于增加现金股利的支付。那么，对于股权激励公司而言，在其股权激励方案推出前后，现金股利的支付政策又是否会存在差别？对2006—2012年度期间推出股权激励方案且仍处于实施阶段的公司进行了更进一步的描述性统计分析，并将所有数据划分实施前n年、实施当年和实施后n年（n=1，2）等五个不同的区间，其中实施当年为第t年，五个区间依次为第t-2年、第t-1年、第t年、第t+1年和第t+2年。通过比较可以发现，从第t-1年，即实施股权激励计划的前一年开始，每股现金股利的支付水平就开始大幅度上升，这能在一定程度上说明上市公司管理层在公告股权激励计划的前一年便开始了机会主义行为，为获取非努力性股权激励收益提前做好准备，具体数据见表6。
（四）模型设计
从股权激励对现金股利的影响看，股权激励的符号为正，说明上市公司实施股权激励计划对现金股利的支付水平有正向影响，假设1得到了验证，即公告股权激励计划这一因素对上市公司发放现金股利有促进的作用。已经公告了股权激励计划的上市公司管理者，通过提高现金股利支付水平，在实现眼前利益的同时，大幅降低了行权价格，间接使手中的股票期权增值，从而无需经过努力便获得了股权激励收益。
资产负债率的回归系数为负，即上市公司的资产负债率越高，越不倾向于发放现金股利；企业规模和现金流量的回归系数为正，这说明企业的规模越大、现金流越充足，越倾向于发放现金股利；资产报酬率与送现金股利的支付水平显著正相关，企业的盈利能力越强，管理者越倾向于将盈余以现金的形式回报给股东。
表11和表12是模型2的回归结果，由上述回归可以看出，变量YEAR的系数显著为正。由于激励方案推出1年前YEAR取0，其他取1，因此可知，股权激励方案实施1年前，管理层就开始通过提高现金股利的支付水平来为自身谋得利益。
五、结论
本文运用理论与实证分析，通过描述性检验和回归检验，运用2006年1月1日至2012年12月31日实施股权激励公司的相关数据，研究了我国上市公司股权激励计划的实施对现金股利分配政策的影响，结论如下：
1.上市公司股权激励计划的实施对现金股利的支付水平有正向影响。基于我国股票期权是保护性期权、现金股利支付具有降低行权价格这一特点，上市公司的管理者在成为真正意义上的股东之前，采取了高现金股利支付政策，目的是为了尽可能降低行权价格，为将来获得非努力性股权激励收益做准备。
2.从公告股权激励计划的前一年起，股权激励公司的现金股利支付水平开始明显升高。虽然之后的现金股利支付水平有小幅波动，但相较之前仍有很大幅度的上升。
本文的结论表明，尽管股权激励的初衷是使企业的管理者与所有者实现目标的统一，降低成本，但现实中，股权激励计划的实施却在一定程度上成为管理者利用股利分配政策为自己谋福利的手段。同时在另一方面说明，股权激励是除公司股权结构、资产规模、盈利能力、偿债能力等因素外又一个影响股利政策的因素，这也为股利政策的研究提供了新的思路。
六、建议
通过前文股权激励对现金股利分配政策影响的实证分析，我们对这个原本能够降低成本、提升公司业绩、实现企业价值最大化的激励方式在我国的实际实施效果有了进一步了解。在此基础上，在保持我国现有的股利保护性期权制度不变的前提下，笔者提出，企业可以通过实施稳定的现金股利分配政策来降低成本。
实施稳定的股利政策，意味着企业每年支付的税前现金股利应保持不变或者在较小的范围内进行波动，这在一定程度上对管理者随意调整现金股利支付水平设置了障碍。当企业盈利能力没有发生较大改善但现金股利支付水平有较大幅度的变动时，股东可以及时发现并采取行动来制止管理者的损公利己行为，使股权激励的实施真正有利于企业的长远发展，真正做到为实现企业价值最大化的最终目标保驾护航。
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公司上市前的股权激励范文5
一、创业板上市公司股权激励的模式选择
综观我国上市公司的股权激励计划，股权激励的模式通常包括股票期权、限制性股票、业绩股票、股票增值权和虚拟股票等等，其中，业绩股票和虚拟股票主要是在2006年以前我国股权激励制度不完善时期采用的变通办法，股票增值权则激励效果较差同时需要大量现金支出，因此这三种都不是常用工具。目前实践中比较成熟的激励工具主要是股票期权和限制性股票。《上市公司股权激励管理办法》（以下称为《管理办法》）第二条规定：“本办法所称股权激励是指……上市公司以限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划的，适用本办法的规定。”可见法律对股票期权和限制性股票这两种发展较为成熟的工具也是非常认可的。应该来说，我国自2006年以来，上市公司主要采用的也多为这两种激励模式，详见表1。
2010年17家进行股权激励的创业板上市公司也都无一例外的在股票期权和限制性股票当中选择，其中采用股票期权的13家，限制性股票的3家，混合方式的1家。可以看出股票期权也是是创业板上市股权激励模式的主流，但限制性股票也不可忽视。因此，本文主要对股票期权和限制性股票这两种模式进行分析，试图得出各自对于企业特别是创业板企业的优劣势。
（一）股票期权 股票期权，是指上市公司授予激励对象在未来一定期限内以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股份的权利；激励对象可以其获授的股票期权在规定的期间内以预先确定的价格和条件购买上市公司一定数量的股份，也可以放弃该种权利。
股票期权的特点是高风险高回报，特别适合处于成长初期或者扩张期的企业，如高科技等风险较高企业。由于企业处于成长期，自身运营和发展对于现金的需求很大，在资金紧张时可能无法拿出现金实行激励，同时企业未来成长潜力有很大，因此通过发行股票期权，将激励对象的未来收益和未来市场联系起来。因此股票期权从理论上来看应该是符合创业板要求的激励方式，实践当中，这一模式也占据主流地位。
（二）限制性股票 限制性股票是指公司为了实现某一个特定目标，无偿将一定数量的股票赠予或者以较低价格售与激励对象。股票抛售收到限制，只有当实现预定目标后，激励对象才可将限制性股票抛售并从中获利。《管理办法》规定：“限制性股票是指激励对象按照股权激励计划规定的条件，从上市公司获得的一定数量的本公司股票。上市公司授予激励对象限制性股票，应当在股权激励计划中规定激励对象获授股票的业绩条件、禁售期限。”
（三）股票期权与限制性股票的特点 了解了股票期权和限制性股票概念之后，接下来要考虑的问题是企业如何在二者之间取舍。应该说，对于一个企业，股权激励模式选择当中重点考虑的因素无外乎激励成本、激励效果、激励计划的实施风险。在这些方面，这两个模式各自有不同的特点。
首先，从企业成本的角度看，按照《企业会计准则第11号――股份支付》的规定，股票期权与限制性股票都属于以权益结算的股份支付，应当以授予职工权益工具的公允价值计量。在授予日，对股票期权和限制性股票确定公允价值（即上述评估价值）。但是，二者公允价值确定的方式是不同的。限制性股票的公允价值估值相对较为简单，为限制性股票在授予日的市场价格同股票授予价格的差额（每股限制性股票公允价值=授予日股票价格-授予价格）。而对于股票期权，由于其主要采用BS模型估值，BS模型基本思想是股票期权的公允价值是股票在期权授予日市场价格和其在行权日市场价格现值加上风险调整后的差额，其中涉及到众多参数的确定，因此估值空间比限制性股票要大。
总体来说，如果相同份额的股票期权和限制性股票相比，目前在创业板的实践上来看，是限制性股票会远高于股票期权，原因是限制性股票的授予价格比行权日市场价格现值要低很多，这也就是为什么大部分企业会选择股票期权的一个重要原因。同时，由于股票期权估值的复杂性，因此其准确性也往往不容易确定。我们也可以看到一些采用股票期权的创业板上市公司虽然基本情况相差不大，但其最后对股票期权的价值评估却大相径庭。对于某些估值极低的创业板上市公司，也必须警惕其中的利润操作嫌疑。毕竟，无论是股票期权还是限制性股票，按照现行会计准则，其公允价值一般都是在激励有效期内摊销到费用当中，而利润大幅降低对于刚刚上市的公司来说是非常忌讳的。
其次，再看股权激励的激励效果。从企业的角度看，股权激励的效果主要是能否实现企业的预定目标。如果企业目标在于企业价值最大化的话，股票期权则是更为合适的选择，因为股票期权直接将股权激励和市场价值联系起来，会驱动激励对象为提高企业价值努力。如果企业的目标是提高企业利润的话，则限制性股票会是更为合适的激励手段，可以让员工全心关注于利润创造而不受证券市场的干扰。
就股权激励计划的实施风险而言，股票期权是未来预期收益的权利，而限制性股票是已现实持有的，归属受到限制的收益。股票期权的行权价一般接近公布激励计划方案时期的市场价格，因此如果目前股价高涨的情况下，则存在着未来不能行权，股权激励无法实施而失败的风险。而限制性股票一般仅同公司业绩相关，只要公司达到业绩要求并对激励对象合格则可以授予股票，同市场价格无关，因此限制性股票计划的实施风险相对较小，成功的可能性会更大。
二、创业板上市公司股权激励计划的要点
确定了股权激励计划的模式之后，接下来是制定上市公司股权激励计划以及确认相关要素。一个股权激励计划的要素除了激励对象外，主要涉及行权价格、股票来源、时间和条件等问题，这些要素在股票期权和限制性股票计划中都大同小异，因此本文对于相同部分都以股票期权为代表，有差异的地方会重点指出。下面结合创业板17家已经公布股权激励计划的上市公司对这些问题逐一进行分析：
（一）行权价格 在股票期权计划中，最重要的是行权价格的确定。行权价格是指上市公司向激励对象授予股票期权时所确定的、激励对象购买上市公司股票的价格。相对于市场价格而言，行权价格越高，期权的价值将下降，对激励对象的吸引力降低，而现有股东所承担的激励成本则相对较低；行权价格越低，则股票期权的价值就越高，对激励对象的激励性就越大，但意味着股东将来承担较高的激励成本。但行权价格的确定并不是随意的，中国证监会在《管理办法》规定，上市公司在授予激励对象股票期权时，应当确定行权价格或行权价格的确定方法。行权价格不应低于下列价格较高者：股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；股权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。
考虑到行权价格对于激励成本确定的重要性，应当综合公司股价目前的表现以及对后期股价的判断，选择合适的时机来公布股权激励计划草案。目前创业板市场股票期权行权价格主流区间在20~40元左右，限制性股票都是以草案公布前20日市场均价的50%确定，目前三家采用限制性股票的授予价格都在20元左右。目前的主流价格应当是比较适中的，因为对于存在高风险的创业板市场，过高的行权价格意味着股权激励计划的实施风险也很大。
（二）股票来源 对于股票来源，《管理办法》中明确规定，拟实行股权激励计划的上市公司，可以根据本公司实际情况，通过向激励对象发行股份或回购本公司股份来解决标的股票来源。这里的定向增发在程序上只需要股权激励计划获得中国证监会无异议核准，即获得定向增发额度。同时，在增发额度上，企业可以结合未来发展和吸引人才需要，预留部分额度待以后发行。这一部分预留额度，根据中国证监会《股权激励有关事项备忘录2号》规定，确有需要预留股份的，预留比例不得超过本次股权激励计划拟授予权益数量的10%，创业板上市公司在实践中，该比例一般在9%以上。
股票来源的另一方式是回购公司股票。但是《公司法》对公司回购自身股票有限制性规定，将本公司股票回购奖励给本公司员工的，所收购公司股票应当在一年内转让给职工，回购股份不得超过已发行股份总额的5%，且用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出。从二级市场上回购的优点是可以避免大股东股权稀释，往往被国有企业所采纳。但是这一做法的弊端是会给公司带来现金流量压力，同时如果采用信托方式，还会增加不必要的成本。
目前创业板无论是股票期权还是限制性股票，无一例外采用了定向增发的方式（见《创业板上市公司股权激励计划明细表》），这一方式也符合创业板公司的特点，因此实践中我们也建议采用定向增发方式为股权激励股票的来源。
（三）激励期限 同股权激励相关的期限主要有授予日、有效期、等待期、行权期。授予日是指上市公司向激励对象授予股票期权的日期，授予日必须为交易日。授权日后，股权激励进入有效期，股票期权的行权及限制性股票的解锁都必须在有效期内进行。但是股票期权授予之后，一般不能立即行权，会进入一个等待期，《管理办法》规定，股票期权授予日与可行权日之间的间隔不得少于一年，限制性股票也有类似的锁定期规定。根据目前创业板实践来看，大部分股权激励计划的等待期（锁定期）都为12个月，也有为数不少的选择大于12个月。一般选择大于12个月的股权激励计划，其行权期往往都比较短，因此增加等待期摊销激励成本，减少对净利润的额影响。从整个股票期权的有效期来看，17家创业板公司中，有6家是5年，5家是4年，3家是4.5年，因此4-5年是比较正常的激励期限。当然，具体激励期限长短还要结合未来股市走向，对激励对象的激励效果以及激励成本摊销等诸多因素综合考量。
（四）成本摊销 关于激励成本的问题，前面已经有所述及。股票期权和限制性股票需要摊销的成本均为其公允价值，根据企业会计准则的规定，该成本应当在等待期的每个资产负债表日，按照股票期权或限制性股票在授予日的公允价值，将当期取得的服务计入相关成本费用。但是股票期权和限制性股票的摊销方式有所不同。
股票期权在采用BS模型计算出公允价值后，根据不同份额期权在行权之前的等待期不同，从而将其在不同的时间内分摊，例如股票期权的等待期一年，然后在三年内分为三期行权，则将对应份额股票期权按照不同的行权时间，分别在二、三、四年内摊销。而限制性股票的摊销则是在计算出公允价值后，可以按照各限制性股票解锁前的等待期不同，采用和股票期权类似的摊销方式；当每年解锁份额相同时，也可以采用匀速摊销方式，如目前创业板两家采用限制性股票公司所采用的。总的来说，成本摊销要考虑的前提因素是当年企业的利润情况，股权激励不能以牺牲企业的业绩和发展前景为代价。在进行股权激励时，需要结合对本年利润以及以后期间利润的预计，合理的安排激励模式、等待期、行权期、激励份额以及激励时的市场价格。这些因素的选择，都会对成本摊销产生很大影响。
（五）授予数量 确定股权激励的授予数量时，一般是按照职位来确定相应的授予数量，一般职位相同的，授予数量也应相当。对于职位因素并不明显的激励对象，则可考虑其工资水平来分配授予数量。另外，公司也综合各种因素，可把股权分为职位股、绩效股和工龄股等，根据公司具体情况划分等级和数额。换句话说，根据虚拟股权激励对象所处的职位、工龄长短以及绩效情况，来确定其当年应持有的虚拟股权数量。具体采取何种方式，由公司根据自身实际情况决定。遇到特殊情况，如对公司有特别重大贡献者，其具体授予数量的确定可由公司人力资源部门上报，交由公司最高管理层或公司薪酬考核委员会决定。
总的说来，创业板上市公司在实施股权激励计划之前，充分成熟地考虑以上这些因素，会有利于其选择正确的股权激励模式并提高股权激励计划成功的可能性。
参考文献：
公司上市前的股权激励范文6
所有权和经营权的分离是现代企业的典型特征，风险规避的管理者和风险中性的股东由于在目标效用函数上的利益冲突而产生的问题会对公司价值带来严重的损害[1][2]，但是设计良好的股权激励契约能够缓解管理者与股东之间的冲突。[3]为此，中国证监会于2005年12月31日颁布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》（以下简称《管理办法》）。截至2011年底，共有315家A股上市公司了359份股权激励草案。然而，与之形成鲜明对比的是，其中有114份草案因无法达到行权条件而提前公告停止股权激励。根据亚当斯的挫折理论，激励停止的挫折情绪可能使管理者对工作采取消极态度，甚至出现人才流失。那么，股权激励停止受到哪些因素影响便成为亟待探讨的现实问题。
中国证券市场是一个新兴市场，同时又根植于中国转型经济之中，因此考察上市公司的治理问题必须对其所处的特殊环境进行分析。[4]国内学者已有大量文献利用管理层持股比例来研究股权激励和公司价值的协同效应假说及沟壑效应假说。[5-8]以此同时，从内生性视角研究激励契约合理性特征及其与公司财务决策的关系也取得了丰硕的成果。[9-13]但是，这些研究都局限于股权激励顺利完成这一前提条件，而中国近1/3激励草案停止实施的事实对研究成果的应用提出了质疑。
在2006～2011年间，中国上市公司股权激励的政策导向逐步规范，使上市公司股权激励的实施过程经历了探索、发展到成熟、完善的四个成长阶段。同时，股票市场整体价值的显著波动及股票价格“齐涨同跌”的联动效应都为研究公司价值和治理水平与股权激励实施结果的协同效应提供了一个控制良好的实验平台。[14]
因此，本文基于中国股权激励政策变迁的背景，以2006～2011年公告实施股权激励和停止股权激励的A股上市公司为样本，研究公司价值、治理水平对股权激励停止的影响。本文的主要贡献在于：一是克服了股权激励和公司价值的关系在研究视角上的局限，首次将上市公司股权激励停止作为研究对象，扩展了股权激励理论的研究范围；二是采用事件研究方法，分析了公告停止股权激励的市场反应，同时比较了激励停止和激励完成两类上市公司公告实施股权激励的市场反应差异；三是对由于上市公司价值和治理水平导致的股权激励停止的选择性偏见，提供了理论分析与实证检验，为政府制定股权激励政策提供了决策参考。
二、理论分析与研究假设
根据理论，在管理者与股东的委托关系中，由于信息差距和契约的不完备，管理者并不总是根据股东的最大利益行事，然而股东可以通过给管理者以适当激励来约束利益偏离，从而实现管理者与股东的利益趋同，并且通过支出监控成本限制管理者对股东价值的伤害。[1]15-16公司治理的目的就是选择适当的治理结构以监督和控制管理者，确保股东的投入得到应有的回报。[17]因此，激励理论和公司治理理论在实质上是一致的，他们从激励和监督两个方面解决委托问题，从而保护股东的合法权益和股票市场的健康发展。
股权激励作为对管理人员的长期激励机制，不同于现金薪酬之处在于激励对象必须通过公开的股票市场行权交易以获得激励标的物，因而激励程度直接取决于股票的回报水平。然而在实际的激励草案中，限制激励对象行权的约束条件必须依据会计回报制定。两者的区别在于，股票回报尽管能够使人和委托人的利益一致化，但却容易受到外部环境的影响；相反，会计回报受到的外部冲击较小，但却容易被委托人所操纵。[18]同时，会计回报只代表了会计准则允许公司确认的价值增加，而股票回报代表了总的价值创造。[19]两种回报属性和计量的不同使他们的目标业绩函数也并不完全一致，甚至由于外界噪声的影响导致彼此的相关性“失真”。会计指标的显性约束和行权价格的隐性约束要求管理人员既要实现公司财务的稳健增长又要确保公司在股票市场的价值增加。尽管激励的本质是缘于上市公司完成超额利润而对管理人员的奖励，但是这种对超额利润的双重认定标准很容易导致股权激励的停止实施而出现“激励落空”现象。因此，不但实施股权激励的公司存在选择性偏见[20]，而且股权激励的实施结果也存在选择性偏见。
表面而言，一方面是会计指标无法达到行权条件而出现的“激励过妄”，另一方面是股票价格低于行权价格而出现的“激励虚设”，两者是致使股权激励停止的直接原因。但本质上，股权激励停止的根本原因是公司盈利能力低于预期水平和市场价值显著下跌。此外，股东对会计信息的监督力度、职能部门对上市公司的监管效力以及股票市场的价值波动也对股权激励的实施结果产生了间接影响。本文认为，盈利能力和市场价值是公司价值的两个视角，内部监督和外部监管是公司治理的两个方面，因此上市公司股权激励停止受到公司价值和治理水平的交叉影响。
（一） 股权集中度对股权激励停止的影响
大股东控制的集中式股权治理结构是我国股票市场的基本特征，大股东对管理层的作用显著影响股权激励的效果。[21]Stulz发现由于存在大股东的监督效应，公司绩效与所有权集中度呈正向相关关系。[22]大股东的监督在一定程度上避免了股东与管理层之间的信息不对称问题，降低了公司的成本，解决了中小股东“用脚投票”和“搭便车”的问题。[23]徐莉萍等发现中国上市公司大股东对公司经营绩效的影响更多地是正向的激励效应， 而不是负向的侵害效应。[24]
然而，大股东的控制权溢价效应却侵害中小股东的利益。[25]Shleifer和Vishny认为大股东对控制权私有收益的追求是以牺牲中小股东利益为代价的。[17]张祥建和郭岚发现中国上市公司大股东通过资源转移的“隧道行为”和虚增注入资产价值的“支持行为”可以获得中小股东无法得到的私人收益。[26]-[27]潘泽清和张维、Burkart等认为大股东在侵害中小股东利益的过程中，必须通过与经营者合谋来实现其目的。[28]-[29]
综上所述，大股东对管理人员的监督效应提高了公司治理水平，有助于增加上市公司的会计回报，所以降低了“激励过妄”的风险，减少了股权激励停止的可能性。此外，大股东侵占中小股东利益的“隧道行为”和“支持行为”必须是与管理者串谋后的结果，按照激励相容原理，这种串谋行为必然发生在他们利益协同的基础上，因此就股权激励对管理者的福利效应而言[9]，大股东和管理者都有动机齐力推进股权激励的顺利实施。根据上述分析，本文提出如下第一个假设：
假设1：上市公司股权集中度与股权激励停止显著负相关，也就是股权集中度越高的公司，其股权激励更可能顺利实施。
（二） 监管治理、盈利能力对股权激励停止的交互影响
股权激励契约的有效执行依赖于公司治理环境的制度保障。La Porta等认为一国的法律体系对公司治理结构和治理水平有显著影响。[30]2006～2008年间，中国股权激励的政策管制历经了从探索、发展到成熟的三个阶段。从2006年证监会开始实施《管理办法》和国资委联合财政部下发《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》，标志着我国上市公司股权激励开始了破冰之旅。2007年证监会出台了《关于开展加强上市公司治理专项活动有关事项的通知》（以下简称《治理专项活动》）、国资委和财政部联合下发了《关于国有控股上市公司规范实施股权激励有关问题的通知（征求意见稿）》，细化了对上市公司治理和国有企业股权激励的约束。2008年证监会先后三次出台了《股权激励有关事项备忘录1号、2号、3号》（以下简称《备忘录1-3号》），国资委和财政部再次联合下发了《关于规范国有控股上市公司实施股权激励制度有关问题的通知》。自此，证监会、国资委和财政部对上市公司实施股权激励开始了严厉的监管，对激励草案中约定的激励对象和行权条件做出了严格的限制。这一系列政策法规的出台解决了股权激励实施过程中出现的问题，规范了上市公司的股权激励行为。因此，本文以2008年为中国股权激励政策变迁的分水岭。认定2008年及之前为公司外部治理环境对股权激励监管的相对规范时期，此时证监会对上市公司提交的激励草案审核相对宽松；而认定2008年以后为股权激励监管的严格规范时期，这个阶段对激励草案的审核更加严厉，增强了股权激励顺利实施的可行性。
上市公司实施股权激励的目的是为了实现持续的价值增加，所以公司的盈利能力水平显著影响了股权激励的实施结果。由于会计指标的行权条件既是股权激励顺利实施的显性约束和先决条件，也是股权激励的事实依据，因此会计盈余信息的真实性和稳健性成为股权激励顺利实施的必要条件。Schipper认为盈余管理是意图为管理者或股东获得私人利益而对外部报告进行有目的的干涉[31]，公司治理水平低的公司更有条件进行盈余管理[32]。但是，Bushman认为法律会影响公司财务信息透明度。[33]因此，通过对上市公司的治理专项活动和股权激励监管，减少了由于盈余管理而出现的会计信息舞弊行为。所以股权激励监管严格规范的政策变迁使盈利能力水平低的公司，与政策变迁前相比，其会计信息和财务管理更加真实透明，盈余管理水平显著降低。公司治理水平的提高使上市公司表现出更好的盈利能力和成长性，盈余管理水平的降低使其更有可能兑现激励契约所约定的承诺。因此，规范的外部政策环境和改进的盈利能力水平都有助于股权激励的顺利实施，但是政策变迁对实施结果的影响程度却随公司盈利能力的提升而显著下降。综上所述，本文提出如下假设：
假设2：股权激励监管严格规范和上市公司的盈利能力越强都能显著降低股权激励停止的风险，并且激励监管严格规范后对之前盈利能力越差的公司其激励结果的改善状况越显著。
（三） 监管治理、市场价值对股权激励停止的交互影响
有效市场假说认为股票价格始终完全反应了可获得的信息，并且根据信息的种类将市场划分为弱势有效、半强势有效和强势有效。[34-35]然而，张兵和李晓明利用Box-Pierce检验、游程检验和方差比检验研究均表明中国股票市场处于弱势有效。[36]因此，市场价值不能及时反映公司价值，上市公司股价存在被高估或低估的现象。
股票价格对价值的偏离显著影响了股权激励的实施结果。激励股权作为一种期权，其隐性约束是行权价格高于上市公司股票的市场价格，只有这样管理者才有利可图。然而对于显著高估的股票价格，即使管理者在股权激励实施过程中努力提高了公司的价值和会计的盈余，聪明的投资者仍会通过套利的市场行为修正股价的市值偏差，进而抵消公司的价值增加，致使“激励虚设”。反之对于显著低估的股票价格，股票市场对股价的修正行为减轻了管理者的压力，他们只要使会计指标能够达到行权条件就可以从股票的市场交易中获利。由于上市公司股权激励的“福利效应”[9]和管理者在激励草案制定过程中的“自利行为”[37]，缺乏市场价值的隐形约束将降低股权激励的纠偏行为，使股东利益易受到管理者的侵害。
投资者往往愿意为具有良好治理结构的公司股票支付更高的价格[38]，因此上市公司治理对企业的市场价值有显著的影响。通过公司治理专项活动和股权激励监管严格规范能使股票价格更趋近于公司价值，更真实地反映公司的市场预期，从而股权激励的行权条件也更加切实可行，有助于股权激励的顺利实施。根据公司财务理论，股票价格是公司未来所有股利的贴现（Ross等， 2008）。对于同样高估的股票价格，如果出现在股权激励监管严格规范的政策变迁之后，其更有可能切实体现了公司显著的成长性，而反之如果出现在政策变迁之前，其或许仅仅是资本市场的一种“异象”，此时高估的市场价值犹如海市蜃楼，使股权激励变成一种“虚设”。因此，尽管上市公司市场价值越高越有可能使股权激励停止，但是股权激励监管严格规范的政策变迁对实施结果的影响程度却随公司市场价值的提高而显著上升，使市场价值高的公司，与政策变迁前相比，越有可能达到行权价格的隐性约束。根据上述分析，本文提出如下假设：
假设3：上市公司的市场价值越高会显著增加股权激励停止的风险，但是股权激励监管严格规范后对之前市场价值越高的公司其激励结果的改善状况却越显著。
三、股权激励实施变更的市场反应
（一） 事件研究方法设计
本文采用事件研究方法评价股权激励实施变更对证券市场股票价格产生的影响。事件研究方法是利用事件窗内异常收益率（AR， abnormal return）和累计异常收益率（CAR， cumulative abnormal return）来度量股价对信息披露的反应程度。一般而言，当股票的历史信息在价格波动中被赋予了较大权重时采用均值调整模型，而当特定股票与市场组合的反应模型具有很高相关性时采用市场调整模型。[39]为消除方法设计对研究结果产生的差异性，本文对两种模型下的数据结果分别进行了分析。
均值调整模型的异常收益率计算方法：AR=Ri，t-Ri，其中Ri，t为股票i在t日的收益率，Ri=1T1-T0∑t=T1-1t=T0Ri，t为估计窗内股票i的收益率均值。市场调整模型的异常收益率的计算方法：AR=Ri，t-Rm，t，其中Rm，t为证券组合在t日的收益率，本文选取沪深300指数作为证券组合的替代变量。累计异常收益率的计算方法统一为：CAR=∑t=T2t=T1ARi，t。
（二） 股权激励草案公布与停止公告的市场反应
董事会审议并公布股权激励实施草案向市场传递了上市公司实施管理人员股权激励的信息。采用文献中通用方法（吕长江等， 2009； 谢德仁等， 2010），本文选用草案公布日作为实施股权激励事件窗内的时期0，并且将停止公告日作为停止股权激励事件窗内的时期0。从2006年1月1日证监会实施《管理办法》以来，截至2011年12月31日已有112家上市公司114次在遵照《管理办法》披露其股权激励草案后未能按计划完成对管理人员的股权激励。剔除估计窗内收益率数据不完整的股票信息，本文选取了101家上市公司102份股权激励实施草案公布与停止公告作为分析样本。
图1常均值收益模型AR均值图2市场调整模型AR均值从图1和图2的超额收益率均值波动可以发现，草案公布对股票市场价值具有积极的影响，确认了实施管理人员股权激励对上市公司的价值增加效用。同样，从图3和图4的累计超额收益率均值走势与表1中草案公布累计超额收益率均值单样本t检验结果，进一步验证了在草案公布日及后6天的事件窗内，股价的累计超额收益率均值在1%的水平上显著大于0的市场反应。
图3常均值收益模型CAR均值图4市场调整模型CAR均值但是草案公布相比，停止公告的股票市场反应并没有显著异常，图1和图2显示，仅在事件窗内的时期0超额收益率明显下降，但在表1停止公告累计超额收益率均值单样本t检验分析中，常均值收益模型和市场调整模型在事件窗内都没有均值显著小于0。这主要是由于停止公告向市场传递的是一种被动信息，影响股权激励停止实施的政策变更、市场异动和会计指标等主动信息已经在停止公告事件之前向市场释放了相关的信息能量，削弱了停止公告的信息含量。因此，利用股权激励停止公告日的市场信息和会计信息难以发现影响股权激励停止实施的主要因素。
（三） 股权激励成功实施与停止实施两类草案公告的市场反应
在上述101家上市公司的102份股权激励停止实施草案的基础上，本文进一步对比分析了290家上市公司的308份股权激励成功实施草案，其中包括了32家首期股权激励停止实施后，再次经董事会审议并公布的35份草案。
从图5和图6的超额收益率均值波动与表2的成功草案公布累计超额收益率均值分析可以发现，公布股权激励成功实施草案同样对股票市场具有积极的影响，其在公布前三天开始的事件窗内，市场已经显现出股价的累计超额收益率均值在1%的水平上显著大于0的反应。尽管在图5和图6中，成功实施草案公布与停止实施草案公布在事件窗内的超额收益率均值并没有明显差异，但在图7和图8中发现两者的累积超额收益率均值存在显著差异，尤其是在图7中，这种差异性随着实施草案的公布在事件窗内呈放大趋势。通过表2中成功实施草案公布与停止实施草案公布的累计超额收益率均值差t检验结果发现，对于常均值收益模型，在公布前三天开始的事件窗内两者收益率均值之差在1%的水平上显著大于0。
这一研究表明，股权激励的停止实施除了受制于股权激励实施过程中的政策和市场等因素的影响，还与上市公司公布股权激励草案期间的公司治理和财务管理水平、会计信息以及市场价值等因素存在相关关系，这一发现为本文利用股权激励草案公布日的上市公司信息实证分析股权激励停止实施的影响因素提供了依据。
四、研究设计
（一） 样本选取与数据来源
本文所认定的股权激励实施与停止是以上市公司董事会所的股权激励实施草案和股权激励停止公告为依据。自证监会2006年实施《管理办法》以来，截至2011年底，通过中证网上市公司公告查询系统，经手工检索整理，本文共采集到315家上市公司的359份股权激励实施草案，其中有112家上市公司因无法完成股权激励而了114次股权激励停止公告。在剔除数据不完整样本后，本文选取了304家上市公司的344份股权激励实施草案（其中包含了108家上市公司的109份被停止实施草案）作为分析样本，其他公司治理与财务数据来自CSMAR数据库。
（二） 被解释变量
被解释变量为股权激励实施结果的二值变量。对于董事会没有公告停止（包括已经完成和正在进行）的股权激励草案取值为1，否则对于已经正式公告停止实施的股权激励草案取值为0。表3变量定义
分类影响因素变量定义预期符号被解释变量激励实施Incent哑变量，公告股权激励停止取值为0，其它已经结束或正在实施取值为1解释变量股权集中度H10前10位大股东持股比例的平方和+盈利能力ROA净利润/总资产余额+市场价值TQ（股权市值+净债务市值）/期末总资产-监管治理Gov哑变量，2006～2008年公布的草案取值为0，2009～2011年公布的草案取值为1+市场价值敏感性TQ×Gov股权激励政策变迁对市场价值的影响+盈利能力敏感性ROA×Gov股权激励政策变迁对盈利能力的影响-控制变量债权能力Level资产负债率公司性质State哑变量，国有控股企业取值为1，其它为0行业Industry哑变量，C类行业取值为1，其它为0（三） 解释变量和控制变量
采用文献中的通用方法，本文选取前10位大股东持股比例的赫芬达尔指数作为股权集中度的解释变量，选用了资产收益率（ROA）和Tobin’sQ分别评价上市公司的盈利能力和市场价值。对于股权激励的监管治理，从2006年的《管理办法》、2007年的《治理专项活动》到2008年的《备忘录1-3号》，证监会对股权激励的监管日趋规范，上市公司治理也日益完善，因此我们选取2008年作为监管治理水平的哑变量，同时引入盈利能力和监管治理的交叉项及市场价值和监管治理的交叉项分析影响因素之间的相互作用。
对于控制变量，风险规避的债权人为了最大化公司破产后的剩余索取权而监督管理者的公司治理和投融资行为，因此负债可以约束管理人员按照股东的利益行事（Jain，2006），反映债权能力的资产负债率水平影响了公司活动中股权激励的实施。除了资产负债率外，Logit模型还通过控制公司性质和行业来消除在回归分析中异质性的影响。
（四） 回归模型
本文将采用Logit模型对影响股权激励停止的因素进行计量分析：
LogitIncenti=β0+β1H10i+β2ROAi+β3TQi+β4Govi+β5TQi×Govi+β6ROAi×Govi+β7Leveli+β8Statei+β9Industryi
五、实证检验与分析
（一） 描述性统计
从表4股权激励停止实施影响因素的统计结果来看，在344份股权激励实施草案样本中，有109份（占3169%）被公告停止实施，因此激励实施的均值为0683。其中，ROA的最大值和均值分别为0175和0042，而最小值仅为-0036，说明实施股权激励的上市公司的盈利能力水平存在着明显差异。Tobin’sQ最大值达到8487，尽管最小值为0709，但是均值1949显著大于1，一方面表明上市公司的市场价值水平存在着显著差异，另一方面说明从总体而言，在股权激励实施草案公布期间上市公司具有价值增加的特征。
同时发现，在2006～2008年间草案总数为120份，其中66份（占55%）被公告停止实施，而在2009～2011年间草案总数为224份，同比增长8667%，但其中仅43份（占1920%）被公告停止实施，同比下降3485%。尽管不能排除部分公司后期可能停止实施股权激励，但是结果在一定程度上表明2006～2008年间政府部门下发的一系列股权激励和公司治理监管措施以及2008年以来中国A股市值的巨幅下跌促进了股权激励草案的实施。
由第（5）组、第（6）组和第（7）组回归模型的结果可知，ROA的系数显著为正，说明盈利能力强的上市公司更易于实施股权激励，与假设2一致。尽管在第（5）组和第（6）组中，不考虑Tobin’sQ的情况下，Gov的系数也显著为正，说明严格规范的监管有助于股权激励的实施。但是在第（7）组回归中，由于其他因素的影响，使得Gov的系数不再显著，相反ROA×Gov却显著。其中ROA的对数几率比为14627，而ROA×Gov的对数几率比为-15716，这表明如果考虑股权激励监管严格规范的政策变迁，ROA的对数几率比为-1089，因此与盈利能力越强的公司相比，盈利能力越差的上市公司更能有效地发挥激励监管严格规范的治理效应，与假设2论述一致。
从第（1）组和第（7）组回归模型的结果可知，股权集中度H10与激励实施结果正相关，说明股权集中能够有助于激励的顺利实施。但在第（7）组回归中，由于引入了公司价值和治理水平的影响因素，削弱了委托人与人的操控行为，H10的系数不再显著。因此，股权集中度对股权激励停止实施没有显著影响。
六、研究结论与建议
本文基于中国股权激励政策变迁的背景，着眼于上市公司股权激励停止，探讨了公司价值和治理水平与股权激励实施结果的协同效应。利用中国A股市场2006～2011年间344份股权激励实施草案和114份股权激励停止公告，本文发现上市公司股权激励能否顺利实施具有显著的选择性偏见，使得股权激励实施结果有赖于公司过去的业绩水平和过去的市场价值，而且这种历史信息的影响程度随着政策变迁表现出显著的差异性。
在治理水平方面，集中式的股权结构增强了公司内部治理对管理者的监督，而股权激励政策从公司外部环境规范了对激励实施的监管，因此公司治理水平显著影响了股权激励实施结果。就价值水平而言，公司内在价值的盈利能力是股权激励实施的事实依据，而外在的市场价值则是实施激励的结果依据，两者相互作用共同影响了股权激励的实施结果。此外，通过研究股权激励政策变迁对股权激励停止的影响，本文发现对于盈利能力水平越高的上市公司，其股权激励实施结果（对政策环境变化）的敏感性越小，反之对于盈利能力水平越低的公司则敏感性越大；对于市场价值越高的公司，其股权激励实施结果（对政策环境变化）的敏感性越大，反之对于市场价值越低的公司则敏感性越小。因而股权激励政策变迁使盈利能力水平低的公司和市场价值高的公司，与政策变迁前相比，更有可能兑现激励契约中所约定的承诺。
通过事件研究本文还发现了两个有趣的现象：一是尽管股票市场对公布股权激励的实施草案具有显著的市场反应，但是上市公司公告股权激励停止作为被动信息，股票市场对其没有显著反应。所以，上市公司在公告股权激励停止期间的会计信息价值不及公布股权激励草案当期的会计信息价值。二是在股权激励草案公布的事件窗内，股权激励顺利实施的上市公司的累积超额收益率均值显著高于股权激励停止的上市公司的均值。
本文的研究结果对于上市公司实施股权激励以及职能部门规范股权激励政策具有借鉴意义。由于股权激励的实施结果不但受到公司治理、盈利能力等多重因素的影响，而且又有会计指标和行权价格等双重条件的制约，所以上市公司应依据企业发展的需要和现状，在股权激励政策的引导下，量体裁衣制定切实可行的股权激励草案。在激励草案制定过程中，如果上市公司股票价格受环境影响高于公司的实际价值，那么，激励草案中的行权价格就应参照公司价值向下调整，反之亦然。然而对于治理水平高和盈利能力强的上市公司，其所设定的行权价格应考虑公司治理和盈利能力的溢价效应，以便股权激励更好地发挥激励效应。
尽管制度环境设置与股权激励草案是上市公司实施股权激励的准则和依据，他们的合理性直接影响到股权激励停止实施的可能性，但是本文没有对此进行深入探讨，这两个方面研究的不足之处构成今后可能的研究方向。
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