金融股票论文范文1
股票金融分析论文1：
证金董事长解密2015年股灾原因及应对：救市是唯一选择!
2015年7月，我国股市出现异常波动，其原因是多方面的，暴露出我国资本市场体制机制上存在漏洞，也暴露出我国资本市场不成熟，从新兴市场向成熟市场转轨我们还将面临诸多挑战。
2015年股市异常波动的原因
高杠杆场外配资是股市异常波动主要原因。场内配资，指的是证券公司开展的融资融券业务，受到证监会的严格监管和风控约束；场外配资则是融资融券以外市场自发形成的，财富管理方面的金融创新涉及信托、银行、基金、证券公司等金融机构，受到证监会的约束和监督极少。关于银行理财资金，根据银监会的规定，银行自营资金和信贷资金不能直接流入股市，理财资金也不得投资于境内二级市场公开交易的股票专业或与其相关的证券公司投资基金。
近年来，随着银行理财资金的不断充裕和金融创新工具的日渐丰富，银行通过发展表外业务，规避信贷监管的金融创新形式应运而生，逐渐催生并滋养了我国影子银行体系。银行理财产品为影子银行体系提供了有力的资金支持，反过来银行通过与信托公司和融资企业的合作实现了理财产品的信用扩张。
金融股票论文范文2
股票金融分析论文1：
2017全球无人驾驶大会暨展览会本周召开.“2017全球无人驾驶大会暨展览会”将于6月14至15日在北京国家会议中心召开。本届大会主题为：“无人驾驶、驱动未来”。本届大会涉及领域包括智能汽车、无人驾驶整车、ADAS辅助系统、传感器、毫米波雷达、激光雷达、卫星导航、精准地图定位系统、自动泊车系统、车联网、大数据、图象识别系统、人工智能等相关领域。点评：利好。无人驾驶是在传统汽车产业的基础上融入了智能化、自动化、电动化以及互联网化等技术的综合性产业。近期，包括美国、日本、德国、新加坡、中国等在内的国家和地区都在进一步加快无人驾驶领域的布局。同时，美国交通部日前便针对无人驾驶厂商指导意见书，无人驾驶法律法规的坚冰也逐渐消融，无人驾驶产业化有望驶入快车道。重点关注：盛路通信、华域汽车、众合科技、中海达等。
可燃冰：珠江口神狐海域可燃冰试采自5月10日点火测试以来，至6月10日已连续产气达31天，实现了试采工作的“满月”记录。截至10日下午，试采总产气量达到21万立方米，平均日产6800立方米。
金融股票论文范文3
股票投资分析论文范文一：
早盘印象：可燃冰火热之后
周五的早盘波澜不兴，大盘窄幅波动，上证指数上下10点，但气氛令人窒息，创业板飘绿，也是有气无力。就像是一场大病，自从上个月调整以来，元气尚未恢复那样，需要静养一张纸。预计这种半死不活的走势还将持续到下午。
盘中亮点无疑是可燃冰，据新闻联播报道，我国实现全球首次成功试采海域可燃冰。5月18日，国土部中国地质调查局消息称，我国在南海北部神狐海域进行的可燃冰试采获得了成功，成为了全球第一个实现了在海域可燃冰试开采中获得连续稳定产气的国家。据预测在2030年实现产业化。
因此，可燃冰相关概念股大涨。但笔者在盘前就认为，由于可燃冰板块在昨天之前就启动，其中领涨股石化机械连两个涨停板，机构大举抛售，所以今天追市要小心成为接盘侠了。预计此消息刺激一两天行情，今天是高峰。操作上还是聚焦资金流已经大举介入的雄安和高送转，抓回调站稳的机会。
可燃冰的火热，说明市场对题材的敏感度很高，可惜，可燃冰的产业化还很漫长，炒作的持续性太短。预计以后还会刺激市场神经，依据可燃冰报道而产生脉冲行情。事实上，在三年前就报道过可燃冰的牛叉，也轰轰烈烈炒作了几天，然后就沉寂了。这次应该也不例外。
股票投资分析论文范文二：
炒股技巧要点之一：
卖在急拉中，昨日的短线金股002205国统股份，今日冲高出局，收益三个点，稳健是必须的。
今日的金股也四平八稳，无需担心，总之，稳健才是硬道理。
金融股票论文范文4
一、从金融经济的角度阐述影响
股票市场稳定的原因对于股票市场的发展来说，有很多的因素影响着股票市场的发展，有很多的经济学家提出了金融理论，这些理论对股票的发展是非常有益的，可以帮助人们分析股票市场的发展趋势和大的走势，例如有效市场假说理论，这一理论就为股票的投资提供了现实性的意义，简单来说就是预测其他股票购买者的心理，而不是过多的关注自己需要购买的股票的数量和种类，要对其他购买者的心理因素进行分析，利用人们的心理因素将金融市场中股票的购买率进行研究，从中总结出规律，这就是有效市场假说理论存在的现实性意义。
二、影响股票市场稳定性的因素
股票市场中另一种较为重要的理论是随机游走理论，随机游走理论认为股票市场是不能够准确进行预测的，所有预测的股票走势均是不可靠的，股票的走势是不能够进行预测的，因为价格的变化是不能够固定的，现在有很多的金融学家对这种理论持肯定的态度，因为股票市场在随时发生着变化，对于股市可以进行分析，这样可以增加市场预测的准确性，让市场中股票价格合理的变化，要想了解相关的信息，可以从三个方面入手：
1．基本面。基本面是对股票的整体走势进行分析，可以从基本面的角度看出每一个分时线的走势，对股票的涨跌有一个大致的了解，在这些了解中可以获得很多的信息，这些信息可以增加股票的走势，让股票的走势可以预测得更佳，但是在股票的预测中，是不可能保证预测的准确性，这就是可以从基本面上获得的信息。
2．消息面。消息面就是将股票市场上的基本信息进行了解，这些基本信息包括股票市场上的法律法规，基本的政策是了解股票市场信息的基础，但是在市场上很多的信息是不准确的，这就要求我们要识别信息的正确性，如果是不正确的信息，就会对市场上的信息造成混淆，对股票的投资造成影响，造成的损失是巨大的，这就是消息面，虽然消息面不是影响市场稳定的决定性因素，但是也会对市场造成影响。
3．技术面。这种因素对金融市场的发展是非常大的，技术是金融市场发展的灵魂，如果技术不能够对金融市场进行基本的分析，这时金融技术就是没有价值的，技术要与理论相适应，这样的技术才能够适应社会的发展，现在的社会对金融的要求是非常高的，如果能够掌握基本的理论，就会让金融市场的发展事半功倍。以上就是金融市场中股票的稳定性分析，但是在实际的操作中，我们可以知道股票的发展对金融市场是非常重要的，因此，一定要重视对这三种理论的研究，这三种理论对股票市场的稳定性有着重要的影响。
三、股票市场上存在的问题
1．企业的效益会下滑。股票的变动从实质上来说就是上市公司的效益的变动，但是这个变动不会超过上市公司股份的真正的价格，但是现在我国的上市公司存在效益下滑的问题，这种问题在上市公司中是屡见不鲜的，发生这些问题的主要原因有经营环境的变化，市场结构得不到改善，公司的法人股有很多都不在我国公司的手中，企业机制的不完善也让公司的发展受到限制。
2．股市监管部门的力度不够。现如今，在我国现阶段的证券监管体系是以我国证券的政府监管部门为根本的，在政府主导的股票市场中，容易出现以下两个错误：证监会在行使监管职责的过程中，与证券市场的其他部门之间进行交涉，削弱了证监会的直接监督权，对于证券市场下达指令也收不到预期的效果。
四、针对股民的心理为调控对象的金融经济学意义
1．要深入研究股票的走向和趋势。做出价值投资针对股市的巨幅震荡，牵动着万千股民的心情，一些心态不好的股民的心情更是随着行情的走向跌宕起伏因此，要运用自己的知识深入研究股票的走向和趋势，找出其中微妙的变化，做出正确的价值投资，总结经验教训，调整好自己的心态。
2．加强对股民的心理调节。当前A股是典型的市场失灵，会出现估价标准迷失、投资者行为混乱等现象，这些都不是市场本身所能够解决的，必须有政府出面。决策管理者从大局出发，对股民增强提醒风险和加强风险的理论指导，避免言过其实、危言耸听。正确引导股民的心理预期，树立股民投资的信心。
五、结论
股票市场对经济有着重要的影响，现在有很多的人都在进行股票的投资，股票市场也变得愈来愈稳定，金融市场对经济的发展是非常重要的，一定要对投资者的心理进行研究，只有了解了股票投资者的心理，才能够正确的对待股票市场，让股票市场为经济建设作出贡献，因此，一定要重视股票市场的稳定性，让金融经济学的股票市场稳定，通过理论学习，让金融行业快速发展。
参考文献：
［1］李山泉．如何看待中国当前的股票市场？［J］．博鳌观察，2015，（03）．
［2］郑志林．中国股市异常波动下的投资行为分析［J］．经济研究导刊，2015，（07）．
金融股票论文范文5
本文将股票市场的安全，定义为股票市场对立于危机而存在的一种均衡状态，它是建立在有效的监管体系、稳健的机构运行体系和规范的运行秩序基础上的稳定而有活力的状态。可以表现为资本品（股票）价格、市场主体的运营状况以及监管效率，其特征则是股票市场的稳定性，有效性和流动性。
股票市场金融安全的决定因素，可以被归结为外部因素和内部因素。就外部因素而言，首先，由于股票市场作为资本市场的构成是存在于实质基础之上的，宏观经济的增长与结构、经济政策以及货币市场等因素的变化，显然会作用于股票市场。另一方面，如果资本市场是开放的，那么其它市场的外来冲击和汇率波动会对股票市场的安全性产生。股票市场金融安全的内部因素具有技术（市场）和制度的两重性。股票市场安全或危机的绝大多数，集中于对其市场因素或技术因素的讨论。由于不完全信息，有限理性以及金融风险的外部性，使得股票市场与银行业等其它金融市场一样，具有内在不稳定性和脆弱性。这种内生的不安全性，除了被归结为以上原因外，另一个重要的解释则是风险的不可根除性，即金融体系在面临不确定性时，无法在技术上对金融风险进行完全控制。
除此之外，我们认为，股票市场安全具有制度决定性，股票市场的制度安排和制度变迁深刻影响着股票市场的安全状态及其变化。金融史表明，金融制度演进往往带来金融风险的变化，特别是金融制度的重大变迁则与金融危机紧密相连。股票市场金融安全更为重要的决定因素则是制度因素。其原因在于中国经济的根本特征是转轨经济。有别于市场经济，转轨经济的制度特点是不完善的制度安排和不断推进的制度变迁。在转轨过程中，两种制度的冲突，以及政府和市场两种力量的相互作用下，中国股票市场金融安全具有与市场经济迥异的生成机理，其风险本身可能就是制度性的。因此，用市场性的或技术性的，可能难于解释中国股票市场的金融安全状况，在制度缺陷和制度变迁的背景下，对中国股票市场金融安全的制度可能更加具有说服力。本文的基本假定是在既有经济和封闭条件下对我国股票市场安全的研究，因此由实质经济和外来冲击等因素构成的外部因素不属于本文的研究范畴。另一方面，就内部因素而言，本文主要是着眼于对其制度因素的理论说明，因而没有过多的讨论我国股票市场安全的技术（市场）性。
对我国股票市场风险结构的大量研究表明，系统性风险占总风险的比例较大，高于发达国家股市，资本资产定价模型（CAPM）所揭示的风险收益关系并不显著。对于这一现象的可能（或许是只能）的解释是我国股市存在着制度风险。这是由于我国股票市场中存在的制度缺陷，表现为市场行政化，市场机制缺失、监管制度缺陷和制度体系的欠完备性。其根源则是我国股票市场在转轨经济条件下的政府主导型强制性制度变迁。新旧制度的冲突，计划与市场的作用，使得隐性的政府担保和制度行政化成为制度性风险形成的源泉。由于风险性质具有制度性，从而我国股票市场的安全具有制度决定性，与市场经济国家具有迥异的特征。而就危机而言，在过度投机、资金推动型股市，融资制度缺陷以及缺乏风险对冲机制的条件下，我国股票市场危机具有制度生成机理。而危机的过程可以表现为由于作为抵押品的资本品（股票）的价格下跌，从而导致债务关系中断，和抵押品的强制出售，最终诱发金融危机的过程。在某种意义上，是一种典型的但却是“中国化”的债务紧缩型危机。同时，由于入市资金的“灰色性”，大量资金来源于非法入市的银行贷款，因而股票市场的危机可以迅速传递到银行业。同时，作为虚假的国债投资的被迫出售，亦会引发债券市场的大幅下跌。近期这一现象已显著地呈现出来。
在对我国股票市场安全的制度结构分析中，股票一级市场的制度分析主要包含了股票发行上市制度和退市制度两方面的。尽管渐进式的改革正在进行，但是我国股票一级市场的制度安排仍表现出显著的计划性，使得我国的上市公司具有独特的股权结构特征。这种股权结构特征尽管对上市公司的经营绩效是否产生作用尚有争论，然而它必然决定了上市公司的治理结构和行为不规范性。从而，也就必然损耗了市场效率以及对安全性产生影响。同时发售机制的缺限使得上市公司的股权结构无法得以优化。另一方面，曾经严重滞后但逐渐建立的退市制度，尽管显现出一定效果，但制度的不完备性使得金融安全的隐患缺乏有效的约束。
毫无疑问，股票二级市场的制度安排与股票市场的安全性之间具有更为直接的联系（第四章），因为它决定了股票价格的形成及其波动，从而对股票市场的稳定性、流动性和有效性产生作用。这一制度体系主要包括交易制度，市场稳定制度和结算制度。总体上看，我国以指令驱动交易制度为主要特征的交易制度，基本上能够保证交易需求，尽管有增大市场波动性的因素，但总体上对安全性尚无威胁。我国股票市场的市场稳定制度措施主要包括涨跌幅限制，有效竞价范围的限制和临时停牌制度。而理论界对我国股市市场稳定制度实际效果的主要争论，主要集中于涨跌幅限制是否真正增进了市场稳定性，是否产生波动性溢出、价格延迟发现和波动性干扰效应。证券结算制度具有控制风险的功能，但同时在运行过程中又令产生结算风险。在现有的制度安排下，我国股票市场的结算风险具有特殊性，主要表现为券商透支。
有效的监管既是金融安全的重要保证，也是金融安全的重要标志。事实上，金融监管正是当局应对危机的产物，金融监管的制度变迁史就是金融危机的。我国股票市场的监管制度的变迁一直处于“发展与规范”和“计划与市场”的冲突之中，同时还必须面临市场相当普遍的不规范行为，以及受到市场发育、国有改革、监管理念和技术手段等多种条件的约束我国股票市场发行主体的监管制度主要包括信息披露制度和关联交易的监管制度。尽管其尚存在一定的制度缺陷，其实施效果仍差强人意，但是制度体系仍得到不断完善，其作用也愈来愈显现出来。本文还对我国股票市场二级市场中的内幕交易监管制度和交易信息披露制度及其对安全性的影响进行了分析。
本文对我国股票市场安全的状况进行了描述。就相对股价（股价波动）而言，股票价格波动大且爆发性强，同时具有比美国股市更剧烈的单日振幅。从总体趋势上看，呈现逐渐下降趋势，特别是在1996年后波动趋于平缓。就绝对股价而言，对于市场是否存在泡沫以及泡沫的理性问题争论十分激烈，焦点集中在市盈率标准以及中国股市是否存在理性泡沫的证据。从市场主体的运营状态来看，上市公司经营业绩较差但近期有所改观，上市公司资产整体质量较好但不良资产较严重的企业引人关注。目前上市公司存在的主要问题是治理结构缺陷和行为的不规范性，同时国有股问题使股票市场结构性调整难以推进并将长期困扰我国股票市场。在股票市场的运营主体中最令人担忧的是证券公司。原有产权制度的缺陷、行业政策及恶性竞争，再加上近三年的股票市场的下跌，使得证券行业出现整体性亏损和资产质量的严重恶化，有些证券公司已经面临流动性风险的冲击和客户挤兑，更有些证券公司已实质上破产。我国股票市场的监管经过十年来的改革，监管能力和监管效率有了很大程度的提高，但与市场发展要求还存在明显的差距，违规行为仍比较普遍，中小投资者的权益缺乏有效的制度保障，监管成本高昂且缺乏约束力，监管体系仍需改进和完善。
近年来国内理论界对我国股票市场稳定性、流动性和有效性进行了大量的数量研究和实证检验。关于我国股票市场的稳定性具有比较一致的结论，即认为我国股票市场的稳定性低于发达市场国家但近年来有微弱的改善。在我国股票市场有效性检验方面几乎所有的研究都表明，我国股票市场不满足强式效率及半强式效率。而对我国股票市场的弱式有效性则存在争议。相比较而言，国内学者对我国股票市场的流动性研究相对缺乏，简单的通过换手率指标来说明我国股票市场的流动性很难具有说明力。近期对改进的一些指标的统计分析表明，自1996年之后中国股票市场的流动性有所提高但仍低于发达国家市场。在以上分析的基础上，本文对我国股票市场金融安全的制度改进和金融安全保障制度的政策建议，包括针对我国股票市场存在的严重制度性抑制，应着力推进股票市场的制度深化。应该在我国股票市场建立类似银行业存款保险制度的投资者赔偿制度。由于我国股票市场缺乏最后贷款人制度，使得监管部门在面临问题机构的流动性困难时，显得束手无策，更谈不上满足市场中众多机构的“流动性注入”需求。在关闭问题机构时，监管部门也只能求助于中央银行的帮助在缺乏“最后贷款人”，甚至缺乏赔偿基金的流动性救助下，这种系统性的安全隐患令人担忧。应着手建立有效的股票市场危机处理制度。改进对问题机构的处置方式。
金融股票论文范文6
关键词：信用交易;保证金;波动性
中图分类号：F830．91 文献标识码：A
文章编号：1000-176X(2008)03-0055-06
The Impact of Short Selling Margin Adjustments on Volatility of the Markets:
Evidence from TaiWan Market
AbstractThe debate among various market participants on the margin trading especially short-selling of securities continues today． Opponents of short-selling argue it disrupts orderly markets by causing panic selling， high volatility， and market crashes． So this paper investigates how short selling margin requirements impact the volatility of TaiWan stock market， and we find significant positive relationships between short selling margin adjustments and market volatility．
Key wordsMargin Trading; Margin; Volatility;
卖空交易是证券信用交易的一种形式。所谓信用交易（Margin Trading），又称融资融券交易或保证金交易，是指投资者在买卖证券时，向证券公司或其他金融机构支付一定比例的保证金，以融入购买证券所需资金或出售证券所需证券的交易形式。
一直以来，理论界和实务界对于在证券市场上是否应该允许信用交易尤其是卖空交易存在很大的争议。争论的焦点之一在于信用交易的高杠杠性是否会导致证券市场的剧烈波动，尤其是那些卖空交易的反对者们认为卖空行为容易引起恐慌性的抛售，加大市场的波动性，甚至引发市场崩溃。因此，近年来尽管有越来越多的国家和地区开始允许卖空交易，但即便是在那些允许卖空交易的市场上，卖空行为也受到了各种各样的约束。就我国而言，缺乏卖空机制导致了长期以来中国股市“单边市”的格局，尽管《证券公司融资融券业务试点管理办法》已于2006年8月1日起正式施行，沪深交易所也随之出台了相关的试点实施细则，但我国证券市场至今无法进行卖空交易，笔者认为其中一个重要的原因就是管理层担心卖空交易会导致市场的大幅波动，影响金融体系的稳定性。而争论的焦点之二在于信用交易的保证金比率是否是一个有效的政策工具，监管部门是否可以通过保证金比率的调整来达到调控证券市场的目的①。本文的研究结论表明，调高融券保证金成数将增大股市的波动率，而下调融券保证金成数，即放松对卖空的限制，反而会使市场的波动性减小。
本文的主要贡献在于：从研究对象来看，现有文献的研究主要针对美国市场并且主要集中于融资交易保证金比率调整或并不区分究竟是融资交易保证金率亦或融券交易保证金率，而统称为保证金率。
对证券市场影响的研究。部分台湾学者的相关研究也主要针对1997年之前的台湾证券市场，然而从1997年10月21日起台湾市场信用交易的融资比率和融券保证金成数不再按股价指数联动，而改由财政部依市场及经济环境的需要而作改变。从研究方法来看，现有文献主要采用了保证金率的水平值或一阶差分来代表保证金水平的高低及变化，但是从Hsieh and Miller（1990）以及Hardouvelis and Theodossiou（2002）的争论中可以看出其实这两种方法都存在一定的问题。因此，本文的研究主要采用引入虚拟变量的方法针对1997年10月21日之后台湾证券市场融券交易保证金比率的调整来展开。此外，融券交易保证金比率的下调也意味着对卖空限制的放宽，因此，通过对融券交易保证金比率调整的研究，我们不仅可以了解保证金这一政策工具的有效性，还可以更深入地探讨卖空交易对股票市场的影响。
一、台湾证券市场信用交易保证金比率调整概述
台湾证券市场的信用交易始于1962年2月。对于信用交易保证金比率，台湾市场早期是依据指数的高低自动进行调整的，而且一类股票和二类股票的融资比率也往往不同（如表1所示）。
自1997年10月21日起，由于受到亚洲金融危机的冲击，台湾当局改变管理方式，改由财政部依据市场及经济环境的需要来拟定和调整最高融资比率及最低融券保证金成数，不再按股指连动。证券商可以在主管机关制定的最高融资比率之下、最低融券保证金成数之上，视客户信用状况及有价证券的风险程度，自行订立融资比率和融券保证金成数，或暂停该有价证券的融资融券交易。1995―2007年台湾证券市场融券保证金成数的历次调整如表3所示。
目前，台湾对于信用交易保证金比率的规定为：上市股票的融资成数为60%，上柜股票的融资成数为50%，融券保证金成数均为90%，最低维持担保率为120%，转融通的成数不得超过证券商对客户融资融券的成数。
二、文献综述
关于保证金下文中若未明确指出为融券交易保证金，则保证金一词均统指信用交易保证金，在现有文献中往往是指融资交易的保证金要求。调整对证券市场的影响，早期的文献主要侧重于研究保证金率变动与股票收益率之间的关系，近期的研究焦点则放在保证金率的调整对证券市场波动性的影响上。
目前绝大部分的文献都是针对美国市场进行的研究，各类相关模型背后隐含的经济机制也都是相类似的：即对股票价格的负面冲击将会降低杠杆交易者的抵押品价值，当股价大幅下跌时，这些杠杆交易者可能不得不对股票进行清算来满足保证金的要求，从而会导致股价进一步下滑；反之，当股票价格上涨时，由于保证金交易的杠杆性，会推动股价进一步上涨，这也就是Garbade（1982）[1]所提出的所谓金字塔式（Paramiding/De-Pyramiding）效应。
尽管如此，各个文献得出的结论却各异。Largay（1973）[2]和Eckardt Jr and Rogoff（1976）[3]都研究了1968―1969年间NYSE和AMEX对部分投机性比较强的股票施加100%保证金约束对股票价格、成交量以及波动性的影响，结果发现施加100%保证金约束后这些股票的价格、成交量以及波动性均显著下降。Hardouvelis（1988，1990）[4-5]的实证结果也发现初始保证金要求的高低和股票价格的波动性之间存在显著为负的相关关系，而且提高初始保证金要求从长期来看会减小股票价格对其基本价值的偏离。因此，他认为保证金这一手段对限制投机交易是一个极为有效的政策工具。
Hardouvelis（1988，1990）文章发表后便引起了众多学者的争议。Hsieh and Miller（1990）[6]提出了对其研究方法（即采用变量的水平值来进行实证分析）的质疑，并采用变量的一阶差分对同一时期的美国股票市场进行了研究，发现并没有证据表明美联储对初始保证金要求的调整会影响股票市场的波动性。而且，美联储对初始保证金要求的调整往往是追随（Follow）而不是引导（Lead）股票市场波动性的变化。Kumar，Ferris and Chance（1991）[7]也认为保证金的调整与股票价格的波动性之间不存在一致的关系，因此美联储无法通过调整保证金要求来达到提高或降低市场波动性的目的。Kupiec and Sharpe（1991）[8]建立的世代交迭模型（Overlapping Generations Model）同样发现初始保证金的设置既可能提高也可能降低股票价格的波动性，主要取决于经济波动背后的微观结构。
由于学术界和实务界对于保证金这一政策工具的有效性始终未达成一致的看法，而利用美国市场数据进行实证研究的一个局限性在于美联储自1934年以来仅仅对保证金比率调整了22次，并且自1974年以来就再未调整过，因此美国市场的数据并不足以就这一问题给出可信服的统计检验结果。于是，Hardouvelis and Peristiani（1992）[9]转而研究了东京股票交易所（TSE）的保证金调整情况。日本的保证金交易制度自1951年起开始施行，从1951年到1992年TSE就调整了100多次保证金要求。Hardouvelis and Peristiani（1992）发现，如果控制了股票收益水平的影响后则保证金比率的变化与股票的条件波动率显著负相关，从而得出了保证金这一政策工具对于稳定二战后的日本证券市场有着明显的作用这一结论。然而，Lee and Yoo（1993）[10]对美国、日本、韩国和中国台湾市场的研究却发现，在短期影响方面，除了日本市场在调低保证金比率时对股票价格波动性有显著影响外，其余市场的效果均不明显。在长期影响方面则所有市场股票价格的波动性都不受保证金比率调整的影响。
近年来，随着越来越多的新兴市场开始推行信用交易，关于保证金水平调整与股票市场波动性之间关系的讨论又再度引起学术界和实务界的广泛关注。Fortune（2001）[11]发现保证金贷款数量与下一期的股票价格水平和波动性之间存在显著为正的相关关系。Hardouvelis and Theodossiou （2002）[12]就Hsieh and Miller（1990）等对其研究方法的质疑进行了反驳，认为Hsieh and Miller（1990）等采用变量的一阶差分而不用水平值来进行研究将会遗漏那些滞后的波动性和保证金要求对模型估计的影响，从而得出错误的结论。除了同样得出保证金比率的高低与股票价格的波动性之间存在显著为负的相关关系外，他们还进一步发现在牛市中这一关系格外显著，但在熊市中则并不显著。Li（2006）[13]的模型结果也表明，较高的保证金要求可以通过限制人的投机能力，从而降低股票价格水平及其波动性。
就台湾市场而言，王（1992）[14]的实证结果发现，1987―1990年间台湾市场融资比率及融券保证金成数的调整并不是股市波动率的Granger原因，但股市波动率却是融资比率及融券保证金成数调整的Granger原因。许哲源（1992）[15]发现从日数据来看，1981―1991年间台湾市场融资比率和融券保证金成数的调整对股市波动率并无显著影响，但从月数据来看，融资比率与股价波动率之间存在显著为正的相关关系，而融券保证金成数对股价波动率的影响则不显著。柳春成（1996）[16]探讨了1982―1990年间信用交易保证金比率的调整对台湾股市波动率的影响，发现整体而言保证金比率的调整是一个无效的政策工具，但对高风险投资组合中的证券而言，无论调高还是调低保证金比率，股票价格的波动性都显著扩大。Hsu（1996）[17]对1981―1991年台湾市场的研究发现，从短期来看，只有极少的几次保证金调整对股市波动性有显著影响；从长期来看，保证金调整对股市波动性并无显著影响。萧宪鸿（1997）[18]探讨了1988―1990年以及1996―1997年信用交易保证金比率的变动对股指收益率及其波动性的影响，发现提高信用交易保证金比率无法降低股价的波动性，但降低信用交易保证金比率却会加大股价的波动性。姚海青等（1999）[19]用GARCH模型研究了融资比率与融券保证金成数调整对股价波动性的影响，发现融资比率与融券保证金成数的调整并不会对股价的波动性产生影响。郝翠翎（2002）[20]用事件研究的方法以及GARCH模型检验了保证金比率的变化对其所构造的股票组合价格波动性的影响，发现保证金比率和股价的波动性之间存在负的相关关系。
三、实证研究
（一）样本选择和变量的计算
由于自1997年10月21日起，台湾市场信用交易的保证金比率不再与股指联动，而改由财政部依据市场及经济环境的需要来拟定和调整，因此我们选取1997年10月21日到2007年7月31日台湾加权指数的日数据台湾加权指数的数据来自Wind资讯。进行研究，并根据表3中1997年10月21日之后的7次（不包括1997年10月21日那次调整）融券保证金成数调整时间，将总的样本期间划分为8个子区间。
1．指数日收益率的计算
3．代表融券保证金成数调整的虚拟变量
为了研究融券保证金调整是否会对股票市场的波动率产生影响，对应于1997年10月21日之后的7次融券保证金成数调整，我们引入了7个代表融券保证金成数调整的虚拟变量，其中i=1，2，…，7，本次融券保证金成数调整后到下一次融券保证金成数调整前该变量值为1，其他时段该变量值为0。
（二）模型设定
根据Hardouvelis and Theodossiou（2002）的研究结果，当期的股市波动率水平会受到上一期的股市波动率水平，上一期的波动率冲击（用上一期股市收益率的绝对值来表示），以及上一期的股市收益率（主要用于控制所谓的杠杆效应）的影响，因此，本文的研究将基于下述模型来进行：
方程（3）的参数估计结果如表4所示。从表4中可以看到，t-1期的市场波动率水平和t-1期的波动率冲击对t期的市场波动性都有显著为正的影响，而t-1期的收益率则对t期的波动性有显著为负的影响。对于本文研究的重点，即融券保证金成数的调整对股市波动性的影响，我们可以看到7个虚拟变量中有4个达到显著性水平。代表融券保证金成数调高的虚拟变量D5、D6的系数均显著为正，D2、D4虽然系数为负但并不显著；代表融券保证金成数调低的虚拟变量D1、D7的系数均显著为负，D3的系数虽然为正但也并不显著。因此，整体而言，调高融券保证金成数将增大股市的波动率，而调低融券保证金成数将减小股市的波动率。此外，融券保证金成数的下调可以视作对卖空限制的放宽，这也就意味着放宽卖空约束不仅不会使市场的波动性变大反而会使市场的波动性减小。
为什么会有这样一种结果呢？Kumar，Ferris and Chance（1991）认为证券市场上主要有两类活跃的参与者：一是投机者；二是理易者。前者的投机活动会使证券价格偏离其均衡价值，从而增大市场的波动性。而后者主要根据已有的信息来预测股票的收益和风险，然后做出买卖决策。这种基于信息因素和流动性因素的交易活动可以增加市场的流动性，从而降低股市的波动性。因此保证金比率的调整对市场波动性的影响存在两种截然相反的效果：一方面，保证金比率的调整意味着交易成本的变化，调高保证金比率可以在一定程度上限制投机者的投机行为，从而降低市场的波动性，这也就是所谓的“投机性效应”（Speculative Effect），其背后所隐含的经济机制也就是Garbade（1982）提出的所谓金字塔式效应；另一方面，调高保证金比率也会增加理易者的交易成本，随着理易者交易活动的下降甚至部分理易者退出市场，市场的流动性就会下降，从而波动性增大，这也就是所谓的流动性效应（Liquidity Effect）。因此，保证金比率调整对证券市场的实际影响要取决于这两个方面的力量对比。如果投机性效应较大，则调高保证金比率可以降低证券市场的波动性；反之，则调高保证金比率不仅不会降低证券市场的波动性，反而可能提高证券市场的波动性。从本文的实证结果来看，显然流动性效应占了主要地位。
此外，融券保证金成数的下调可以视作对卖空限制的放宽，本文的实证结果也就意味着放宽卖空约束不仅不会使得市场的波动性变大反而会使得市场的波动性减小。笔者认为这主要是由于如果市场不允许卖空或者对卖空交易限制较为严格，则会呈现单边运行态势，一旦出现严重的供求失衡，市场便会产生巨幅的振荡。而如果引入卖空交易机制或者放宽对卖空交易的限制，则可以增加证券的供给弹性。当证券价格因为投资者的过度追捧或是恶意炒作而变得虚高时，市场中理性的投资者会及时察觉到这种现象，卖空这些价格被高估的股票，从而使得这些股票的供给量明显增加，这一方面可以缓解市场上对这些股票供不应求的紧张局面，抑制股价泡沫的继续生成和膨胀；另一方面，也会向其他投资者传递股价被高估的信号，促使过度高涨的证券市场重新趋于理性。此外，当这些被高估的股票因泡沫破灭而出现价格下跌时，先前卖空这些股票的投资者因到期交割的需要又会重新买入这些股票，这一方面会增加市场对这些股票的有效需求，在某种程度上起到“托市”的作用；另一方面也会向其他投资者传递股价被低估的信号，促使股价回复到真实的价值水平上来，从而达到稳定证券市场的效果。
四、结论与建议
目前世界上绝大部分发达市场都允许卖空交易，自1990年以来新兴市场中允许卖空交易的比例也不断提高。部分国家的监管层之所以迟迟不敢放开对卖空交易的限制，其主要原因之一就是担心卖空交易可能会引起过度投机从而导致市场的波动性加大，甚至引发市场危机。但是从本文的实证结果可以看到，融券保证金成数的下调，即放宽卖空约束不仅不会使得市场的波动性变大反而会使得市场的波动性减小。只要我们在推出卖空机制后加强对卖空交易活动的监管，强化与卖空交易相关的信息披露，引入卖空机制并不会造成市场的过度波动，反而可以提高市场的流动性，起到稳定市场的积极作用。
此外，就我国而言，根据2006年8月21日沪深交易所公布的《融资融券交易试点实施细则》，目前上交所和深交所对融资和融券交易保证金比例的规定均为：初始保证金比例不得低于50%，维持保证金比例不得低于130%。尽管实施细则中并未提及保证金比率的调整问题，但笔者认为信用交易机制的推出可以为证券市场的监管部门提供一种灵活、透明及制度化的监管工具和宏观调控手段。以融券交易保证金比率的调整为例，当监管部门发现证券市场中的证券价格因为上涨过高而出现泡沫的迹象时，可以下调融券保证金要求；反之，则可以上调融券保证金要求。尽管目前有些学者认为保证金的调整往往滞后于市场的变动，并非是一个有效的政策工具，但笔者认为其最重要的意义就在于给投资者传递了一种信号，理性的投资者必然会通过对这种消息的消化和吸收来调整自身的预期和行动，从而改变证券市场的供求力量。
总之，信用交易是一把双刃剑，在为证券市场带来有效性和流动性的同时，也可能给市场带来某些负面的影响。但近年来随着证券市场的发展，信息的透明性和监管的有效性都在逐步提高，对于广大的新兴市场而言，引入信用交易特别是卖空交易的利是明显大于弊的。在建立信用交易制度的过程中我们一定要注意考虑本国的金融结构、市场的发达程度和实际监管水平，从而设计出最适合本国证券市场的交易规则。
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