金融实证论文范例

摘要：信息化时代大学生自主学习能力培养与提升尤为重要。本文基于自主学习模型，对《金融风险管理》课程进行改革设计与应用，教学中把握问题导向、激活、示范、运用、整合五大要素，通过学习通辅助教学、风险评估报告、案例分享、文献解读、辩论赛等混合教学模式的有益探索，分析课程教学改革成效，培养和提升学生的自主学习能力。

关键词：大学生；自主学习；教学改革

一、引言

信息化时代的到来，尤其是信息技术、网络技术、大数据等蓬勃发展，给传统教育带来巨大机遇和挑战。因此，如何在信息化时代培养大学生自主学习能力，成为当前高校教育亟待解决的问题。通过加强信息化和传统教育的深度融合，教师转变角色观念，革新教学手段和方法，利用信息化教学方式手段，引入启发式、研究型、讨论互动、翻转课堂等多元化的教学模式，进一步丰富课堂教学形式，调动学生学习的积极性和主动性，全面提升课程建设水平和人才培养质量。《金融风险管理》是金融类专业的核心课程，该课程从金融风险的不同种类出发，深入讲解信用风险、利率风险、流动性风险、汇率风险、操作风险等主要金融风险的识别、度量与管理，通过引导学生搜集、梳理、总结不同种类金融风险的案例，能够运用所学风险度量方法，对现实金融机构或企业的金融风险进行度量，并提出针对性的风险防范和管理对策建议，从而培养学生的风险思维，使其更精准地识别风险、精确的测度风险、精细的管理风险、精明地承担风险。为了培养和提升信息化时代学生的自主学习能力，本文以笔者所讲授的《金融风险管理》课程为例，实施课程改革实践。《金融风险管理》于2020年被评为湖北经济学院校级在线开放课程，通过对《金融风险管理》课程的教学改革实践，探究信息化时代高校教师如何通过课程设计与改革，培养和提升学生自主学习能力。

二、基于“首要教学原理”的课程改革设计

美国犹他州立大学Merrill教授提出以问题为中心的“首要教学原理”（FirstPrinciplesofInstruc-tion），定义了影响自主学习教与学的五个要素（如表1所示）。根据Merrill自主学习能力培养框架的“问题导向、激活、示范、运用、整合”五要素，以问题为中心，分别设计各个教学环节，培养学生的自主学习能力。第一，“问题导向”要素。该要素是整个课程教学的核心，课程设计中要围绕现实问题，学生运用所学知识和技能解决实际问题。第二，“激活”要素。以学生为主导，通过老师的引导，使学生从现有知识和经验中得到启发，激活新知识，主动解决问题，完成技能训练，帮助学生建立学习成就感和完成任务的价值感。第三，“示范”要素。通过慕课课堂、翻转课堂、案例讨论等混合式教学模式，帮助学生掌握新知识、新技能。第四，“运用”要素。通过组建学生团队，引导团队成员运用所学知识和技能，完成小组任务，解决实际问题。第五，“整合”要素。通过学生自己的主动学习和合作学习，开设翻转课堂，鼓励学生以PPT展示、公开讨论、辩论等多种方式汇报自己的分析成果。

三、《金融风险管理》课程改革实施路径

摘要：信息化时代大学生自主学习能力培养与提升尤为重要。本文基于自主学习模型，对《金融风险管理》课程进行改革设计与应用，教学中把握问题导向、激活、示范、运用、整合五大要素，通过学习通辅助教学、风险评估报告、案例分享、文献解读、辩论赛等混合教学模式的有益探索，分析课程教学改革成效，培养和提升学生的自主学习能力。

关键词：大学生；自主学习；教学改革

一、引言

信息化时代的到来，尤其是信息技术、网络技术、大数据等蓬勃发展，给传统教育带来巨大机遇和挑战。因此，如何在信息化时代培养大学生自主学习能力，成为当前高校教育亟待解决的问题。通过加强信息化和传统教育的深度融合，教师转变角色观念，革新教学手段和方法，利用信息化教学方式手段，引入启发式、研究型、讨论互动、翻转课堂等多元化的教学模式，进一步丰富课堂教学形式，调动学生学习的积极性和主动性，全面提升课程建设水平和人才培养质量。《金融风险管理》是金融类专业的核心课程，该课程从金融风险的不同种类出发，深入讲解信用风险、利率风险、流动性风险、汇率风险、操作风险等主要金融风险的识别、度量与管理，通过引导学生搜集、梳理、总结不同种类金融风险的案例，能够运用所学风险度量方法，对现实金融机构或企业的金融风险进行度量，并提出针对性的风险防范和管理对策建议，从而培养学生的风险思维，使其更精准地识别风险、精确的测度风险、精细的管理风险、精明地承担风险。为了培养和提升信息化时代学生的自主学习能力，本文以笔者所讲授的《金融风险管理》课程为例，实施课程改革实践。《金融风险管理》于2020年被评为湖北经济学院校级在线开放课程，通过对《金融风险管理》课程的教学改革实践，探究信息化时代高校教师如何通过课程设计与改革，培养和提升学生自主学习能力。

二、基于“首要教学原理”的课程改革设计

美国犹他州立大学Merrill教授提出以问题为中心的“首要教学原理”（FirstPrinciplesofInstruc-tion），定义了影响自主学习教与学的五个要素（如表1所示）。根据Merrill自主学习能力培养框架的“问题导向、激活、示范、运用、整合”五要素，以问题为中心，分别设计各个教学环节，培养学生的自主学习能力。第一，“问题导向”要素。该要素是整个课程教学的核心，课程设计中要围绕现实问题，学生运用所学知识和技能解决实际问题。第二，“激活”要素。以学生为主导，通过老师的引导，使学生从现有知识和经验中得到启发，激活新知识，主动解决问题，完成技能训练，帮助学生建立学习成就感和完成任务的价值感。第三，“示范”要素。通过慕课课堂、翻转课堂、案例讨论等混合式教学模式，帮助学生掌握新知识、新技能。第四，“运用”要素。通过组建学生团队，引导团队成员运用所学知识和技能，完成小组任务，解决实际问题。第五，“整合”要素。通过学生自己的主动学习和合作学习，开设翻转课堂，鼓励学生以PPT展示、公开讨论、辩论等多种方式汇报自己的分析成果。

三、《金融风险管理》课程改革实施路径

【摘要】为进一步适应应用型人才培养的需要，提高沈阳工学院金融学专业本科毕业论文质量，金融学专业本科毕业论文应该进行广泛的、深程度的改革。本文从指导教师选拔、写作方式、论文选题、撰写时间、答辩方式、成果形式等几个方面对金融学专业本科毕业论文改革进行了一定的探讨。

【关键词】金融学专业;本科毕业论文;改革

为进一步适应应用型人才培养需要，提高本科毕业论文质量，金融学教研室全体教师在前期调研的基础上，在经济与管理学院领导的指导下，提出在指导教师选拔、论文选题、写作方式、论文撰写时间、答辩方式等方面进行改革，改革方案如下：

一、认真执行学院指导教师选拔的改革方案

(一)实行双导师制

本专业拟在与金融企业密切相关的选题中配备校内外双指导教师，这样学生可针对金融企业实际经营情况研究企业面临的实际问题。从而令学生无论是在收集数据、调查资料和解决问题等方面，都会得到企业指导教师的支持，并得到理论和实践两方面的指导，从而顺利完成论文的写作。这样，让校外指导教师从论文选题、开题和写作全程参与指导同时还要指导答辩，不仅能够有效提高学生的论文应用水平，也可以令校内指导教师进一步了解企业实际，大大提高了校内指导教师的实践能力。但这一过程也需要配备校内指导老师进行指导，因论文的基本要求、框架、格式、书写规范等必须保证统一，这必须由校内指导老师来把关。

(二)校内指导教师跨专业公开选拔

1.国内外研究现状及其评述

村镇银行是指经中国银行业监督管理委员会依据有关法律、法规批准,由境内外金融机构、境内非金融机构企业法人、境内自然人出资,在农村地区设立的主要为当地农民、农业和农村经济发展提供金融服务的银行业金融机构。村镇银行等新型农村金融机构的成立意味着我国广大农村地区客户能够享受到与城市客户同等的金融服务权利。十七届三中全会和2009年中央一号文件也将新型农村金融机构列为中国农村金融改革和发展的重要组成部分，这表明以村镇银行为代表的新型农村金融机构正式纳入我国农村金融体系，将向9亿多农民提供更多、更好的金融服务。发展村镇银行，对解决农村地区金融机构网点覆盖率低、金融供给不足、竞争不充分等问题具有重要意义。从目前国内研究现状来看，村镇银行发展问题研究主要集中在对少数民族山区、中西部地区。2007年，国开行共参与组建甘肃、四川、青海、湖北、吉林等五省6家村镇银行。2007年12月13日，国内第一家外资村镇银行--湖北随州曾都汇丰村镇银行正式开业。这是全国首家由外资银行全资设立的新型农村金融机构。2008年9月12日，彭州民生村镇银行正式开业，这是国内第一家由全国性股份制商业银行发起的村镇银行，更是在“5•12汶川大地震”后，在四川重灾区成立的首家支持“三农”、支持灾后重建的金融机构。2008年12月9日，建设银行发起设立的首家村镇银行—湖南桃江建信村镇银行正式开业。2009年2月4日，内蒙古和林格尔渣打村镇银行正式开业。这是渣打银行在华乃至全球范围内建立的首家村镇银行。吉林省截至2009年11月末共设立了6家村镇银行。从目前各地村镇银行的运行现状来看，当前村镇银行的建立处于“试水”阶段。从目前国外研究现状来看，类似于村镇银行的金融机构现在基本上已经建立了庞大的信息网路，并且朝着国际化、信息化方向发展，并积累了许多宝贵的经验。例如，澳大利亚的澳新银行在华的投资以及他们的村镇银行其目的在于不是一个纯盈利的机构，主要是给当地的居民带去金融知识方面的服务和教育，帮助他们更好地管理自己的财富。因此，在发展村镇银行业过程中，我们需要借鉴发达国家的先进经验。

2.村镇银行的理论分析

2.1相关概念的界定

村镇银行是指经中国银行业监督管理委员会依据有关法律、法规批准,由境内外金融机构、境内非金融机构企业法人、境内自然人出资,在农村地区设立的主要为当地农民、农业和农村经济发展提供金融服务的银行业金融机构。

3.村镇银行的性质及类型

村镇银行的性质为：经有关部门批准在农村地区设立的主要为当地农民、农业和农村经济发展提供金融服务的商业性银行。主要类型有境外金融机构控股、境内金融机构控股、企业法人组建、自然人组建等类型。

摘要：通过中国知网（CNKI）数据库收录的58篇“快易网球”并含“高校网球教学”的文献，运用文献计量学可视化分析方法，针对我国快易网球在2011－2019年间发表的文献从总发展趋势、主题分布、研究层次、机构、学科等方面进行梳理分析。研究发现，快易网球是体育研究者关注的热点、研究视角较狭窄、文献资源类型不足以及文献质量不高、发展趋势逐渐向多学科渗透、研究机构还需扩大以及实证研究文献缺乏。

关键词：快易网球；高校网球教学；文献计量学

近年来，我国逐步深化教育体制改革，优化教学结构，提高和巩固综合教学质量，传统的网球教学模式和教学方法在网球教学应用中有优点但也存在着缺陷。随着网球技术的不断发展，尤其在高校，传统的网球教学方法已满足不了当代大学生的需要，抑制了学生学习的积极性和主动性。因此，为使网球教学与学生更紧密联系，提高学生的学习兴趣，以及更容易学习和掌握网球的基本技术，则“快易网球”成了一种新型的教学方式，也越来越深受高校网球教育者的热爱。“快易”网球是国际网球联合会网球推广计划play＆stay的中文名称。中国网球协会最早投入了这一项推广工作，在2008年底也推出了中文品牌“快易＋乐享”，也就是“快易网球”。“快易网球”教学采用三色网球、球拍及场地来展开网球教学，其特点轻松易懂，简单易学，无需适应球性，直接可以进入角色。本研究通过中国知网（CNKI）数据库，对我国高校应用快易网球教学相关研究进行整理分析，从发表年度、主题分布、资源类型、学科分布、文献来源、基金分布、作者分布以及研究层次等方面进行文献梳理，探讨“快易网球”在高校网球教学研究的主要视角、研究区域分布、现状以及发展方向，为普通高校网球教学实施“快易网球”教学法，加快高校体育教学改革的进程，提高教学质量和提供理论参考依据。

1研究方法与数据来源

1．1研究方法

我国中国知网（CNKI）是国内最大、资料最全且实时更新的全文数据库，是集文献、期刊、专利、硕博论文、图书等为一体的网络出版平台。可见需要了解某一学科、某一学术研究在某一领域上的前沿性或是发展状况，则CNKI数据库在收集文献时是最具有代表性与权威性。因此，本研究以CNKI文献计量学可视化对主题进行分析。

1．2数据来源

一、金融英语与金融双语教学的逻辑关系

双语教学的起源以1965年加拿大圣•兰伯特学校采用浸入式法语教学实验为标志，中国等亚洲国家是进入20世纪90年代以后，才逐步开展双语教学的。2001年，国家教育部颁布了《关于加强高等学校本科教学工作提高教学质量的若干意见》，第一次提出了文科院校要从金融和法律等专业入手，先行开展双语教学，要求三年内双语教学开课比例要达到5%-10%，十年内则达到15%左右。在这种背景下，笔者所在的学校也借1999年开展国际合作办学的契机，按照澳洲本科商学院的课程体系推出了大量双语教学课程。2004年，国家教育部又颁布了《关于本科教育进一步推进双语教学工作的若干意见》，明确提出了开展双语教学的重要意义，强调了开展双语教学不但是加快我国高等教育国际化进程的需要，更是培养具有国际竞争力的高质量人才和提高我国综合国力的迫切需要。于是，笔者所在学校通过设立国际金融实验班，首先对国际金融课程实行了双语教学。

1、金融双语教学的课程体系

关于金融双语教学课程体系的设计，李稻葵指出，在技术性课程上用英文教学比中文教学容易；马骁教授则提出，应选择少量标准化课程进行双语教学。笔者认为，在金融全球化的滚滚浪潮下，应该从标准化、微观化和国际化兼顾的视角，参照发达国家金融专业的课程体系，选择一些前沿的金融学科纳入金融双语教学的课程体系，比如公司金融、理财规划、投资学、国际金融管理，以及金融工程等新金融课程，作为开展金融双语教学的突破口。

2、金融双语教学与金融英语的内在关联

金融双语教学的主要目标，是金融理论同运用英语等外语进行金融专业沟通与实践的有机结合。在教学中很多财经院校从大二开始，陆陆续续推出有关金融专业课程的双语教学。大二学生的特点是，他们中的绝大多数学生都已经通过了大学英语四级考试，也有一部分学生通过了大学英语六级的考试，但是，其英文水平存在两个突出的缺陷———一是四六级考试对口语的交际运用没有进行考核，所以，很多通过此考试的学生都存在着有“英文成绩”，无“英文能力”的问题；二是四六级考试主要是对公共基础英语的考核，因此，学生对金融专业英文术语的把握仍然存在着大量的空白。在这种情况下，要想推行金融专业课程的双语教学，就有必要设立一门重要的前期准备课程———金融专业英语。金融专业英语教学的主要目的，是对拟开设的金融双语教学课程所涉猎的主要英文专业词汇，以及主要的金融实务操作流程进行讲解或描述，培养学生用英文对金融理论与实务进行思维与交流的综合能力。金融英语教学是金融双语教学发展的客观需要，也反过来推动金融双语教学的顺畅运行。

二、金融英语传统教学策略对金融双语教学的制约因素

摘要：首先针对科技金融和科技创新的基本内涵进行了研究，依托现有的研究成果，采取文献综合法并集合了合芜蚌国家自主创新示范区的实际展开了科技金融和科技创新融合发展的研究，并研究了一套可以定量分析科技金融与科技创新融合发展的数学模型，希望可以用来指导促进科技金融与科技创新的融合发展。

关键词：科技金融；科技创新；融合发展；数学模型

合理引导科技金融与科技创新的融合发展，推进科技金融领域的供给侧结构性改革，有利于科技成果的转化以及产业化、战略性新兴产业的发展壮大，也是实现创新驱动的重要保障。合芜蚌国家自主创新示范区属于国家首批促进科技和金融结合试点地区，目前科技创新和科技金融融合发展方面已经产生了一定的实效，但也存在一定的不足，为下一步促进该创新示范区的科技创新能力的提升，深度研究科技金融与科技创新的融合发展具有典型现实意义。

1基本理论研究

1．1科技金融与科技创新

科技金融属于一般意义上的产业金融范畴，一般是指科技产业与金融产业的融合。通常来说，经济的发展依靠科技来推动，科技产业的发展需要金融的推动，而科技产业往往是高风险产业，融资需求比较大，科技产业与金融产业的融合更多表现为科技企业寻求融资的过程。科技金融的本质在于服务实体经济，推动科技创新以实现社会发展，同时必须要守住不发生系统性金融风险的底线，要识别并且控制住科技创新带来的风险，更多科技创新带来的需求活力需要构建科技和金融结合的生态氛围。所以，科技金融的发展同科技创新的发展拥有紧密的关系。近些年也开始针对科技创新与科技金融的融合发展进行了研究。不过大部分研究成果主要集中在政策措施方面，是以宏观视角来分析科技金融与科技创新的融合。当然也有部分研究重点集中在实证研究方面，这些研究成果主要围绕各个省的面板数据来构建时空模型，并通过模型来对科技金融投入与科技创新的关系进行实证研究，比如张玉喜等人就通过研究2004年～2012年中国30个省（市、区）的数据建立了静态和动态面板数据模型来进行实证研究，指出短期内科技金融的投入与科技创新存在显著的正相关关系，长期的金融投入对科技创新的作用则不是很明显。汪发元等人的研究同样结合相似方法针对长江经济带的数据进行实证研究，探索了科技创新、金融投入在区域出口贸易技术水平方面的共同作用。

1．2科技金融与科技创新融合机理研究

一、引言   我国的金融市场在不断地演变，直接融资比例显著提高，企业发债增长较快。从图1可清楚看出1986—2011年我国每年的实际新增的融资金额，包括了商业银行新增贷款、各类债券和股票的筹资额。其中每年新增贷款额一直都是遥遥领先，2009年接近10万亿，达到最高值。随后其发展势头有所减弱，2011年新增贷款减少至7．5万亿。而债券类以及股票筹资的发展速度有所提高。尤其是债券市场，2000年以后一直保持着大幅度的增长，2005年企业债发行额突破1000亿，2009年又超过了1万亿大关，2011年企业债发行额增长到2．3万亿;国债和金融债的总和早在1994年就超过了1000亿元，到2003年突破了1万亿元大关，2011年国债和金融债发行额增长到4万亿;同时，股票市场近10多年也是突飞猛进，2000年筹资额突破1000亿，且增速明显，尽管2007年爆发了全球性金融危机，其筹资总额也超过了8000亿左右，2010年股票融资额达到最高峰近1万亿，2011年回调至7017亿元。1986—2011年，企业债券每年的发行额和其他金融市场融资的比率有何变化趋势，它们关系如何?图2给出了明显的答案:从整体上看，这三条曲线都成U型，这和企业债券的发展历程吻合，1986—1992年是企业债券初步发展时期，1993—2004年为调整萎缩期，2005—2011年飞速发展壮大期。企业债券发行额和当年新增贷款比率的曲线直接反映了我国债务结构，它位于三条曲线的最下方，体现我国银行贷款的主导地位，而在2011年企业债券对当年新增贷款的比率超过0．3，表明企业债券在债务结构中已占有一席之地;企业债券发行额和国债金融债发行额的比率曲线严格说是两个U型构成，1986—1992年第一个U型，1986年和1992年企业债券发行额对国债金融债发行额的比率超过了1，即企业债的发行额超过了国债和金融债的总和。但为了保证国债和金融债的顺利发行开始控制企业债的发行，2000年企业债券发行额对国债金融债发行额的比率接近“0”，2005年快速拉升，2009年逼近1，随后2年国债金融债大幅增发，使得企业债占比稍微有所回落，故1992—2011年是其第二个U型;最上面是企业债券发行额和当年资本市场(股票和债券)的比率曲线，这反映了企业在资本市场融资工具的选择。企业债的发行最初早于股票，融资额占优。但1991年深沪交易所成立后，股票市场迅速发展，其融资额就一直超过企业债。直到2008年才翻转过来，当年企业债券发行额占资本市场的比率超过了0．6，2011年企业债券发行额大幅超过股票融资，占资本市场融资额的0．76。总体上讲，在20多年的金融改革历程中，我国的债务结构经历了一个U型的变化轨迹，这种变化的内在规律是什么?它和整体的宏观经济因素和金融市场结构有何关系?下面通过时间序列来实证分析。   二、理论分析及研究假设提出   (一)国内外文献评述   国外不少学者认为融资结构与宏观经济因素有关。有些学者从理论上进行了研究。Corcoran(1977)［1］以及DeAngelo等(1980)［2］从理论上解释了通货膨胀导致更多的负债:因为通货膨胀降低了负债的真实成本，在通货膨胀期间对公司债券的需求上升。另一方面，如果随着通货膨胀的下降公司债券收益相对高于股票收益，公司债券的整体需求上升。Leland(1996)［3］认为，利息率和通货膨胀的变动扭曲了税收利益和破产成本，因此影响最优融资结构。更多学者则通过实证研究来说明债务结构与宏观因素的关系。   1．利率和通货膨胀率。Graham与Harvey(2001)［4］调查发现1/3美国制造业公司的财务总监在作债务决策时考虑了诸如利率和通货膨胀等宏观经济因素。Nejadmalayerz(2002)［5］运用Prohit模型分析宏观经济因素影响公司的融资选择行为发现:(l)利率期限结构影响公司资本结构;(2)随着短期国库券收益的上升，公司更可能发行债券而非股票;(3)随着长期国库券收益上升，公司发行债券的可能性上升;(4)随着通货膨胀的上升，公司发行债券的可能性下降。Jinwoo与Catherine(2002)［6］运用美国1967—1988年的相关数据，检验了利率、股票市场回报率对股票及债券发行的影响。发现利率的降低，会使债券发行量提高;在短期，债券发行量的提高会使股票发行量反方向变化。   2．股票市值、银行贷款占GDP的比率和GDP增长率。Booth等(2001)［7］采用发展中国家和发达国家的混合数据，将多个宏观经济变量与债务结构之间的关系进行了横截面分析，得出了制度特征与总债务结构关系的结论。他们分别以总负债比率、长期账面负债比率和长期市场负债比率为被解释变量，以股票市场价值/GDP、银行总贷款/GDP、实际GDP增长率、通货膨胀率和Miller税收项目为解释变量。研究发现:(1)这些变量可以解释17个国家总负债比率27．5%的变化，16个国家长期账面负债比率22．4%的变化，14个国家长期市场负债比率25．8%的变化;(2)股票市场价值/GDP与杠杆负相关，表明当股票市场越发达，企业具有更多的融资选择权，从而可以减少负债融资的使用;(3)银行贷款/GDP与杠杆正相关，表明更发达的负债市场与更高的私人负债比率相关;   3．宏观经济周期。Jo?oA．C．Santos和AndrewWinton(2008)［8］引入了宏观经济周期对债务选择的影响。传统理论认为银行拥有借款人的私人信息从而可以通过更高的利息获取信息租金，因为这种信息独占增加了借款人的风险，而银行利用信息优势在经济衰退期间向借款企业提高利率。他们在控制了风险因素、企业和贷款的特征之后，通过比较了单独依赖银行的借款人和可以公开发债的借款人的各自银行在经济衰退期间的贷款定价，得出如下结论:第一，在经济衰退期的银行贷款利差要高于经济景气时银行贷款利差。第二，经济衰退期间拥有公开发行债券渠道的企业贷款利率增幅要小于没有债券融资渠道企业贷款利率的增幅。   4．金融市场发育和经济发展水平。Demirguc-Kunt与VojislavMaksimovic(1999)［9］的实证研究表明，企业采用外源融资与一国的银行体系和债券市场的发展具有正相关。债券市场和银行体系影响企业获取融资的方式是不同的，特别是在金融发展水平较低的情况下更是如此。债券市场的发展与长期融资密切相关，银行方面的融资则更多与短期融资关系密切。相比银行贷款而言，企业债券的发行需要更发达的金融市场:首先是借债方和投资方之间的信息不对称程度相对较低，从而使公众投资者能够方便地、低成本地获得公司经营和财务信息，投资银行也能够将信息标准化地传递。如果企业的财务和经营信息很难向公众有效传递，则需要银行通过内部信息来监督企业(Allen与Gale，2000［10］)。其次是存在大型的、盈利的、有声誉的企业，一方面这些企业能够承受债券市场的固定成本，有效降低融资成本;另一方面公司的风险小而降低了违约率，能够提供债券市场的有效供给。最后是存在大量的机构投资者，如保险公司和养老基金等，这些机构对公司债券品种存在持有偏好，从而提供有效的市场需求。因此，从经济发展阶段与企业融资方式来看:经济发展初期适宜银行为主的金融体系，经济成熟后则适宜市场为主的金融体系。#p#分页标题#e#   (二)研究假设   根据上述理论，本文着重分析相关宏观变量和债务结构的关系并提出相应的研究假设。被解释变量债务结构指每年企业债券融资额占贷款融资额的的比率或者企业债券融资额占总债务融资额的比率，具体计算指标见表1。   1．利率。银行贷款偏重于短期债务，企业债券主要是长期债务。短期贷款会面临较高的利率风险，因为借款人必须对续借的贷款支付新的市场利率。而对续贷支付较高利率的风险提高了企业破产和财务困境的期望成本。当债务的到期期间缩短时，企业前景的不确定性将导致名义利率的所有三个组成部分(基础利率、违约溢价和通货膨胀率)都会提高。由于必须对续贷支付新的基础利率，这是使用贷款的借款人将承担的利息率风险的一部分。而且，如果企业使用占比较多的短期债务来提供资金，则违约溢价的波动将更大，这种利息率风险严重地威胁到贷款人。最后，如果通货膨胀率变化得非常快，对续借的短期债务支付的利率会是极端不确定。于是，对一个严重依赖短期贷款的企业而言，与通货膨胀相联系的利息率风险也会较大。总之，市场利率偏高时或处于上升通道时，企业将会配置更多长期的企业债券。我国的贷款利率和债券利率在大多数时期受到严格管制，直到最近几年才有所放松，中国人民银行规定的1年期存贷款利率是基准;1987年和1993年《企业债券管理暂行条例》规定了企业债券的发行利率不得高于银行同期存款利率的40%，这造成债券票面利率低于同期的贷款利率。如果1年期贷款利率较高，企业会多选择发债来降低融资成本。如果企业预期央行未来加息，也会有更多企业选择债券这种长期债务来规避利率风险。因此，本文提出:假设1:我国债务结构和利率成正比。   2．金融发展水平。金融发展深化程度指标国际上通常用戈氏和麦氏指标从总体上衡量。前者是戈德史密斯(1969)提出的金融相关比率，指“某一时点上现存金融资产总额与国民财富之比”，用于衡量一国的经济金融化程度。戈氏指标的完整表达式:FIR=(M2+L+S)/GDP，L为各类贷款，S=债券余额+股市流通市值+保费，债券余额=国债余额+企业债券余额+金融债券;后者是麦金农(1973)运用货币存量与国民生产总值的比重作为指标，衡量一国的经济货币化程度，常简化为M2与GDP之比。显然，戈氏和麦氏指标的区别在于，前者分子中增加了L和S，与麦氏指标只注重金融负债相比，戈氏指标同时考虑了金融负债和金融资产，因此戈氏指标更全面的反映了我国的金融发展水平。为了充分反映一国的金融发展水平，本文分别选取这两个代表性的指标进行分析。一国金融的发展往往伴随着金融结构的转变，由银行间接融资为主转化为直接融资占比越来越高，企业债券市场会越来越发达。因此，本文提出:假设2:我国债务结构和金融发展水平成正比。   3．股票融资。根据优序融资理论表明:企业优先偏好内部融资，其次是债务融资，最后才是股权融资。而我国上市公司则存在显著的股权融资偏好(陆正飞和叶康涛，2004［11］)，其次是银行贷款，最后才是发行公司债券。安义宽(2006)［12］认为企业更愿发行股票而不愿发行债券来融资的主要原因是:(1)股票融资是“不用还本”的，一旦发完股票获得资金“一劳永逸”;而公司债券却有到期还本付息的“刚性约束”。(2)在中国现行股票市场发展及监管体制不完善的情况下，公司经理人员既可通过“内部职工股”获得股份，获得一、二级市场股票价格的差价。同时，还可以通过其掌握“内幕信息”与其他方面“操纵市场”获利。而发行公司债券却没有个人获利的机会。(3)多年来，在中国各地政府都把上市公司当作本地企业的形象，竭尽全力支持上市公司的背景下，公司一旦上市，公司的高管人员在工资待遇、职权范围、费用支出方面都将得到明显提高或改善。与此相比，发行公司债券，除了募集资金外，公司高管人员很难从中获得个人好处，反而有还本付息的压力。因此我国企业偏好于股权融资而冷落债券融资。基于此，本文提出:假设3:我国债务结构和股票融资比率成反比。   4．国债融资。凯恩斯主义主张通过增加政府支出和削减税收来刺激需求。无论是增支还是减税，财政赤字均难以避免，赤字资金来源主要通过发行国债来弥补。自改革开放以来，除1985年外，我国财政每年都有赤字。财政赤字主要是通过发行国债解决的，替代了直接向中央银行进行透支和借款。不过，我国的国债资金除用以弥补财政赤字，还大量用于基础设施建设、技术改造、农林水利设施建设、环境保护等领域［13］。这样就在一定程度上对企业债券的融资有挤出效应。特别是企业债券曾长期实行发行额度审批，主要用于国有大中型企业的固定资产投资。有的年份甚至强调要优先保障国债的顺利发行，这样企业债的发行额度就会缩减。基于此，本文提出:假设4:我国债务结构和国债融资比率成反比。   5．银行贷款。从债务工具来讲银行贷款和企业债券拥有各自的比较优势，由于每个市场上主导的治理机制都有很大不足，所以企业选择不同的金融契约产生了信贷市场与企业债券市场的替代性。同时，由于企业债券市场有独立的信用评级制度，发债企业各种信息的公开披露，投资者在市场上的选择行为会产生一种“溢出效应”，即银行通过观察企业债券的评级和债券价格的波动就可以推断企业的质量，从而更好地做到对借款人分级，节省信息甄别成本，提高贷款质量。反过来，如果一家企业频繁获得银行贷款，基于银行的审慎行为和专业化能力，投资者可以判断企业的质量。对发债有“溢出效应”。这样，投资者和银行在市场上的投资策略分别产生了正的外部性，导致债券市场和信贷市场的共同发展。库珀等人认为，如果某当事人的战略选择增加了其他当事人的最优战略，那么就存在一种互补关系。我国的企业债券和银行贷款到底是替代还是互补关系?由于我国的信用评级制度不完善，加上担保债券是发行主体，债券评级的信号效应不显著。从前面的图表可清晰的看出:银行贷款占金融资产总量的比率不断下降，而企业债券占金融资产总量的比率不断上升，因此我国的企业债券和银行贷款是一种替代的关系。基于此，本文提出:假设5:我国债务结构和银行贷款融资比率成反比。#p#分页标题#e#   6．银行市场集中度。Cestone和White(2003)［14］研究发现，银行信贷市场集中度的上升会导致大银行占有更大的市场，信贷市场的竞争性越差，即银行间的竞争水平越低，银行就越没有动力给新借款者提供贷款。随着银行信贷市场集中度的上升所导致的信贷供给的减少和贷款利率的提高会对所有的公司造成负面影响;同时银行业的垄断程度越高，银行对贷款企业的谈判能力越强，这样银行就会在很大程度上控制贷款企业，抽取租金［15］。质量好的企业为摆脱大银行的控制，会积极寻求公开发债。本文的银行信贷市场集中度用CR4来表示:即四大国有商业银行的信贷规模占全部信贷规模的比例，1989年之前，银行信贷几乎为四大银行所垄断，此后才出现四大国有银行之外的银行的信贷数据，中国银行信贷市场集中度一直处于下降的趋势，1989年为0．87，属于典型的寡占Ⅰ型的市场结构，到2008年为0．48，属于寡占Ⅳ型，尽管中国银行业市场集中度有较大的下降，但直到目前为止，四大银行的垄断格局并没有变化。因此，本文提出:假设6:我国债务结构和银行业的集中程度成正比。   三、实证设计   (一)变量选择与样本数据说明   1．变量的设定。见表1。   2．样本数据。本文样本区间取自1986—2010年共25年数据，1986—2008年的宏观金融数据来自《中国统计年鉴(2009)》《中国金融年鉴(1991—2009)》，2009—2010年数据来自中国国家统计局网站、中国人民银行网站以及中宏网相关数据。   (二)方程的设定及结论   根据上述理论分析，本文建立一个回归与时间序列的模型来分析债务结构的影响因素:DSt=C+β1RATEt+β2FIRt+β3STOCKt+β4PDEBTt+β5LOANt+β6CR4t+μt虽然从1982年企业就开始自发地进行债券融资，不过直到1986年才有具体的企业债券统计数据，由于统计资料的限制，本论文能够收集的样本数相对较小。但从一般经验来看，当n－k≥8或者n≥3(k+1)时t分布比较稳定，检验也比较有效(其中，n为样本数，k为不包括常数的解释变量的数目)。而本论文的样本容量满足了这个模型估计的基本要求。本论文用Eviews6．0统计软件进行回归分析，结果如表2所示。   结果中徳宾－沃森d统计量(DW值)均处于置信度1%时无一阶自相关的区域内，表明接受无序列相关的零假设;关于异方差现象，以上结果是以残差绝对值的倒数为权重采用了加权最小二乘法(WLS)而得来的，并对该结果进行怀特检验表明已不存在异方差现象。从实证结果来看，复判定系数R2)接近于1，说明模型拟合得较好。RATE、STOCK、PDEBT和LOAN的t检验值在四个方程都超过了置信度为5%的临界值，显著不为零。企业债券融资占比和利率显著正相关，表明短期的基准利率上涨时，企业更偏好发行票面利率比银行贷款利率低且期限较长的企业债券来降低融资成本，假设1得以证明;企业债券融资占比和金融发展水平显著正相关，我国金融发展水平的深化伴随着债券市场20多年的高速发展。企业直接发债比率越来越高，符合假设2;股票、国债和贷款的融资占比同企业债券的融资占比成显著负相关，表明在我国资本市场中，股票是企业发债筹集长期资金的替代品。在严格管制的债券市场，国债的发行会显著挤压企业债券的发行额。而企业是发债还是贷款都是企业债务结构的选择。因此，实证结果验证了假设3、假设4和假设5;实证结果表明银行的市场集中度和企业债券融资占比正相关，方程式(1)和(2)显著，而方程式(3)和(4)不显著，体现了高度垄断的银行信贷市场会迫使企业寻求直接发债，摆脱银行的租金抽取降低债务成本。假设6也基本得到验证。   (三)稳健性检验   为了检验方程(1)是否具有协整关系，本文运用单位根检验。这里采用ADF检验，运用Eviews6．0对变量及残差进行平稳性检验。在ADF检验中，本文采用最优滞后期选取的标准，在保证残差项不相关的前提下，同时采用AIC准则，作为最佳时滞的标准，检验的结果见表3。上述7个变量均是一阶单整的，即是I(1)的，并且其对应的残差项不存在一阶单整。表明方程具有一阶协整关系，原方程的回归结果是稳健的，其实证结果可信。作者对DS2、DS3、DS4和其对应的变量及残差同样做了ADF检验，结果和上面类似，表明方程的回归结果稳健。   四、结论与建议   我国长期以来以间接融资为主，直接融资不发达，企业资金来源过度依赖银行贷款，金融风险聚集于银行体系。但资本市场的发展使得企业直接融资规模占比接近1/3。2011年企业发行债券22582亿元，发行股票7017亿元，新增贷款74714亿元，债券和股票成为继贷款之后的企业重要融资渠道，尤其是企业债券已经成为第二大融资平台。银行贷款在企业融资比率中正逐步下降，中国正在经历“债务结构”的转型。   本文通过对我国宏观债务结构的影响因素进行时间序列实证研究，验证了理论假说，解释了我国整体债务结构演化的内在规律。我国基准利率越高，企业债券融资比率越高，这符合长短期债务的利率期限结构;我国债务结构和股票融资比率成反比，说明我国股票市场对企业债券市场的替代作用，直接导致了上市公司用股票融资来替代长期债务融资;银行贷款是我国企业最主要的债务工具，银行不仅在短期债务融资上占有主导优势，而且也承担了大部分企业中长期债务的融资，挤压了企业债券发行的空间。因此我国企业债券融资比率和银行贷款融资比率成反比。银行信贷市场集中度的上升所导致的信贷供给的减少和贷款利率的提高会对贷款企业造成负面影响，银行对企业的谈判能力越强，从其抽取租金越多。质量好的企业为了摆脱大银行的控制，会积极寻求公开发债;我国政府强调要优先保障国债的顺利发行，这样企业债的发行额度就会缩减，对企业债券的融资产生了一定的挤出效应。   企业债券市场近年的发展证明大力发展企业债券可以改善中国金融市场的融资结构，降低金融系统的整体风险。因此，我国要优化债务结构，提高直接融资比率，应继续将企业债券作为提高直接融资比例的主渠道。一是从产品属性看，股权融资适于筹集核心资本，债务融资适于解决流动资金，两者是互补关系;而在债务融资中，公司债券与银行信贷可以相互替代，是直接融资中的主要债务融资工具。二是债券市场发展周期与股票市场的涨跌交错，发展债券融资有助于熨平资本市场周期，保持直接融资规模的稳定。#p#分页标题#e#