股权优化方案范文1
关键词：股权激励 管理层 影响 积极 局限
股权激励是指企业通过多种方式让企业的员工拥有本企业的股权或者股票，让员工享受到企业发展的利益，从而在公司的所有者和员工之间建立一种激励和约束的机制。它是一种让经营者等获得公司股权，赋予经营者得以以股东的身份参与企业的决策、分享企业发展的利润、承担企业发展的风险，从而让员工和经营层得以为企业的长远发展而努力。目前国内很多公司都开展了股权激励方案，国家也非常重视规范企业的股权激励方法，例如中国证监会在2006年1月4日颁布了《上市公司股权激励计划管理办法》，同年9月30日，国资委和财政部联合下发《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》。当然股权激励方法有明显的优势，但是在具体的操作过程中也要了解它的风险，这样才能够更好地推动企业的股权激励方法。
一、股权激励模式和内在机制分析
股权激励方案在国外非常流行，在美国有2万家以上的企业实施了股权激励方案，涉及到300万的员工，世界前500强的工业公司有90%以上都采取了股权激励方案。这些企业的所有者希望能够通过股权激励的方式将股东和经理层的利益统一结合在一起，防止经理人员短视行为以减少内部人对股东利益的侵害。
（一）股权激励模式的简要介绍
常见的股权激励方式有虚拟股票模式、股票增值权和限制性期股模式。下面本文对这三种模式进行简要的介绍。虚拟股票模式是指以股票期权为基础的虚拟股票激励方式，企业通过设计一个内部价格型的虚拟股票作为依据实施股权激励方案。该期权是员工在将来的一定期间内以一定价格购买一定数量的股票的权利。员工在这个期间内可以行使或者放弃这个权利，虚拟股票可以让员工享受一定数量的分红和股票升值，但是员工没有股票的所有权，没有相应的表决权，在员工离开公司的时候该股权自动失效。股票增值权是所有者授予员工一定数量的名义股份权利，员工不必为这部分股权支付现金，行权后员工可以获得现金或者等值的公司股票。公司会在期末定期计算公司每股净资产的增量，以此乘以名义股份的数量向员工支付相应的收益，员工可以获得相应的现金或者股票。限制性期股模式是指所有者和员工约定在将来的某一个期间内员工可以购买一定数量的公司内部股权，购买价格一般以股权的目前价格为参照，一般员工需要完成特定的目标后才可以抛售手中的股票并从中获益，它对股票的来源、出售的期限、抛售方式等有一定的限制。
（二）股权激励的内在机制分析
公司的股权激励是通过决定是否授予股权、授予对象的选择、授予程度多少的选择、授予后的制约安排等激励公司员工行为的一种制度安排。在现代企业中，公司的内部结构和股权激励是有相互反馈的机制。公司的内在结构，如治理结构会影响股权激励的效果，公司治理结构会影响公司的决策机制、交易机制、监督机制和激励机制，从而影响公司的行为，同时影响公司管理层的行为。而股权激励对公司的影响则主要是建立在委托和人力资本理论之上。委托理论认为公司管理层和所有者有矛盾，通过实施员工的股权激励，可以让企业的员工，特别是让管理层拥有企业一定比例的索取权，从而将管理层和所有者的利益结合在一起，在实践中进行自我约束，实现公司激励和约束的统一。而人力资本理论的观点则认为，企业的股权激励是员工以其智力资本让资本的所有者给予一定的股权激励，并根据股权激励的效应传导机制对自身利益的影响来决定自己的决策和行为，从而影响自己的行为效果，进而影响到公司的决策和业绩。
二、股权激励给企业带来的优势分析
尽管国内的股权激励方案并不成熟，也不尽科学，但是国内企业实施股权激励的热情持续高涨，股权激励也得到了企业家和职业经理人的青睐。实施股权激励对公司而言有众多的好处，笔者主要从员工心态、企业发展、人才挽留和业绩提升等角度进行分析。
第一，实施股权激励方案可以让企业的经营权和所有权相结合，它是通过将经营者的报酬和公司的利益结合在一起，将二者的利益联系起来从而调节管理层和所有者之间的矛盾，通过赋予优秀员工参与企业利益分配的权利，有效地降低经营层发生道德问题的概率，把对员工的外部激励和约束转化成员工自身的激励和自我的约束，从而争取实现企业的双赢。在这种激励模式下，员工的工作心态也得到了进一步的端正，公司的凝聚力和战斗力得到了提升。员工的身份发生了一定的转变，这种转变带动了员工工作心态的变化，员工自己成为小老板让员工更加关心企业的经营状况，极力抵制一些损害企业利益的行为。
第二，实施股权激励让经营者更加关注企业的长期发展。股权激励模式是通过将持有者的收益和公司的经营好坏进行挂钩，希望企业的经营者可以通过自身的努力经营好企业，完成股东大会所规定的预定目标，实现企业的长期发展。传统的激励方式如年度奖金容易让经理人员将自己的精力集中于短期的财务数据，这种指标难以反映长期投资的效益，这种激励方式客观上刺激了管理层的短期行为，而股权激励方式则是更为关注公司的未来价值创造能力，有些股权激励方式是会让经营者在卸任后还可以获取收益，这就会引导管理层如何通过自身的努力让企业获得长远的发展，这样才能够保证其延期收入，这样就会提升企业的长期价值创造能力和竞争力。
第三，实施股权激励模式可以降低企业的激励成本，留住有用人才。如果股权激励方案设计合理，持有人的收益分配和定期行权都是建立在收益增值的基础之上，这样的配比原则可以保证企业的收益高于支出。同时实施股权激励方案可以提升企业的凝聚力，有利于企业的稳定，留住优秀的技术人才和管理人才。实施股权激励机制一方面可以让员工分享企业成长所带来的收益，从而增强员工的归属感和主人翁意识，激发员工的积极性和创造性；另外一方面，当员工考虑离开企业的时候他必须综合考虑股权的收益，从而提升了员工离开公司的成本，实现了企业留住人才、稳定人才的目的。对于未加入公司的优秀人才，股权激励方案也是一种吸引人才的优秀武器，这种承诺对新员工带来了很强的利益预期，有较强的吸引力，从而可以让企业聚集大批的优秀人才。
第四，实施股权激励可以实现对员工的业绩激励。作为一种长效的激励方案，股权激励让员工所享受到的认同感是其他短期激励工具无法比拟的，它也可以降低企业的即期成本支出。实施股权激励方案后，企业的管理者和技术人员成为了企业的股东，他们可以享有企业的利润，经营者也可以因为企业业绩的好坏而得到相应的奖惩，它可以提升关键员工如管理层和技术员工的工作积极性，从而主动去为企业创造价值，激发其潜力的发挥。这种激励可以激发员工的创造力，从而优化企业的商务模式、管理创新和技术创新等，进而提升企业的竞争力和创造性。
三、股权激励实施存在的障碍和风险分析
由于国内资本市场和产权转化市场的不发达，国内企业实施股权激励都是属于初创型实验，在具体的实施过程中存在种种的局限，这种局限也容易影响股权激励方案给企业带来的优势发挥，从而造成股权激励方案的风险。
（一）股权激励模式容易面临较大的股市变化风险
股权激励在推动的时候很大程度上受制于股市的变化，企业的股价高低并不能够由经理层控制，它取决于宏观环境和微观环境的共同影响。我国的资本市场投机性强，很多时候公司的股价并不是公司业绩基本面的反映，这样以股价或者净资产的高低决定激励对象的收益升值基础存在较大的风险，这种定价基础容易造成价值失真，股权激励的公正性和准确性都存在较大的问题，这样股权激励就无法起到应有的长期激励效果。
另外，这种股市风险还会造成企业和经营层过多地支付了没必要的成本。由于股市的不确定性较大，这种不确定性容易造成股票的价格波动较大，致使企业的股票真实价值和价格不一致，在牛市的时候，企业有可能需要为高层支付高额的费用；在熊市的时候，期权的持有者到了规定的时间但是尚没有出售时股价就跌到了行权价之下，持有人就需要同时承担行权后的税收和股价下跌等损失。这种不确定性对所有者和经营者都有风险。
（二）股权激励中实际操作存在的问题
这种问题主要有员工进退机制、员工购买股权的资金筹措、公司价值的评估等，由于国内的企业在股权激励方案的设计上考虑不周，容易出现一定的问题。
首先是员工作为股东进退机制的问题。公司的经营管理层和员工是不断发生变化，在一些行业员工流动性较高的时候企业经常需要面临管理层变动、员工变动的问题。根据员工持股计划的设计，离开公司的员工需要退出股份，新进的员工要持有相应的股份，但是在一些非上市公司中，这种进退机制较难理顺。一些公司的性质不同也会影响股东进出的设计，在具体的操作上会较为复杂，容易出现问题。
其次，我国企业的员工在行权的时候需要提供一定的财务支持，特别是在一些国有企业，难以以非现金的形式完成行权，企业员工难以实现行权也导致股权激励效果不明显。企业为了解决这种问题一般会采用借款融资的方式解决员工行权的难题，这种借款方式一般是通过股权质押的方式，这就需要公司内部的股东同意，也需要银行的支持，如果缺少这些条件就会影响公司股权激励计划的实施。
再次，公司价值的评估也存在一定的问题。由于我国的资本市场和产权转化市场并不完善，上市公司和非上市公司的价值难以评估，很多公司是以净资产作为评价的标准，净资产的处理容易受到会计处理方法和其他人为的影响，从而不能够真实地反映公司的长期价值，这样也就难以对经营者的业绩作出合理的评价。
当然，公司的股权激励本身是有很好的优势，但是在具体的实施过程中需要企业克服障碍，这样才能够真正发挥好股权激励的优势，从而推动企业和经营者的良性互动，推动企业战略目标的实现。笔者以此为探讨对象，希望能够对相关的行业和企业有所帮助。
参考文献：
[1] 徐宁．上市公司股权激励方式及其倾向性选择――基于中国上市公司的实证研究[J] 山西财经大学学报，2010年第3期.
股权优化方案范文2
一、公平与效率：国有股减持操作的基本原则
从近年来讨论的情况看，人们谈论较多的减持操作原则包括维护我国证券市场稳定发展、实现国有资产保值增值、保护投资者利益以及减持方式多样化、减持定价市场化，等等。这些原则当然都是不错的，但问题在于，强调的减持原则过多反倒会顾此失彼，失去对实践的指导意义。笔者以为，从可操作性上考虑，可将上述原则简化为公平与效率这一基本原则。国有股减持涉及当事各方切身利益，公平原则是必须遵循的首要原则。“公平”在经济学中虽然颇有争议，但它终究是一个利益分配问题。在国有股减持中，公平原则体现在市场各参与主体经济利益的损益上，它的最低要求是，国有股减持不应当仅使其中某一方受益而使另一方受损，其较高要求则是实现各方多赢。“效率”是经济学中广泛使用的概念，一般而言，效率指对经济资源的充分利用与合理配置。效率原则体现在国有股减持操作上，就是要求所选择的减持办法应简便易行，能够在相对短的时期内完成预定的减持目标。因为很显然，国有股减持目标完成的程度与时间长短，同中国资本市场的效率乃至国民经济整体效率是密切相关的，因而，尽早完成预定减持目标便是效率原则的第一要求。因此，如果一种减持办法是公平而有效率的，那么它一定是保护了国有资产所有者和投资者双方权益的，因而它也必定有利于中国证券市场当前和长远发展，并能够极大提升中国证券市场的功能与效率；而强调多样化减持方式和市场化定价的原则，也旨在通过多种减持方式结合和市场机制在定价中的作用，实现国有股减持操作的公平和效率，可见公平与效率原则是可以涵盖上述各项原则的。从深层次上讲，效率与公平是市场经济产生、发展与完善之本，是人类社会追求的永恒价值，因而是公认的经济学规范分析的基本准则，它完全可以也应当作为评价和判定不同减持办法优劣的基本原则。
依据公平与效率原则，本文对不同国有股减持方案进行了分析评价。其所用资料来源于2001年12月中国证监会对社会各界提出的国有股减持方案的汇总整理结果，并基本上依照证监会对这些方案所进行的七个类别的划分。
二.从公平与效率视角看有关减持方案的缺陷
1.股权调整类方案。股权调整类方案即在对国有股内在价值进行评估的基础上，通过对国有股缩股或对流通股扩股的方法，使得国有股成本与流通股价格相接近，从而在保障各方利益的条件下实现国有股上市流通。由于缩股或扩股改变了公司股权结构，故称此种方案为股权调整类方案。股权调整类方案力图先行解决国有股与流通股的“同股同价”问题，以便实现两者的“同股同权”，使国有股具备上市流通资格；同时股权调整有利于改变上市公司“一股独大”的不合理股权结构。“缩股流通”是该类方案中最有代表性的建议。所谓缩股流通，即按照某一比例（如按照公司成立时国有净资产折股价格与股票发行价格的比例）合并国有股份，使合并后的国有股在二级市场流通（减持）。缩股流通首先遇到的问题是操作上难度大——上市公司大多进行过增资配股，这给计算两种价格的比例造成了困难；如果公司进行过分红派息或送股，则上述计算将更加繁难。缩股流通的第二个问题是缩股以后上市操作的问题，可以预料的是，缩股以后的国有股成本依然会与股票市价存在较大差异，于是我们不得不重新回到问题的起点——寻求适宜的国有股上市操作办法。可见，“缩股流通”在效率和公平方面存在明显缺憾。扩股方案即按照国有股评估值与流通股市价的比例，对流通股东实施送股，送股后国有股可在二级市场流通。显然，扩股同样面临缩股时所遇到的计算上的难题，因而在效率方面同样不具有可行性。
2.开辟第二市场类方案。开辟第二市场类方案指国有股先在A股以外的市场如专门建立的法人股市场、原有的NET和STAQ市场以及场外交易市场（三板市场、四板市场）等进行交易和减持，经一段时期后最终实现这些市场与A股市场并轨。以第二市场作为国有股减持的过渡市场，可以减少对A股市场的冲击，有利于实现国有股和法人股逐步平稳上市，也有助于规范公司产权转让行为。但开辟第二市场也存在明显不足：（1）减持期将旷日持久，不符合效率性要求，A、B股市场合并遥遥无期就是明证；（2）建立第二市场可能产生另类问题，比如诱发企业股票投机炒作等，这在原STAQ系统和NET系统已见端倪。一个B股市场业已给中国股市带来了诸多后遗症，开辟第二市场的建议理应慎重加以对待。
3.预设未来流通权方案。预设未来流通权方案以统一规定的某一时日的公司股票市价，加上一定“加价幅度”（50％或50％以上）后作为国有股的“流通底价”，俟该股票市价升至“流通底价”之上时，国有股即可上市流通。从理论上讲，这种方式可以在国有股减持中实现各方多赢，但其可操作性可能较差：（1）很明显，相当数量公司的股票市价的较长时期甚至永远不会达到预设的“流通底价”之上，于是这些公司的国有股减持之日就将“可望而不可及”。（2）此种减持方式无疑给高抛低吸者提供了可乘之机，它会助长股市投机行为，不利于证券市场健康发展。可见预设未来流通权方案不能满足公平与效率的原则要求。
4.基金类方案。在香港特区政府采用盈富基金模式成功减持“官股”经验的启发下，许多人推崇以基金方式减持国有股的方案。所谓基金方式即所减持的国有股先由基金承接，基金视市场状况逐步实现其上市流通。基金类方案的优点在于将国有股减持的行政式运作转变为市场式运作，通过国有股长期渐进上市分散减持的负面影响，且基金持股也有助于公司法人整理结构完善，但该方式的致命缺陷是有悖于公平原则：如果基金是面向社会发售的，那么如何保护流通股东利益？不能保护流通股东利益自然谈不上公平；如果基金是面向流通股东发售的，也存在国有股减持结构与流通股东持仓结构不一致的问题，这种不一致必定造成流通股东损益不均等并诱发投机套利行为。香港“官股”与国有股有诸多本质差异，盈富指数基金也不同于一般的共同投资基金，照搬盈富基金模式减持国有股实非明智之举。
5.其他类方案。在其他类方案中，资产证券化和将国有股划拨给社会保障基金两种方式虽然具体操作不同，但它们都与基金类方案类似，其通病也皆在于不能有效保护流通股东利益。不能满足公平原则要求的方案肯定不具有可行性。
三、国有股配售方案的优点与不足
配售是1999年国有股减持试点提出的方式，其基本做法是，国有股东按一定比例和价格将公司国有股份转让给流通股东，转让后的国有股可以上市流通。1999年试点虽然受到批评，但事实上，人们批评的并不是配售这种方式本身，而是国有股持股单位“钻”试点方案中某些规定不严密的“空子”的行为。从最初的反映来看，不但各界人士对该方案一致给予好评，而且10家减持预选公司股票价格均有较大涨幅，这说明1999年方案还是颇受欢迎的。该方案提出的在每股净资产值与10倍市盈率之间确定减持价格的思路是可取的，采取向流通股东配售的方式减持国有股更是一项有意义的创新。从公平方面来看，该方案不只有效保护了流通股东的利益，国家更是最大的赢家——既能够达到国有股减持的目的，又可以实现国有资产保值增值；既维护了股市稳定发展，为国有企业改制上市提供了更大市场空间，又增加了政府税收——在公平的基础上实现了多赢局面。以配售方式减持国有股，减持的差价收益由流通股东享有，排除了“局外人”投机套利的可能性，这有助于增强股民投资信心，也弱化了减持所带来的股市波动。从效率方面看，对大多数上市公司来说，若按照1∶1左右的比例进行配售，则不但减持目标可以一步到位，而且能够使虚高的市盈率下降至合理水平，有利于降解潜在风险，增强中国证券市场的功能和效率。可见，配售不失为减持国有股可行的方式。
在笔者看来，1999年配售方案主要有两点不足：
1.以10倍市盈率确定减持的价格上限缺乏科学性。（1）采用市盈率指标作为定价标准有很大局限——市盈率属于静态指标，以其评价公司的投资价值具有一定滞后性；并且市盈率水平依不同公司行业属性和公司特性（如股本规模结构）差异较大，以同一市盈率倍数为价格上限显属不合理。（2）对于基本面良好的公司来说，相对于我国股市较高的市盈率水平，以10倍市盈率作为减持最高限价明显偏低。应当认识，在国有股减持中，高定价固然是不公道，而一味强调低定价也并非可取。低定价不仅减少了国家社会保障资金收入，对国有股东（国家）不公平，而且极有可能引发投国有股减持之机的风潮，最终对股市健康发展不利，对广大股民不利。笔者以为，国有股减持定价应当参照股票市价来进行，因为股票市价在相当程度上包含了公司股本规模结构、行业属性等方面的信息，因而结合市价水平定价必定优于按照市盈率定价。若根据基本面将上市公司划分为好、中、差三类，则以净资产值定价大体上适合于“中”公司，“好”公司应当在净资产值的基础上向上浮动定价，最高者可以达到市价的1/2。而对于“差”公司，它们原本就不应当向社会公众减持国有股，因为这些公司不符合中央提出的“选择一些信誉好、发展潜力大的国有控股上市公司”减持国有股的条件要求。这些公司面临的任务是寻求其他可行方式促进法人治理结构完善，实现公司经营机制转换。
2.以配售方式减持国有股，对流通股东将产生资金压力，这可能成为实施配售减持的制约因素。这一问题恰可以采取权证类方案的认股权证的办法来解决。认股权证的基本思路是，按国有股减持比例向公司流通股东发行认股权证，权证持有者享有按预定减持价格认购国有股的权利。认股权证发行后可以上市流通，这样，资金短绌的流通股东可以通过出售认股权证的收益来补偿国有股上市带来的损失，而无需实际执行认股权。同时，由于认股权证延迟了国有股认购的执行期限，又可以减缓国有股变现对市场资金需求的压力。由此看来，若能对1999年方案进行上述改进，则由配售+认股权证组合而成的减持方式，当属减持国有股的最佳方案。
四、配售为主、多方（式）结合，促进国有股减持顺利发展
由于上市公司所属行业不同、股本规模与结构方面的差异以及经营业绩上的差别，国有股减持在方式上可以而且应当多样化。笔者认为，除上述配售+认股权证方式外，可选择的其他减持方式主要有：
1.对于因经营业绩和成长性较差而不便进行配售的公司，宜采用协议转让、拍卖等方式减持国有股。场外协议转让是国有股交易的最早形式，它具有交易成本较低、易于操作等优点；而以拍卖方式减持国有股宜于发挥市场机制的作用。如前所述，绩差公司面临的首要任务是完善法人治理结构，采用协议转让或拍卖方式减持国有股，恰好利于矫正“一股独大”状况，发挥公司产权多元化的优势，所以，对绩差公司而言，向法人投资者转让国有股权是优于向缺乏监督积极性的社会公众减持的。同时，不准许绩差公司“享受”配售政策，是对其经营管理不善的一种“处罚”，对上市公司具有激励鞭策作用，也是对公众投资者的有效保护。
2.对业绩优良、现金流充足的公司，可以采用回购、股转债等方式减持国有股。以回购方式减持国有股，在我国上市公司中已有成功的先例，符合条件的公司应继续采用；将国有股权转换为债权，以公司经营盈余逐年偿还债务，同样能够实现国有股的逐步淡出，这些可以作为国有股减持的辅助方式。
股权优化方案范文3
全流通问题不解决，股市预期机制的紊乱状况就不能得到有效矫正，市场也就不可能走向健康的发展与有序的良性循环。解决中国股市的全流通问题不仅极为重要，而且还日益紧迫。根据中国证监会提供的资料，自2001年6月启动国有股减持方案以来，沪、深两市的非流通股不但没有减少，反而在大幅增加。至2003年8月底，市场的总股本从4143.93亿股增加到6239.43亿股，增幅为50.57％；而非流通股却从2609.95亿股增加到4017.79亿股，增幅达53.94％，明显高于市场总股本的增长速度。非流通股数量的迅速增长与长期积淀使得中国股市的内在矛盾变得越来越复杂，运行机制变得越来越扭曲，也使得股市在发展中正在越来越大、越来越快、也越来越明显地偏离现代市场经济的运行轨道和变化趋势。国有股、法人股等非流通股份却是到了该退出历史舞台的时候了。
第一，非流通股的普遍存在违背股份经济的内在要求。股票的本性在于其流动性，不能流动的股票就不是真正意义的股票。非流通股的存在，扭曲了股份经济中“死钱变活钱”与“小钱变大钱”的最重要功能，使得我国股票市场的功能与作用在实践中发生了严重扭曲。
第二，非流通股的比例过大扭曲了上市公司的治理结构。由于上市公司中普遍存在着“一股独大”进而“一股独霸”现象，而且这种“独大”的一股又大多是国有股，因而行政权力与行政机制就可以通过各种途径插手上市公司，使得上市公司在治理结构上呈现出明显的行政化特点，并且大大弱化了股份经济本身所应具有的财产约束功能与利益激励作用。
第三，非流通股的大量沉淀造成了股本泡沫的广泛存在与股票市场供求状况的严重失真。根据我们的统计和测算，从1996年至今，流通股股票的发行价格平均为8.0元左右，而非流通股的折股价格却仅为1.12元左右。同股不同价造成了非流通股在数量与比例上的过度膨胀，通过股票发行这一环节，非流通股股东就不但侵蚀了流通股股东的巨额净资产，而且还在市场上形成了大量的股本泡沫，并进而形成与放大了上市公司中的“一股独大”与“一股独霸”现象。
同时，以大量股本泡沫为前提而测算出的上市公司的盈利能力与股票市场的市盈率也就不可能不出现严重的失实与失真。由于只有三分之一的增量部分才能进入股票二级市场，这又在客观上造成了市场供求的失衡，以三分之二不能流通的股份为前提而形成的三分之一的流通股股票的价格与股本泡沫的叠加效应，不但扭曲了市场的客观性与公正性，而且还使得社会与市场的对股市的评价机制发生紊乱，并在一定程度上成为市场失序的一个诱因。
第四，非流通股的长期延续导致该类股份持有者资产的流失。流动性是股票与股票市场的生命之源，也是现代市场经济中股东正当地实现利益最大化的制度基础。不流动的的股权充其量只能称其为股份而不可能成为股票。同时，不流动就必然流失。在过去的13年中，沪、深股市的上下波幅已达百分之几千，但非流通股股东却只能跟着上下“坐电梯”，既不能根据市场价格的变动套现，也不能在运动中实现资产增值。
第五，非流通股的制度化还使得我国经济中风险资本的退出机制难以实现。增量上市的直接后果是大大制约了场外一级市场的建立与发展，这不但使股票一级市场与二级市场在投资选择、风险与价格波动、风险的承担上缺乏相应的分工而无法形成不同层次的风险承担体系，更为重要的是，股份经济自身的生产社会化一资本社会化一风险社会化一经营社会化过程也在我国股票市场的运行中发生了中断。社会化与市场化的投资体系不能有效形成，就必然导致千军万马挤在场内一级市场与场内二级市场的“独木桥”上，市场的竞争机制与资源的优化配置功能也在这个过程中被大大弱化了。
解决非流通股流通问题的客观性与紧迫性，并不意味着这个过程本身的可行性与平稳性，相反，由于非流通股在我国股市中存续时间过长和累积规模过大，因而解决这个问题就不能不具有相当的复杂性和比较大的难度。
因此，非流通股流通必须有一个合理的制度安排。在这方面，转换价格的框定具有首要的与决定性意义。
转换原则的把握
非流通股流通的制度安排，必须在总体上把握一些基本的原则，即预期机制要明确，定价机制要清楚，转换方式要灵活。具体说来，非流通股流通的制度安排应该把握四个方面的原则：
转换方案宜粗不宜细。非流通股流通的核心和关键都是价格问题，政府需要把握和确定的，只应是转换的定价原则，在这个原则下具体采用何种转换方案，是市场、企业和投资者的事情，应由他们来自主决定，作为个案处理。
转换方式宜多不宜少。由于在l200多家上市公司中，国有股和法人股的数量与结构都不相同，企业进行非流通股转换的出发点和最终目标也各有差异，因而不能用单一的方式来框定整个市场的转换过程。否则，就会出现市场的整体“试错”现象，这就不可避免地会给市场和投资者带来不应有的伤害。在这方面，还是应该更多地发挥市场、企业和投资者的创造性和想象力，从而使转换过程更加丰富多彩。
转换机制宜统不宜分。国有股、法人股和其他非流通股的转换必须统一考虑，即是说，国有股怎么转换，法人股和其他非流通股就也将怎么转换；国有股按什么价格转换，法人股和其他非流通股就也将按什么价格转换；这一部分国有股、法人股和其他非流通股按什么方式、什么价格转换，另一部分国有股、法人股和其他非流通股就也理当按什么方式、什么价格转换。转换的方式可以多种多样，转换的途径也可以千条万条，但不管采用什么方式和途径，其定价基准都必须统一，定价机制也必须同一。
转换价格宜低不宜高。前几次国有股减持的实践表明，高价减持的路子已经不可能走得通，低价转换则是唯一出路。1999年底中国嘉陵(相关，行情)与黔轮胎进行国有股减持，减持价格分别为4.50元和4.80元，当年中期这两只股票的净资产值分别为3.82元和3.08元，减持价格分别高出净资产值17.80％和55.84％，但市场仍然表现出强烈的不接受，最后导致减持方案的夭折。这几次高价减持失败的教训，作为前车之鉴，值得认真地加以反思。
转换价格的框定
非流通股流通价格的确定，应以净资产值为轴心。考虑到净资产值只反映企业的帐面价值而没有考虑到企业的内在价值即盈利能力，而盈利企业与亏损企业的净资产含量实际是不同的，并且盈利水平高的企业与盈利水平低的企业的净资产值的变化也会大不相同，因此，我们的基本思路是：在净资产值的基础上，再加上净资产值与上市公司前三年的平均净资产收益率的乘积，进而得出国有股、法人股和其他非流通股的转换价格。根据这种定价方式，盈利企业的权数将是正的，亏损企业的权数将是负的，盈利水平高的企业与盈利水平低的企业的权数也将是高低不同，这样，乘以权数以后的净资产值既包含了股票的帐面价值，又包含了股票的内在价值即盈利能力，甚至还包含了股票的市场价值因素，因为盈利能力本身就是市场竞争的结果。同时，把净资产收益率作为权数考虑进来，也符合管理层与市场对上市公司盈利能力与发展前景的评价基准，因为上市公司再融资能力的确定都是根据前三年的平均净资产收益率来进行的。举例来说，如果一家上市公司的净资产值是2.50元，前三年的平均净资产收益率是10％，那么这家公司非流通股的流通价格就是：2.50+(2.50×0.1)=2.75元；相反，如果这家上市公司前三年的平均净资产收益率为一8％，那么这家公司非流通股的流通价格就是：2.50+【2.50×(-0.08)】=2.30元。这样的定价机制，可以说是简便易行，一目了然，也符合市场经济中的优质优价原则。
根据沪、深证券交易所提供的资料，至2002年底，沪、深两市加权平均的每股净资产为2.58元，前三年加权平均的净资产收益率约为6.12％。这样，就全国而言，非流通股流通的价格就大致为：2.58+(2．58×0.0612)=2.738元。以这样的价格为基础而制定的全流通方案，如果转换方式处理得当，那么方案的落地与实施就是有把握的。
与由社会公众参与竟价的方案以及其他方案相比，以净资产值为轴心而设计的定价方案具有比较明显的机制优势：此方案的最大特点是简单、明了、易操作，可以把市场中的所有变数都转化为定数。该方案的所有参数都为“过去时”，即以上一年年报的净资产值和前三年的平均净资产收益率为基准，排除了人为因素的干扰；该方案适用于不同层次结构的投资者，每个投资者都可以根据上市公司公布的数据测算出自己所持股票公司的非流通股转换价格，这对于稳定市场与稳定市场预期都具有无可比拟的机制优势。
转换方式的选择
非流通股从不流通转为流通，需要有多种方式和多种形式。概括地说，比较可行的方式有以下五种：
上市公司回购与大股东以股权抵销债务。上市公司用自有资金回购并注销非流通股，是一个值得鼓励的方式与方法。在过去几年中，市场上也有过几次成功的尝试。但由于这种方式受到上市公司资金状况的严重制约，因而很难成为市场上广为采用的普遍方式
非流通股由股权转为债权。对于一些净资产值低于股票面值、资产结构严重不合理以至于负债率过低、因大股东自身的原因致使企业经营陷入困境的上市公司，可以考虑按上述定价原则把全部或一部分股权转为债权，以避免全流通过程中的风险转嫁等不正常行为的发生和最大限度地保护流通股股东的正当权益。
非流通股转为优先股甚至累积优先股。优先股是一种债券化的股票，是现代市场经济中股权形态的一个重要组成部分。它的主要特点是只有优先获益权而没有投票管理权，其股票也不能上市流通。累积优先股则是指当年的利润不够分配时，可以结转到下年继续优先分配。对于一部分关系国民经济命脉特别是像中国石化(相关，行情)这样的超级大盘股，可以考虑按照上述定价原则把一部分甚至全部非流通股都转为优先股甚至累积优先股，以尽可能地减轻全流通过程给市场带来的扩容压力与资金压力。
非流通股向流通股股东配售。非流通股在按照上述定价原则定价后，可以向流通股股东定向地进行配售。这种方式的最大优点，是把全部矛盾都放在市场内解决，并且对流通股股东的现有权益伤害较小。经过除权后，市场的市盈率与股票价格都会大幅降低，这也有利于恢复市场的真实性和拓展市场的发展空间。也正因为如此，配售无疑是一种相对比较容易为市场接受的方案。但毋庸置疑，这种方式也有着比较明显的缺陷：首先，从本质上来说，配售只是一个除权过程，市场的股本没有减少，上市公司的每股税后利润没有增加，除了市场的市盈率大幅降低以外，市场的整体质量并没有明显的提高。其次，配售导致市场上的流通股数量一次性增加过多，市场的承受力与市场的预期机制也都将因此而受到重大影响。第三，配售需要流通股股东继续拿钱来为非流通股的变现“买单”，这会在一定程度上影响流通股股东对转换方案的认同度。第四，大股东一
次性套现后，上市公司可能在一定时期中出现管理真空，在全国范围的企业家市场还远没有建立的情况下，上市公司内部的紊乱机制将会对整个市场产生比较大的负面影响。这是我们在综合考虑市场的机制转换与制度创新过程中，不能不注意的特殊现象。
非流通股缩股全流通。缩股全流通的主要做法是：以一定时期(如上一年或前三年)流通股的平均市场价为分子，以按照上述定价方式确定的净资产――权数价格为分母，相除后得出非流通股的转换率，再根据这个转换率来确定非流通股的转换数量。非流通股转换为流通股后，再利用5年甚至更长的时间来分步上市，以最终完成整个市场的全流通过程。比如，某上市公司的总股本为12452.18万股，其中，非流通股为8599.305万股，占总股本的69．06％流通股为3852.875万股，占总股本的30.94％。前一年流通股的平均交易价格为15.57元，上年底的每股净资产为3．42元，前三年的平均净资产收益率为11．79％，那么，该公司全流通的转化价就为：3．42×(1+11.79％)=3.82元；缩股率就为：15.57÷3.82=4.0759}非流通股转换为流通股的数量就为：8599.305万÷4．0759=2109．7929万股，占缩股后公司新的总股本的35．38％。
缩股全流通的主要优势都可以在该上市公司中尽显无疑：
(1)对公司本身而言，主要是从制度上消除了长期存在的股权分裂问题及其所带来的弊端，控股股东所持股份由原来的69．06％的绝对控股变为35．38％的相对控股，随着转换后的可流通股的逐年变现，上市公司的法人治理结构将有逐渐的和明显的改善，公司的再融资冲动也将随之趋于理性与谨慎，因为在这种情况下，公司的增发与配股都将会给原非流通股股东的利益带来直接影响，使得他们必须权衡利弊，谨慎行事。
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关键词：资本弱化行为 不利影响 税收中性 实证分析 资本弱化动机
一、引言
资本弱化行为作为一种税收非中，是指税收干扰公司筹资融资的方式选择，歧视所有者的资本投入，而偏向于各种形式借款，鼓励负债经营，从而引起资本金在企业资本结构中的地位相对下降的一种现象。因此，对资本弱化行为进行规制目的在于防范关联企业在本国或跨国投资者的避税行为，制止资本弱化对税基的侵蚀效应，抑制投资者对税盾效应的滥用，维护国家税收和税收利益。从20世纪80年代后期开始，西方发达国家都相继建立了防范资本弱化避税的法律规则。然而，从各个国家对防范资本弱化避税的法律规则实施效果看其负面效应不容忽视。资本弱化规则的实施对资本的跨国流入和流出在一定程度上起到了限制作用；会使一国整体资金尤其是信贷资金的配置不足，从而影响一国的宏观经济的良性发展；会使企业以更高的资金成本进行融资，降低了企业的经济效益；无论是固定比率法还是公平交易法因为方法本身的缺陷和实际操作困难，都会造成了税收成本的增加和税收行政效率的低下，加重税负；该规则的实施有可能产生更大的税制漏洞，导致企业更多地规避税收甚至偷税漏税。由此可见，实行资本弱化规则必然对国民经济效率、企业经济效率、税收效率等产生不良影响。税收因此而失去中性，影响国民经济发展并最终影响税源。因此本文认为应该认真反思防范资本弱化避税的法律规则存在的合理性、必要性和可行性。
二、上市公司资本弱化现状分析
（一）上市公司整体资本弱化现象 从资本结构可以得知负债资金比重不断提高，权益资金即不断下降。因此，为了说明问题采用我国上市公司资产负债率的变化趋势来反证分析资本弱化现象。表（1）是我国上市公司1991年至2008年整体平均资产负债率资料。用最小二乘法分析我国上市公司1991年至2008年整体平均资产负债率变动趋势。根据表（1）的时间数列编制最小二乘法计算参数表（2）。根据表（2）求直线趋势yc=a+bt中的参数a与b得到公式1：yc=62.29+0.88t。其中，a=∑y／n=1121.23／18=62.29；b=∑ty／∑t^2=1701.26／1938=0.88并绘制资产负债率趋势直线图（1）。可以发现，当t=0时，yc=62.29表明我国上市公司这一时期最低资产负债率平均为62.29%。参数b=0.88表明，时间因素每变化一个单位资产负债率平均上升0.88%。从图（1）看我国上市公司这一时期资产负债率不断上升。表明负债资金比重不断提高，权益资金不断下降。
（二）上市公司分行业资本弱化现象 为进一步分析我国上市公司资本弱化现象。选择有代表性的三个行业房地产行业，水、燃气和电力生产行业，金属非金属行业债务与股权资本的比率，如表（3）所示。数据表明：我国上市公司负债资金比重不断提高，权益资金不断下降。即资本结构呈现资本弱化现象已经成为一种必然趋势。
三、上市公司资本弱化动机分析
（一）避税动机 按企业所得税法规定，债务利息作为一项费用是计算应税所得额的准扣项目，而股息、红利的支付，不允许作为准扣项目。公司制企业的重复征税就是股息、红利的重复征税所致，即公司所得先要缴纳企业所得税，公司税后向股东分派股息、红利并以现金支付时还要代扣代缴股东的个人所得税；而利息作为收益只是在收益人获取时缴纳投资收益所得税；所以利息不存在重复征税的问题；并且利息预提税的税率（10%）往往比股息预提税的税率（20%）要低，甚至为零。因此，上市公司利用债务融资比利用股权融资会享受到更多的税收利益，出于税收利益的考虑，增加债务资金而相对减少资本资金，提高利息支出而减少股息、红利的支付，采用资本弱化手段进行国际或国内避税。
（二）规避资金转移的法律限制 股权资本资金的转移有严格的法律规定。资本金制度的基本要求是：建立企业必须有法定资本金，并达到国家法律规定的最低数量限额；企业持续经营期间，除国家另有规定者外，投资者不得以任何方式抽回其资本金；投资者按投入的资本金比例分享收益和承担经营风险；企业必须保全投资者所投入的资本。相对于股权资本资金的债务资本资金及其产生利息收益的转移在转移时间、转移地点、转移方式、转移对象、转移金额则基本上属于企业根据需要自行决定。尤其是境外投资者出于自身利益及规避风险随时抽回投资而通过资本弱化方式运作资本。
（三）建立资金池提高资金配置效率 现金池模式是现代跨国公司集中、统一、灵活、高效管理内部各成员资金的有效模式。其业务主要包括集团公司各成员单位资金账户余额上划、成员企业日间透支、主动拨付与收款、成员企业之间委托借贷以及成员企业向集团总部的上存、下借分别计息等。我国一些大型企业集团的资金集中管理模式有收支两条线、内部银行、资金结算中心、财务公司等，实际上也是现金池模式的运用。在现金池内，集团公司和其子公司身份是委托借款人和借款人。子公司资金不足时在现金池里透支即贷款，要支付利息；反之，子公司资金多余时在现金池里存款即放款要收取利息。从而实现了企业集团资金内部市场化，降低了资金交易成本。使集团资金管理更加科学和资金内部流通更具效率。为了建立资金池关联企业资金资金结构就会发生债务强化而资本弱化现象。因为只有关联企业债务资金才符合资金池对资金的要求。
（四）资本结构优化考虑 债务资本对资本结构优化的主要作用包括：（1）可降低资金成本。从资金成本的计算公式与结果可以发现，债务资本的资金成本明显低于权益资本，所以在一定条件下，债务资本比重增加会降低权益资本在资本结构中的比例，从而降低企业的综合资金成本。（2）增加资本结构的弹性。根据国家有关不同性质资金进出企业的规定及企业筹融资实践可以看粗，债务资本筹融资弹性高于股权资本。因此，债务资本增加会使资本结构的弹性提高。（3）提高企业价值。债务资本的利息作为财务费用可以从应税收入中扣除。因而减少企业应税所得，在税率不变时降低了企业所得税额，增加了税后利润。企业价值等于税后利润除以资金成本率，债务资金的增加会从利润的增加、资金成本率的降低两个方面使企业价值更大提升。（4）债务资金的财务杠杆效应。负债的特点之一就是定期定额支付利息。当企业投资收益率大于利息率时债务资金增加就会提高股权资本收益率。因此，适当规模的负债可以为企业带来财务杠杆利益。从以上分析可以看出债务资本在资本结构优化过程中具有比股权资本更多的优势。
（五）特殊利益考虑 除此之外，还有一些特殊利益的考虑：（1）企业内部经理人对控制权的保护。不同的融资方式会使公司不同的利益团体获得不同的控制权。如果融资方式是发行带有表决权的普通股，则企业控制权就会更多地向普通股的股东转移；如果融资方式是发行不带有表决权的优先股，则企业控制权就会更多地向经理人员转移；如果融资方式是发行债券和银行借款，则企业控制权仍由经理人员掌握，但前提是按期偿还债务本息，否则（即出现了破产），控制权就转移到债权人手中。经理人员为了掌握控制权及股东为了防止股权稀释和分散，公司的普通股股东和经理更会倾向于不带有控制权债权融资和优先股融资。（2）获取通货膨胀额外收益。在通货膨胀条件下，企业因货币贬值在按账面价值偿还债务时获得收益，并且通货膨胀越高，企业因此而获得的收益就越大。在一般情况下，借贷的债务契约都是根据签约时的通货膨胀率来确定名义利息率，而实际利率等于名义利率减去物价变化率，所以当发生了未预期的通货膨胀之后，因物价上升就使实际利息率下降。由于债务契约无法更改，通货膨胀的结果产生了收入在债务人和债权人之间再分配的作用，债务人会因通货膨胀减少实际支出而受益，而债权人会因通货膨胀货币贬值实际收益减少而受损。由于物价持续不断的上升，这一趋势使公司为了获取通货膨胀额外收益会倾向于债权融资。（3）负债的破产机制的特殊效应。哈特认为，在股权分散的上市公司中，小股东在对企业的监督中搭便车会引起股权约束不严和内部人控制问题，而适度负债可以缓解这个问题。债权人拥有与股东不同的权利，包括取息权、偿还本金权、优先求偿权等。债权人的取息权、偿还本金权不会因为企业的经营状况、税后利润的多少而改变，即使企业支付能力差，难以如期偿付，债权人的这些权利也不会因过期而消失。优先求偿权是指债权人有优先获取报酬和在企业清算时优先收回债权的权利。债权这一特征有可能使企业破产，因为负债的破产机制对企业经理带来了新的约束。从而能降低成本并有效缓解内部人控制矛盾。
四、上市公司征税方案比较分析
（一）案例背景 为说明问题方便，假定某外资企业为某国外母公司的一个全资子公司。该外资企业资金结构为股权资本2000万元人民币，债务资本为5000万元。债务资本利息率8％（同期银行贷款率8%）。所有资金系国外母公司投资。息税前利润1400万元，企业所得税率25%。分派红利400万元。利息、股息、红利预提所得税率可以选择20%、30%、10%、25%。
（二）征税方案比较 以下征税处理方案比较拟从国家税收、企业所得税、双重征税、避税空间、融资自由、资本倾向、税收效率七个维度考量，如表（4）所示。
（1）征税方案一：按现行办法计算。由于该企业与国外母公司属于关联企业。债权性投资与权益性投资的比例为5000／2000＝2.5＞2。实际利息＝5000×8％＝400万元。准予税前扣除的利息＝2×2000×8％＝320万元。应交企业所得税＝（1400－320）×25%＝270万元。应交利息预提所得税＝400×20%＝80万元。应交股息红利预提所得税＝400×20%＝80万元。共计应交所得税＝270+80+80＝410万元。双重征税＝（400-320）×20%+400×20%＝96万元。避税空间＝320×（25%－20%）＝16万元
（2）征税方案二：利息、股息、红利税前据实扣除，预提所得税率30%。按此方案，应交企业所得税＝（1400－400－400）×25%＝150万元。应交利息预提所得税＝400×30%＝120万元。应交股息红利预提所得税＝400×30%＝120万元。共计应交所得税＝150+120+120＝390万元。双重征税＝0万元；避税空间＝0万元.
（3）征税方案三：利息、股息、红利税后支付，预提所得税率10%。据此方案，应交企业所得税＝1400×25%＝350万元。应交利息预提所得税＝400×10%＝40万元。应交股息红利预提所得税＝400×10%＝40万元。共计应交所得税＝350+40+40＝430万元。双重征税＝800×10%＝80万元；避税空间＝0万元
（4）征税方案四：利息税后支付、股息、红利税前据实扣除，预提所得税率25%。据此方案，应交企业所得税＝（1400－400）×25%＝250万元。应交利息预提所得税＝400×25%＝100万元。应交股息红利预提所得税＝400×25%＝100万元。共计应交所得税＝250+100+100＝390万元。双重征税＝400×25%＝100万元；避税空间＝400×25%＝100万元。
（三）征税方案选择 通过以上七个维度考量分析方案二应该是比较好的选择。这一纳税处理方案优势表现比较明显。（1）方案二最大限度地保持了税收的中性，在对企业融资自由、资本倾向等几乎不影响。（2）降低了企业所得税负，避免了双重征税，四个方案中方案二企业所得税最低（150万）。（3）保证了国家税收利益不受太多的影响。（4）较高的预提所得税率有利于投资者将其获得的投资收益再投资于企业。（5）由于避税空间为零，大大降低了征税成本和提高了税收行政效率。方案二的可能存在的问题如下：融资自由带来资本结构的不稳定；财务风险增大问题；撤资变得更容易。对于这些问题可采用如下防范措施：由于资本本性企业会做出理性选择；可以通过国家资本金制度规制；借鉴资本充足率规则防范。
五、结论与建议
（一）结论 综上所述，本文得出如下结论：（1）资本弱化规则对税收中性的侵害分析表明防范资本弱化避税的法律规则实施结果，使国民经济效率下降、企业经济效率下降、最终影响税收源泉和国家税收。（2）防范资本弱化避税的法律规则有较大的现实操作困境及其负面影响。（3）企业融资方式的选择结果形成资本弱化和债务强化趋势有其一定的经济合理性、不可避免性。进一步证实防范资本弱化避税的法律规则弊大于利。
（二）建议 如何使税收保持中性，建议如下：（1）防范资本弱化避税的法律规则存在的合理性和必要性应该受到质疑。（2）我国资本弱化有关理论及应用研究方向应该转向企业资本弱化这一趋势的经济合理性、不可避免性，因为企业资本弱化这一趋势的存在提高了微观经济和宏观经济效率。从而使国家税收源泉丰富。（3）国家税收制度建设应该顺应这一企业资本弱化趋势而非在防范上做侵害税收中性影响税收源泉的错误导向。（4）从目前看比较有效的对策是建议实施利息、股息、红利税前公允据实扣除并使利息、股息、红利预提所得税率高于企业所得税率。从国家角度看降低了企业所得税，减轻了企业税负，促进了企业发展，进一步丰富了税收源泉，长远看保证了国家税收。征收较高的利息、股息、红利预提所得税，从短期看又保证了国家税收的稳定。这一方案的实施只需对现有企业所得税有关纳税扣除做必要调整即可。
参考文献：
［1］刘会平：《企业资本结构优化分析》，《中国集体经济》2009年第3期。
［2］苏筱华：《资本弱化的负面影响各国对策及启示》，《涉外税务》2005年第7期。
［3］田力：《浅析上市公司资本结构优化》，《消费导刊》2009年第10期。
［4］应小陆：《安全港规则及其在我国的适用》》，《涉外税务》2007年第5期.
股权优化方案范文5
一、中国私募股权投资总体发展态势良好
2004年之前，我国几乎没有私募股权基金的概念，只有创业风险投资和私募基金的概念。2004年，国内外风险投资机构对内地企业的投资首次突破10亿美元，达到12.7亿美元。这之后，我国私募股权基金的发展在海外私募股权基金的带动下开始了快速发展。与此同时，国家也在相关政策上对私募股权的发展给予了很大的推动。2006年1月1日新修订的《公司法》开始实施。2007年6月1日，新修订的《合伙企业法》正式颁布实施，开始建立有限合伙制企业，推动了私募股权投资基金规模化、国际化发展的进程。2009年1月，国务院办公厅《关于当前金融促进经济发展的若干意见》。要求出台私募股权投资基金管理办法，完善工商登记、机构投资者投资、证券登记和税收等相关政策，促进私募股权投资基金行业规范健康发展。特别是2011年3月全国人大财经委牵头起草的《证券投资基金法》(修订草案征求意见稿)下发给了相关公司与部委，私募股权投资基金也将被纳入监管范畴，标志着私募股权投资基金将被给予一个合法的地位，地位和平台得到提升，未来的发展会有更好的制度保障。伴随着中国私募市场配套机构与措施的不断完善，私募股权投资基金产业政策的日趋规范、逐步法制化，中国私募股权投资市场迅速发展，规模不断扩大。2004年到2008年是一个快速发展的时期，募资总量逐年递增；而在经过金融危机的短暂调整后，2010年又迎来一个强劲的反弹过程。数据显示，2010年中国私募股权投资基金市场在募资规模、投资案例、退出案例数量上均创历史新高。2010年共有82支可投资于中国大陆地区的私募股权投资基金完成募集，募集规模达276.21亿美元（图1所示），各机构投资活跃度显著回升，共计完成投资交易363起，投资总额103.81亿美元（图2所示）。另外，退出机制是私募股权投资非常重要的环节，无法成功的退出就无法补偿私募资本投资所承担的高风险。而在各种退出方式中，通过资本市场退出实现的资本收益是最高的，这既是私募投资基金所追求的，也是促使这个市场繁荣发展的直接推动力。随着国内多层次资本市场构建的不断完善，中小板和创业板的相继推出，私募股权投资基金市场退出案例数量持续增长。2010年共计发生退出案例167笔，打破了2007年95笔的最高记录，其中IPO方式退出160笔，全年境内市场IPO退出案例大幅上升，沪、深两市IPO退出数量占比达全年总数的37.5%。
二、中国私募股权投资呈现出地区发展差异
我国目前的私募投资市场取得了快速的发展，但是同时地区差异也越来越明显，私募股权投资多集中在经济发达的沿海地区。下面将根据私募股权投资的数据报告，从投资集中度和投资行业的结构性两个角度来研究地区发展呈现差异的原因。
（一）投资集中度分析
以2010年的数据为例（如表1），无论从投资案例数量还是投资规模上来看，北京都居于首位，是当下私募股权投资最为活跃的地区。上海和江苏则分列二、三位。从案例集中度可以看出，投资最主要还是集中在北京、上海、江苏、广东、浙江、山东等一线城市和东部沿海地区。究其原因，主要是因为这些省市和地区占据了我国大部分的经济资源，经济、文化水平相对发达，而私募股权投资对于投资的宏观环境具有很高的敏感性，所以使得这些地区的私募投资的活跃度与当地的区域经济发展水平呈正相关。其次，这也与我国的经济发展布局相一致。以北京为核心的环渤海区经济带正在成为中国经济发展中的一个“新引擎”，吸引了私募股权基金的重点关注和大量投资；特别是北京作为我国的政治中心和经济中心，其所在地的私募基金享有一定的政策优势。这些都使得北京地区的私募股权投资发展水平最为突出。另外，以上海和广东为代表的“长三角”和“珠三江”地区，经济活跃，中小企业众多且创新能力强，金融市场发展程度相对较高，也是私募股权基金最为青睐的地区。对于西部这些内陆地区，除了少数中小企业密集和经济相对发达的省市以外，这些地区总体上投资数额和案例都比较少，私募股权投资基金发展缓慢，这与当地经济、金融发展水平相对落后有很大关系。
（二）投资行业的结构性差异分析
同样，这里以2010年的私募股权基金投资行业的分布为例，分析其中导致私募投资股权区域发展差异的结构性原因。由表2数据可见，传统行业是私募股权投资关注的重点，远远超过其它行业，成为获得最多私募股权基金投资的行业。另外，服务业和高新技术相关的行业也是投资力度比较大的行业。在传统行业中，制造业投资金额较大，制造业是率先发展起来的产业，从中涌现出一大批具有研发能力的中小企业。而今的中国制造业正逐步由“制造”向“创造”转型，可以预见这一领域势必会存在众多的投资机会，吸引了很多私募投资的关注。而这些创新能力很强的中小企业大多数都分布在经济发达的沿海城市和地区，这是造成传统行业中东西部区域私募投资发展差异的一个重要原因。除此以外，传统行业中的房地产、基础设施建设和消费品等行业的投资规模也比较大。主要是因为，近年来我国东部及内陆地区的重点城市的房地产市场发展迅速；再加上这些地区的财政经济实力比较雄厚，相关的基建行业发展迅速，这也带来了新的投资机会。而西部地区虽然取得一定的发展，但速度远远落后于东部。相比之下，明显是东部地区更能获得私募股权投资的青睐。而且东部地区经济水平发达，居民的收入水平也相对较高，使得人们的消费能力强、消费规模大，从而带动了相关行业的快速发展，出现大量的投资机会，吸引私募股权基金的关注。从服务业来看，经济水平和生活水平的提高必然伴随着人们对文化生活越来越高的需求，文化娱乐、教育等行业势必会得到较大的发展，东部经济发达地区的服务市场也必然是日益壮大，其中蕴含着巨大的机会，私募股权基金必然会将投资的重点和关注点更多地倾向于这些地区。另外，以北京、上海、深圳为核心而辐射到的周边区域金融市场发展程度也较高，投资也必然倾向于这些地区。而西部地区由于经济整体发展水平不高，服务业还处于不甚发达的阶段，自然也就不能获得好的投资机会。从与高新技术相关的行业来看，东部沿海地区的经济发展环境好，文化教育发达，集中了大量的科技创新型人才和众多的中小IT及其他高科技企业，势必将受到私募股权基金更多的关注，从而获得更多的投资机会。相比之下，西部地区除了个别城市由于政府政策和自身的文化优势发展了高科技行业，获得了私募投资的关注以外，西部其他城市的高科技产业发展还很欠缺。总体来说，从投资集中度和从投资行业结构性的分析结果都表明，东部地区获得的私募投资都明显优于西部地区。西部地区私募投资市场要想获得更好的发展，既要学习东部地区的发展成果，也不能盲目照搬它的发展模式，必须要在充分了解自身的优、劣势的条件下，尽量弥补后天的不足，同时最大限度地发挥先天优势。
三、新疆发展私募股权投资的SWOT分析
新疆已经具备了发展私募股权基金市场的基本条件，在一系列援疆政策的支持下，新疆经济近年来得到了快速发展，2010年GDP增速达10.6%，投资增长强劲，三次产业协调发展，特别是新型工业化进程加快，同时私营经济部门也很活跃，其中涌现出很多优质的中小企业①。其次，自治区的金融基础设施比较完善，各种配套的服务机构完备。这些都为私募股权投资的发展创造了先决条件和提供了一个良好的平台。
（一）优势
1.自然资源优势明显。从投资行业的分布来看，传统产业仍然是私募股权基金关注的重点，新疆的资源优势对于私募投资机构有很强的吸引力。新疆是我国自然资源最为丰富的地区之一，矿产种类全、储量大，石油、天然气储量均居全国前列，依托这个先天优势，新疆可以大力发展煤炭、纺织、矿产开发、钢铁、建材等传统产业。另外，新疆还应该利用特色农业优势，如今人们对于农业的优质产品、特色产品的需求越来越强，这也势必将是私募投资的热点。2.具有地缘优势。新疆地处亚欧大陆腹地，毗邻中亚和南亚，与中亚5国同处于亚欧中心经济圈，边境贸易频繁。中亚和南亚都需要大量的轻工业产品，而新疆具有承接东部地区产业转移的巨大空间，将东部沿海地区的轻工业和农产品加工业转移到新疆，使其可以满足中、南亚市场的需求。这不仅促进了新疆的产业优化，同时市场需求的繁荣将吸引私募股权投资更多的关注。
（二）劣势
专业人才不足，管理水平落后。私募股权基金作为一种高端的金融服务行业，需要大量高素质的金融、会计、法律、管理和投行人才。特别是高素质的管理人才，他们既懂得企业经营，熟悉企业的内部控制、财务管理及市场营销，又能准确分析判断企业的经营管理水平和成长前景，从而对企业的发展提出诊断和改善意见，还要有丰富的资本市场运作经验，熟悉国内外金融市场规则，了解资本市场发展趋势。本来我国私募股权投资的专业人才就相对不足，即便是现有的人才也都集中在北京、上海、深圳等金融中心。人才的缺乏将是新疆发展私募股权投资面临的制约因素。
（三）机会
1.中央政策支持新疆经济持续快速的发展。中央支持新疆跨越式发展、19个省市对口援疆、新一轮西部大开发等战略部署都已全面展开，中央将继续给予新疆一系列政策支持，一批重点规划项目密集开工、加紧建设，新型工业化、产业转移和向西开放也将积极推进，有利于新疆的经济持续良好快速的发展，无疑为私募股权投资的发展创造了好的宏观经济环境。
2.新疆正被着力打造成为西部的金融中心。为促进新疆金融资本市场的发展，新疆政府研究制定了一系列促进区域资本市场、股权类投资、中小企业发展等方面的措施，为国内外各界来疆考察合作、投资兴业积极创造优良的外部条件，将金融打造成为新疆重要的支柱产业。发达的金融市场是私募股权投资的必要前提，对促进新疆私募投资的发展将大有裨益。
（四）外部竞争
1.国内先进地区的先发优势已形成集聚效应。以深圳、上海为核心的周边地区私募股权产业发展近20年，配套环境优越，人才济济。而天津在国家的大力支持下，正努力打造成仅次于北京的北方金融中心，对风险投资/私募股权形成巨大吸引力。这三个地区必将成为中国风险投资/私募股权最发达的地区，同时也将吸引最优秀的人才。人才的缺乏和流失是制约私募股权市场发展的一个重要因素。
2.除三大中心之外的其他地区正积极争夺私募股权资源。自去年国家出台《关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见》之后，各地政府及高新区纷纷设立政府引导基金，以此为契机吸引境内外的风险投资/私募股权投资机构。除了来自三大私募股权核心地区的竞争，新疆还面临着来自西部地区其它省市的竞争，如，西部的重庆也在积极发展私募股权基金，2008年重庆市出台了《关于鼓励股权投资类企业发展的意见》，其目标是到2012年重庆市私募股权投资基金规模达到100~150亿元，产业投资基金达到200亿元。
四、西部地区发展私募股权投资的建议
（一）政府在政策上给予积极帮助与扶持在我国对私募股权基金的法律规范尚不完善的情况下，西部省市可以出台一些针对地方经济特点的制度规定。比如，如何界定基金投资者投资资格，如何保护投资者利益，如何提高被投资企业的可信度等；并在引进国内外其他地区私募股权基金的条件上出台具体的优惠政策，并提供相应的便利条件，引导民间资本扶持有发展前景的中小企业；在税收方面，一方面出台贯彻落实国家对于有限合伙企业的税收优惠，另一方面出台地方性税收鼓励政策，对私募投资基金投资的企业以基金的盈利给予一定的税收优惠。继续完善和细化扶持本地企业上市的政策，为私募股权基金的退出提供便利。
（二）政府资金可以适当参与、引导发展私募股权投资作为一种市场化的投融资方式，应以民间资金为主，只有充分调动民间资金的参与才能真正发挥其应有的作用。但是西部地区的民间资金并不占优势，因此要多争取国家政策；政府资金有必要适当参与并予以扶持。西部政府可以借鉴北京、上海的产业基金发展政策，适当提高政府资金的比例，更好地发挥“基金的基金”的引导和培育作用。一方面政府产业基金能把政府的资金很好地通过市场化的方式进行运作，另一方面能够把政府的意图通过经济杠杆很好地进行贯彻和实施。因此，可以预期在今后的几年时间里，由政府引导和产生的私募股权投资机构将会大量产生，将会极大地促进西部私募股权投资的发展。
股权优化方案范文6
投资策略呈现多元化格局和趋势
2007年我国私募股权投资市场变化最显著的另外一个趋势就是在投资策略方面，过桥资金和对已上市公司的投资即PIPE类投资案例数明显增多，2007年过桥资金投资案例为22起，而2006年仅有11起，同比增长100.0%；PIPE类投资案例数在2007年为22起，2006年为19起，增长率为15.8%。
另一方面，来自夹层资本和重振资本的投资更是突破2006年零的纪录，其中夹层资本发生了9起投资案例，涉及总额达8.43亿美元，占全年投资总额的6.6%。重振资本也发生了1起案例，这表明中国私募股权投资市场的投资策略已开始呈现多元化的格局和趋势。
过桥资金与夹层资本兴起
2007年，凯雷斥资1亿美元入主中国国内民营酒店业老大――开元旅业集团和中国太平洋保险；新加坡淡马锡、德意志银行和美林携手4亿美元投资广州恒大地产集团；高盛联合D.E. Shaw对冲基金2.5亿美元投资民营船舶制造企业――江苏熔盛重工等案例，投资额均在数亿美元以上，所采用的就是过桥资金投资策略。
2007年8月，里昂资本（CLSA Capital Partner）旗下衍生资本投资部门CLSA Mezzanine Management宣布将对新加坡上市企业亚洲水务有限公司发行总额为6,000万美元的结构债券和可转债券，这起案例使用的就是典型的夹层资本投资策略。夹层资本是一种介于股权投资和债券投资之间，可以非常灵活地组合二者各自优势的投资基金，此类基金投资者受益于公司财务增长带来的股权收益，同时兼顾了次级债权收益，结合了二者的优点，这种投资策略得优势在2007年明显展现出来：共发生9起总金额达8.43亿美元的案例。
另外，2007年新增的唯一一起重振资本案例，就是由获得我国财富基金――中司（CIC）首笔投资而逐渐走进国人视野的黑石集团所投。2007年9月，黑石集团正式宣布出资6亿美元购入蓝星集团20%的股权，这是黑石集团对中国企业的首笔投资，也是目前私募股权投资基金在中国非金融类企业的最大一笔单笔投资，在2008年1月10日已经由发改委审批通过。
投资阶段后移
一直以来，中国的私募股权投资市场都是以投资于中后期企业的成长资本为主，2006年属于成长资本的投资共有66笔，比例超过案例总数一半，达51.2%，2007年更是有过之而无不及，成长资本的94个案例占据了全年投资总数的53.1%，在传统行业、服务业和广义IT三个行业里成长资本都是处于稳步上升的状态。
相对于成长资本稳步增长的发展趋势，投资于企业上市之前的过桥资金和上市公司股票的PIPE类投资案例数的增加速度更快一些，PE的投资阶段正在覆盖面更广的基础上往后偏移。
通过比较2006年和2007年的投资案例数可以发现，过桥资金在传统行业、服务业和广义IT三个行业里数量都在持续增加，其中尤以传统行业为最，从2006年的4个案例飙升至2007年的17个，增长了3倍以上。Pre-IPO基金投资于企业上市之前，或预期企业可近期上市时，因此，Pre-IPO基金以风险小、回收快、在企业股票受到投资者追捧情况下，投资回报较高的优点吸引了不少PE的眼球。