股票投资的风险性范文1
【关键词】股票市场 风险成因 风险防范
一、引言
我国的A股市场虽然仅仅只有不到三十年的发展历程，但是却表现出了强大的生命力。截止到2012年底，A股沪深两市的总市值约为187798亿，流通市值约为151790亿，其中深市总市值为84158亿，流通市值为52150亿，沪深两市的总市值位列全球第二位，仅次于美国。然而，我国的股市在飞速发展的同时却也面临着比欧美等一些成熟市场更多的风险，经常出现非理性的巨大震荡，给投资者带来不可弥补的损失。
二、我国股票市场投资风险的成因分析
股票市场的投资风险是指投资者在投资过程中，由于投资者本身和外界众多不确定的因素共同作用而产生的投入本金和预期收益遭受损失的可能性。任何一个股票市场，不管是像我国这种发展历程短的新兴市场，还是像欧美这种发展了很多年的成熟市场，风险总是客观存在的。
我国股票市场的投资风险由三大风险因素组成即内生风险，外生风险和目标风险，影响这三大风险因素的原因有很多，正是由于这些因素的相互作用才造成了我国股票市场的投资风险呈现出极大的复杂性。
（一）内生风险因素方面
内生风险主要是指由于投资者自身因素而产生的风险。在我国，内生风险发生的原因主要有：
1.投资者结构不合理。我国股票市场的投资者以中小投资散户为主体，截至2012年底，我国专业机构投资者占的比例仅仅只有15.6%，我国专机投资机构规模偏小，投资结构不合理。而作为投资主体的小散户股民则一般投资素质偏低，比较容易出现羊群效应，过度投机，厌恶损失等行为。而真正能够引领理性投资，降低股票市场风险的机构投资者却数量有限。
2.投资者投资素质偏低。我国股票市场的投资者一般缺乏系统的学习，缺少基本的投资技能，专业的股票分析技能更是匮乏。另一方面，我国股票市场的投资者尤其是中小投资散户，由于没有正确的投资观念，总想一夜暴富，进入股票市场就是为了投机来赚取差价，而不是投资公司的价值，从而导致我国股民盲目跟风炒作股票，这就大大加剧了市场风险，增加了亏损的可能性。
3.投资者风险意识不足。我国投资者尤其是中小投资散户，对于股票市场的风险认识不足，总幻想在股市中短进短出，快速暴富。当风险出现时，手中股票大跌，由于没有足够的风险意识来采取相应的风险防范措施，亦不愿出场回避风险，只能被动持有股票，使得自己长期被套牢于股市。
（二）外生风险因素方面
外生风险主要是指来自外部投资环境的变化可能产生的风险。在我国，其主要成因包括以下几个方面：
1.政府过度干预市场。为保证我国股票市场健康良性地发展，我国股票市场从建立开始就出现了政府高频率出台政策维护股票市场的现象。一直以来政策走向对我国A股市场的影响都十分明显，政府出台政策干预股票市场其出发点固然是为了维护股票市场秩序，促进股票市场平稳有序的发展。然而每一次重大政策的出台却极易造成我国股票市场的剧烈波动，从而使得股市的不确定性增加。
2.政府监管不到位。由于相关制度不健全，我国的股市自开始发展时，就有一些上市公司和中介机构的行为很不规范。比如有些上市公司有时会利用政策的漏洞来炒作本公司的股票等。这些不规范的行为严重影响了我国股票市场的有效性，而对于这些不规范的行为却并没有得到相关部门的有效监督，由此进一步增加了我国股票市场风险产生的可能。
（三）目标风险因素方面
目标风险是指来自上市公司的风险。在我国，产生目标风险的原因主要有：
1.上市公司缺乏业绩支撑。没有业绩支撑的股价注定昙花一现，在炒作退潮后，终会现出原形。业绩是支撑股价上涨的保障。目前，我国许多的公司一上市，业绩就变脸，不仅给股票市场带来了巨大风险，也让投资者无法进行价值投资。而且，目前我国的上市公司大多都不进行现金分红，使得投资者很难从上市公司那里获得长期稳定的股利回报，因此企图通过过度交易和买卖价差来实现赢利也就变得理所当然了。
2.上市公司退出制度存在问题。上市公司退出制度是股票制度极其重要的一个环节，没有退出制度的股票制度是不健全的，必然会增加投机，引发市场风险。然而在我国股票市场，各种垃圾股却能以重组等方式继续活跃在A股市场当中，成为投资者追捧炒作的焦点，这在一定程度上扭曲了我国的股票市场，加剧了市场风险。
通过以上对我国股票市场风险产生的原因的分析可知，我国股票市场的风险是多种因素共同作用的结果。因此，防范我国股票市场的风险也必须要从多个方面综合考虑，接下来本文将从内生风险，目标风险，外生风险三个方面，提出防范我国股票市场风险的对策。
三、我国股票市场投资风险的防范措施
（一）内生风险方面的防范对策
1.大力培育机构投资者，充分发挥机构投资者的作用。截至2012年底，我国专业机构投资者占的比例仅仅只有15.6%，由此可见我国的专业投资机构规模偏小。因此，有意识地培育机构投资者，创造一个结构合理，成熟理性的投资者群体对于减少我国股票市场的投机行为，降低市场风险有着重要的意义。据此，我们应该做到：首先，要改善机构投资者发展的环境，完善促进机构投资者发展的相关配套措施；其次，还要优化我国机构投资者的结构。比如，可以在公平竞争的环境下，引入一些外资从而使机构投资者的股权实现多元化，同时还可以通过引导私募基金向阳光化、规范化发展等。
2.倡导正确的投资理念，提高投资者素质。目前，我国股票市场的投资者尤其是中小散户的投资素质偏低并且缺乏正确的投资理念。对此，我们应该从以下两个方面入手：
首先，投资者要克服自身非理性的投资行为。投资者应不断学习股票知识，提高自身的投资者素质。同时要提高自身理性分析股票市场的能力，减少自身非理性的投资行为，不断努力消除自身存在的行为偏差，减少各种投机行为并克服自身存在的各种非理性心理。
其次，在股票交易实践中树立正确的投资理念。投资者在交易过程中，要学会保持良好的投资心态，树立正确的投资理念，不能盲目冲动地跟着大众进行交易。在实际投资中，懂得进行价值投资，理性分析，不盲目地跟着政策走。
3.强化投资者的风险意识，提高投资者的风险防范能力。我国证券市场上的投资者普遍风险意识较低，往往只注重利益却忽视了风险，存在着严重的赌徒行为。因此，股票投资者应该提高自身的风险意识，通过对股票市场风险的深刻了解来提高自身风险防范的能力。据此投资者应该：首先，投资者要树立投资的大局观，克服盲目性，不能只想到赢利，要随时警惕股票市场的风险。通过对股票市场风险的深入认识，克服自身的赌性，改变以往的各种投机行为，培养价值投资的正确观念；其次，投资者在买卖股票之前要制定一个详细的交易计划，在计划当中要明确股票的盈损点。通过制定详细的交易计划并严格按照交易计划执行，可以使投资者的交易行为逐渐趋向理性，否则，投资者很容易被市场潮流领着走，产生盲目的跟风行为。
（二）外生风险方面的防范对策
1.明确职责，减少政府的行政干预。我国政府担负着稳定社会经济的职责，因此更应该明确自己在证券市场的角色。证券市场政策的制定和出台要全面考虑对股票市场的各种影响，制定的政策要应以维护股票市场稳定和保护股民的利益为出发点，充分考虑我国股票市场的各类投资者，尤其是中小股民的利益。同时还应建立完善的证券市场自适应和自恢复机制，逐步减少通过政策手段过多干预股票市场的行为。
2.健全我国信息披露制度，提高股票市场效率。要降低股票市场风险，就要提高股票市场的有效性。而信息披露制度的健全有利于我国股票市场健康良好发展，有利于提高股票市场的有效性。因此，必须要健全我国上市公司的信息披露制度，同时加大对上市公司信息披露的监督和管理。对于那些不按照相关规定披露信息从而损害投资者利益的行为，要严加惩罚，保持零容忍的态度。
3.强化政府监管，规范我国股票市场行为。我国股票市场只经历了二十多年的发展时间，政府在股票市场中的监管还不成熟，依然存在着诸多问题如多头管理，管理缺位等。因此要强化政府监管力度，规范我国股票市场行为。股市的相关监管部门要明确自己在证券市场的职能，做一个合格的证券市场的领导者和监管者。
另外，政府应该着手建立多层次的监管体系，充分发挥会计师事务所、律师事务所、券商和新闻媒体的作用，形成财务监督、法律监督、保荐人监督、媒体监督多层次的监管体系，保证股票市场的公平公正，为我国证券市场的投资者创建良好的投资环境。
（三）目标风险方面的防范对策
1.规范上市公司的运作，提高上市公司质量。上市公司是证券市场中极其重要的参与者，在证券市场当中有着基础性的重要地位。要减少股票市场的风险，首当其冲的就是要提高上市公司的质量。因此，我们应当：
（1）注重提高上市公司的盈利能力。上市公司要把精力放在提高自身竞争力，增强自身的盈利能力上。比如上市公司可以通过构建有效的公司治理结构来降低公司的经营成本从而创造更多的企业价值，进而提升公司质量。
（2）规范上市公司入市行为。要严格执行公司上市的准入标准，严格审查上市公司的公司章程、资产评估报告、验资报告、招股说明书等，努力让那些符合标准，优质，成长性强的企业进入股票市场，从而为我国股票市场注入新鲜的活力。
（3）推进上市公司并购重组。健全和完善上市公司的并购制度，减少审批环节，让并购重组在阳光下公开操作。通过大力推进市场化的并购重组，实现上市公司资源的优化配置，推动上市公司优势资源整合，提高上市公司的质量，从而为投资者进行理性投资提供良好的对象。
2.建立和完善上市公司退出机制。上市公司退出制度是股市制度极其重要的一个环节，没有退出制度的股票制度是不健全的，必然会增加投机，加剧市场风险。然而，目前我国股票市场的上市公司退出制度却并不完善。因此，完善我国股票市场的退市制度已迫在眉睫。对此我们应当做到：首先，在创业板退市政策出台的同时，政府相关部门应该加快研究关于改进主板市场的退市制度，从而充分发挥市场的优胜劣汰作用；其次，要丰富我国股票市场的退市标准。改变以往以利润作为单一退市标准的局面，引入各类市场交易类指标，综合考虑上市公司的主营收入、净资产等情况。此外，对于那些不按规定履行信息披露义务或在信息披露中弄虚作并严重损害投资者利益的行为，也应考虑终止其上市。
总之，我国股票市场投资风险的防范需要投资者，相关政府职能部门和上市公司等三方的共同努力。只有这样我国的股市才能走上良性发展的道路，才能为政府职能部门提供更好的调节经济的工具，才能为投资者提供更好的投资平台以及为上市公司提供更好的融资平台。
参考文献
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股票投资的风险性范文2
内容摘要：商业银行资金直接进入股票市场进行股票投资，需要从理论上研究其必要性与可行性。相关的理论主要有风险管理理论、资金流动理论、公平竞争理论、金融监管理论和市场发育理论。理论分析表明，商业银行资金直接投资股票很有必要，但是需要创造条件。
关键词：商业银行 资金 投资 股市
加入WTO后，我国经济理论界对金融业混业经营问题一直争论不休。商业银行可否将资金直接投资于股市，这是金融业混业经营理论讨论中需要破解的一个难题。本文试从理论上寻求决策的依据，从逻辑上分析商业银行可否将资金直接投资于股市这一问题答案的可靠性。
风险管理理论
同样是基于风险管理理论，却可以得出相反的结论，即禁止商业银行资金直接投资于股票市场的理论依据是：银行投资股票市场的风险大于银行向生产、流通和消费领域发放贷款的风险；而主张商业银行资金直接投资于股票市场的理论依据是：银行资金直接投资于股票市场，可以起到分散风险的效应，并且，股票投资的风险，未必大于发放贷款的风险。
股票投资与发放贷款，究竟哪种行为风险偏大，要具体情况具体分析。
银行资金投资股票的风险主要有股票价格风险和上市公司退市风险。当股票价格跌到银行投资者的投资成本以下时，银行投资资金就会缩水。股票价格风险主要来源于经济周期变动、利率波动、汇率波动、政策变动、通货膨胀率变动、股票市场周期波动、上市公司经济效益变动、股市投机的影响、银行的股票投资决策者判断失误或操作失当、银行股票投资决策者为了个人利益而丧失道德进行恶意操作等等。上述风险有的可以通过投资组合来分散，被称为非系统性风险，例如上市公司经济效益变动风险；有的则不能通过投资组合来分散，被称为系统性风险，例如经济周期波动风险；有的需要通过严密监控才能防范，例如银行的股票投资决策者道德风险。当上市公司退市时，持有该公司股票的银行就会发生资金流动性与资金缩水的双重损失，特别是如果上市公司破产，银行资金损失就会更大。银行发放贷款的风险主要是贷款本息部分或者全部收不回来的风险。从风险来源看，银行贷款风险主要有来自于银行内部贷款决策者的道德风险和智力风险，国家政策变动和政府干预的风险，经济周期风险，借款人所在行业的生命周期风险，市场利率变动的风险，借款人的产品销售市场变动的风险，借款人的道德风险和经营管理能力的风险等等。
从风险来源看，银行投资股票的风险与发放贷款的风险都具有多样性的特点，但是给人的感觉是银行投资股票的风险大于银行发放贷款的风险，其主要原因是：在股票流通的条件下，股票市场价格具有波动性的特点，从而使股票投资的损益具有显性化与短期波动幅度较大的特点，因而对人的感官冲击力较大，风险感受比较明显，而银行贷款风险由于要经过较长的时间才能显现出来，所以容易使人产生贷款风险小于股票投资风险的幻觉。
其实，从风险管理的角度观察，股票投资的风险管理要比银行贷款的风险管理更为有效。其一，股票投资风险管理要比发放贷款风险管理更具有灵活性，因为银行的股票投资者可以通过卖出股票的方式进行止损操作，而贷款的收回周期比较长，甚至难以收回。其二，股票投资风险管理的主动权要大于贷款风险管理的主动权，因为在操作适当的条件下，银行的股票投资者可以根据自己的意愿来决定何时变现股票、收回资金（虽然变现率取决于市场状态），而贷款本息能否收回，银行能否止损，银行的决定力往往小于借款人。其三，银行卖出股票的程序、手续要比催收贷款简单的多，风险管理的效率更高。其四，股票投资的信息收集成本要比贷款信息收集成本低，股票投资信息收集数量要比贷款信息收集数量多，从这个意义上说，股票投资的风险管理成本要低于贷款的风险管理成本。
从分散风险的角度看，允许银行资金直接投资股票，等于为银行增加了一条分散经营风险的渠道，便于银行进行较大范围的资产组合。
需要注意的是，股票投资的灵活性、简便性也蕴含着投资操盘人员的道德风险，因此需要加强对投资过程的严密监管。
以上分析表明，银行资金投资于股票的风险要小于发放贷款的风险，但银行和政府部门要加强对银行资金投资股票的监管。
资金流动理论
维持资金的安全性、追求资金的效益性和力保资金的流动性，这是商业银行运用资金的三个原则。这三个原则往往互相矛盾，不可兼得。当三者互相矛盾时，安全性为首选，其次是追求效益的最大化。资金流动性则是为安全性和效益的，其功能主要有四点。一是在资金安全性出现问题、资金可能收不回来时，立即将资金变现。二是当资金出现亏损，其亏损程度随着时间推移而加大时，果断将资金变现，保护已有的资金运用效益，维持资金的效益性。三是当出现效益更高的投资项目时，将原投资资产变现，改投新的项目。四是当债务到期而无力偿还时，将投资资产变现，以用于还债。在多数情况下，资金如果失去了流动性，其安全性和效益性反而无保障。例如，如果某借款人无力偿还贷款本息，银行又不能转让其债权，那么银行的贷款本息余额就极有可能收不回来，安全性和效益性无从谈起。可见，银行资金的流动性具有重要意义。
我国商业银行目前的资金运用项目主要有放贷、贴现、债券投资、可转换公司债券投资、证券投资基金投资、金银投资、存入中央银行等。这些资金运用项目的流动性均不及股票投资。当然，此处所说的股票是指流通市场或称二级市场中可以交易的股票。股票投资的流动性之所以最强，是因为股票交易程序简单、手续便捷、交易速度快、交易手段先进、投资者集中。股票投资流动性的强弱，还取决于股票市场的状态、股票交易的活跃程度、股票买卖委托量的大小等因素。贷款由于是有约定期限的，而且存在收不回贷款本息的可能，所以对于银行来说，贷款的流动性比较差。从我国商业银行的实际情况看，大量的贷款成为不良资产，实际上这些贷款的流动性已经非常弱，而对于成为死账的贷款而言，其流动性已经丧失。信贷资产证券化可以使贷款的流动性增强，但其流动速度不及股票投资。票据贴现的流动性与贷款的流动性类似。债券投资的流动性因债券的流动性而异。有些债券是不能上市交易的，其流动性比较差，因而该类债券投资的流动性也比较弱。投资于可流通的债券所形成的投资资产，其流动性强于不流通的债券的投资。债券投资相对于股票投资而言，低风险低收益，在人们偏好于股票投资的情况下，可流通债券投资的流动性要弱于股票投资。可转换公司债券投资的流动性与可流通的债券的投资的流动性相似。证券投资基金投资的流动性因基金的性质而异。封闭式基金由于可像股票那样进行交易，所以封闭式基金投资的流动性较强，但由于封闭式基金是有期限的，而且其交易量一般不如股票，所以封闭式基金投资的流动性不及股票投资。开放式基金可以反复被申购和赎回，所以开放式基金投资也有一定的流动性，但是由于成交量的限制，而且大多数开放式基金是通过柜台进行赎回的，所以开放式基金投资的流动性也不及股票投资。金银交易的投资者不多，交易量不大，信息披露也不如股市，所以金银投资的流动性弱于股票投资。在中央银行存款（法定准备金存款除外），其资金流动性强于股票投资，风险也较小，但是从全社会来看，这部分资金被闲置起来，资金使用效率较低。因此，从资金的流动性来分析，应该允许商业银行资金直接投资于股票市场。
公平竞争理论
根据公平竞争理论，同业竞争的各方应该使用同一竞争规则，在市场中的同类主体应该享有平等的权利，负有平等的义务，否则这个市场就是一个带有歧视性规则的市场。当然，权利平等不等于权利一样，因为各主体的条件不一样，只能说在同样的条件下享有同样的权利。所谓的条件，主要包括最低的资本规模、必要的经营场所、基本的内部治理规则、管理者与一般员工均具备从业资格等。无论是市场准入，还是经营范围的界定，规定一定的条件，并不是歧视。具备的条件不同，享有的权利亦有差异。各主体占有的市场份额不同，也未必违背公平原则，只要其市场份额不是靠行政力量的帮助，也不是靠武力强占市场，而是消费者自愿选择的结果，那么各市场主体拥有不同的市场份额也是正常的。
从理论上说，所有经批准设立的商业银行，其基本条件是一样的，因而应该享有一样的权利，遵循一样的竞争规则。
我国内资商业银行的竞争规则基本是一致的，因为它们都执行同一部《中华人共和国商业银行法》，在分业经营、分业监管的同一竞争环境下进行经营。我国境内的外资银行在境内开展业务时，应该遵循我国分业经营、分业监管的规则，但是如果外资银行投资于中国境外的股票市场，或者在中国境内的外资银行分机构通过其在中国境外的母公司向境外股票市场投资，我们是无法阻止的，在此情况下，从全球的视野看，外资银行实际上是实行混业经营的，其业务范围要大于我国境内的内资银行业务范围，因而实际上在业务经营范围方面，外资银行在竞争中处于优势地位，内资银行与外资银行之间存在不平等之处，这与公平竞争的理论相冲突。另外，我国内资银行已经向外资银行开启大门，允许外资银行参股我国内资银行，这实际上是允许外资银行在我国境内进行股权投资，而我国商业银行法是不允许内资商业银行从事股权投资业务的。还需提及的是，目前中国正在进行股权分置改革，改革的核心内容就是上市公司（包括上市银行）的股票全流通，这样，外资银行就有可能进入我国股票市场进行股票交易。所以，根据公平竞争的理论，我国商业银行资金进入股票市场进行投资也是必然的趋势。
金融监管理论
此处所说的金融监管不是指政府对整个金融市场的监管，而是指政府对商业银行投资股票市场过程的监管和商业银行内部进行的自我监管。商业银行资金进入股票市场进行直接投资具有引发金融危机的可能性，而完善的金融监管体系是减弱这种可能性的必要条件。金融监管、银行资金直接进行股票投资、金融危机这三者之间的内在联系是：金融监管能够及时发现银行资金在进入股市进行股票投资时出现的问题，以便采取措施进行纠偏，从而避免引发金融危机的后果；如果监管不到位，则银行资金就会在进行股票投资的过程中遭受重大损失，银行体系会遇到支付困难，由此引起存款户的恐慌，引发挤提狂潮，迫使银行关门，并导致一些企业资金链条的中断。
银行资金直接投资股票时，外部监管的内容主要有：银行体系的资金进入股票市场的比例；银行投资于股票市场的资金安全及增值情况。需要内部自我监管的内容主要有：银行负责股票投资的从业人员的道德素质和业务素质的考察；股票投资盈亏情况；资金账户内资金的去向等。
银行资金直接投资股票时，外部监管的形式主要有监管机构的设立和监管人员的责任界定、法律法规约束、行政监督、股市规则的指引、投资情况跟踪监测等；内部监管形式则主要是监管部门的设立和监管人员的安排、制度约束、投资情况跟踪监测等。
从金融监管的角度看，我国的金融监管状况还不足以支持银行资金直接投资于股票市场，因为从外部监管看，既缺乏相关的规则，又缺少先进的风险监测跟踪技术；从内部监管看，银行存在的大量不良贷款说明银行内部的监管效果并不佳。因此，从金融监管方面分析，目前尚不具备银行资金直接投资股市的条件。
市场发育理论
银行资金直接投资于股票市场需要有发育成熟的股票市场。
任何市场都要经历一个比较长期的发育过程。有的主体可以在市场刚产生时就介入其中，伴随市场一起成长，有的主体则需要在市场发育比较成熟时方可介入其中。在股票市场，证券交易主体是投资者和发行者，劳务交易主体是证券公司、咨询公司、投资者和发行者。从谨慎原则出发，商业银行作为投资主体进入股票市场时应该具备一定的条件，其条件之一就是股票市场发育成熟，因为商业银行不同于一般的投资者。一般投资者在股票市场之外不经营货币，其投资股票的盈亏对国民经济影响不大，而商业银行的主营业务是存款与贷款，其存款和贷款业务涉及社会公众个人和企事业单位，如果一家银行因股票投资而亏损甚至倒闭，则会波及许多个人与企事业单位，对国家或地区经济整体影响较大，所以商业银行要成为股票市场的投资主体，应该把股票市场发育成熟作为重要条件之一（不是全部条件），以减弱商业银行的股票投资风险。当然，商业银行股票投资风险因素有多种，股票市场发育程度只是其中的一种，商业银行需要从各个方面加强风险管理。换言之，成熟的股票市场可以减弱商业银行遭受股票投资风险损失的可能性，但不能保证商业银行不因其他原因而遭受股票投资风险损失。
不能否认，国外商业银行曾经在股票市场发育不成熟时介入股票市场，但是，国外商业银行由混业经营到分业经营再到又恢复混业经营的过程，恰恰说明商业银行应该在股票市场发育成熟时再进入股市进行投资，我们应该珍惜和利用国外的实践经验，本文的市场发育理论正是建立在国外经验教训之上的。
衡量股票市场发育程度的指标主要有市场主体的守法率、守规率和守约率、市场规则完善率、违法违规违约案件及时发现率和公平处理率、市场主体合法利益保护程度、政府政策合理化程度及变化频率、披露信息真实程度、信息公开率、信息披露效率等。相应地，成熟股票市场的标志就是大多数市场主体遵守法律法规和承诺，少数主体虽有违法违规或违约行为，但都能够及时得到公平的处理，市场主体各方的合法利益均得到完全有效的保护，市场规则严密、完善，得到公认，政府出台的政策能够较充分地表达多数主体的意志，且长期稳定，所披露的信息是真实的，应该公开的信息均能够及时而充分地、详细地披露。
从我国目前的股票市场状况看，虽然股票交易手段已经实现了现代化，但是整个市场依然是一个发育不全的市场，主要表现在市场规则不完善而且多变，信息披露不及时、不充分和不真实，违法违规违约现象频繁出现，投资者利益得不到有效而充分的保护等方面。目前我国股票市场正处于股权分置改革过程之中，股票市场行情低迷且动荡不定。所以，从市场发育程度来看，我国尚不具备允许商业银行资金直接投资于股票市场的条件。
依据资金流动性理论和公平竞争理论，我国商业银行资金有必要及早进入股票市场进行股票投资；风险管理理论也为银行资金直接投资于股票市场提供了依据，但也警示我们要慎重决策；金融监管理论和市场发育理论则告诉我们，我国商业银行资金直接投资股票市场尚需时日，需要政府部门加紧研究对策，加快市场建设的步伐。
股票投资的风险性范文3
【关键词】家庭个人理财 股票 风险控制
一、研究背景
随着金融体制的不断完善和金融产品的日益丰富，家庭资产呈多样化发展，城乡居民家庭参与资本市场投资活动的程度不断加深，越来越多的普通居民开始涉足股市，由于个人之间风险意识、信息充足率、专业知识等方面的差别，投资收益存在很大的差别。
股票由于其高流动性和高收益性，受到广大投资者的欢迎，而其高风险却往往重视不足。本文希望在分析我国家庭个人投资股票的基本情况的基础上，对个人投资股票的风险控制提出相关建议。
二、我国家庭个人投资股票的现状
（一）我国家庭个人投资股票的比例
从目前的情况看，家庭个人投资方向中，银行储蓄仍然占据了半壁江山，占总投资的57.5%，现金为17.93%，股票则为15.45%。鉴于银行储蓄的高流动性和高安全性，银行储蓄一直是居民和机构投资的首选。在当前通货膨胀的背景下，银行储蓄收益偏低，扣除通胀之后无法实现保值增值的目的，这也促使投资者在满足日常流动性的基础上将部分资金投入收益更高的领域，股票市场就是典型的高收益工具。
（二）我国家庭个人投资股票的盈亏状况
亏损与收益的对应，是金融市场上的常态。损失和收益交替出现，和经济形势的好坏交替呈同步变动。除了经济形势之外，行业的周期性发展和国家政策的转变也会影响到盈亏状况。
家庭个人投资股票是否盈利，除了上述基本面的情况，还与个人对风险的识别能力与规避风险能力有关系。
通过具体的数据分析，我们可以发现从股市中盈利的群体只占总人数的22.17%，其余77.83%则为亏损或者持平。这正好体现了股市“二八”法则，即在股市中，二成投资者盈利，八成投资者亏损或持平。
三、投资股票面临的风险
家庭个人投资股票面临的风险有多种，但在一般情况下，家庭个人面临的风险主要是违约风险、利率风险和通胀风险，其他风险较少遇到。
（一）违约风险
违约风险是指债务人无法按时支付利息和偿还本金的风险。违约风险不多见，ST风险警示的股票存在退市的风险，但退市后仍可以在三板市场交易，而且可以参与分红。至于债券违约，2012年山东海龙债由于资不抵债，濒临违约，政府出资解除了违约风险。
（二）利率风险
利率下调，银行存款收益低，从而造成买证券者增多、证券价格便会随之上升；相反，利率上调，银行存款收益高，则证券价格也随之下跌。
（三）通胀风险
物价指数上涨时，债券价格下降，但是，股票却是一种保值手段，因为物价上涨时企业资产也会随之增值，因此，物价上涨也常常引起股价上涨。不过总的来说，物价上涨，债券价格下跌，股市则会兴旺。
（四）技术风险
技术风险是指股票市场内部因技术性操作因素引起股价波动而产生的风险。技术风险因素包括投机者的投机性操作、股市的强弱变动趋势、股价循环、信用交易和证券主管部门对股票市场的限制性规定。不同公司的技术风险差异可通过Beta系数来反映。
四、股票投资的风险控制
（一）分散系统风险
分散风险可以通过分散投资工具、投资时间、投资行业三个原则来实现。
1.投资工具分散
将资金平均分散到多家公司股票上，总的投资风险会大大降低。市场上的投资工具对利率的变动有不同的效果，如果选择两只反向变动的资产，则可以对冲风险。有研究表明，对任意选出的60种股票的组合进行投资，其风险可将至11.9%左右。
2.时间分散
股市在得知上市公司派息消息后，股票价格会有明显地变动。短期投资宜在发息日之前大批购入该股票，在获得股息和其他好处后，再将所持股票转手；而长期投资者则不宜在这期间购买该股票。
3.行业选择分散
2013年以无锡尚德、江西赛维等为代表的光伏产业的衰落很好的说明了投资行业的重要性。股票投资不仅要对不同的公司分散投资，而且这些不同的公司也不宜都是同行业的或相邻行业的，最好是有一部分或都是不同行业的，不同行业、不相关的企业才有可能对冲风险，从而能有效地分散风险。
（二）回避市场风险
市场风险来自各种因素，需要综合运用回避方法。
1.掌握趋势
对每种股票价位变动的历史数据进行详细的分析，从中了解其循环变动的规律，了解收益的持续增长能力。
2.搭配周期股
有的企业受其自身的经营限制，一年里有部分时间停工停产，其股价在这段时间里大多会下跌，为了避免因股价下跌而造成的损失，可策略性地购入另一些开工、停工刚好相反的股票进行组合，互相弥补股价可能下跌所造成的损失。
3.选择买卖时机
以股价变化的历史数据为基础，算出标准误差，并以此为选择买卖时机的一般标准，当股价低于标准误差下限时，可以购进股票，当股价高于标准误差上限时，最好把手头的股票卖掉。
4.注意行业周期
企业的经营状况往往呈一定的周期性，经济气候好时，股市交易活跃；经济气候不好时，股市交易必然凋零。要注意不要把股市淡季作为大宗股票投资期。
（三）避免利率风险
了解企业营运资金中自有成份的比例，利率升高时，负债较多的公司会遇到资金困难，从而殃及股票价格，而利率的升降对那些借款较少、自有资金较多的企业或公司影响不大。
参考文献
[1]甘犁.中国家庭金融调查报告[M].西南财经大学出版社，2012.
股票投资的风险性范文4
关键词：股市；股价涨跌幅；原因；市盈率；理性投资
中图分类号：F832 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2016）007-000-02
股市连续七年较为低迷之后，2015中国股市终于迎来久违的上涨，然而随之而来的又是大跌。中国的股市大致在七月份之前是上涨的，股价高而且相对稳定，但是七月份之后中国的股市开始出现大幅度的下跌，七月二十七号下跌8.48%，八月二十四号下跌8.49%，最终跌破3000点，股票市场甚至出现单日千股跌停的现象。那么这一轮股市动荡的原因到底是什么？政府如何进行救市措施重拾股民对于股市的信心；依旧坚持在股市以及以后将要进入股市进行投资的人应该如何正确的选择股票理性投资”成为现在最应该了解和解决的一些问题。也正是本文所探讨的一些问题。
一、股价波动的原因
（一）股价不良上涨的原因
首先，股民大量跟风进入股票市场造成需求在短时间内猛增使股票市场的“供〈求”也是将股价推上制高点的重要原因。据报道：2015年中国出现炒股“热”散户的开户数一路狂飙到400多万。其次，在议论这次股价上涨以及在分析股价下跌时我们可能会听到“改革牛”“国家牛”“改革概念股”“转型牛”这一些名词，因此把股票价格推到突破5000点的力量还包括：1.改革推动股市上涨，“国务院总理在召开国务院常务会议，强调将继续加大国企国资改革力度，充分发挥市场机制作用，促进强强联合，优化资源配置。”在加快经济结构调整的过程中，相关的国企纷纷借助资本市场进行产业转型，因此在资本市场上由于国企的信誉以及相关政策的影响使得国企改革加速度，相关概念股大涨；2.主动护盘三板斧，以及主流媒体的错误报道。五月十号央行降息但股价从五月八号开始上涨，与主动护盘有关系的大户提现，央行与新华网的一些乐观的观点暗示着股市仍会上涨。第三板斧掩护第二板斧套现离场之后新华网等仍然发表仍会上涨的观点；3.相关的概念股。中国制造2025的概念股，五月二十五军事第二天军事白皮书二十四只军工股全部涨停。
（二）股价下跌的原因
通过上面的探讨我们可以发现将股价推上5000点的过程中国家力量起着重大的作用，但是仅靠这些把股价抬升企业没有实际的资产和能力加以支持那么下跌是必然的。在股价泡沫越来越严重时中国的股价从七月份就开始了大幅度的下跌。股价下跌的主要原因包括：1.股票泡沫破碎。随着股价被不合理的因素推上了制高点，市盈率出现了极高的现象，尤其是那些信誉、盈利能力都比较差完全通过庄家肆意拉抬股价、靠揣摩股民心理来推动股价上升的企业，长时间不能达到股票所期望收益率，随着股票泡沫的破碎，股票完全被打为原型，因此股价下跌也是情理之内的。2. 政府公告的错误解读以及大户套现。在散户跑步入市的过程中大多数的大户已经发现了股市的泡沫开始利用散户高涨的炒股情绪不断进行大股套现，因此股价不跌是不可能的。例如在八月二十四号礼拜五到周一大户套现1813个亿，使股价下跌8.48%。3.全球股价之所以同时发生下跌这起源于MAKEIT公司的制造业经理人采购指数，的指数显示中国的制造业经理人采购指数为47.1创下六年来的新低而美国的为52.9创下两年来新低，因此这些数据造成大宗物资带来了沉重的压力当天波兰特石油就下跌了2.5%从而慢慢的冲击了股市。中国制造业存在不顺畅，制造业指标的不如意才造成了股价下跌。这表明我国的制造业发展目前比较迟缓，这与我国目前正处于经济转型阶段密切相关。
二、政府的救市措施与效果
在面对股价飞速下跌并跌破3000点的形式后政府开始了积极的救市措施。1. 证监会、财政部、国资委、银监会四部委的联合发文。首先有效的稳定了股民的情绪，并且又大力推进上市公司并购重组，积极鼓励上市公司现金分红，支持上市公司回购股份。2. 政府开始下拨资金对股市予以支持这可以激发投资者信心，同时政府也采取了积极宽松的货币政策刺激经济增长。2015年8月26日，中国人民银行下调存贷款基准利率25个基点并同时降低存款准备金率，2015年10月24日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率0.25个百分点，并降准0.5个百分点。央行实施宽松的货币政策使得市场中存在着更多的流动资金资金，这使得可以回流到股市的资金变多，增加了救市资金的入市。3.据环球网报道“中国人民银行向证监会旗下中国证券金融股份有限公司提供流动性支持。”这也显示了政府通过证金公司进行积极的救市。4. “十三五规划”将“完善金融市场体系和风险防范研究”作为了重点内容之一。
三、股票投资的对策与建议
（一）把握影响股价的因素
股价的影响因素众多，要想分析把握股价首先应该了解影响股价的因素。
图一中平行于t轴的直线表示预计未来现金流量折现到起初的现值之和，通常股票的价格由其未来收益的现值表示，股票的市价正常情况下应该大致围绕着其未来收益的现值上下波动。同时股票可以作为一种特殊商品在股票市场上的流动由股票的供求来决定，在达到该股票市场出清时的价格即为均衡价格。图二表示股票的供给与需求曲线，两者交点为市场均衡点。但是股票的收益是未来的，我们现在能做的就是对未来现金流进行预期，由于期限原因，各项指标在不断的发生变化所以我们的预期也不一定正确。
在对股票进行折现时我们要用到市场对该类风险程度的股票所要求的必要报酬率。“必要报酬率=无风险收益率 + 风险溢价” 货币是由时间价值的，根据西方经济学家的观点认为货币的时间价值是对消费者推迟消费的耐心所予以的报酬。货币的时间价值即为无风险收益率，对于任何的投资只要你推迟消费就可以获得。无风险收益率通常受到利率的影响，“马克思认为利率是贷出资本的资本家从借入资本的资本家那里分割来的剩余价值”因此这又与股票所在上市公司的盈利能力密切相关。另外，风险溢价是对未来并不确定因素的补偿。
Rf为无风险收益率，我们通常把短期的国库券的收益率定义为无风险收益率。根据马科威茨假设所用的“主宰法则”我们可知对于理性的投资者，在收益率相等时我们会选择风险相对小的，在风险相等时我们会选择收益率高的，于是我们可以得到下图的风险边界线，只有在风险边界线上的投资点才是有效的。下图中曲线a点以上部分为有效边界直线为资本市场线（CML）。
同时我们也可以定义某只股票的收益率为，画出证券市场线（SML）我们在选择投资产品时总是会选择风险投资边界线上的点然后根据自身的风险偏好选择最适合自己投资产品。依据上面提到的“股票的价值=其预期未来现金流量的现值”我们在对未来现金流的折现大于股票价格时我们就可以进行买入，或者说对于我们持有的股票在现的股票市价大于我们的预期未来现金流量的现值时我们就可以将股票卖出。在了解了股价的影响因素之后我们要做的就是根据已知的信息进行利用，对股票进行股价，以此来确定股票的价值是否被过分高估。
（二）利用“市盈率”选择股票
在进行股票的选择时我们不应该盲目的跟风选择股票，并不是股价最高的股票就一定好，股价高的时候更适合卖出收获而不适合买入投资。过高的股价可能是对股票实际价值的错误估计，可能存在泡沫。因此我们也可以依照另一项指标“市盈率”来进行股票实际价值的评估，市盈率=股票每股市价/每股盈利，由P=EPS/R+NPVGO（EPS为每股盈利，R为风险NPVGO为增长机会）对于上式等式两边同时除以EPS可有：PE=1/R+NPVGO/EPS所以公司市盈率与增长机会正相关，与风险（R）负相关。
通过市盈率的计算公式我们可以看出，当市盈率过高时即表示股票的每股市价过高，每股的盈利过低，当股票价格过高而股票又没有这么强的盈利能力时就说明股票的定价可能并不合理。股票的定价与它的收益能力密切相关，然而由于股票的增长存在着不确定性，往往对于那些资信评级比较低风险标较大的企业，为了补偿风险往往给予较大的风险溢价。市盈率高在一定程度上反映了投资者对公司增长潜力的认同，但是从这个角度去看每股的市价我们通常通过对未来收益率的预期来确定。当然，这并不是说股票的市盈率越高就越好，中国股市尚处于初级阶段，庄家肆意拉抬股价，好多股票市场风险巨大的现象时有发生，投资者应该从公司背景、行业周期、宏观经济环境、管理层素质、公司所处行业地位、国家政策导向、国际发展程度等方面多加分析，对市盈率水平进行合理判断。
（三）分散投资，降低股票投资风险
分散投资可以减少我们的投资风险。我们可以将风险分为系统性风险和非系统性风险。系统性风险是我们所不能左右的他对股票市场的每一位投资者都产生影响，但是非系统性风险是我们可以通过分散投资避免的。根据马科威茨的投资组合原理我们可以构建投资组合来使非系统性风险变为零。市场是只对系统性风险而不对非系统性风险进行补偿的，在进行投资时我们要尽量进行分散投资使非系统性风险变为零。由于散户的知识能力有限他们自己往往不能够构建完全有效的投资组合，所以在投资的时候我们可以本着一个简单的投资方式――那就是分散投资资金。
最后我想说“股市有风险，入市需谨慎”在进行股票投资时我们应该理性，应该在对股票进行科学的评价之后再决定是否买入或者卖出股票。股票市场之所以有较高的收益率就是源于它所存在的风险，即使对股票投资进行了科学的分析要想在股市只赚不赔也是相当困难的，因此对于散户来说在进行股市投资时我们要事先做好心理准备避免由于股市的大起大落造成个人生活的困扰。
参考文献：
[1]曼昆.经济学原理.宏观及微观分册第七版.
[2]罗斯.公司理财.第九版“市盈率”分析部分.
[3]Kendall，M.G.A.B.Hill. The Analysis of Economic Time-Series-Part I ：Prices[j].Journal of the Royal Statistical Society.Series A（General），1953（01）
[4]相关数据资料来源于“凤凰财经新闻”及“新华网”.
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[6]投资者情绪与股票误定价的实证研究.金融视线.
[7]我国股票市场投资者情绪SENT指数的构建.金融证券.
[8]货币政策、股票流动性与资本结构动态调整.审计与经济研究.
股票投资的风险性范文5
关键词：股指期货 规避系统性风险 走势预测
我国自加入WTO后金融市场国际化进程进一步加速，资本市场规模的不断扩大，机构投资者队伍的扩展，证券市场竞争的加剧等因素，都推动着我国证券市场的不断发展完善。目前，我国的证券市场仍只是一个单边市场，推出股指期货是我国金融市场深化的必然选择。2007年《期货公司金融期货结算业务试行办法》《证券公司为期货公司提供中间介绍业务试行办法》以及《期货公司风险监管指标管理试行办法》正式实施，意味着股指期货上市的法规基本建立，股指期货的正式推出也渐行渐近。
一、股指期货对我国证券市场的影响
(一)股指期货的意义
当前我国的资本市场仍是一个年轻的市场，发展并不完善。推出股指期货是对资本市场的必要补充和完善，也是证券市场发展中重要的一步，这对促进我国证券市场健康持续稳定的发展具有积极的意义。主要表现在：一是改变单边市场格局。在股指期货推出之前，我国证券市场基本属于单边市场，即市场参与各方只能在股市上涨中获利。而股指期货的推出特别是做空机制的引入，将有效制衡我国的单边市场现象，使市场各方在股市上涨和下跌中都有盈利机会。二是满足投资者多种投资需求。投资者原来的投资模式只能是买进之后等待股价上升，股指期货推出后，对于愿意承担高风险的投机者来讲，可以利用股指期货的杠杆作用进行放大投资以获取高额利润；对于看好股票市场未来总体表现但缺乏选股能力的投资者，可以简单地买人股指期货，以获取股票市场的平均收益；对于选股能力较强但对股票市场总体走势缺乏信心的投资者，则可以通过双向投资模式最大限度规避风险，确保收益。股指期货的推出开辟了新的交易品种和投资渠道，同时丰富了避险工具，增进投资者对长期投资策略的信心，能够吸引更多的投资者，促进股市长期稳定的发展与持久活跃。三是规避系统性风险的有效工具。我国资本市场还不成熟，系统性风险在投资风险中占主导地位，市场缺乏有效控制风险的工具，而投资者可以通过买进或卖出股指期货合约与现货市场上个股股价变动进行对冲，从而达到转移股价风险，规避系统性风险的目的，帮助投资者进行收益锁定。股指期货规避系统性风险的作用对我国证券市场来说是最为重要的一点，笔者在本文将结合实证数据资料进行更深一层的剖析。
(二)股指期货的潜在风险
股指期货的潜在风险主要表现在：一是风险放大效应。我国证券市场不允许卖空，不管市场如何变化，投资者的最大亏损仅限于交易账户的资金，即股票价格风险并没有放大作用。而股指期货交易实行保证金制度，投资者只按照合约总值的一定比例缴纳保证金作为投资者履约的财力担保，当市场状况朝着股指期货投资者有利方向变动时，会使得投资者收益按比例倍增，但若市场状况为不利变动时，就会导致投资者的损失也按比例放大，从而使股票价格风险放大。因而股指期货在刚推出时，监管部门应建立较高的门槛及良好的风险防范机制，如熔断机制等，在市场不太成熟的时期帮助股指期货这一新的投资品种在证券市场实现软着陆。二是投机性较强。不论在证券市场或外汇市场，利用期货投机、套利、保值的区分本来就带有很强的主观性，在更多的时候是很难判别的。但由于在股指期货市场中，投资者并不能获得股息红利，这就决定了股指期货市场的投机氛围比股票市场严重。这在客观上就要求监管机构加大监管力度，才能保证市场的健康稳定。
二、股指期货规避系统性风险作用的分析
(一)股指期货对证券市场的作用：分散系统性
风险股票市场中投资人面临着两类风险：第一类是由企业因素和市场因素的不确定性造成的，通常是单支股票由于受到特定因素影响而造成的市场价格波动，给该股票持有者带来的风险，称其为非系统性风险；另一类是在作用于整个市场的因素影响下，市场上所有股票一起涨跌所带来的市场价格风险，称为系统风险。对于非系统风险，投资者用增加持有股票种数，构造投资组合的方法来消除，如(图1)所示。对于后一种风险，人们在长期股票实践中发现。可以对股票价格指数进行买卖与现货市场上个股股价变动进行对冲从中达到保值的目的，因为股票价格指数基本上代表了全市场股票价格变动的趋势和幅度。
股票投资的风险性范文6
卖空机制对投资者行为影响的系统研究始于Miller。Miller(1977)认为，由于禁止共同基金卖空股票(市场仅允许有限卖空)，在股票上升超过基本价值时，市场力量较强的一方不能通过卖空充分套利，股票价格仅反映了市场上最乐观的投资者对股票价值的评价。Miller还认为，市场对股票走势看法的分歧越大，市场缺乏向下卖压的力量，股票价格越有可能上升至偏离基本价值的水平，由此造成股票未来预期回报率下降和回报率分布的肥尾(skewness)现象。Scherbina(2000)的实证研究证实了Miller的结论：高分散度的投资组合(代表对市场看法的分歧大)比低分散度的投资组合的平均收益率低。Miller认为，市场看法的分歧越大，基金不能卖空，就要减持某一种股票，这种股票的价格就会被乐观的投资者的交易行为推高，同时未来预期回报率就会降低。Chen，Hong和Stein(2000)的实证研究证明：基金持有份额较低的股票，平均回报率较低；反之亦然。Mong和Stein(1999)分析了卖空限制和买卖订单高峰时投资者对后市看法的分歧，证明卖空限制导致肥尾现象——股价向上波动的幅度大于向下波动的幅度。投资者在不同制度背景下的行为差异是导致股市不均衡波动的主要原因。在西方，市场存在卖空机制，但同时对卖空又有很多限制。我国的情况则是截至2006年8月1日之前，股票市场禁止卖空行为，而同期我国股票市场的波动性则比西方成熟市场更大。
二、卖空机制对投资者行为影响的数理分析
假设一个股票市场的投资者，期初拥有一笔财富w，分散地投资于市场。投资者不持有现金，不进行透支投资。市场上有两种资产：无风险资产，其固定收益率为rf；风险资产(股票)，其收益率为两部分，即资本利得R和红利d。我们假设投资者的投资期限为一期，比如一年。为了计算方便，略去资本红利，风险资产的收益率用月代表。锻资者的资产组合由无风险资产和风险资产(股票)两部分组成，风险资产的组合用市场组合或指数组合来表示，投资者面对的只有系统性风险。投资者的资产组合在市场的有效前沿上(efficientfrontier)，即这个组合是投资者风险态度既定下的效用最大化的最佳组合。投资者投资股票市场的比率用a表示，无风险资产的比率为(1-a)。投资者的市场风险贝占现因子为δ，0<δ<1。δ越接近1，表示风险越小；δ越接近0，表示风险越大。
1.允许卖空机制条件下投资者的行为模型(此处的卖空指无限制的完全卖空机制)。投资者的期初财富为w0，无风险资产的收益率为rf。假设在允许卖空的条件下，投资者投资风险资产的比例为a1，风险贴现因子为δ1，期末财富为wp。在允许卖空的条件下，投资者可以通过股票上涨和卖空两个途径获取收益，投资者的资本收益率由两部分构成：股票上升时的资本收益率(用R1表示)，以及卖空时的收益率。假设在有卖空机制的条件下，投资者的操作策略是每一次在股票指数上涨到一个高点时，卖出所有股票，并借来相同数量的股票卖空；在一个低点时买回当初卖出的股票组合，同时买人同样数量的股票还给其他投资者。进一步假设有卖空机制的市场是一个成熟、完美且有效的市场；在这个市场上，股票走势不可测，一年内股票指数上涨和下跌的概率相等，即投资者卖空的资本收益率和买卖股票的资本收益率相等，也为R1。于是，我们有：
2.禁止卖空机制条件下投资者的行为模型(禁止任何形式的卖空)。投资者的期初财富和无风险资产的收益率与允许卖空机制条件下相同，仍为w0和rf。假设在禁止卖空条件下，投资者投资股票的比例为a2，风险贴现因子为δ2，期末财富为wf。在禁止卖空的条件下，投资者只能通过股票上涨一条途径获取收益。假设在禁止卖空机制条件下，投资者的交易策略是在股票上涨的时候买进股票，在股票下跌的时候卖出股票——即典型的追涨杀跌。假设其资本收益率为R2，于是有：
投资者要求在两种条件下的财富预期效用相等。这是一个约束条件，是投资者继续持有风险资产(不退出市场)的前提条件，也是投资者不通过借贷进行投资的前提条件。如果在市场禁止卖空的条件下，投资者的预期效用低于在市场允许卖空条件下的预期效用，投资者就会退出风险资本市场，即投资者倾向于全部持有无风险资产和无风险资产十现金；如果在市场禁止卖空的条件下，投资者的预期效用大于在市场允许卖空条件下的预期效用，投资者就会通过借贷或透支投资于风险资产。假设投资者为绝对的风险回避者，在允许卖空和禁止卖空两种情况下，投资者的风险态度发生变化，有下列效用函数：
(3)
这是在资产组合β=1，即资产组合只有系统性风险的效用函数。其中，γ为绝对风险厌恶系数。γ越大，表示对风险的容忍度越大；γ越小，表示对风险的容忍度越小；γ∞，表示绝对风险回避。w为期末财富。假设在允许卖空机制的条件下，投资者的风险偏好系数为γ1，，在禁止卖空机制的条件下，投资者的风险偏好系数为γ2。因为在禁止卖空机制的条件下，投资者只有一种途径——股票上涨获得资本收益，此时，投资者倾向于承担更大的风险，其风险容忍度增加，0>γ2>γ1。假设Up和Uf分别为投资者在允许卖空机制和禁止卖空机制条件下的效用，根据前述约束条件——投资者要求在两种条件下的财富预期效用相等，可以得出：
Up=Uf(4)
根据(3)式，有：
(5)
由于0>γ2>γ1，则0>γ2／γ1<1。因此：
(6)
将(1)式和(2)式代入（6)式，得：
从(7)中解出R2：
a和δ的关系此消彼涨，即风险资产的比例增加，a上升，导致风险增加，δ向下趋近0。因此，可以近似地认为。于是有：
(9)式是在禁止卖空机制的条件下，投资者要求的资本预期收益率底线，是投资者继续留在股票市场的收益率约束条件。如果预期收益率低于这个水平，投资者就会减持风险资产，甚至完全退出股票市场。
三、投资者行为选择对股票市场的影响
不同制度背景下投资者的行为选择可以通过(9)式来分析。根据前述定义，在两种制度背景下，投资者的初始财富不变、风险态度发生变化，投资者的资产组合在市场有效前沿上。这样，问题就是在同一条市场线上选择不同的风险一收益组合（见图1)。
图1中，R为资产组合的预期收益率，σ为标准差，σ=1／δ。FF为有效前沿，rfE为市场线。在rf点，资产组合中全部为无风险资产；在Z点，资产组合中全部为风险资产。在rf和Z之间，资产组合中既有无风险资产，又有风险资产。越接近Z点，风险资产的比例越大；越接近rf点，无风险资产的比例越大。Ip和If为允许卖空机制和禁止卖空机制条件下投资者期望效用的无差异曲线，其与市场线rfE的切点p1和p2是允许卖空机制和禁止卖空机制条件下的最优资产组合。R*1、R*2和σ1、σ2是两个最优资产组合的预期收益率和标准差(风险系数)。
从(9)式中可以看出，凡和R2的关系主要取决于a1和a2。只要a2≥a1，就有R2>2R1。从前述分析中我们知道，在禁止卖空机制的条件下，要获得与允许卖空机制下相同的效用，投资者要承担更大的风险，即投资者的风险态度更倾向于风险偏好。从图1可以看出，在禁止卖空机制的条件下，由于投资者更加偏好风险(风险厌恶程度降低)，投资者预期效用的无差异曲线从Ip(允许卖空机制)右移到If(禁止卖空机制)，与市场线相切决定的最优资产组合p2比允许卖空机制条件下的最优资产组合p1更具风险性。这表示在禁止卖空机制的条件下，投资者的最优资产组合中要加入更多比重的风险资产，即：
因此：
R2>2R1(10)
这就是说，在禁止卖空机制的条件下，只有当预期收益率两倍以上于允许卖空机制条件下股票上涨的资本收益率时，投资者才会继续留在股票市场进行投资。但在这种情况下，投资者的行为选择和股票指数的走势与允许卖空机制时相比发生了变化，投资者更倾向于风险偏好。在股票上涨超过基本价值时，由于信息交易者无法卖空(假设投资者不离场)，风险态度(更加偏好风险)的转变使他们加入到追涨的行列，市场空方力量受到限制，迫使股票价格向上的幅度较大；相反，在股市下降超过基本价值时，风险偏好和处置效应(Kahneman，andTversky，1979)都会导致信息交易者不加入到杀跌行列，股票市场空方的力量削弱，股票价格向下的幅度较小，于是造成股票市场波动幅度加大和肥尾现象——上涨幅度大于下跌幅度(见图2)。
图2是一个简化的股票走势图。图中V代表股票的基本价值，是—条直线；I代表股票指数。实线SS代表允许卖空的股票走势，允许卖空的股票指数围绕基本价值对称分布；虚线FS代表禁止卖空的股票指数，禁止卖空的股票指数在基本价值之上呈不对称分布(肥尾)，这种分布表示股指波动幅度增加且上升幅度较大，而下跌幅度较小。
四、投资者退化的逻辑过程和现实路径
行为金融学认为，投资者的行为选择不符合经济人理性。从静态的角度看，经济人理性确实不符合真实情况，投资者的行为受到各种各样的认知偏见和行为偏差的影响。但越来越多的研究表明，投资者会在失败和成功(自己的或别人的)中学习、纠错，改良自己的投资行为，不断从“必然王国”——有限理性，向“自由王国”——完全理性趋近。因此，从动态的角度看，投资者的行为是符合经济人理性的。因此，与行为金融学稍有不同，我们认为经济人理性也会导致噪音交易行为和股市的“非理性”波动——交易者具有理性不代表市场具有理性。在允许卖空交易和禁止卖空交易两种制度背景下，投资者都会运用理性计算、甚至经验直觉选择对自己最有利的交易方式。这种选择不是独立的、随机的个体选择，而是一种集体理性，是高度相关的社会性选择。在我们的模型中，集体理性选择的结果必然是：在允许卖空交易的条件下选择信息交易，在禁止卖空交易的条件下选择噪音交易；后者必然导致市场波动性增大和“非理性”成分增加。这里需要说明的是投资者理性与噪音交易之间的关系。行为金融定义噪音交易者是非理易者，而我们认为这种概括失之偏颇；非理易者仅是噪音交易者的一种，而不是全部。当一个市场存在制度缺陷和制度缺失时，市场价格对基本价值的偏离有可能是理性选择的结果，而非完全是非理所致。这时，市场由噪音交易主导，投机盛行，股票指数波动性很大。但这些主导市场的噪音交易者是理性的噪音交易者(这是我们选取公式4这个完全理性的预期效应函数的依据)，不是完全受过度自信等情绪影响的幼稚(naive)的投资者。为了避免概念上的混乱，我们在本文中把噪音交易的对立面界定为信息交易，不采用非理易这个说法(这并不否认非理性的噪音交易者的存在，只是为了强调制度因素对投资行为的影响，突出理性的噪音交易者这个概念)。我们定义信息交易就是按照基本面的信息进行交易，因此很容易看出，在特定的制度背景下，信息交易策略似乎有悖于经济人理性假设，它不是一种最优的交易策略。
1.投资者退化的逻辑路径
图2和式(10)说明，在允许卖空机制的制度环境下，如果信息完全，即交易者之间不存在信息分布的不对称现象，投资者通过理性套利，可以从股票上涨或下跌两个方面获利，投资者资产组合的预期收益和风险较小，股票指数的波动围绕基本价值作较小幅度的波动。这时交易者的风险容忍度较低，倾向于理性的信息交易。如果市场禁止卖空机制，不管信息完全与否，交易者必须要求高于允许卖空机制时两倍以上的预期收益率，才能获得与后者相同的期末效用。投资者的风险容忍度变大，投资者的理易策略为噪音交易——投资者从信息交易者退化为噪音交易者。我国股票市场的高市盈率和高波动性正好佐证了这个推论。这是投资者从信息交易者退化为噪音交易者的逻辑过程。这种噪音交易是制度的产物，或者说是制度诱致型的噪音交易。这种噪音交易不是因有限理性和投资者认知偏差所导致的，恰恰相反，这种噪音交易是投资者在制度约束下理性选择的结果。
2.投资者退化的现实路径
现实中，投资者不可能先经历允许卖空交易的市场环境，然后再返回禁止卖空交易的市场环境。比如在中国，在制度不健全或制度转型的现实市场环境下(比如禁止卖空交易)，投资者在刚刚人市时可能是具有投资理念的信息交易者。他们对市场的理解停留在理论和新闻宣传阶段，而投资理论和新闻宣传没有哪个会教人在市场上造假和欺诈，因此，涉“市”之初，投资者是幼稚的(naive)息交易者。随着投资者在一个制度不健全的市场环境中成熟、成长起来，以及随着各种负面的示范效应的激励，投资者逐渐变成老道的(sophisticated)噪音交易者——市场投机者。这就是纵向的退化路径。还有一种横向的退化路径，即投资者在成熟的市场上(比如美国、欧洲等)，相对来说倾向于信息交易，但这些投资者一旦进入制度不完善的新兴市场就会蜕变为噪音交易者。一些来自美国和欧洲机构投资者频频在新兴市场掀起波澜(在中国台湾，QFII不但没有稳定市场，反而成为市场波动的推动者)，就是一个很好的例证，正所谓“桔生于淮南为桔，生于淮北为枳”。市场是一个适者生存的竞技场，变成噪音交易者是投资者的生存之道。这不是投资者自甘堕落的宿命，而是制度缺失条件下负淘汰机制对投资者选择的结果。
3.制度改进与投资者进化
上面的分析是基于这样的设想——投资者从一个幼稚的信息交易者在制度环境的影响下向老道的噪音交易者退化，或者从成熟市场的信息交易者向新兴市场的噪音交易者蜕变。这种设想主要是为了强调制度缺失如何引发投资者的噪音交易行为这个中国股票市场的特殊现象。投资者可以退化，更可以进化；制度缺失导致投资者退化，制度改进则导致投资者进化——从噪音交易者向信息交易者进化。在经济发展的现实中，制度总是不断改进和完善的，而不是相反；同时，投资者的行为也是不断地从噪音交易向信息交易进化。因此，随着卖空机制以及与之相关联的其他制度从无到有的建立、完善起来，股票市场上投资者的行为将会更多地转向理性的信息交易。其实，即使西方成熟市场上发现的一些行为金融学现象，比如处置效应、一月现象等，都在交易制度(止损点)和税收制度的改进中不断淡化，以致消失。因此，通过制度建设矫正投资者的噪音交易行为是降低市场非理、稳定股票市场、增强股票市场融资功能的必由之路。这是制度建设的行为金融学含义——外在的制度建设内化为投资者行为模式，也是行为金融学研究对制度建设的一个启示。
五、关于卖空机制的相关讨论
以上讨论的是完全允许卖空交易和完全禁止卖空交易的市场上投资者行为的转化情况。实际上，即使在成熟的市场上，允许卖空交易也不是没有限制的。比如在美国的股票市场上，就有我们上述提到的不允许基金卖空的限制。另外，美国证券交易委员会曾一度规定：卖出申报价不得低于最新成交价，以防止卖空者连续压低行情。这项规定以后修改为准许按前一成交价卖空，但前市价格必须高于更前一次价格，这就是说，只允许在市场上涨时卖空(屠光绍，2000)。这些规定是为了防止在信息不对称的情况下，投机者制造虚拟需求，人为造成股市波动以获利。因此我们可以看到，在成熟的市场上也存在制度因素造成套利不充分而导致的市场噪音；理性的噪音交易者不仅仅存在于转型市场，也不同程度地存在于成熟市场。
卖空机制既有稳定市场的一面，又有加剧市场波动性的一面。其最终导向咽卜面，关键看市场信息的分布情况。如果市场信息分布均匀、对称，卖空交易就会起到稳定市场的作用——在市场上行时，借来股票卖出，增加市场供给，打压股市；在市场下行时，买进股票还给出借者，增加需求，抬升股市。如果信息分布不对称，卖空机制就会成为庄家兴风作浪的工具，祸害于股票市场。但是在没有卖空机制的情况下，不论信息对称与否，投资者都会向噪音交易者退化，同时增加市场的波动性。因此，问题的关键不是要不要卖空机制，而是能不能建立完善的信息泡括卖空交易信息)披露制度。在一个信息披露制度不健全的市场上贸然引进卖空机制，这和在信息披露制度健全的市场上仍然禁止卖空交易，其危害性是相等的。自2006年8月1日起，中国股票市场开始融券业务试点，标志着中国股市有了卖空机制。这项制度在短期内对股票市场的影响无法确认(也可能稳定市场，也可能给市场带来更大的波动)，但可以肯定，长期来说，这项制度对市场的正面效应会随着市场其他制度建设方面的不断进步，越来越显现出来。
