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摘要：随着我国多层次资本市场的稳步推进，各个板块市场的转板对接问题，逐渐成为制约新三板企业发展和我国多层次资本市场制度建设的关键问题。然而我国目前尚未建立起相应的转板制度，进而导致企业缺乏合适的转板路径。基于上述原因，本文在明确转板类型和转板政策的基础上，对案例企业转板上市的财务策略及其应用效果进行深入分析，总结案例企业成功转板上市的经验，并从制度层面提出优化建议。
关键词：财务策略;转板制度;多层次资本市场
一、引言
受转板制度不健全和企业财务状况差异性等因素的影响，新三板企业转板过会率大幅走低。Choice统计数据显示，2017年共有40家新三板转板企业上会，28家顺利过会，过会率为66.67%；截至2018年2月7日，新发审委共审核143家首发公司，其中共有14家来自新三板，过会率降低至42%。随着新三板挂牌企业融资需求和经营规模的不断增长，企业迫切需要进入更高层次的资本市场以满足自身发展的需要。虽然2013年以来国务院多次出台文件规范新三板企业转板问题，但是我国相应的转板制度仍存在很多缺陷。新三板企业转板实践表明，转板上市的成功除了需要依赖转板政策以外，企业财务策略运用的合理性也是成功转板的重要因素之一。因此，本文选取光莆股份为研究案例对其财务策略进行分析，在此基础上深入剖析财务策略的应用效果和案例企业成功转板上市的经验，对完善转板政策和新三板企业转板上市实践均具有重要的意义。
二、转板的类型及政策分析
（一）转板的类型
转板又称为股票转板，是指企业根据内部或者外部条件的变化，自主选择或者被强制性地将其股票从一个市场板块转到另一个市场板块进行交易。根据转移板块高低层级的不同，可将转板划分为以下四种类型：（1）升级转板。升级转板是指企业达到了较高层级板块的准入标准后，由较低市场向较高市场转移的行为。企业发生升级转板就代表该企业财务指标发展趋势和整体的经营状况良好，并满足了高层级板块的相应准入条件。升板制度为企业在发展过程中进一步拓展业务提供便利条件，也为企业进行融资和股票流通提供了更为合适的平台。（2）降级转板。降级转板是指企业在经营业绩恶化等多种因素影响下，将其股票从一个较高层级板块转到一个较低层级板块进行交易。一般而言，企业发生降级转板就代表该企业整体的经营状况并不理想，或者企业违背了所在市场的规章制度。较低层次的市场对挂牌企业的要求较为宽松，因此降级转板能起到一定的缓冲作用，并帮助企业渡过难关。（3）平级转板。平级转板是指企业在内外部因素影响下，将其股票向同一级别的市场板块转移的行为。目前而言，我国主要有主板、中小板、创业板、新三板等不同级别的市场，但是我国还没有平级转板的相关制度。这里的平级转板主要指的是以纳斯达克和纽交所等为代表的国外成熟的资本市场。（4）内部转板。以美国纳斯达克为例，企业处于自身经营等因素考虑，可以将其股票在全球市场、资本市场和全球精选三个内部层次之间进行转移。内部转板就是指企业在同一市场内部不同层次之间的转移行为。
（二）新三板转板政策分析
为了进一步规范治理和提供更好的信息服务，我国已经建立相对完善的多层次资本市场体系，以更好地满足不同企业融资的多元化需求。虽然我国仍未建立完善的转板制度，但是在新三板的发展规划上多次提及转板问题。2015年国务院的《关于大力推进大众创业万众创新若干政策措施的意见》，并明确要求加快推进全国中小企业股份转让系统向创业板转板试点。2016年9月国务院颁布的国发［2016］54号，进一步强调研究新三板企业转板的相关制度。在上述政策影响下，很多新三板企业积极进行转板尝试，但是受A股市场与新三板市场准入条件存在差异的影响，新三板企业转板也出现了很多失败案例。主要原因在：企业转板上市除了需要达到目标板块合法合规性、内部控制、财务制度、公司治理、业务经营、股本要求、财务要求以及经营时间等方面的上市条件之外，还需要重视一些隐形条件的要求，如三类股东、财务指标等问题。从上市条件方面来看，A股市场与新三板市场的差异主要表现在三个方面：（1）合法合规性方面。新三板的上市条件未对税收优惠的依赖程度进行明确规定，而A股市场却明确规定企业经营成果不应该严重依赖税收优惠；（2）财务制度方面。与新三板市场相比，A股市场对会计基础工作的规范更为严格，同时对审计报告、信息披露以及财务报表编制等方面的要求也更高；（3）财务要求方面。A股市场不仅对净利润和营业收入进行了明确要求，对亏损情况、资产配置比率、现金净流量等方面的要求也较为严格。结合转板上市实践案例来看，多数公司转板失败的原因集中体现在：（1）如果公司相关指标刚达标或者相关数据处理存在问题，发审委会对原材料采购价格、产品售价、管理费用、高管薪酬等方面进行重点审查，进一步明确企业业绩的真实性；（2）由于信托计划、资产管理计划以及私募基金等三类股东可能存在股东身份不明确、高杠杆以及层层嵌套等风险，发审委往往会对上述问题进行重点关注，因此企业需要慎重处理相关问题。
三、新三板企业转板上市的财务策略分析
厦门光莆电子股份有限公司（以下简称“光莆股份”）成立于1994年，是一家从事LED照明、LED应用关键零部件的研发、生产、销售的国家高新技术企业。公司于2014年1月24日在新三板挂牌，简称为光莆电子，证券代码为430568。2017年4月，公司成功转板深交所创业板，简称为光莆股份，股票代码为300632。依托国际知名的大客户、品质沉淀以及技术积累，公司在LED封装、LED背光、LED照明及LED应用的配套领域均处于我国领先地位。经过多年的发展，公司现已获得140多项（含欧盟）授权专利，产品先后通过ISO9001，TS16949，ISO14001相关质量及环境管理体系的认证，并先后通过3C、CQC、CE、UL、SAA等100余项国际认证。2015年4月25日，公司第一届董事会第十一次会议审议通过了在创业板上市的议案。2015年7月3日，公司正式向证监会递交IPO申请，并于2017年2月20日获证监会披露反馈意见。2015年7月6日，为避免公司股价出现异常波动，公司股票暂停转让。2017年2月27日，证监会核准公司在创业板的IPO申请，并于3月21日在新三板摘牌。2017年4月，公司成功在深交所创业板上市，股票代码“300632”，股票简称“光莆股份”。公开数据显示，光莆电子满足创业板的基本上市条件，2014—2016年实现净利润分别为2084万元、3110万元和4303万元，实现营收分别为2.10亿元、2.61亿元和3.21亿元。同时，公司正确财务策略的运用，并且在股权结构、交易、信息披露以及财务信息等方面不存在违规行为，上述因素均是IPO招股说明书在证监会公开披露后，仅7天就快速过会的重要原因。
（一）财务制度的构建
（1）内部审计制度。公司董事会下设战略委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会、审计委员会四个专门委员会。审计委员会主要负责审查公司的财务信息和内部控制制度的执行情况，并就外部审计和内部审计的相关问题进行沟通。同时，企业根据《公司法》、《证券法》、《企业内部控制基本规范》等相关法律法规，科学开展经营业务、风险控制和经营管理等活动，并不断完善各环节、各层面的控制体系。（2）利润分配制度。一方面，公司严格按照相关法律法规及《公司章程》、《董事会议事规则》和《独立董事工作制度》的要求，通过设立独立董事来监督利润分配事项；另一方面，企业利润分配始终在可分配的利润范围内，并坚持持续、稳定的利润分配原则。通过进一步明确董事会职责，结合科学的利润分配制度，一定程度上对资金占用行为产生了较为严格的限制作用。
（二）融资渠道的选择
由于三类股东的背后利益关系复杂，且不便于证监会的监管，因此上述问题成为新三板企业转板上市的隐形条件。受新三板市场特点的影响，以三类股东为主的机构，投资者在市场中占据重要地位，而且企业无法控制上述机构在二级市场的股票交易行为。同时，上市企业主动清理三类股东往往采用购票回购的方式进行，清理所需的成本较高。由此可见，三类股东的存在增大了审核难度，并成为制约新三板企业转板上市的重要影响因素之一。由表1可知，转板前后公司前九大股东 及其持股数量均未发生变化，转板后股东数量明显增加。从股东间的相互关系来看，王文龙系林文美的女婿，林文坤、林文美、林瑞梅互为亲兄妹、亲兄弟关系，恒信宇投资实际控制人为林文坤，达晨创泰、达晨创恒、达晨创瑞为同一公司的私募基金。由此可见，新三板挂牌后没有成交记录，一定程度上防止了三类股东的出现，与其它新三板企业相比，光莆股份的股权结构相对较为简单，上述情况均为顺利转板上市做好了铺垫。
（三）财务指标的优化
（1）产品具有竞争力，主营业务突出。作为光莆股份的核心业务，LED照明业务随着物联硬件及器件的进步而快速发展。近年来，公司利用研发的前瞻技术储备及持续创新，专注于中高端的集成灯具及智能物联硬件，产品技术及品质处于国际先进水平，并远销欧洲多家建材超市和全球多个品牌客户。2015—2017年企业的研发投入金额分别为1711.56万元、1803.51万元和2710.57万元，呈逐年递增的趋势，且研发投入占营业收入比例均在5%以上，在同行业中处于领先地位。公司其他业务收入呈逐年下降的趋势。公司主营业务收入呈逐年上升的趋势，主营业务占营业收入比重均在94.64%以上，且呈逐年递增的趋势，说明光莆股份的主营业务突出。可见，自2015年以来公司逐渐增大研发投入，同时不断调整非主营业务和主营业务的收入，使主营业务更加突出，为顺利过会提供有力保障。（2）重视企业盈利点，产品的获利能力较为稳定。由表3可知，2015—2017年公司的各主营产品的毛利率均在20%以上，说明产品的获利能力较为稳定。其中，FPC产品毛利率呈逐年递增的趋势，且毛利率均在20%以上；LED封装的毛利率均在36%以上，2017年虽有所下降，但是下降比例不大；LED照明和LED背光模组及配套件毛利率的变化趋势与LED封装基本一致，相关产品毛利率2016年上升幅度比较大，说明公司在转板上市期间努力提高各主营产品的毛利率，以增强企业的盈利能力。（3）保持资产高流动性，注重运营高效化。由表4可知，2015—2017年企业流动资产占总资产的比重逐年增多，2017年达到73.38%；资产负债率呈逐年下降趋势，且具体数值均在36.28%以下。由此说明，企业的长期偿债能力逐年增强，资产的流动性也比较高，这些都为企业的客户发展、市场开拓以及长远发展创造了良好条件。从营运能力的相关指标来看，应收账款周转率和存货周转率均呈现逐年增高的趋势，说明企业的营运能力逐年增强，为公司的运营提供了稳定的现金流。
（四）信息披露的完善
受企业公众化程度、规模大小等方面差异的影响，新三板信息披露制度仍处于探索阶段，信息披露不规范、信息有误、及时性不足等问题仍然较为常见。据东方财富Choice数据统计，截至2017年底，新三板挂牌企业违规行为高达1128起，其中因信披违规引发的监管共计562起，同比去年增加2.24倍。面对上述新三板信息披露现状，光莆股份着重从三个方面进行完善：（1）建立信息披露实务管理制度。2014年4月，公司颁布《信息披露事务管理制度》，对信息披露的内容、范围、格式和时间等进行了详细规定，同时对信息披露的相关审查程序进行严格规范，并进一步明确了董事长和董事会秘书在信息披露中的职责范围。（2）及时更新定期报告。结合历年的年度报告来看，光莆股份更新年度报告的时间集中在三到四月份，年度报告、半年度报告、会计师事务所审计报告的披露较为及时。同时，对延期披露的情况，公司往往通过提示性公告的形式进行披露，如2016年8月17日公司《关于延期披露2016年半年度报告的提示性公告》，并对延期披露的原因进行了详细说明。（3）及时更正公告中的错误信息。针对公告中存在的错误信息，公司及时更正公告，详细说明原因和更正内容。例如，2015年9月9日公司半年年度报告，就报告中存在的错误，公司积极反应，并于同日《2015年半年度报告（更正公告）》。总体来看，光莆股份通过上述三项措施加强对信息披露的管理，保证了企业信息披露信息的准确性和及时性，同时也使信息披露更具有系统性和全面性，进而为顺利转板上市创造了有利条件。
（五）财务策略的应用效果
由图1可知，2017年4月6日，公司的股票价格为10.64元/股；4月6日到5月12日股票价格迅速上升，到2017年5月12日股票价格为33.95元/股，涨幅高达219.08%；2017年5月12日以后，股票价格虽有波动，但是仍维持在22.3元/股以上。结合2017年挂牌上市的LED企业股票变动情况（见表5）可以看出，截至2017年6月26日，累计涨幅最高的是光莆股份，涨幅比例为221.79%。位居第二的企业是太龙照明，累计涨幅比例为179.93%。由此可知，光莆股份凭借完善的信息披露和理想的财务指标，其财务策略的市场表现良好，投资者对公司的投资信心显著增强。从成交量和成交额方面来看，由于光莆股份挂牌时转让方式为协议转让，因此“转板”前成交数据较少，成交量和成交额均为0。截至2017年12月31日，公司的日成交量为309.22万股，日均成交额为8185.63万元，由此说明转板上市后企业流动性显著增加。综上所述，光莆股份的财务策略具有正向效果，通过信息披露、财务指标、融资渠道以及财务制度等方面的优化，使公司表现出成长性高、盈利稳定、主营业务突出、资产结构合理以及经营状况良好等优势，上述优势均为企业顺利转板上市提供了可靠保证。
四、结论及建议
从光莆股份转板历程来看，科学的财务策略不仅是企业顺利转板上市的重要因素，同时其应用也产生了积极地效果。结合光莆股份的财务策略分析，总结企业顺利转板上市的经验，可以得出以下结论：其一，作为发审委的关注重点之一，构建科学的内部审计和利润分配等财务制度，有助于降低企业经营风险和维护投资者切身利益；其二，合理选择融资渠道不仅有助于防止三类股东的问题出现，也有助于简化股权结构，进而为转板上市做铺垫；其三，通过优化各财务指标，营造成长性高、盈利稳定、主营业务突出等优势，为顺利转板上市创造条件；其四，完善信息披露相关制度，提高信息披露的全面性、真实性和及时性，提高企业转板上市的几率。对于拟转板企业而言，应该充分借鉴光莆股份的成功经验，运用科学的财务策略来提高转板上市成功率。目前由于我国仍未建立完善的转板制度，因此进一步规范转板上市行为，还需要从制度层面提出优化建议：
（一）完善板内分层机制，避免企业盲目转板
多层次资本市场涵盖了各个层次的证券市场，自然也包括了各个层次资本市场的内部再度划分[1]。首先，需要对新三板企业进行差异化管理，明确不同的监管要求和管理标准，将新三板市场划分为不同层次，如创新层、精选层、一般层等，逐步完善集中竞价、做市商等制度，并根据不同的层级进行有针对性的监管；其次，根据企业所处层级和发展阶段的不同提供差异化的转板服务，进行有针对性的转板辅导，帮助企业减少转板摩擦，吸引更多的企业留在新三板；再次，再进一步细化分层的基础上，引导企业明确新三板的功能定位，促进分层机制和转板制度更好的契合，吸引更多优质资源的流入；最后，加强分层机制的宣传，帮助企业明确自身定位和转板条件，避免盲目转板的现象出现，保障企业经营发展的稳定性。
（二）升板与降板相结合，营造良性竞争环境
设立升板制度的同时，推行降板制度，并实行“自愿升板、强制降板”原则[2]。对财务状况恶化和经营不善的主板上市企业实行强制降板的政策，通过在新三板市场进行回炉打造，待其条件合格后重新升板，进而促进优胜劣汰和保证整个资本市场的质量。对不符合新三板市场条件的企业应实行强制退市政策，并需要密切结合企业的创新能力和长远发展能力进行综合判断，促进资源的优化配置。对于有意愿且满足转板条件的企业实行自愿升板的政策，为其提供转板绿色通道，落实发行核准与上市审核相分离的方式，简化转板上市程序，进一步减轻证监会工作负担和企业转板成本。通过升板、降板、退市三种制度相结合，控制转板制度所带来的风险，有助于营造良性竞争环境。
（三）完善市场监管制度，加强市场监管力度
一方面，建立升级、降级转板监管体系和多层次的监管体系，增强对转板的事中和事后监管力度，对不同层级的企业进行差异化监管。同时，完善行业自律监管和政府强制监管相结合的监管模式，合理划分自律监管和行政监管的权限，加强企业转板行为的监管力度；另一方面，建立更加严格的信息披露制度，规范信息披露的内容、格式、频率等方面的要求，保证企业披露信息的完整性、准确性和真实性。在此基础上，建立和完善信息披露的激励和约束机制，加大违规信息披露挂牌企业的惩处力度。另外，加强监管力度还需要协调新三板与主板以及各监管主体之间的关系，避免监管灰色地带和利益输送等问题的出现。
参考文献：
［1］皮海洲.新三板转板机制推出的可能性有多大［J］.武汉金融，2017（3）：88.
［2］孙翠娥.我国新三板转板上市制度研究———以新三板企业直接转板升级为视角［J］.法制与经济，2016（7）：160-163.
作者:孙亚红 单位:河南农业职业学院
