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债券市场的流动性范文1
流动性是债券市场的生命力所在。这一属性贯穿于债券市场存在的全过程。二级市场的流动性为投资者提供了转让和买卖债券的机会。市场流动性的基本特征是维持与促进金融市场的“自我实现”机制,市场的流动性越高,进行即时交易的成本就越低。如果市场缺乏流动性而导致交易难以完成,那么这个市场也就失去了存在的必要。
如果市场参与者预期市场的流动性在可以预见的将来继续保持一个较高的水平,他们就更愿意持有债券,更积极从事交易,即债券市场的流动性有助于提高债券市场运作的效率。债券市场流动性的提高还可以有效降低财政部门发行国债的筹资成本以及企业的筹资成本。此外,也有利于金融机构的资产负债管理,同时能为中央银行开展公开市场操作提供广泛的回旋余地。
市场流动性不足,将使筹资者,也就是债券发行人增加额外的成本,即支付给债券购买者的流动性溢价,因为根据当前的市场流动性,债券购买者会预期他将来要为变现他所购买的债券而付出一定的代价。而在债券购买者能够预期到的前提下,这个代价肯定是由债券发行人承担的。
市场流动性的不足,也会使债券购买者,特别是持有量巨大的金融机构面临很大的流动性风险。当金融机构面临大量现金需求时,可能因无法以合理价格变现其所持有的债券,而遭受损失。
二、我国银行间债券市场流动性的现状
(一)市场深度分析
笔者先从换手率*(通常作为“市场深度”的指标)角度来对我国债券市场的流动性进行分析。图1是2000年1月至2002年9月间我国银行间债券市场的换手率变化情况。
图1是对我国银行间债券市场换手率的纵向比较。从总体上看,2000年至2001年6月,我国银行间债券市场的换手率一直非常低。但自2001年下半年以来,流动性有较为明显的提高。2002年6月份以来,由于债券市场收益率急跌,换手率又急剧下降。但总体而言,还是明显好于2000年和2001年上半年的水平。
银行间债券市场流动性的提高,有几方面的原因。首先,央行从2001年开始推行的双边报价商制度对促进现货交易有较为明显的成效;其次,2001年实行了国债净价交易,使债券成交价能更准确地反映债券价格的波动率,便于分析和交易;再次,金融机构持有的债券资产日益增多,客观上也使交易品种更为丰富。
但这样的换手率能否说明我国银行间债券市场的流动性就很好了呢?表1是我国债券市场与几个具有代表性发达国家的债券市场换手率情况的横向比较。
从表中可以看出:美国等发达国家的债券市场极为发达,市场流动性很强(但是他们之间的差距也很大,例如,日本的换手率还不到美国的一半),而中国的债券市场则相对更加落后,债券市场的深度(换手率)远不如发达国家,市场流动性相比较很差。
(二)市场紧度分析
再来分析一下我国债券市场的紧度,用报价商对同一只债券所报的买入收益率和卖出收益率的利差来反映。笔者选择2002年10月25日全国银行间债券市场的双边报价情况来分析。双边报价商由于受到中国人民银行有关规定的限制,将收益率利差控制在4~8个基点之内,其他的非双边报价商收益率利差均在10个基点以上。例如,010002券,建行的利差是5个基点,上海银行的利差则是14个基点。再如,020210券,南京商行和光大银行的利差均是6个基点,泉州商行的利差则是10个基点。双边报价商的利差多数是在人民银行的规定下被动缩小的,非双边报价商的利差更能体现市场成员的真实意愿。因此,笔者以后者的报价利差作为基础来与其他国家进行比较。
国际清算银行根据各国央行对交易商的问卷调查推算得出,发达国家债券买卖利差最小为1.6个基点(美国,2~5年期债券),最大也仅为24个基点(法国,30年期债券),而中国5年内到期的债券利差就达到了10到30个基点,而一个6年多的债券(010014)利差竞高达59个基点,国内债券市场流动性与发达的债券市场的差距由此可见一斑。
三、原因分析
1.市场交易主体结构单一。现在银行间债券市场的交易主体虽然已增加到700家,并且由于备案制的推行,市场成员还在不断的增加。但是,众多的交易主体层次单一,仍然是以金融机构,特别是银行为主,而非金融机构现在还难以进入这个市场,这样就限制了债券市场的覆盖面。
从国际经验看,在成熟的债券市场中,商业银行不应是主要的投资者。因为债券市场的发展本身是对传统商业银行存贷款业务的一种挤压,是证券化融资与商业银行竞争的结果,商业银行不会、也不应该成为债券市场的主要投资人。而在我国,由于商业银行是债券市场目前的主要投资人,这种市场参与者的同质性,使得这些机构在面对市场波动时所做出的判断是一致的,供给或需求方向相同,交易当然不能活跃,而且容易导致市场单向交易趋势的加强。这在近期的银行间市场上表现得十分明显。
2.目前商业银行为了降低经营风险,特别是贷款风险,正在进行资产结构的调整,而债券正是商业银行调增的资产品种,并且这个结构调整的过程还将持续一段时间。在这段时间内,他们购买债券的目的主要是投资(持有到期获取利息),而不是投机(赚取价差收益)。
3.虽然中国人民银行从2001年7月份以来一直致力于推行债券双边报价,希望能够借此提高银行间债券市场的流动性。但是,由于双边报价商在履行义务的同时,出于对权利保障的担忧,往往体现出报价意愿不强。此外,目前对于债券还没有合理的定价机制,当然也就没有一个比较规范和广泛认同的收益率曲线,也使得报价商不愿承担报价的误差所给他们带来的风险。
四、提高债券市场流动性的措施
1.进一步开放债券市场,丰富投资主体。债券市场的流动性是指债券在市场上迅速变现的能力。这在客观上要求债券市场存在着大量的买方和卖方,而且要求市场上的各个投资者对债券的流动性、安全性、收益性存在需求上的差异性,也就是说债券市场上投资者要有非趋同性。
只有市场投资者数量上足够多了,层次上足够丰富了,才能有效的提高债券的流动性。中国人民银行在4月已将加入银行间债券市场从审批制改为了备案制,从而放低进入银行间债券市场的门槛。为改变投资主体结构上单一的局面,中国人民银行于10月又批准39家具有债券结算资格的银行与非金融机构委托人开展债券买卖和逆回购业务。此外为提高债券市场的流动性,还可以从税收上进行一定的优惠,以吸引投资者进入。
债券市场的流动性范文2
本文从流动性的基本内涵出发，运用我国企业债券市场基本信息数据对综合衡量指标进行设计构建。结果表明，流动性综合衡量指标可以表现出流动性的三个特征，并且能够弥补单一指标在衡量过程中的不足。
关键词：
企业债券；银行间市场；流动性；主成分分析
一、引言
银行间企业债券市场是经济运行中一个重要组成部分，企业债券对金融市场十分重要，它可以帮助我国完善企业融资结构，并且可以帮助市场解决体系中存在的系统性风险。那么，银行间企业债券市场是不是发挥更好的功能，最主要的一点就是既债券市场的流动性怎么样。市场的流动性较强即可以确保金融市场的运作稳定，还能提升经济情况。回顾我国的银行间企业债券市场的发展历程，无论是发展规模还是发展速度，都大大滞后于股票市场，也落后于政府债券、金融债券，流动性较低是制约其功能发挥的重要因素。最近几年来，我国银行间企业债券市场发展迅速，特别是出现金融危机之后，多方面的投资机构都增加了在债券市场的投资份额，比如银行、保险等，这种情况的发生增加了债券市场的交易数额，也提高了流动性，同时市场透明度也得到较大提升，为银行间企业债券的流动性研究得到了基础。
二、我国企业债券市场的现状
根据中国债券信息网公布的各市场债券交易量、分销量、托管量统计报表，交易所的企业债券只占很小的比例，不通过银内行债券市场进行交易的企业债券所占比例不超过百分之十。企业债券在银行间市场交易以来，发展非常迅速，如表1、表2所示，最近三年企业债券在银行间债券市场的托管量比重由6.26%上升至7.87%，债券交割量和交割笔数也呈现逐年递增的趋势，交割量从24908.98亿元增加至55963.8亿元。目前中国的企业债券市场里面，投资者多数是金融机构为主的机构投资者，还有部分为中小投资者。我国银行间企业债券市场流动性的主要力量既机构投资者，各种类型的机构参与我国企业债券市场，但是主要的企业债券持有者是银行和保险机构，他们主要参与其中。因为商业性质的银行在债券的供应和需求中具有较高的同质性，而相关机构的内部没有采取足够的激励对策，而且有关的会计对于交易的开展有着不鼓励的看法，所以商业银行对市场流动性的贡献不是特别大。但是保险机构和商业银行不同，大部分保险机构涉足该市场是为了进行资产负债匹配，采取的主要措施就是购买。保险机构特殊的运营需求决定了它对市场流动性的贡献是一定的。与此同时，成本价格将我过债券市场进行了分割，由此减少了证券行业的投资者借机套取利益的行为。种种原因让我国债券市场的活力有所降低，致使目前市场的流动性比较弱。
三、我国企业债券市场流动性测度
流动性是一种市场性质，产生于大量的交易活动，流动性的存在可以稳定资产价格波动。流动性的相关概率难以描述，通常，主要从3个方面对流动性来做衡量，分别为交易即时性，交易规模以及交易成本。
1.交易的即时性。
衡量流动性最重要的就是交易的即时性，通过该方面可以衡量交易进行的时间以及频率。在股票市场这类具有较高流动性的市场中，通常通过执行时间来判断是否具有即时性。但是，企业债券市场的流动性较弱，并不是每一天所有的债券都会产生交易，有些债券甚至一个月都不会产生交易，所以仅仅通过执行时间衡量即时性是不准确的。出现该种情况时，采取的办法就是测算交易总次数、每日平均交易次数，通过这些数据对交易的即时性进行衡量。因为交易次数较少，因此在企业债券市场中还有其他方法衡量交易即时性，比如量词交易之间的时间间隔以及特殊规定的时间之内某一支债券产生交易的天数。
2.交易规模。
有很多指标可以衡量企业债券市场的交易规模，比如交易总规模、每日平均交易规模、每一次交易的规模等。交易总规模是指，在特定时间内某一支债券成功交易的总次数。日均交易规模是指，在特定时间段内某一支债券交易天数占总规模的比例。笔均交易规模是指。在特定时间内某一支债券交易的总次数占总规模的比例。
3.交易成本。
买卖报差价是衡量交易成本的最基础的指标。不过，在相关市场中，两方的报价在横截面和时间上的分布不密集，因此不能再规定时间内衡量市场中所有的交易成本。但是只有在市场具有高透明度，并且效率较高的情况下才能使用市场交易信息对有效差价和交易成本进行衡量。在交易较少的市场中，使用精确模型有些复杂。价格离散度是一种可以用于不同透明度和交易效率情况下的估计成本的方法，它是指在较短时间内交易价格之间的离散程度。与价格离散度相对应的指标三种，分别为交易价格与市场价格期望的均方根，交易价格极差，交易价格四分位数间距。由于流动性自身的三方面内涵之间存在相互冲突与不一致，所以，每一种流动性衡量方式的实质就是从多种角度、多种方面对流动性的相关特征进行描述，但是无法表现流动性的全部，也既是说，所有的衡量提供的流动性信息含量是有限的。特别是在企业债券市场，有着比较差的流动性，没有办法从一个流动性衡量指标中获得较全面的信息。为了避免单个流动性衡量指标信息量过小的问题，可以对衡量指标的主要成分进行分析。
四、银行间企业债券市场流动性测度指标设计
1.样本选取和数据处理。
本文使用2009年1月1日至2011年12月31日在银行间债券市场交易的企业债券作为实证分析的样本，数据包含了每一只债券的基本情况以及过去的情况。基本数据包含了债券代码、发行总量、发行时间、到期时间等。历史行情数据包括交易面值额、交易资金额、结算价格、交割笔数、结算天数等。在现阶段市场环境下，为了对我国企业债券市场的流动性进行描述，首先应该对确定衡量流动性的原始指标体系是什么。考虑到交易稀疏的交易特征，本文使用年度时间段对各个衡量指标进行计算。本文选择指标体系如下：（1）交易即时性指标（X1结算笔数X2结算天数X3日均交易笔数），（2）交易规模指标（X4交易面值额X5交易资金额X6日均交易量X7平均每笔交割量X8日均资金量X9笔均资金量），（3）交易成本指标（X10价格离散度）。交易成本的相关衡量指标对市场透明度的要求以及市场效率的要求高于交易即时性和交易规模的要求。在当前市场中，大部分交易成本的估计方式的有效程度不尽如人意，相对较好的是价格离散度。综合流动性较差可能产生的市场交易价格的离群值，本文使用的指标是离群值中较为迟钝的价格四分位数间距，指标的计算基于存在交易的各交易价格日度值指标。
2.主成分分析。
主成分分析方法的目的是，经过对某一组变量使用线性组合的方式对变量的方差结构和协方差结构进行解释，由此达到需要的效果。该方法的基本程序如下：对选取的10个有效反映流动性单一方面内涵的衡量指标进行主成分分析，使用的主要成分的贡献率不能小于85%，然后列出和主要成分对应的特征值进行相关计算，即加权平均，将最终结果作为衡量债券流动性的指标。最终指数的数值越大，债券的流动性越强，相反则越差。对上文牵扯到的10个指标进行相关分析，得到的结果显示了以交易即时性、交易规模、交易成本等10个指标进行主成分分析获得的特征值、方差贡献率和累计贡献率。无论那个年份，通过只要成分可以解释的信息都较多，比例超过85%，由此可以看出该分析方法表现了流动性的内在意义，综合衡量指标可以解释各方面流动性衡量指标的信息。
五、结语
债券市场的流动性范文3
关键词：商业银行；流动性；GDP；利率；债券市场投资规模
一、 引言
针对商业银行流动性问题，国内外学者进行过很多研究，得出了大量有益结论，主要可以分为内外两方面因素展开。Diamond指出，商业银行所提供的服务实质上是一种流动性转换服务，商业银行的转换效率在所有金融机构中是最高的，但也从根源上具有极大的风险。其次，王文华认为，商业银行所需求的盈利性要求贷款和投资总额需要达到一定规模，但这类支出的流动性偏弱，这为商业银行运营中的流动性带来了极大的压力。再次，Peter S.Rose提出，商业银行投资和存款的到期日不相匹配，而且银行对利率变化尤其敏感，以及努力保持银行公信力都是银行流动性风险的重要来源。乔海曙、熊正德认为流动性风险的来源是资产供给与需求的矛盾，包括运营压力、到期日搭配合理性、资产质量和经营信誉。张志杰认为利率市场化、资产质量、到期日搭配是流动性风险的主要诱因。张鹏和胡江芳认为不良资产、存款吸收来源和业务种类是主要原因。金玲提出商业银行的流动性管理经验不足和自身规模是流动性风险的主要来源。总的说来，利率、货币政策和债券投资可以归结为影响商业银行流动性的三个主要因素。
利率高并不代表商业银行流动性风险更小。当流动性过剩时，更应当注意存款结构的变化可能带来的流动性压力。在我国，由于活期储蓄的增长速度超过了定期储蓄的增长速度，说明大多数存款者所关心的根本问题是存款的流动性而不是存款收益。但活期储蓄由于流动性高，那么流向其他资产市场的概率也远高于定期存款。那么所带来的活期储蓄兑现业务和信贷流动性差之间的矛盾成为了影响商业银行流动性的一个重要因素。因此，不论市场流动性好坏，存款人的存款结构都会对商业银行流动性产生重大影响。杨凯生指出，我国居民过高的储蓄是商业银行流动性潜在风险的主要原因之一。陆磊也指出，国内过高的储蓄率是导致商业银行体系流动性过剩和风险产生的根本原因。
作为市场货币存量的调整者和银行业规则的制定者，中央银行对商业银行流动性起着至关重要的作用。有实证研究指出作为最后贷款人的中央银行存在能够降低商业银行资产配置中的流动性资产比例。中央银行作为货币政策的制定者是保证货币市场的稳定性，而商业银行是要保证股东收益最大化。最后贷款人只能保证了商业银行能够持有更多的风险资产，提高了商业银行的盈利性。余小勇通过实证检验，发现商业银行流动性与所指定的货币政策存在长期的均衡关系和一致性。在当前流动性过剩的背景下，中央银行屡次缩紧银根，而商业银行在中央银行的超额储备仍然不断增加，体现出商业银行贷款能力的不断增强。在货币政策和商业银行流动性相关性方面的理论研究仍然较少，并主要局限于宏观领域。
金融市场的发展直接关系到商业银行的资产变现能力和盈利能力。随着债券市场投资规模的不断增大，商业银行已经成为国内债券市场最主要的投资者。从资产方面来看，短期债券和票据是商业银行平衡安全性和盈利性的重要流动性工具，而这需要一个制度成熟的投资市场作为前提。R.Franck提出，证券市场的发展可以起到另一个最后贷款人的作用而保证商业银行的安全性。文章建立了一个两种制度的多期模型，对比了唯一最后贷款人制度和最后贷款人和证券市场共存制度，发现证券市场的存在保证了商业银行资产配置的最优化。而只存在最后贷款人时，商业银行对长期贷款收益率要求更高，降低了商业银行的盈利能力和流动性。
综上所述，虽然现有研究给出了影响商业银行流动性的多方面因素，但从根本上来说供给、需求和利率是分析和解决这一问题的根本着眼点。商业银行存款按照存放形式可以分为多种类别，其中包括存款准备金、贷款、债券投资以及其他流动性资产等等。因此，流动性资产也可以依此分为三种需求类型，即交易性需求、预防性需求和投机性需求。交易性需求是保证商业银行正常运营的资金需求，是商业银行的根本资金保证。一般来说，这种需求由资金成本、资金渠道和相关政策变动所决定。资金成本越低、资金渠道越多、中央银行回笼资金越少，那么商业银行的流动性压力就越小。预防性需求是指商业银行为了应付突发金融波动或资产损耗而持有的额外资本。预防性需求的数额由宏观经济的稳定性所决定。投机性需求是指商业银行为了盈利而进行的资产投资。商业银行在观察到资本市场的投资机会后，通过现有资产进行投资，并能够产生稳定预期现金流。投机性需求是由商业银行对未来市场风向和走向的判断所决定。
本文以商业银行流动性需求为出发点，通过将商业银行的交易性需求、预防性需求和投机性需求定量分析，利用流动性缺口模型，给出了一种商业银行流动性的度量方法，并进行了实证检验。
二、 模型建立
流动性缺口模型是商业银行度量流动性的根本方法。
LG=Cd-Cs（1）
其中，LG是流动性缺口（Liquidity Gap）；Cd是流动性需求（Liquidity Demand）；Cs是流动性供给（Liquidity Supply）。流动性缺口是反映商业银行流动性状况和抗风险能力的根本模型。该指标为正时，说明商业银行流动性足够充分。本文以此指标作为衡量商业银行流动性状况的根本指标。影响商业银行流动性的宏观指标有很多，本文主要涉及GDP、利率和债券市值三个变量。如此选取是因为，GDP代表经济周期波动说明了资金的预防性需求，利率代表市场中货币供求情况说明了资金的交易性需求，债券市值代表债券投资状况说明了资金的投机性需求。因此有流动性状态方程，
ln（Lgt）=ln（At）+？琢ln（GDPt）+？茁ln（It）+？啄ln（St）+？滋t（2）
其中，Lgt表示t时刻的流动性缺口，GDPt表示t时刻国民生产总值，It表示t时刻利率，St表示t时刻的债券市场总值。
为了确定市场流动性的决定因素，需要对上式进行回归。但由于是连续数据，因此回归中很可能存在自相关性，为了保证数据平稳，因此需要首先进行平稳性检验。最后通过格兰杰因果检验来识别各因素的影响力。
三、 数据
本文选取1997年～2012年间共16年的季度数据进行检验，共有64条数据。所有数据来源于中国人民银行网站和《中国经济统计年鉴》。所应用的统计软件为Eviews5.0。
四、 实证检验
1. 平稳性检验。由于经济数据具有很强的连续性，所以本文所涉及到的数据很可能是不平稳数据，因此有必要进行单位根检验。单位根检验一般有两种办法，一个是Dickey和Fuller所提出的ADF检验方法，另一个是Kwaitkowski提出的KPSS检验方法。两种方法各有优劣，为使结果不至偏颇，这里按照确认性数据分析方法（confirmatory data analysis）的思路进行检验。检验中的截距项和趋势项的选择依照赤池准则AIC（Akaike Information Criterion）。从检验结果（表1）可以看出，这些交易波动序列在5%的数据水平上都不是平稳的，但其一阶差分平稳，说明都是I（1）序列。因此，接下来进行协整关系检验。
2. 协整性检验。在单位根检验的基础上，使用Johansen方法对变量进行协整检验。并通过考察迹统计量和最大特征根统计量建立VAR模型，以确定Lgt、GDPt、It、St之间的关系。在VAR模型的构建中，一个首要问题就是滞后阶数的确定，太小不能完整反映模型的动态特征，太大就会影响参数估计的有效性。因此，选取LR统计量（5%置信区间）、FPE准则（最终预测误差）、AIC准则（信息准则）、SC准则（信息准则）和HQ准则（Hannan-Quinn）共5个指标进行判断，最终选取滞后阶数为2。
对向量Yt=（lnLgt、lnGDPt、lnIt、lnSt）进行协整检验（如表2所示）。由于基于VAR模型的协整检验是对无约束VAR模型进行协整约束后得到的VECM模型，其滞后期是无约束VAR模型一阶差分变量的滞后期，所以协整检验的滞后期确定为1。可以发现，无论最大特征根统计量还是迹统计量，都拒绝了r=0假设，接受r=1的假设，因此只存在一个协整关系。VAR系统中的协整关系可以表述为：
ln（Lgt）=1.23ln（GDPt）-2.38ln（It）+0.82ln（St）（3）
从式（3）可以看出，国民生产总值、利率和债券市场规模对商业流动性的影响都非常大。当GDP增加1%，那么流动性缺口就会增大1.23%。说明GDP的增长带来了更大的货币需求，导致商业银行的流动性需求增加。当I增加1%，那么流动性缺口会降低2.38%。说明货币成本的上升降低了流动性需求，导致商业银行流动性需求减少、货币供给增加。当S增加1%，那么流动性缺口增加0.82%。债券投资规模增加说明商业银行投机需求增加，导致商业银行的流动性需求增加。
3. 格兰杰因果检验。本检验中的格兰杰因果检验原则是，如果GDP、利率和债券市场规模是影响商业银行流动性变化的因素，那么GDP、利率和债券市场规模会导致流动性变化，随着这三个变量的变化流动性因此做出反应。反之，如果流动性是GDP、利率和债券市场规模的变化原因，则债券市场变化会先于GDP、利率和债券市场规模发生变化，而这三个变量受到流动性变化的影响。
格兰杰因果检验结果（表3）表明，ln（GDPt）是ln（Lgt）的格兰杰原因，显著水平达到0.183 7。也就是说，GDP的增长先于商业银行流动性的扩大。这是由两方面原因造成的，首先从宏观经济发展角度来说，经济发展会带来更大的企业收益，提高了商业银行存款规模，有效提高了商业银行流动性。其次，这种情况的出现也有可能是由于数据选取引起，本文选取的都是月数据，相比于GDP数据流动性数据体现出一定的时滞性。
从市场资金需求角度来说，GDP体现的是商业银行的防范性需求。当经济向好时，国民生产总值上升，投资风险较小、商业银行呆坏账预期减少，因此防范性需求减少。这就体现为商业银行所需要的额外储备减少，可用于周转的流动性资本增加，即GDP增加会为商业银行带来额外的流动性。
ln（Lgt）是ln（It）的格兰杰原因，显著水平达到0.057。也就是说，流动性变动造成利率的变化，流动性增长先于利率变动。本文认为这是由两方面原因造成的，首先我国的利率仍然没有实现完全市场化，由中央银行根据市场情况进行调整，而中央银行进行利率调整的主要依据之一就是市场流动性的波动。其次，流动性缺口反应的是资金的市场供求关系，利率反应的是市场资金价格，而市场供求关系的变化往往要先于价格变化。
从市场资金需求角度来说，利率体现的是商业银行的盈利性需求。当流动性变好时，商业银行的盈利能力增强，资金价格下降，利率下降。这就体现为商业银行流动性增加，可用于市场流通的资金量增加，导致利率下降，即流动性增加会使利率下降。
ln（Lgt）是ln（St）的格兰杰原因，显著水平达到0.002 9。也就是说，流动性变动造成了债券市场规模变化，流动性变动先于债券市场规模变化。对于商业银行来说，流动性、安全性和盈利性是需要并重的三个基本原则。安全性是商业银行运营中的第一原则，而流动性则是保证实现安全性的必要手段，同时也是保证营利性的重要前提。这也就不难解释为什么商业银行在面临债券投资时，需要优先考虑流动性。
从市场资金需求角度来说，债券市场规模体现的是商业银行的投机性需求。当流动性变好时，商业银行可用于在债券市场投资的资本总量增加，由此带来的市场规模变大。这就体现为商业银行流动性增加，可用于债券市场投资的资金量增加，而商业银行是债券市场最主要的投资者，即流动性增加会使债券市场规模变大。
五、 结论
本文从商业银行的流动性缺口模型入手，通过格兰杰因果分析，综合考虑了国民收入水平、利率和债券市场投资规模对商业银行流动性的影响。为了保证数据序列的平稳性，进行了ADF和KPSS检验，检验结果显示存在一阶自回归，因此进行了一阶差分。
检验结果发现，流动性缺口与GDP、利率和债券市场规模存在很强的相关性。首先，经济发展水平会引起商业银行流动性的变化。当经济周期向好时，商业银行的资本防范性需求下降，所留存的额外资金降低，提高了流动性水平。因此GDP水平变动先于流动性变动。其次，商业银行流动性变化会引起利率水平变化。当商业银行流动性水平充裕时，所提供的资金更多，资金价格因此下降，利率水平降低。因此商业银行流动性变动先于利率变动。再次，商业银行流动性变化引起债券市场规模变化。当商业银行流动性水平充足时，用于投机性需求的资本更多，而商业银行是债券市场最主要的投资者，债券市场投资规模变大。因此商业银行流动性变动先于债券市场规模变化。
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债券市场的流动性范文4
经过十多年发展，目前中国债券市场已成长为继美国之后的世界第二大债券市场，其分量和比重不言而喻。而近期为配合资本市场改革和人民币国际化步骤，今年以来央行又密集出台了一系列银行间债券市场改革的政策措施。这些政策动向表明，随着资本市场和金融改革的持续推进，债券市场的改革放开将是下一阶段金融改革进程的重要方向，中国债券市场的市场化和国际化，将作为完善货币政策传导机制、完成利率市场化、推动人民币国际化等一系列国家方略的重要组成部分而持续推进。
随着市场机制的不断完善，中国债券市场出现跨越式增长，在市场规模、实体经济直接融资比例、交易品种创新、投资主体结构、市场整合等五个方面获得长足发展。
2014 年中国债券市场发行各类债券高达12.28 万亿元，同比增长41.07% ；全国债券市场总托管规模为35.64 万亿元，同比增长20.9%，连续超过德国、日本等发达经济体，成为仅次于美国的全球第二大债券市场。
发展债券市场的初衷在于有效分散原来高度集中于银行体系的风险，拓宽企业和实体经济的直接融资渠道，改变过度集中于银行体系的社会融资结构。从2005年开始，中国积极推动实体经济债券融资发展，截至2014年年末，债券市场发展信用债发行规模突破7万亿元，占债券市场总发行额超过五成；在直接融资中的比重已大大超过股票融资。从社会融资总规模占比来看，实体经济进行债券融资活动比重已接近15%，信用债余额占国内生产总值GDP之比重约25%。
债券品种创新方面，自从2005年开始，债券市场逐步推出中期票据、集合票据、短融及超短融、中小企业私募债等十多个主要品种，逐步形成包括国债、金融债、企业债（包括公司债、可转债等）在内的多层次债券市场产品结构，不断满足社会融资需求增长。目前约六成为利率债，包括国债、政策性金融债和央行票据。信用债占比已近四成，包括企业债、公司债、短期融资券和中期票据等品种。
中国债券市场主要的投资者目前以商业银行、信用社、证券公司、基金、保险、非金融机构和特殊结算会员等。以债券持有量计，商业银行居于主导地位，债券持有量超过六成。其余几类机构持有比重相对较低，随着人民币国际化的逐步推进，境外投资者亦成为债券市场的主要参与者。截至2014年年末，共有211家包括境外央行或货币当局、国际金融机构、财富基金、人民币业务清算行、跨境贸易人民币结算行、境外保险机构、RQFII和QFII等在内的境外机构获准进入银行间市场，债券持仓总量为超过六千亿元，债券投资量保持快速增长。
目前，债券在银行间债券市场和交易所债券市场发行逐步趋于一体化。虽然只有两类债券（国债和企业债）可以同时在银行间债市和交易所债市交易，其余债券中多数（央票、政策性银行债、中期票据、商业票据等）仅在银行间市场交易。公司债和可转债为少数仅可在交易所债市交易（不能在银行间债市交易）的债券。但从2013年起，内地开始允许国家开发银行获准于交易所发行债券，商业银行的次级债（二级资本）和资产担保证券也获准在交易所发行，为两个交易市场连接创造了条件。
下一阶段，债券市场的改革开放将在中国金融改革实践方面承担重要作用。中国金融领域处于转折时期，以外汇占款提供流动性和以信贷投放为经济主要融资渠道的货币化进程已接近尾声，下一步将以利率市场化和资本项目开放为两个主要方向，推动中国金融改革的不断深化。大力发展债券市场已经成为一个共识。
首先，扩大债券市场直接融资是降低过度货币化的有效途径。中国以银行贷款为主的融资体系，主要依赖信贷进行货币创造，2014年末中国的银行贷款与GDP之比为136%，M2与GDP之比近200%，比日本还要高。在此背景下，继续过度地依赖银行信贷支持实体经济发展，信用风险过于集中在银行体系， 将造成债务快速积累和金融体系相对脆弱，也将降低货币政策传导实体经济的效果，不利于货币政策作用的发挥。
其次，成熟的债券市场将是实现新常态宏观经济金融调控的重要场所。银行间债券市场是央行公开市场操作、发行央行票据的平台，也是国债大规模发行的主要场所。从目前中国货币政策的转型方向和政策走势来看，中国正处在推进利率市场化的过程中，由数量型向价格型工具的转变过程将主要通过债券市场完成。随着债券市场的进一步深化，市场流动性，及债券市场利率传导机制的不断完善，将大大提高货币政策的调控效果与传导效率，配合财政政策的顺利实施。
再次，在利率市场化过程中，债券市场将是金融机构完善资产负债管理、风险控制和流动性补充工具的重要平台。全面放开银行利率管制， 对以往习惯依靠利差获取利润的商业银行而言，整个盈利模式都发生了改变。银行在资产和负债端的竞争压力都将增加，同时，金融机构资产结构多样化、提高资产流动性需求也将逐步上升。债券市场的进一步发展，将为银行资产摆布、风险对冲和复杂结构性产品提供不同信用等级和期限产品的收益率曲线，发展成熟、具有流动性的债券市场将为银行提供金融机构投融资管理和流动性管理的平台，有利于金融机构进行资产负债和流动性管理。
此外、建设一个开放有序、有一定深度广度的债券市场，将有利于稳步实现人民币资本项目可兑换，扩大人民币的离岸循环使用。从人民币作为国际货币的发展阶段来看，人民币国际化的初步阶段以人民币实现国际支付结算货币功能为主要特征，体现在通过增加人民币在跨境贸易、直接投资中的使用规模，来提升人民币在国际金融体系中的比重。但参考美国、日本等历史经验，一国货币国际化的成功不仅离不开该国强大的经济规模与国际贸易量，更需要稳健有序的金融体系的支撑。因此，下一阶段，人民币国际化需要成熟的境内资本市场和离岸金融市场，需要增加更多的在岸金融资产选择、更顺畅的交易渠道，更充沛的市场流动性。在岸债券市场的稳定发展和开放是实现这一目标的重要一环。
债券市场的流动性范文5
债券指数的发展至今已有20余年，但债券指数化发展仍方兴未艾。至今，国际上已有了成熟的债券指数，并且还在不断的发展研究之中。从比较研究中我们不难领会国际上最新的债券指数发展趋势：
一是指数编制覆盖面的国际化趋势。在债券市场日趋国际化的情况下，为了能够给投资者提供与其投组完全可比的基准，指数也必须完成自身的国际化。表现为增加新的国际债券指数，新兴国家市场细分指数。比如2000年所罗门新增加的指数中包含了大量的国际性的债券指数，如所罗门全球综合投资级债券指数(WordBroadInvesment-GradeBondIndex,WorldBIG)，所罗门全球货币市场指数等。
二是客户化服务趋势。除了保留总指数及不断完善编制方法外，指数的板块越分越细，指数也越编越多，不断出现针对特定投资者的特征指数。
三是“指数家族”的系统化设计思路。综合指数由各子指数板块组成，而同一子指数板块可以是不同综合指数的组成部分。这不仅方便了指数的跟踪和新指数的创建，而且综合指数的板块划分方式趋同，使指数投资者能更好更快地接受新指数。
四是流通规模不断提升趋势。国际指数发展变化的一个趋势是提高进入指数中的债券流通额的下限。
五是指数编制规则的细化和统一化趋势。由于固定收益工具本身的特点及交易、结算规则的异同，尽管人们一直强调指数的编制应尽量做到简单适用，但因编制对象的复杂和不断创新而使指数编制规则不得不细化。由于各国或各机构编制债券指数所用的公式和选择的标准并不相同，所以不能进行严格意义上的比较，为此欧洲金融债券分析师协会(EFFAS)和欧洲债券委员会觉得有理由要重新检查债券指数建立的基本规则，并努力统一规则和方法，期望能确定一个类似国际证券市场协会(ISMA)计算债券收益公式的标准方法，以便于各指数间的比较和复制。当然由于债券市场呈现极不相同的证券产品、市场惯例和操作规章，要达到一致所需付出的努力可想而知，不过这倒为新兴市场国家编制债券指数提供了借鉴意义。
编制中国债券指数的主要目的和原则
主要目的
中央结算公司编制债券指数旨在反映和揭示中国债券市场总体情况，并提供有可比性的、稳定的并易于复制的市场参照基准，其目的主要有：
1、反映和揭示中国债券市场运行和发展的总体特征，具体指标有：指数水平，当日平均到期收益率、平均派息率、平均待偿期、平均修正久期及总回报等；
2、为基金投资者及各类投资人管理与业绩评估提供准确基准，以间接导向投资行为的理性化及规范化；
3、为资金监护人，如全国社保基金理事会，准确地选择基金管理人和评估其投资业绩提供科学依据；
4、为未来推出指数衍生产品，如期货和期权等创造条件，以完善债券市场的风险控制工具；
5、为不同债券市场的比较提供基础，同时也是为外国投资者了解中国债券市场提供一个窗口；
6、推动债券二级市场流动性的提高，促进债券报价和定价的合理化。
主要原则
为达到上述目的，我们在指数编制中遵循如下六条原则：
1、反映市场原则。既反映和揭示债券市场运行和发展的总体特征，也反映市场细分状况；
2、公开原则。将样本选择原则、指数计算公式、流动性调整标准等定期公布，以利于投资者验证；选择和加工数据客观，债券的选择标准公开；
3、简单客观的原则。指数编制应尽量做到简单、实用、易于理解，并且可以运用同种方法来计算某种特征指数，并可与指数相比较；
4、可复制性原则。中国债券总指数中的系列债券指数具备可复制性，并能反映完全追踪（复制）该指数的投资组合的业绩，帮助投资者实现其所遵循的一种现实的基础投资战略。
5、持续性和稳定性原则。指数必须保持稳定，不能改变太频繁，且指数的所有变更应是简单易懂和可测，但指数有时也不得不进行修正以准确反映市场结构。指数的计算必须考虑其构成债券的不断变动，如新券的加入，增发，剔除或赎回等，但成份债券的这种变动在价格未变时不应引起指数计算的大幅变动。
6、实用性原则。在实践中接受市场投资评判，同时指数既能反映市场相关时间段的百分比变化，也能反映不同期限结构的变化。
中国债券指数编制说明
中国债券指数的种类
对于整个债券市场而言，只计算一个指数并假设所有人都可参照它进行比较是远远不够的，如国内的一些长期投资者既可能投资变现性强的债券，也可能投资变现性差的债券，他们会要求编制一个“总体债券指数”；而一些积极型的机构投资者或国际投资者会投资于变现性强的债券，据此编制的指数可称为“领头指数”。国际上通常对一“族”债券指数编制有若干种类指数，借以从不同的角度来揭示债券特性。总结起来，应对每“族”债券分别计算下述若干种指数：(1)全价指数，反映总体增长或回报水平；(2)净价指数，仅反映原本金的业绩；(3)总收益指数，将所有的利息再投资在该指数上；(4)本年付息指数，本年收到的利息总数，以便于投资者申报收入和纳税。此外，还可编制收益率指数，用以揭示债券的收益变动情况。
中央结算公司所编制的债券指数是一套体系（见表一）。表一所列的债券指数体系，总体上可分为两类：总指数和特征指数。首期推出共有十四条指数线，供各类投资者选择使用。这十四条指数线都是按照同一个编制规则进行的，只是选样和编制目的不同。同时，我们又针对每一类指数按其样本券的待偿期不同划分为五段，并提供相应的指数，因此投资者实际将要看到的是很多种指数曲线。
表一：中国债券指数系列族谱
体系选样
中国债券总指数所有流通的符合指数设计原则的记账式国债
（固定、浮动）、金融债券，基期共80只；
固定利率债券指数固定利率国债、固定利率金融债，基期共46
只
浮动利率债券指数浮动利率国债、浮动利率金融债券，基期共
34只
国债总指数固定利率和浮动利率债券，基期共43只
中短期债券指数待偿期限1-10年；不包括浮动利率债券，基
期共76只
长期债券指数待偿期限10-20年：基准日共4只
银行间债券总指数银行间债券市场流通的国债、金融债，基期
共72只
银行间国债指数银行间市场流通的国债，包括固定、浮动品
种，基期共37只
交易所国债总指数全部取自上海交易所国债，包括固定、浮动
品种，基期共12只
固定利率国债指数银行间，上海交易所流通的固定利率国债，
基期共35只
浮动利率国债指数银行间、上海交易所流通的浮动利率国债，
基期共10只
金融债券总指数国开行、进出口行发行的可流通债券，基期
40只
固定利率金融债指数国开行、进出口行发行的固定利率可流通债券
，基期共16只
浮动利率金融债指数国开行、进出口行发行的浮动利率可流通债券
，基期共24只
货币市场指数所有待偿期在一年以内的债券，包括央行票
据
企业债券指数银行间和交易所流通的所有企业债券（不含
可转换债券）
中国债券指数的样本券选择标准
中国债券指数的样本券的选择将按如下原则处理，同时对未来发行的新的债券品种是否进入样本，将根据情况进行调整和公布。
1、选样空间：财政部、国家开发银行、中国进出口银行及各类金融机构和企业发行的可流通的记账式债券；
2、资信等级：国家级、准级及AAA级；
3、流通场所：为全国银行间债券市场（含债券柜台交易市场）和交易所债券市场；
4、待偿期限：一年以上（含一年）；待偿期在1年以内的债券被认为是货币市场工具或流动性差而通常被排除一般债券指数之外，或者作为独立的品种单独与货币市场工具一起编制一个新的指数。
5、债券种类：零息债券、利随本清债、附息债券、含期权债券；
6、流通额度：不低于50亿元；
7、计价币种：以人民币结算本息；
8、利率类型：固定利率、浮动利率；
需要说明的是，国际上的债券指数编制一般不包含浮动利率债券。但对于中国债券市场而言，由于浮动利率债券定价基准与国际上并不一样，且浮动利率债券的存量也很大，将其排除在总指数之外并不可取。因此，我们除单独编制一个浮动利率债券指数外，各总指数中仍包含了浮动利率债券，借以评价比较那些投组中含有浮动利率债券的机构投资者的业绩状况。项目小组的实证研究表明，包含了浮动利率债券的中国债券总指数，走势与浮动利率债券指数走势很接近，并非想象中的那样有很大的差距。
中国债券指数计算标准
1.指数的计算频率。指数的计算是每日一次，但也可每周或每月进行计算。指数计算必须能模拟其所包含的债券的业绩，这也就意味着指数的计算要每日进行。但对债券而言，有意义的点是日终闭市后的指数点，并不是每一时刻的指数值，这也是债券指数不同于股指的地方。换句话说，日终、周末、月末、季末、年末的债券指数值总是机构投资者特别关注的点。
2.指数债券的复查和调整。构成指数的债券检查既不能过频，如每周，因为这样耗费精力过大，也使投资者难以跟踪；但也不能过长，如6个月，因为这样无法反映新上市债券及不符合指数编制标准的债券变化，通常好的调整是每月末（或月初）调整一次。中国债券指数的复查和调整是每月月末一次，调整分为常规性调整和非常规性调整。常规性调整包括新上市债券加入，到期债券的剔除，在该月中，指数不加入或剔除任何债券。中国债券指数调整规定是，凡符合样本标准的新券上市第一个结算日在本月末最后一个工作日之前的债券都将纳入下月指数中。当债券不再满足到期日、流通数量、评级标准时，就从指数中剔除该债券。非常规性调整，又叫对某种事件的处理。指数有时不得不对如下一些事件进行随时处理：债券除息；现金流入的产生；已流通债券的增发或部分赎回；债券没有报价与出现异常价格；债券被暂停交易；债券违约等。对于这些事件若按常规性调整规则进行处理，显然会使指数反映过于迟缓和钝化。
3.关于债券持有过程中产生的现金流的处理。对构成指数的债券在持有过程中产生的利息现金流该如何处理，有不同的方法：(1)计算时剔除所有收入；(2)将此类收入计入“现金类账户”，该账户没有利息或能赚取一定的利息；(3)对每次收到的债券利息进行再投资，并忽略各种交易费用；(4)对期间收回的现金，仍按最初的结构和权重进行再投资，并忽略交易费用。
以上各种处理方式都有其可取之处，并会在不同指数中派上用场，但都会面临或多或少的问题。比如当选择将收入计入“现金类账户”赚取一定的利息方式时，须选择和指定一个外部利率，如隔夜或3个月利率等，但这又有背于指数计算不受外部主观因素影响的基本原则；若选择(3)或(4)时，无论是将利息再投资至同一付息债券本身，还是按原结构和权重进行再投资，在目前债券不活跃情况下都会增加一定的交易成本。中国债券指数对上述四种情况进行了论证，对利息的处理是采取了上述第(4)种的处理方式，即将利息按原来的权重投资于债券指数本身。
表二：中国债券指数计算标准
基期2001年12月31日＝100
权重以发行量为权重进行市值加权并对单只债券
品种对债券指数的贡献率进行流动性调整；
随着样本中债券的加入和退出，权重结构相
应调整
计算频率每天
利息再投资将利息按原来的权重投资于债券指数本身
指数样本券构成可流通国债、金融债券、企业债券等
收益率曲线中央国债登记结算公司公布的中国债券收益
率曲线
流动性调整债券流动性指标每两个月月末最后一个工作
日调整一次
跨市场债券价格处理分指数取各自的结算行情和各个市场的流通
量
指数样本券的维护样本券每月月末调整一次，分为常规性调整
和非常规性调整
注：所有新券加入指数的时间将在调整日前一天通过对外公布。
取价与定价原则
价格选择遵循如下原则：价格选择要做到公开、透明、尊重市场，选择实际交易结算价以及做市商的双边报价，同时配合询价机制，模型推导放在最后。就同一工作日而言，由于指数每日只公布一次，因此选取日终全价。取价原则按如下1-4次序进行：
1、有交易结算发生的，对银行间债券市场流通的债券选取该债券日终加权平均结算价（剔除远期价或协议价）；对交易所债券市场取每日收盘价；
2、无交易结算发生有双边报价的，银行间债券市场取双边报价中的最优申买价；
3、既无交易结算价也无双边报价发生的，通过中国债券信息网询价窗口询价或直接询价；
4、对于没有市场价格的债券，采取模型定价。
中国债券指数的计算公式
中国债券指数计算采用市值加权法，基本计算公式为
附图
其中
I[,t]为t日指数；
I[,t-1]为t-1日指数；
L[,i]为债券i的流动性；
R[,i]为债券i的每日相对回报；
附图
PV[,it]为债券i在时间t的全价；
PVi[,(t-1)]为债券i在时间(t-1)的全价；
n为指数中债券样本个数；
W[,i]为市值权重；
当日指数是由该指数中每只样本债券当天总回报的加权总和与前一天指数值相乘而得来，同时，考虑到债券的流动性，指数计算中将给以流动性比重调整。因此指数的计算实际上是一个加权平均的过程，权重是以流动性调整后的市值为权重，当L=1时，权重仅为实际市值。在数学上，对于可比数据（不同日期的指数之间要进行比较）要求权重满足归一化条件，
附图
任何指数的计算必须能有效模拟出一个组合的本质特征和业绩。尽管指数的编制原理相同，但编制的具体公式和选择的标准并不完全相同，使指数在运行上表现并不一致，并导致了各种指数不能进行严格意义上的比较，也使有！弗即的指数很难被超越。指数从总量上讲是一个资产组合市值的反映，但从个券来看，却是每只债券以市值为权重的相对回报水平总和。
按指数计算公式所采用的权重不同，我们将债券指数的编制方法划分为四种：简单市值法、昨日法、今日法和混合法。指数工作组以2002年债券市场的长期债券投组为例进行了四种编制方法的实证分析，发现这四种方法编制的指数有着明显不同，如今日法编制的指数表现就很难被超越，并表现出强的抗跌性和强的上涨性，对于编制领头指数具有独特意义；而昨日法编制的指数最为稳定，并且在解释性上也最强。中央结算公司所编制的债券指数作为市场总体反映，采用了昨日法的计算方法。
关于指数计算中的流动性调整的说明
中国债券指数编制考虑了流动性问题。根据国际清算银行定义，市场流动性是指市场的参与者能够迅速进行大量的金融交易并且不会导致资金资产价格发生显著波动。债券市场的流动性是指市场发生频繁大额交易，成交容易且价格比较稳定。由于流动性会产生溢值，因此债券的流动性指标被投资者广泛关注。就某一只债券而言，其流动性通常有如下标准来衡量：成交量（也叫债券的“深度”）；成交笔数（也可叫债券的“频率”）；出现的工作日历天数（也叫债券的“广度”）；价格变化幅度（也叫债券的“宽度”）等，在欧洲债券市场，某债券的做市商的个数被认为是最能反映该债券的流动性指标。
在中国债券指数编制中，指数工作组根据掌握的大量结算数据进行统计，对银行间债券市场债券流动性划分出客观标准并提出流动性计算公式，目前可实现机器自动计算。我们对交易所流通的国债给予了100%的流动性。流动性的调整必须能够考虑到每一只债券的交投状况且要保持一段时间的稳定，一般调整是季度一次。但我国银行间债券市场的实际表明，由于现券活跃程度不同，以季度为调整一次，显然会扩大或降低个券的流动性水平，因此，较好的调整是每两个月调整一次。基金投资者掌握了流动性编制规则后，就可以根据流动性状况提前进行投组中的样本债券组合调整。在流动性调整选择债券指数计算中，必须消除一个误区，流动性好的债券组成的指数不一定回报好，可能回报率还很低。
中国债券指数计算的指标系列
表三中国债券指数公布的指标系列
指标累计1-3年3-5年5-7年7-10年10年以上
指数值
平均修正久期
平均凸性
平均到期收益率
平均待偿期
平均派息率%
总市值
流通总市值
上一日指数
实证研究表明，仅公布一个指数值并不能满足基金经理的投资需要，还需要提供方便的其他统计分析指标，这些指标也可称为指数，是衡量固定收益类最重要的指标，但这些指标的计算必须能考虑到中国债券市场的独特情况。同时，对于组合投资经理而言，将他的组合与一个持有期不同的指数进行比较是没有实际意义的，并不能准确反映其投组的业绩水平。因此，中国债券指数除了计算总指数外，还根据期限选择标准进行细分并计算如下分类指数：1-3年；3-5年；5-7年；7-10年；10年以上。从这一角度一看，中央结算公司所提供的债券指数种类远多于已公布的十三种指数。中国债券指数公布的指标系列为：
综合上述指数编制说明，中国债券指数的突出特点是：
1.首期推出的中国债券指数是全样本债券指数；
2.中国债券指数是全价成长指数；
3.中国债券指数的建立规则是以流动性为核心，包括债券选择标准、流动性选择标准和样本债券市值标准等因素，以满足中国新兴债券市场的发展要求。
中国债券指数编制后续工作
在编制中国债券指数必须结合中国债券市场的实际情况，中央结算公司首期推出的债券指数只是整个指数“族”体系的一部分，还有很多工作要做，首期推出的中国债券指数需要有一段时间的试运行，在试运行期间指数工作组将广泛收集市场专家及各机构投资者的意见，以利于后续工作的完善。后续工作工作组将围绕如下方面展开：
一是，在推出全价指数的基础上继续推出特征指数，以利于控制投资风险，发掘债券自身内在规律；
二是，提供指数的详细跟踪服务；提供基金管理人如何评估基金及基金管理人业绩相关指标、图形分析、组合指标比较；
三是，为满足机构投资者的需要和便于与中国债券指数跟踪比较，工作组为机构投资者定制了“我的资产组合”，投资者只需要根据在中央结算公司预留的账号和密码输入自己持有的债券，即可实现以同样的指数编制方法来评估自己的投资业绩；
四是，为债券市场提供中性的、可比较的一套价值评估系统，给基金管理人选定基金托管人一套科学的依据。
债券市场的流动性范文6
关键词：境外三类机构 离岸人民币市场 银行间债券市场回购业务
自2010年中国人民银行《关于境外人民币清算行等三类机构运用人民币投资银行间债券市场试点有关事宜的通知》以来，境外三类机构积极运用离岸人民币资金投资国内银行间债券市场，成为国内债券市场的重要参与者，也为推进人民币双向流动发挥了重要作用。而进一步开放境外三类机构投资境内银行间债券市场回购业务，对于稳定离岸人民币短期利率波动，推进在岸市场价格成为人民币产品定价基准，进一步促进人民币国际化进程等具有重要意义。
开放境外三类机构投资银行间债券市场回购业务的探讨
在当前市场环境下，开放境外三类机构投资境内银行间债券市场回购业务的作用主要体现在以下几方面。
（一）促进人民币跨境贸易结算，提升人民币在离岸市场的影响力
由于离岸市场交易不受实际需要原则的限制，市场日趋活跃，产品创新程度比境内高。即期日成交30亿-40亿美元，部分外国央行在离岸市场买入人民币进行储备分散化。境内企业通过跨境贸易人民币结算参与离岸市场，提升了人民币的市场影响力。放开境外三类机构投资回购业务，允许人民币在两个市场自由流动，对于促进人民币跨境贸易结算、稳定离岸人民币短期利率有一定的积极作用。
（二）解决境外三类机构在境内债券市场投资没有短端利率工具的问题
从境外机构投资境内银行间市场的特点来看，其较之境内机构还是相对保守，主要投资品种为央票和国债，少部分配置政策性银行金融债，投资期限主要集中在1年以内。随着央票的逐步到期，对于境外机构而言，可满足其配置需求的短期债券品种稀少，期限结构单一。在没有开放回购业务的情况下，境外机构缺乏灵活的短端利率工具来满足其配置需求。
（三）有利于境外三类机构运用回购工具进行流动性管理
境外三类机构投资银行间债券市场的资金来源主要是其吸收的境外人民币存款。截至2012年12月底，中国香港的人民币存款余额达6030亿元。境外机构通过投资境内人民币债券市场，在满足其资产配置的同时，也面临着流动性管理问题。在实际操作中，有的境外机构在无法配置满足其投资期限的短期债券的情况下，被迫拉长投资周期，但在面临流动性管理要求时，即使承受市场风险也要卖出债券，一个重要因素是其在国内债券市场缺乏最有效的融资工具。
（四）有利于境内外人民币利率产品的定价趋于一致性
目前在岸和离岸两个市场相对分离、投资主体不同，而能够回流的境外三类机构和RQFII等的人民币投资额度相对于在岸的25万亿元债券存量规模1来说，不会产生显著影响。但是随着对其完全开放在岸银行间市场，境内外债券市场的利率互动将会是一种非常积极的现象，有利于境内外人民币利率产品的定价趋于一致，减少无风险跨境套利机会，促进在岸市场价格成为人民币产品基准价格。
开放境外三类机构投资银行间债券市场回购业务的
模式探讨
（一）模式之一：在央行核定的投资额度范围内，允许境外机构运用逆回购和现券交易工具进行债券投资、交易和流动性管理，但不允许突破总的核定投资额度
这种模式的优点是增加了境外机构投资国内银行间债券市场的利率工具，使其能够参与到短端利率产品的交易，也没有扩大核定投资规模，使境外机构的人民币债券投资额度保持在央行可控制的范围内，也便于各行进行日常投资额度监控。缺点是境外机构无法在央行核定的额度范围内充分运用回购工具进行市场套利，影响其参与回购业务的积极性。
（二）模式之二：在央行核定的债券投资额度基础上，核定回购杠杆比例为50%
这种业务模式的优点是境外机构可以充分运用回购工具（正逆回购）进行流动性管理，并根据风险偏好和市场机会进行放大套利操作。缺点是变相增加了境外机构在人民币债券市场的投资规模，如发生过度融资，会扰乱市场，继而引发流动性风险；频繁的回购交易和境内外人民币资金流出入，将使行的日常交易投资额度监测更为繁琐和复杂。
加强回购业务的风险管理的相关建议
（一）政策层面上
1.核定回购杠杆比例，避免过度融资行为
对境外机构开放银行间债券市场回购业务（正回购业务），建议起初规定其最高融资规模（正回购业务）不得超过其核定债券投资额度的50%，以后再根据实施情况进行动态调整。逐步放开市场，避免由于过度融资扰乱市场，发生流动性风险。
2.明确境外三类机构回购资金用途
建议规定境外机构回购资金应当主要用于流动性管理和债券投资等需求，不得用于其他投资，避免发生融资违约风险事件。
（二）交易管理层面上
1.加强对境外三类机构回购业务的日常交易监测
建议由全国银行间同业拆借中心根据央行核定投资额度或融资杠杆比例进行系统设置，根据客户投资资产自动统计最高融资限额，一旦超过限额，无法进行回购放大操作。通过交易系统实时监测和控制，避免境外机构发生不可控的过度融资行为。
2.各行做好对境外机构回购业务的监测和报告
一是建议做好境外机构投资额度监控，确保该账户人民币资金流出入净额在任何时点均不得超过央行批准的投资额度；二是建议将境外机构的资金结算信息、回购业务信息等报送人民币跨境收付信息管理系统。
3.境外三类机构加强回购融入资金管理
