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资产及股权价值评估范文1
当前，在一般的企业股权价值评估中，市场价值法和收益现值法的运用较为普遍。然而，在担保公司的股权价值评估中，这两种常用的评估方法是否适用？本文将结合担保行业的特征，对评估方法的运用进行综合分析，旨在找到担保公司股权价值评估的适用手段。
一、担保公司与普通企业的比较分析
与普通企业相比，担保公司在经营形式、负债结构、资产结构等方面有很大特殊性，要选择合适的股权价值评估方法，首先要了解担保公司的运行规律。
1.经营形式的特殊性。首先，经营对象特殊。担保公司经营的是特殊的商品--信用，提供的是基于借贷关系的衍生金融服务，普通企业则以实体经济（商品、货物或劳务）为经营对象。其次，经营基础不同。担保公司赖以生存的经营基础，除了国家信用，还包括个人、家庭、各种经济和社会组织的信用，而商业信用对普通企业虽然重要，但其主要的经营基础仍是商品或劳务等有形资产。
2.负债结构的特殊性。普通企业的资产负债率原则上控制在50%以内，当资产负债率超过75%时，一般认为企业面临破产风险。然而，实践中担保公司的或有负债水平却远远高于净资产，有的甚至达到净资产的5倍-10倍。这并不意味着担保公司已濒临破产，担保公司特殊的资产负债结构是与其特殊的经营形式紧密联系的。普通企业举债的目的在于为项目或设备筹资，而担保公司负债的形成并非为了筹资，其本身就是创造价值的过程，即担保公司利润很大程度上依赖于对或有负债的经营。
3.资产结构的特殊性。从担保公司资产构成来看，固定资产占比较小，大量资产以有价证券、担保物权、商誉等形式存在。在股权价值评估中，除固定资产以外的其他资产以及担保物权，特别是商誉，其质量都难于确定。
二、常用估值法在担保公司股权价值评估中的局限
1.市场价值法评估担保公司股权价值的评价
市场价值法能够较为便捷地进行价值评估，但我国资本市场的发展水平却制约这一方法的运用，对于担保公司该方法的局限性更为明显。
（1）资本市场信息反馈可靠性问题。以市场价值法进行价值评估，一个重要的前提是存在活跃、成熟的交易市场。在这一前提下，即便个别企业价格走势出现偏差，从整个行业来看市场信息仍能正确反映价值。若交易市场有效性低，价格就难以正确反映企业市场价值，在这种条件下采用市场价值法，将导致估值错误。
大量研究表明，我国资本市场仍处于效率较低的阶段，政府及政策对资本市场干预较多，市场信息反馈不够灵敏、不够准确，价格与价值偏离较大，故使用市场价值法就必须谨慎。
（2）担保公司可比企业选择的局限性。采用市场价值法的另一关键点是找到与目标企业具有可比性的企业。实践中，可比企业与目标企业通常业务组合不尽相同，企业的成长性与经营风险度方面也存在差异，尽管如此，若同类可比企业数量足够多，这种估值方法仍然可用。
然而，对于担保公司而言，同类公司在证券市场交易的数量少，目前A股、H股上市公司中，仅有香溢融通、鲈乡小贷、集成金融、瀚华金控4家涉及担保业务，且股票交易的时间都不长，股价市场波动性也较大。因此，如若采用市场价值法，将会影响估值的准确性。
2.收益现值法评估担保公司股权价值的评价
收益现值法依据未来现金流进行价值判断的思想具有科学性，将其运用于担保公司这一特殊行业，既有一定的适用性，但更主要的还是局限性。
（1）适用性方面。对担保体系成熟的国家，采用收益现值法是适用的。在担保体系成熟的国家，担保的监管体系较为健全，政府干预较少，担保市场化程度较高，担保公司经营较为稳健，发生系统性风险的可能性较小，担保公司经营的不确定性较小，担保公司经营的可预测性较强，具备采用收益现值法的有利前提。
（2）局限性方面。首先，许多因素对担保公司的影响是长期、潜在的，短期内难以预见和预测，没有结合这些潜在的因素，对未来收益所做的预测很可能就存在较大的偏差。这是收益现值法本身的局限性。其次，对担保公司产品与服务的需求，往往因国家宏观政策、金融形势的调整而变化，甚至发生决定性的逆转，从而导致对担保公司未来现金流量的预测相当困难。再次，影响担保公司经营风险的因素多且复杂，且大部分风险源于公司外部，在系统风险爆发期，任何担保公司都难以独善其身。而经营风险的不确定性使得担保公司资本成本的估计更为困难。最后，商誉是担保公司极为重要的风险资产，对于担保公司而言，商誉的重要性可以提升到决定企业经营成败的程度，担保公司的业务和担保体系的完善都建立在市场信心的基础上。然而，按照现行会计准则，商誉只有在担保公司发生股权并购重组的过程中才会被估值入账，这就导致担保公司商誉的价值，常常不会体现在其会计报表中，对未来现金流的预测也将产生复杂的影响。
综上，由于我国资本市场环境与担保公司行业的特殊性，采用常用的价值评估法--市场价值法、收益现值法--对我国担保公司股权价值进行评估，具有很大的局限性。因此，需要结合担保公司的经营的特性，探索更为合理的方法，用以评估担保公司的股权价值。
三、商誉及净资产评估法在担保公司股权价值评估中的运用
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现代企业价值观认为企业价值可以分为实体价值和股权价值、持续经营价值和清算价值、少数股权价值和控股权价值等，其中最受大家关注的是企业实体价值的评估，因为企业实体价值=股权价值+债务价值，在求得企业实体价值后就可以很轻松的获得企业股权价值，而企业股权价值正是完善的资本市场条件下准确反映一个公司整体经营情况和定位股票价格的重要参考依据。
二、企业价值评估的指标和标准体系
三、企业的价值评估方法
企业价值评估是一项综合性的资产、权益评估，是对特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算的过程。目前国际上通行的评估方法主要分为收益法、成本法和市场法三大类。
1.成本法是在目标企业资产负债表的基础上，通过合理评估企业各项资产价值和负债从而确定评估对象价值。理论基础在于任何一个理性人对某项资产的支付价格将不会高于重置或者购买相同用途替代品的价格。主要方法为重置成本法。
2.收益法通过将被评估企业预期收益资本化或折现至某特定日期以确定评估对象价值。其理论基础是经济学原理中的贴现理论，即一项资产的价值是利用它所能获取的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险的回报率。收益法的主要方法包括现金流量折现法（DCF）、内部收益率法（IRR）、CAPM模型和EVA估价法等。
3.市场法是将评估对象与可参考企业或者在市场上已有交易案例的企业、股东权益、证券等权益性资产进行对比以确定评估对象价值。其应用前提是假设在一个完全市场上相似的资产一定会有相似的价格。市场法中常用的方法是参考企业比较法、并购案例比较法和市盈率法。
企业价值评估的核心方法就是现金流量折现法（Discounted cash flow简称DCF法），下面着重介绍企业价值评估中现金流量折现法的分析与应用。
四、现金流量折现法（Discounted cash flow）
1.现金流量概述
对企业价值进行评估的一个重要应用领域就是资本资产的估价，如果某证券的内在价值高于其发行价格或交易价格，说明这项投资符合投资人的利益要求，相反则说明市场高估了该项证券的价值。就股票来说，股票的价值等于其未来股利收入的现值，即：
这是股票评价的一般模式，实际操作中依据现金流量种类的不同，可以将对应的价值评估模型分为：股利现金流量模型、股权现金流量模型以及实体现金流量模型，其中：如果企业把股权自由现金流量全部用于发放股利，则股权现金流量模型与股利现金流量模型相同，而股权价值=实体价值-债务价值，因此股权价值模型可以根据实体价值模型推出，实体现金流量模型的基本形式是： 实体价值=∑实体现金流量t/（1+加权平均资本成本）t
值得注意的是计算企业实体价值的时候，对应的贴现率应该用企业加权平均资本成本，而不能简单用股权资本成本或其他贴现率，企业加权平均资本成本的公式如下： Rm――股票市场的平均必要报酬率。
综上所述，定下贴现率之后，实体现金流量模型的关键就是如何确定公式中实体现金流量的金额。
2.公司自由现金流量价值评估模式
简单地说，公司自由现金流量是指企业生产活动后可以用来满足偿还本息及支付股利的现金流量，即企业的息税前赢余扣除所得税与净投资后的现金流量。其计算公式可概括为：
实体现金流量=息前税后营业利润-净投资=息税前营业利润*（1-所得税率）-净投资=EBIT*（1-T）-（总投资-折旧与摊销）
=EBIT*（1-T）-（资本支出+营业流动资产增加-折旧与摊销）
公式中，营业流动资产=流动资产-无息流动负债，即投资人包括股东与债权人投入企业的流动资本数额；资本支出就是企业购置各种长期资产的支出减去无息长期负债的增加额，即投资人投入企业的长期资产数额，因为购置长期资产的一部分资金可以通过无息长期负债来提供而不全是投资者的资金，因此企业长期资产增加额再减去这部分支出就是企业的资本支出。
假设该公司财务费用均为借款利息，所得税税率为30%，现计算20x8年该公司实体现金流量。
08年息税前营业利润EBIT =主营业务收入-主营业务成本-管理费用=660-385-150 =125万元
利用平均税率法计算息前税后营业利润=息税前营业利润EBIT *（1-所得税率）=125*（1-30%）=87.5万元
该年公司资本支出即为购建固定资产的支出330-300=30万元，
营业流动资产增加=流动资产增加-无息流动负债增加=（8+12+40-14）-（10+10）=26万元
本年折旧与摊销=10万元
把以上数据代入实体现金流量计算公式中可得：
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【关键词】会计准则；评估准则；企业价值；控制权溢价；长期股权投资
一、前言
为了提高会计信息质量、维护社会经济秩序，根据《国务院关于，的批复》（国函[1992]178号]的规定，财政部对《企业会计准则》财政部令第5号）进行了修订，修订后的《企业会计准则-基本准则》已于2007年1月1日起施行。随后财政部制定并了38项具体准则（财会[2006]3号）。其中《企业会计准则第2号——长期股权投资》（以下简称长期股权投资准则）、《企业会计准则第20号——企业合并》（以下简称企业合并准则）等2个具体准则均涉及长期股权投资核算业务。
长期股权投资准则第九条对实行权益法核算的长期投权投资规定简而言之，长期股权投资的初始投资成本与投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值份额的其差额只确认营业外收入。
该准则第十三条对非同一控制下的企业合并规定简而言之，非同一控制下的购买方对合并成本与合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额应当确认为商誉或当期收益。
该规定没有考虑控制权溢价和缺乏控制权折价对股权公允价值的影响，从而使得企业取得的长期股权投资核算业务涉及的长期股权投资成本、商誉或当期收益存在着较大误差。
二、股权价值
股权价值是一个较为复杂的课题。同属财政部管辖的中国资产评估师协会对企业价值作出了较为详尽的规定。
中国资产评估师协会于2005年4月1日制定并施行的《企业价值评估指导意见（试行）》（中评协[2004]134号）将企业价值评估分为企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值，但没有对这3类价值予以区别规范。
2012年7月1日，中国资产评估师协会废止了《企业价值评估指导意见（试行）》，制订并施行的《资产评估准则——企业价值》（中评协[2011]227号）更加明确地要求“注册资产评估师应当根据评估目的和委托方要求，明确评估对象，谨慎区分企业整体价值、股东全部权益价值和股东部分权益价值”（第十二条），并明确提出“注册资产评估师应当知晓股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积”（第二十条），要求“注册资产评估师评估股东部分权益价值，应当在适当及切实可行的情况下考虑由于具有控制权或者缺乏控制权可能产生的溢价或者折价”（第二十条）。
三、股权价值的不同理解对财务核算的影响
（一）现行会计准则规定
1、长期股权投资准则
长期股权投资准则第九条规定，“长期股权投资的初始投资成本大于投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值份额的，不调整长期股权投资的初始投资成本；长期股权投资的初始投资成本小于投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值份额的，其差额应当计入当期损益，同时调整长期股权投资的成本”。
例一：A企业于2007年1月1日取得B公司30%股权，支付价款10，000万元。取得投资时被投资单位净资产可辨认资产、负债的公允价值为36，000万元。A公司能够对B公司施加重大影响，应当按权益法核算该项投资。
因初始投资成本10，500万元
借：长期股权投资—成本 10，000
贷：银行存款 10，500
借：长期股权投资—成本 800
贷：营业外收入 800
2、企业合并准则
企业合并准则第十三条规定，“购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，应当确认为商誉”，“购买方对合并成本小于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额”，“经复核后合并成本仍小于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的，其差额应当计入当期损益”。也就是说会计准则认为股权的公允价值等于被购买方事辨认净资产公允价值乘以持有的股权比例。
例二：2007年1月1日，C公司取得D公司60%的股权，支付价款30，000万元，D公司可辨认净资产公允价值为45，000万元。C公司与企业合并的会计处理如下（单位：万元）：
（1）C公司于购买日的财务处理
借：长期股权投资 30，000
贷：银行存款 30，000
（2）C公司在合并财务报表的处理
计算应计入商誉或投资收益的金额：
商誉或投资收益=30，000-45，000×60%=3，000（万元）>0，故应计入商誉。
借：商誉 3，000
贷：长期股权投资 3，000
（二）与企业价值评估准则的理解差异
《资产评估准则——企业价值》认为，“股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积”，首先要考虑的是“由于具有控制权或者缺乏控制权可能产生的溢价或者折价”。
自控制权概念被Grossman & Hart（1980）提出以来，控制权私有收益就成为理解公司金融和公司治理领域研究的重要课题。在理论上，控制权私有收益除了表现为控股股东对中小投资者的利益侵蚀外，还表现为对控股股东因承担控制权而引致额外风险的风险补偿，如股权相对集中而失去多元化投资收益的风险，维持控制权地位而失去流动性的风险，对公司承担更多困境解决义务而承担连带责任的风险等。在实证研究上，根据徐细雄和罗进辉（2008）等人的研究，中国上市公司控制权平均溢价水平为36.1%，即含控股权转移性质的股权转让价格比不含控制权转移性质的股权转让价格高出36.1%，与唐宗明和蒋位（2002）、叶康涛（2003）的研究比较接近，而实现控制权转移的股权转让比例平均阀值为31.9%，据此计算相对于持有份额的控制权溢价约为22%，缺乏控制权折价约为10%。
（三）考虑控制权溢价和缺乏控制权折价对财务核算的影响
例三：条件同例一，加计考虑缺乏控制权折价10%。
因初始投资成本10，000万元>36，000×30%×（1-10%）=9，720万元，账务处理如下：
借：长期股权投资—成本 10，000
贷：银行存款 10，000
相对于例一而言，由于考虑缺乏控制权折价因素对股权公允价值的影响，企业取得按权益法核算的缺乏控制权股权时，财务报表减少确认长期股权投资成本800万元，减少确认营业外收入800万元。
例四：条件同例二，加计考虑控制权溢价水平22%。
计，则计算应计入商誉或投资收益的金额：
商誉或投资收益=30，000-45，000×60%×（1+22%）=-2，940（万元）
借：长期股权投资 2，940
贷：投资收益 2，940
相对于例二而言，由于考虑控制权溢价因素对股权公允价值的影响，企业取得具有控制权股权时，合并报表减少确认商誉3，000万元，增加确认投资收益2，940万元。
（四）结论
由上述分析可见：由于增加考虑缺乏控制权折价因素对股权公允价值的影响，对于增加持有按权益法核算的长期股权投资可能会人为造成增加利润确认并增加资产确认；由于增加考虑控制权溢价对股权公允价值的影响，对于增加因非同一控制下企业合并而形成的长期股权投资可能会人为减少利润确认并减少资产确认。其主要原因是现行会计准则简单地认为股东部分权益价值必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积，没有考虑控制权溢价和缺乏控制权折价因素对股权公允价值的影响。
四、建议
1、应修改《企业会计准则第2号——长期股权投资》、《企业会计准则第20号——企业合并》（财会[2006]3号）等2个具体准则涉及长期股权投资核算业务的规定，将“可辨认净资产公允价值份额”修改为“可辨认净资产持有份额的公允价值”。
2、企业价值评估准则已颁布执行，因此中介机构在取得长期股权投资时不能只对企业整体价值进行评估测定，还应对投资方取得被投资方的部分股东权益在考虑控制权溢价和缺乏控制权折价等因素进行评估测定。
笔者认为如此处理方式，综合考虑了会计准则和评估准则的综合要求，能更准确地反映企业的经营成果和资产状况。
参考文献：
[1]徐细雄，罗进辉.控股权私有收益与控制权风险补偿：来自中国的经验数据[J].2008《中国金融评论》国际学术研讨会论文集，2011，09.
[2]中国资产评估师协会制定.企业价值评估指导意见（试行）.2004年12月30日.
[3]中国资产评估师协会制定.资产评估准则——企业价值.2011年12月30日.
资产及股权价值评估范文4
关键词：企业价值；价值评估；折现率；风险溢价
企业价值评估是现代市场经济的产物。随着我国社会主义市场经济体制的逐步建立与完善以及社会经济的快速发展，企业并购、股权转让、企业改制等经济活动时刻在大量发生，各经济活动主体对企业价值评估的需求呈迅速上升之势。从我国企业价值评估业的发展看，企业价值评估实践产生于经济转型过程中的国有资产管理需要，虽然理论界与实务界不断进行探索，但由于理论研究的滞后、评估人员整体素质有待提高以及市场环境的制约，企业价值评估在实践中尚面临评估方法不科学、评估参数不合理、评估程序不规范等诸多问题，远远不能满足社会经济发展的需要。鉴于此，2004年12月30日中国资产评估协会在借鉴国际评估理论和评估经验基础之上，发布了《企业价值评估指导意见(试行)》(以下简称《指导意见》)，从评估要求、评估方法和评估披露等方面对企业价值评估活动进行了规范。三年多来的实践结果表明，《指导意见》的颁布与实施对提升我国评估行业的服务水平，加快国内企业价值评估与国际接轨起到了积极的促进作用，然而我国企业价值评估仍然存在这样和那样的问题，制约着评估业的发展，因此，本文对当前一些比较突出的、急需解决的问题提出一些解决思路。
一、非股份制企业的价值评估
(一)企业类型与企业价值评估
从组织形式看，我国企业分为股份制企业、合伙制企业、个人独资企业。根据国家工商总局的统计，截至2007年12月底，全国股份制企业所占比重为42.72％，合伙制企业、个人独资企业等非股份制企业所占比重则高达57.28％。
目前理论界和实务界所关注的重点是股份制企业的价值评估问题，而对于数量众多、影响广泛的合伙制企业和个人独资企业的价值该如何评估则极少涉及。《指导意见》第二十条指出：“本指导意见所称企业价值评估，是指注册资产评估师对评估基准日特定目的下企业整体价值、股东全部权益价值或部分权益价值进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。”由中国资产评估协会编著的《讲解》(以下简称《指导意见讲解》)对该条款的解释为：“企业价值可以进一步分为企业的整体价值，即股东全部权益价值和付息债务的价值之和，股东全部权益价值和部分权益价值。”很显然，《指导意见》针对的是股份制企业价值如何评估以及股份制企业价值评估如何规范等问题，合伙制企业、个人独资企业则被排除在外。
(二)非股份制企业与股份制企业的差异
毫无疑问，作为微观经济的有机组成部分，合伙制企业和个人独资企业同样具有价值，但由于股份制企业与非股份制企业在企业组织形式方面存在较大差异，所以企业价值评估也必然有所不同。导致股份制企业和非股份制企业价值评估差异的主要因素有以下几个方面：
1、权益投资人以及债权人承担的风险存在差异。股份制企业的股东以其投资额为限承担有限责任，而非股份制企业中，权益投资人承担无限责任，相对应的是股份制企业的债权人承担的风险要高于非股份制企业债权人的风险。
2、权益转让限制(流动性)的差异。从法律的角度看，对于股份制企业中的有限责任公司，股东之间可以相互转让其全部出资或者部分出资，股东向股东以外的人转让其出资时，必须经全体股东过半数同意；对于股份有限公司，股东只要在依法设立的证券交易场所进行股份转让即可。而在合伙制企业中，合伙人向企业合伙人以外的人转让企业财产份额的，须经全体合伙人同意，在同等条件下，其他合伙人有优先受让的权利。在个人独资企业中，投资人可以依法转让其权利。从权益转让的市场条件看，股权交易市场发育得比较成熟，为股权提供了较好的流动性；而非股份制企业的权益转让市场无论是从规模还是市场的活跃程度都要比股权交易市场差很多。
3、企业所有者在企业价值创造中所起的作用存在很大差异。所有权与经营权分离是股份制企业的普遍现象，股东仅仅是企业的最终所有者，经营权往往由非股东行使，因此，在企业价值创造过程中，股东所起的作用相对比较有限。而在非股份制企业中，企业的所有权和经营权两权合一，企业所有者在企业价值创造过程中发挥着举足轻重的作用。
正由于与股份制企业相比存在上述三个方面的明显差异，从而导致非股份制企业价值评估有别于股份制企业价值评估，这种差异并非表现在评估方法上，而是表现在具体的评估要素确定上：首先，根据风险收益平衡理论，资产的风险越大其预期收益越高，因此，非股份制企业的权益投资将需要获得更高的风险报酬，与此相对应，必须赋予折现率更高的风险溢价；其次，在预测非股份制企业的未来收益时，应充分考虑所有者的人力资本所起的作用。如采用成本法评估非股份制企业的价值，则需要将所有者的人力资本作为企业整体资产的有机组成部分，评估其价值后加入到评估值当中；最后，因非股份制企业的权益流动性较差，在评估值最终调整时，需要给予较大幅度的折价。
二、成本法的独立使用
(一)我国企业价值评估主流方法的变迁
与国外成熟市场中收益法、市场法在企业价值评估中居于主导地位所不同的是，自从我国开展企业价值评估活动以来，成本法在相当长时期内占据主导地位，而收益法、市场法仅仅处于从属地位。虽然早在1991年国务院颁布的《国有资产评估管理办法》中规定，资产评估可以采用收益现值法、现行市价法、重置成本法等方法，但长期以来，由于受评估主体素质及社会经济发展环境的限制，评估机构、管理部门和委托方、使用方都习惯于运用成本法评估企业价值，成本法成为企业价值评估的主流方法。1996年，由中国资产评估协会制定的《资产评估操作规范意见(试行)》颁布实施后，实务界逐渐形成企业价值评估的一种普遍模式，即以成本加和法为主对企业整体价值进行评估，采用收益法对成本法评估结果加以辅助验证。
2004年12月颁布的《指导意见》使这种局面发生了根本性改变，第二十三条指出“注册资产评估师执行企业价值评估业务，应当根据评估对象、价值类型、资料收集情况等相关条件，分析收益法、市场法和成本法三种资产评估基本方法的适用性，恰当选择一种或多种资产评估基本方法”，同时，第三十四条规定“以持续经营为前提对企业进行评估时，成本法一般不应当作为唯一使用的评估方法。”上述规定体现了与国际评估实践接轨的指导思想，强调了收益法和市场法是企业价值评估最为适用的方法。自此以后，收益法在企业价值评估实践中逐渐被广泛应用，成本法的垄断地位逐渐被颠覆，且成本法丧失了独立评估持续经营企业价值的权利。
(二)对否定成本法独立使用的商榷
成本法的评估思路是通过分别估测构成企业的所有资产价值加和后扣除负债价值的企业价值。这种方法在多数情况下无法把握一个持续经营企业的价值整体性，忽视企业组织化资本(organizational capital)对企业价值的影响，评估结果得到认可的程度较低，因此，在国际上不作为一种主流评估方法使用。但如果像《指导意见》中规定的那样，对持续经营企业彻底否认成本法的独立使用则值得商榷，对于某些条件下的持续经营企业，独立应用成本法评估其企业价值有着充分的理论基础。
根据托宾q理论，在一个完全竞争的市场中，信息充分，不存在交易成本，企业可以自由进入和退出某一行业，企业中也不存在能够带来超额收益的专利、专有技术、商誉等无形资产，此时，托宾q值等于1，即企业市场价值等于重置成本(成本法评估的企业价值)。如果托宾q值不等于1，则套利活动将使企业市场价值与重置成本趋于一致。虽然信息充分、不存在交易成本的完全竞争市场在现实经济生活中几乎不存在，但还是有一些企业所处的市场接近于完全竞争市场，在这种市场上，企业数量众多，企业中几乎不存在有碍市场竞争的无形资产，因而，企业市场价值与重置成本相差无几。也就是说，成本法的最大缺陷在于容易忽视企业无形资产的价值，如果企业没有无形资产或者无形资产的价值微乎其微，此时，应用成本法可以比较准确地评估出企业的价值。
另外，由于我国正处于市场经济体制的建立与完善过程中，企业经历市场洗礼较少，与西方成熟市场国家企业相比，我国企业的寿命普遍比较短，这就增加了收益法评估企业价值的困难(从本质上看，市场法的基础是收益法和成本法，故在此不列入讨论范围)，加之，参数选择缺乏客观、科学的标准，评估人员的专业素质有待提高等，目前普遍推行收益法，所得评估结果受主观因素影响较大，出现的偏差可能也比较大。因此，目前还不宜彻底否定成本法的独立使用。
三、持续经营企业价值评估中的价值类型选择
企业价值评估最基本、最重要的作用是为产权变动和产权交易提供交换价值意见。不同的价值类型对应着不同的评估值，企业价值评估人员有责任为委托方发现最大化的企业价值，不应机械地选择评估价值类型。结合到企业价值评估实践，对于处于持续经营中的企业，评估人员往往简单地运用持续经营假设，选择持续经营价值来进行企业价值的评估，但持续经营价值未必一定大于非持续经营价值，在某些特定情况下，非持续经营价值(清算价值)甚至高于持续经营价值，因此，如果相关权益人有权启动被评估企业清算程序，注册资产评估师应当根据委托，分析评估对象在清算前提下价值大于在持续经营前提下价值的可能性。那么，究竟在什么情况下企业的非持续经营价值可能高于持续经营价值呢?
以股东全部权益价值评估为例，根据剩余收益模型有：
式中：V表示股东全部权益价值；B表示股东权益的账面价值；yi表示i期的收益；Ri表示i期的净资产收益率；r表示折现率。
上式表明，股东全部权益价值是在账面价值的基础上加上未来剩余收益(收益扣除资本成本)的现值。如果公司的盈利能力强，净资产收益率高于折现率，则未来剩余收益的现值大于0，股东全部权益价值要高于账面价值；相反，如果净资产收益率低于折现率，则未来剩余收益的现值小于0，股东全部权益价值低于账面价值。
假设账面价值与清算价值相等，对于持续经营企业，未来净资产收益率与折现率相比，若净资产收益率小于折现率，那么，该企业的持续经营价值将小于清算价值。更加极端的情况是，对于一个连年亏损且将来难以改善的企业而言，持续经营的结果只能是负债累累、破产清算，其持续经营价值为0，甚至为负数(非股份制企业)，而清算价值则可能远大于0，此时，价值类型选择清算价值所得的评估值将较高。
四、收益法中折现率参数的确定
(一)折现率对企业价值评估准确性的影响
折现率是运用收益法评估企业价值的一个重要参数，评估值对该参数具有非常大的敏感性，若以Gor-don模型计算企业价值，设E为预期的下一年度收益额(股息、股权自由现金流等)，r为与预期收益流相对应的折现率，g为未来收益的永续增长率，企业价值y为：
由于，g≥l，r>g，故有P≤－1。当g=0时，s=－1，当gr时，s－∞，由此表明，若折现率偏差1％，所得到的评估值至少偏差1％，企业收益增长速度越快，折现率偏差所导致的企业评估值偏差越大。正因为企业价值评估值的准确性对折现率高度敏感，所以科学确定折现率就显得尤为重要。
折现率由无风险收益率和风险报酬率构成，其中，无风险收益率是不存在违约风险以及不存在再投资收益不确定性资产的收益率；风险报酬率是风险资产收益率超过无风险收益率的部分。很显然，折现率的准确性取决于无风险收益率和风险报酬率的准确性。
(二)无风险收益率的确定
根据无风险收益率的内涵，在国际评估实践中，无风险收益率一般取短期国债或长期国债的收益率。而在我国多年来的评估实践中，由于《资产评估操作规范意见(试行)》中规定：“折现率可以行业平均资金利润率为基础，再加上3％—5％的风险报酬率。除有确凿证据表明具有高收益水平或高风险外，折现率一般不高于15％。”因此，注册资产评估师在采用收益法进行企业价值评估时，无风险收益率的取值一般为行业平均资金利润率。这种确定无风险收益率的方法存在着非常明显的问题：一方面，行业平均资金利润率包含了风险因素，是行业内所有企业经过风险经营后获得的报酬，它不符合无风险收益率选取的标准；另一方面，无风险收益率应该是任何投资者均可以获得的无差别报酬，如果以行业平均资金利润率作为无风险收益率，则无风险收益率的获得被限制在不同的行业内，且不同行业的投资者获得的无风险收益率可能存在很大差异。
《指导意见》对无风险收益率的确定进行了完善，第二十九条规定：“注册资产评估师应当综合考虑评估基准目的利率水平、市场投资回报率、加权平均资金成本等资本市场相关信息和被评估企业、所在行业的特定风险等因素，合理确定资本化率或折现率。”，行业平均资金利润率不再作为无风险收益率的取值依据，然而，在评估实践中，目前有相当一部分的评估人员仍然以行业平均资金利润率作为无风险收益率，据此所得评估结果的准确性就值得怀疑。
关于无风险收益率的确定，《指导意见讲解》建议取评估基准日中长期国债的到期收益率，由此产生的问题是，无风险收益率是与收益流期间相匹配的无风险收益率，而评估基准日中长期国债的到期收益率仅仅是评估基准日的无风险收益率，并未涵盖整个收益流期间。由此造成的结果是，评估基准日相隔不久，无风险收益率可能相差很大。比如，2004年2月发行的5年期国债利率为4.42％，而2005年10月发行的5年期国债利率仅为2.14％，不到前者的一半。
国际上确定无风险收益率的通行做法是，将足够长时期(一般是数十年)的短期国债或长期国债的利率加以平均作为无风险收益率，故无风险收益率不会因评估基准日的不同而出现差异。与西方国家相比，虽然我国的国债发行历史比较短，国债的市场化交易起步比较晚，但自1981年恢复国债发行以来，也有20多年的数据可以利用，运用20多年甚至更短时期的国债利率信息计算所得的无风险收益率，其准确性和科学性显然要强于运用评估基准日中长期国债的到期收益率。
(三)风险报酬率的确定
对于风险报酬率的确定，目前我国理论界和实务界一般是基于资本资产定价模型(CAPM)，将股票市场的风险溢价(风险价格)与B系数(风险数量)相乘得风险报酬率，这也是西方评估界普遍采用的方法。问题是，CAPM建立在投资者理性、资本市场有效的假设前提之上，这些假设前提在西方成熟市场上基本能得到满足，并得到大量实证研究验证。与西方国家相比，中国股票市场发展的历史非常短暂，市场体系与有效市场的要求相去甚远，CAPM在中国缺乏运用的前提条件，也就是说，中国的股票市场尚不具备对风险进行定价的功能。很显然，如果无视中国股票市场非有效这一基本事实，机械地套用CAPM，则所得的风险报酬率必然会出现偏差。
上述问题可以从三个方面加以解决：
1、如果运用CAPM计算风险报酬率，则要合理选择股票市场的风险溢价，包括风险溢价的时间段以及风险溢价的大小，并结合我国股票市场的非有效性，对最终的计算结果进行适当调整。
2、运用风险累加法而非CAPM计算风险报酬率，即从实体经济领域着手，将企业持续经营过程中可能面临的行业风险、经营风险、财务风险、通货膨胀风险等予以量化并累加得风险报酬率。
3、运用投入产出分析，先计算宏观经济波动与行业收益波动之间的关系，由此得行业的风险系数α，然后计算待评估企业的综合杠杆系数DCL；及该企业所在行业的综合杠杆系数DCLh，则待评估企业的风险报酬率Rr为：Rr＝(Re－Rf)×α×DCLi/DCLH，其中，Re、Rf分别为整体经济的收益率和无风险收益率。
资产及股权价值评估范文5
关键词：现金流；折现估值；互联网公司
中图分类号：F83
文献标识码：A
1引言
互联网行业是一个具有高成长性、创新性的行业，与传统行业相比，其价值的驱动因素存在着巨大的差异。“互联网+”的发展是互联网与传统行业完美融合的产物，如线上教育、电子商务、互联网金融等。每一个市场未来的发展空间都是巨大的。然而互联网公司存在技术更新迭代迅速、受用户数的影响大（梅特卡夫定律）、马太效应明显等特征，其估值更加重视客户覆盖率、用户数量和单用户收入（ARPU）等指标。其次，很多兴起行业拥有的大量宝贵资产属于无形资产，比如：知识产权、专有技术等，以及公司商业模式的创新、社会资源的获取和整合能力、产品与服务的品牌和营销能力、人力资源的积累等难以量化估值但又实实在在能在未来给企业带来预期高速增长的资源。这些无形的资源在财务报表上难以得到体现，在增加估值难度的同时，也会降低相对估值指标的可比性。本案例以互联网教育行业的圣才电子书（武汉）有限公司为例，对互联网公司的估值进行分析。
2理论基础
2.1相对价值评估方法
相对价值评估方法的基本原理：第一，找出影响企业价值的关键变量；第二，在市场上找出几家可比企业，计算可比企业的市价除以关键变量的平均值；最后，把企业的关键变量乘上计算的平均值，就可以计算出企业评估价值。下面有三种最常见的相对价值评估模型：市盈率模型、市净率模型和市销率模型。
2.1.1市盈率模型
在市盈率估价模型中，基本的公式是为目标企业每股价值=可比企业平均市盈率*目标企业的每股收益。其中假设股票价格与每股收益存在倍数的关系，股票价值会随着每股收益以一定比例增大。在这里我们可以认为相同类型的企业有着类似的市盈率，由此可以得出目标企业的股权价值等于每股收益乘以可比企业的平均市盈率。而市盈率的驱动因素包括股利支付率、企业的增长潜力和风险（即股权资本成本的高低），这三类因素类似的企业，才会具有类似的市盈率，才能作为可比企业来进行计算。公式：
目标企业每股股权价值=可比企业平均市盈率*目标企业每股收益
2.1.2市净率模型
在这个模型中，基本公式为目标企业股权价值=可比企业平均市净率*目标企业的净资产。市净率模型假设股权价值与净资产存在函数关系，类似企业有着类似的市净率，净资产的增长会影响股权价值增长因此，目标企业的股权价值可以用每股净资产乘以可比企业的平均市净率计算。而市净率的驱动因素包括企业的权益净利率、股利支付率、增长率和风险（即股权资本成本的高低），其中权益净利率是关键因素。这四个比率类似的企业，会有类似的市净率，可以作为可比企业进行计算。公式：
目标企业每股股权价值=可比企业平均市净率*目标企业每股净资产
2.1.3市销率模型
在市N率模型中，基本公式是目标企业每股价值=可比企业市销率*目标企业的每股销售收入。市销率模型是假设以销售收入作为影响企业价值的关键因素，每股价值与每股销售收入存在函数关系，每股销售收入越大则每股价值越大。既然每股价值是每股销售收入的一定倍数，目标企业的每股价值可以用每股销售收入乘以可比企业市销率估计。而市销率的驱动因素包括企业的销售净利率、股利支付率、增长率和风险（即股权资本成本的高低），其中，权益净利率是关键因素。公式如下：
目标企业每股股权价值=可比企业平均市销率*目标企业每股销售收入
2.2绝对价值评估方法
在绝对价值评估方法中，现金流量折现模型在实际的运用中最广泛、理论上最健全。它以增量现金流量原则和时间价值原则为基本思路，也就是企业的价值是其未来产生的现金流量按照含有风险的折现率折现的数值。基本模型：
2.3评估方法特点比较
对于相对估值法而言，现金流折现模型适用于任何类型的企业，但需要预测未来各年的现金流量和资本成本，存在一定的主观性。并且预测数据（如预测期年数、各期的现金流量和资本成本）间相互影响，需要整体考虑，不能完全的孤立地看待处理，缺乏客观性。
对于绝对估值法而言：（1）市盈率模型适用于连续盈利的企业，接近于1的企业，如果收益为负值，市盈率就失去了意义；（2）市净率模型主要是适用于需要大量资产的企业，而圣高科技的互联网企业，公司的固定资产较少，公司的研发支出在会计上以费用化的方式处理，用市净率模型难以对公司进行合理估值；（3）采用市销率模型时，重点是可比企业的选取，而在选取可比企业时，除了参考企业与标的企业行业上的相似性外，还需要考虑参考企业规模、盈利能力、成长性、风险与外部环境因素上的相似性。
3案例分析：基于圣才教育科技股份有限公司
3.1公司介绍
北京圣才教育科技股份有限公司（以下简称“圣才教育”）成立于2002年，是一家为K12以上教育提供考试辅导图书及在线教育培训的教育培训服务商。该公司于2015年初在新三板挂牌（股票代码：831611），主要致力于线下考试辅导图书内容研发出版与零售，线上数字教育内容（网络课程、多媒体题库、3D电子书）研发及在线教育系统研发与培训，形成完整的教育培训服务模式。涉足教育行业多元产业领域发展，凭借成熟高质量的教育研发实力、市场先发优势和快速增长的市场占有率、成熟的教育资源、同行业最全的产品规模、丰富的客户资源、强大的营销渠道，为用户提供更便捷高效的教育培训服务。
3.2公司估值
该公司风险因素主要包括以下几个方面：（1）行业因素：传统图书需求下降风险、市场竞争加剧风险、新技术促使行业变革风险；（2）公司风险：版权侵权风险、公司知识产权被侵权的风险、核心技术人员流失风险、在线教育培训业务不稳定的风险。
3.2.1评估方法
目前，我国新三板市场的个股估值方法主要有两类：绝对估值法和相对估值法。以现金流折现模型和股利折现模型为代表的绝对估值法具有理论健全的突出特点，而包括市盈率、市净率和市销率等在内的相对估值法则具有简单直观的鲜明优势，两种估值方法都在我国新三板市场得到广泛应用。
具体来说，就相对估值法而言，现金流折现模型适用于任何类型的企业，但需要预测未来各年的现金流量和资本成本，存在一定的主观性。而股利增长模型是依赖于企业未来股息或红利的预测，比较适用于分红较多而且比较稳定的企业，而圣才教育公司的股东较为单一，以前年度分红较少，所以股利增长模型并不适用。
对于绝对估值法而言：（1）市盈率模型适用于连续盈利的企业，如果收益为负值，市盈率就失去了意义，然而从2015年圣才教育的财务报表上来看，公司的收益为负，所以不适用于市盈率模型；（2）市净率模型主要是适用于需要大量资产的企业，而圣才教育属于具有高科技的互联网企业，公司的固定资产较少，公司的研发支出在会计上以费用化的方式处理，用市净率模型难以对公司进行合理估值；（3）采用市销率模型时，重点是可比企业的选取，而在选取可比企业时，除了参考企业与标的企业行业上的相似性外，还需要考虑参考企业规模、盈利能力、成长性、风险与外部环境因素上的相似性。圣才教育作为专注于成人互联网教育和专业电子书制作的公司，在新三板中难以找到一家经营业务完全类似的对标企业。
通过比较以上的几种估值方法，我们不难发现除了现金流折现模型以外的其他几种都并不适用。虽然预测企业未来的现金流是比较困难的事，在评估过程中不同的人会评估出不同的结果，可能存在一些偏差，但是这个模型能很好的反映企业的收益能力，可以从根本上反映企业的价值，所以相较于其他几种估值方法，现金流折现模型是比较理想的估值方法。
3.2.2评估模型
式中：P――资产所匹配的整体资产价值；
Ft――资产预期收益；
F0――资产永续年年金；
g――年增长率；
i――折现率；
t――序列年期。
3.2.3评估模型中各项参数的确定
企业预期收益：
根据公司未来三年发展规划，结合历史财务数据对未来三年的主营业务收入、利润总额、净利润等进行了预测。本次评估以预测的净利润作为整体资产对应的资产未来各年的收益额。
经济年限n：
公司所在数字出版产业属于国家重点扶持产业。公司产品市场广阔，技术优势明显，具有很强的生命力，营销渠道健全，未来有着较大的发展空间，根据企业持续经营的假设性原则，公司的经济年限取无限年期。
序列年期t：
本次评估基准日为2015年12月31日，则2016年1月t1=2.92，t2=3.92，t3=4.92，依次类推，2018年以后为永续年。
折现率i：
折现率是将未来收益还原或转换为现值的比率，折F率是一种特定条件下的资产收益率，反映了资产的风险收益水平。此次评估，未来收益额以净利润为计算口径，相应地，折现率以净资产收益率为计算口径，由此而得出的评估值内涵为所有者权益价值。折现率计算采用资本成本定价模型（CAPM）。在此次评估中，我们根据项目的具体情况，折现率计算采用了扩展的资本成本定价模型，用于计算折现率的CAPM公式如下：
其中：Re―资本成本（即折现率）
Rf―无风险回报率
β―贝塔因子
Rm―预期市场回报率
α―项目实施风险
资金供求关系、平均利润率和政府调节等因素将会影响无风险报酬率。一般而言，无风险报酬率能够用政府发行的中长期国债的利率或同期银行存款利率来代替。
本次评估中，无风险报酬率为2.1%，复利化计算过程如下：
通过对中国股票市场长期债券投资的实际资产投资回报率进行的分析，超过无风险报酬率的股票市场预期回报率（Rm-Rf）约为4.50%。
贝塔因子β取信息技术行业系数1.1839。
在项目实施过程中，还存在著作权产品化及著作权产品市场化等不确定性因素，通过对其进行的风险分析，确定项目实施风险为1%。
我国数字出版产业经过“十二五”平稳开局后，已经步入快速发展阶段，文化产业中数字出版产业的比重也在不断攀升，已经成为新闻出版业发展的主要方向。电子图书收入规模2012年为31亿，是上一年7亿元的4.43倍，呈快速增长态势。本次评估考虑公司目前的发展状况及未来发展规划，本着谨慎原则，预测公司2018年以后主营业务收入保持5.00%的增长率，且净利润同步增长。
3.2.4评估计算
将上述各参数代入评估模型，具体计算见表1。
根据国家资产评估管理的有关规定，依据独立、客观、公正、科学的原则，采用公认的评估方法，按照必要的评估程序执行评估业务，最后得出的评估结果是：在评估基准日2015年12月31日，圣才电子书（武汉）科技有限公司整体资产投资价值为人民币42421.32万元。
参考文献
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[2]李静.市销率法和现金流量折现法应用分析[J].现代商贸工业，2014，（10）.
资产及股权价值评估范文6
资本公积从内容上来说，主要包括四大部分，即：资本溢价和股本溢价、资产评估增值、接受捐赠资产、外币资本折算差额。但从来源上细分，可确定为六项，即：资本溢价或股本溢价、资产评估增值、非现金资产股权投资、接受捐赠资产、权益法核算股权投资产生的资本公积、外币资本折算差额。下面分别作以介绍。
一、资水溢价或股本溢价
l．资本溢价
在企业创立时，出资者认缴的出资额全部记入“实收资本”科目，在企业的产权制度改革过程中，遇到企业重组并有新的投资者加入时，相同数量的出资额，由于出资时间不同，对企业产生的影响也不一样。在创立时投资，不但投资风险性很大，而且资本利润率很低，而新加入的投资者既避开了产品试生产，开辟市场的风险，又享受了企业经营过程中业已形成的留在收益。所以，为了维护原有投资者的权益，新加入的投资者要付出大于原有投资者的出资额，才能取得与原投资者相同的投资比例。其中，按投资比例计算的出资额部分，记入“实收资本”科目，大干部分应记入“资本公积”科目。
实收资本十留存收益
新投资者出资总额= ×欲占注册资本比例
1-欲占注册资本比例
例如：甲、乙、丙三人各出资100万元组建某有限责任公司，创立时实收资本为300万元。经过三年的发展，该企业的留存收益为120万元，这时又有丁投资者申请加入，并提出其资本要占公司注册资本的25％。原三位投资者已经认可，请计算新投资者的出资额（s）。
s＝（300＋12o）／（1-25％）×25%＝140万元
根据计算，其中的1oo万元计入注册资本，2o万元作为资本公积，会计分录为：
借：银行存款12o0o00
贷：实收资本1000000
资本公积 200000
2．股本溢价
股份有限公司的股本总额等于股票面值乘以股份总数。因此，在平价发行股票的情况下，不涉及资本公积问题，而溢价发行股票，收入中相当于股票面值的部分记入“股本”科目，超出面值部分的溢价收入记入“资本公积”科目。需要说明的是，由于股票发行过程中会发生一定数额的手续费等费用，因此，实际记入资本公积的数钱是以溢价收入扣除发行手续费、佣金后的余扬计算的。
二、资产评估增值
资产评估增值是根据国家法律或法令对企业拥有的资产进行评估，其评估确认的价值高于原资产账面价值的差额。目前，按照我国会计制度的规定，企业在清产核资、股份制改革以及其他国有资产产权变动时，一般应当按照评估确认的价值调整资产的东面价值。对于首次评估，只有增值时才涉及资本公积科目。而非首次评估则视具体情况按照稳健性原则处理。即评估减值若与过去评估增值有关，首先要冲减前次评估已记入资本公积的增值部分，余额计入损益。评估增值若与过去评估减值有关，则要先冲减前次评估减值记入损益部分，余额增加资本公积。
在会计核算上，除清产核资评估外，其他资产评估净增值扣除未来应交所得税后的差额，均在“资本公积”科目下设显“资产评估增值准备”明细科目核算。待评估资产使用或处置后，转入“资本公积——其他资本公积”科目，这时才可以用于转增资本。
三、非现金资产股权出资
还具有代表性的非现金资产投资是固定资产投资，加评估确认的固定资产价值大于投出资产账面净值，按照评估增加值扣除未来应交纳的所得税后的余部，贷记“资本公积一一股权投资准备”科目。其他非现金的实物资产和无形资产对外投资，其账务处理与固定资产股权投资类似。在该投资未转让或收回前，形成的资本公积不能转增资本，也不能用作冲减已核销的损失。
四、接受捐赠资产
接受捐赠的资产是指企业接受政府、社会团体或个人赠与的资产，这种捐赠行为，也是对企业的一种投资行为，但捐赠人并不谋求对企业资产提出要求的权利，也不必对企业承担责任。所以，捐赠者不是企业所有者，这种投资本形成实收资本，投资形成的企业权益增加计入资本公积。企业按自捐赠的实物资产，按照同类资产的市场价格或根据所提供的有关凭据确定的价值扣除相关费用，借记“固定资产”科目，按照实物资产的累计折旧额，贷记“累计折旧”科目，按照支付的相关费用，贷记“银行存款”、“递延税款”等科目，按照捐赠资产价值，贷记“资本公积——接受捐赠资产”科目。
接受捐赠的实物资产价值计入资本公积后，虽然构成资本公积的一项来源，但其性质与一般资本公积不同，既不优用于转增资本，也不能用作冲减批准核销的损失，而应待该资产价值全部实现后，将原记“资本公积——接受捐赠资产”科目的金额转入“资本公积——其他资本公积转入”科目核算。
五、权益法核算股权投资产生的资本公积
当企业采用权益法核算长期股权投资时，被投资单位的所有者权益的变动也要相应调整投资单位股权投资账面价值，增加资本公积。主要项目有：被投资单位接受捐赠准备、被投资单位评估增值准备、被投资单位股权投资准备、被投资单位外币资本折算差额等。这些项目待实现后，应转入“资本公积——其他资本公积转入”科目。记入其他资本公积后就可以按规定转增资本（股本），但不能作其他用途。
六、外币资本折算差额
企业接受外币投资时，收到的外币资产应作为资产登记入账，同时，对接受的外币资产作为投资者的投入，增加实收资本。当收到外币投资时，按当月的汇率折合的人民币金额，借记有关资产科目，按合同约定汇率或收到出资额当日的汇率折合的人民币金额，贷记“实收资本”科目，按收到出资额当日汇率与按合同约定汇率折合的人民币金额之间的差额，借或贷记“资本公积——外币资本折算差才科目。
例如：某公司接受外商投资外币资本60000美元，收到货币时市场汇率为1美元=8．3元人民币，而中外两家签订投资合同时约定汇率为1美元=8无人民币。收到外币对该外币折算为资产的价值是498000元（600o0美元× 8．3），而折算为实收资本的入账价值为 48000o元（60000美元× 8），外币折算差额为18000元，应计入资本公积账户，分录为：
借：银行存款 498000
