证券市场分类范文1
从1990年12月19日上海证券交易所成立至今，我国证券市场已发展成为一个拥有3700万投资者、近900家上市公司、两个交易所、 股票市值达2万多亿元的大市场。在筹集社会资金、优化资源配置、 调整经济结构、转换企业经营机制、促进经济发展等方面，发挥了积极作用。同时，发展快、时间短也暴露出很多问题，诸如股票上市审批制有诸多弊端、上市公司质量不高、信息披露不够真实、非法交易与操纵市场行为屡禁不止、中介机构违规经营、欺诈投资者等。这些现象总起来说是证券市场发展不成熟导致的，尽管国家有关部门陆续颁布了250 余件证券法规和规章，但由于它们是在证券市场发展过程中逐步形成的，系统性和约束力均显得不足。
《证券法》共12章214条，包括总则、证券发行、证券交易、 上市公司收购、证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券交易服务机构、证券业协会、证券监督管理机构、法律责任、附则等，是一部系统、完整、有较强约束力的专业性法规，它的诞生对我国未来证券市场的发展有着深远的影响。
一、市场运行机制有序化
1.分业经营和分类管理使一级市场供求趋于平衡 《证券法》出台前，由于全国244家信托投资公司中有237家兼营证券业务，在一级市场占有三分之一左右的份额，其中信达信托、海南港澳、人保信托、中经开均是一级市场的主力机构，同时，券商无论大小均可从事一级市场业务，使一级市场供求严重失衡，为争夺有限的一级市场业务资源，低水平甚至恶性竞争现象日益严重。《证券法》第6条规定 “证券业和银行业、信托业、保险业分业经营，分业管理。证券公司与银行、信托、保险业务机构分别设立”，此外，在第119 条规定“国家对证券公司实行分类管理，分为综合类和经纪类证券公司”。这意味着信托投资公司和一批经纪类的中小证券公司将退出一级市场业务，大大减少了进入一级市场的主体数量，有效防止了恶性竞争的泛滥，有利于一级市场的均衡发展，同时，有助于综合类证券公司加快积累和壮大规模，提高一级市场的整体业务素质和服务水平。
2.机构投资者-证券投资基金对稳定二级市场作用更加显著 在过去几年中，信托投资公司和证券公司一直是二级市场的主流，分业经营和分类管理将使它们中只有少数可以合法进入二级市场，即使是进入二级市场的综合类券商也必须用自有资金，不得挪用客户保证金，使合法流入二级市场的资金量比以前大大减少，这为以专家理财、投资组合著称的证券投资基金的发展提供了广阔空间。目前，深沪两市除了已上市的六家投资基金，此后还有四家基金将发行上市，总规模可达200 亿元，同时，综合类券商也可能通过成立基金管理公司，发行规模更大的新基金进入二级市场，国有控股公司和国有企业也会选择基金作为投资对象而间接进入股市获得投资收益，可以预见，基金在未来证券市场将会得到快速的发展。此外，基金持股的对象主要是大盘国企绩优股和成长性好的高科技股，其新股上市的配售部分持有周期也较长，因而对二级市场的整体运作有较强的稳定作用。
二、管理体系趋于完善
1.形成了国家监管与自律共同作用的管理体系 《证券法》出台前，我国46个省市证券监管机构已经全部收归国务院证券监督管理机构-中国证监会垂直管理，一个集中统一的证券市场监管体制已经初步形成。《证券法》在明确了国务院证券监督管理机构的统一监管功能的同时，首次以基本大法的形式提出“在国家对证券发行，交易活动实行集中统一监管的前提下，依法设立证券业协会，实行自律性管理”，证券业协会的自律性管理将是对政府监管的积极补充，可以帮助国务院证券监督管理机构克服因市场信息不对称而存在的高额监管成本和低效监管力度问题，同时，证券业协会又是监管机构和协会会员之间的桥梁和纽带，可以将来自会员的意见和建议及时向上反馈，方便了信息交流。国家监管与协会的自律管理在西方资本市场发达国家早已采用，并取得了良好的效果，我国通过《证券法》明确提出这一管理框架，标志着我国的证券市场管理体制开始走向成熟，为证券市场运行机制的充分发挥提供了保证。
2.对证券市场形成了较强的法律约束力 《证券法》对于证券市场有较强的法律约束力，首先表现在约束面广，涉及①中介机构的监管，包括证券交易所、证券公司、证券登记结算机构、证券交易服务机构的依法设立与合法经营；②市场禁入者的确认，包括证券交易所、证券公司、证券登记结算结构和证券监督管理机构的的工作人员和内部信息的知情人员等。③对国家工作人员的监督，《证券法》第十一章第180条、第181条、第185条、第189条和第190条对牵涉国家工作人员的违法行为将给予行政处分，情节严重追究刑事责任；④对证券监督管理机构工作人员的监督。另外，《证券法》对违法行为的处罚进行量化，除了对法人和机构，还对直接行为人的处罚给出了具体金额或数量范围，提高了解决问题的效率，实用性和操作性都很强。
三、券商发展面临新的机遇和挑战
1.业内重组合并将产生一批大型综合类券商 《证券法》对证券业进行分业管理和分类经营，为继续在证券业发展，尤其是获得综合类证券公司资格，现有信托投资公司属下的证券总部、现有证券公司的重组合并势成必然，主要有以下几种方式。
①信托投资公司整体转化为证券公司， 如海南港澳信托投资公司90％的员工从事证券业务，公司80％的利润来自证券业，同时，1998年10月，公司获准增资扩股，具备整体转化为证券公司的条件。
②将现有信托投资公司下属证券总部单独或合并成立证券公司，如信托业中已有一定规模的信达信托、东方信托等七家公司。这些公司通过联合或单独分立出来成立综合类证券公司的可能性很大。
③证券公司与信托投资公司下属证券部联合组建证券公司，如浙江省证券公司将与浙江国际信托投资公司的国信证券总部进行合并，注册资本超5亿元，达到了综合类证券公司标准。
④现有证券公司之间合并成立证券公司，一些资产规模不达标但在一、二级市场均有较好表现的证券公司，除了与信托投资公司下属证券部合并，还可能与一些规模较小的证券公司合并，成立新的综合类证券公司。
⑤通过增资扩股成为综合类证券公司，一些业绩成长性好、财务结构优良的证券公司还可以通过申请增资扩股使注册资本达到5亿元， 成为综合类证券公司。
由此可见，在1999年7月1日《证券法》正式实施前，业内的重组合并将产生一批资产规模大，质量优的大型综合类证券公司，为我国今后大型证券公司之间的再合并重组形成巨型证券公司参与国际市场竞争提供了条件。
2.分类管理和分开办理有助于券商提高经纪业务的水准 进行分类管理，经纪类证券公司的市场细分将定位在专营经纪业务。经纪类证券公司的注册资本在5000万元—5亿元之间，可以分为大、中、 小三种类型，过去这些公司涉足了一二级市场中的几乎所有业务，由于人员和力量的分散，使整体服务水平普遍不高，一旦这些公司专营经纪业务，必将尽力提高各营业部的硬件设施、信息供应量和人员专业素质，以优质服务获取更多的客户资源，其中有实力成为综合类券商的大、中型公司，还可通过经纪业务获取稳定收益，为下一步增资扩股成为综合类证券公司作准备。同时，已经具备条件的综合类证券公司，由于必须将其经纪业务和自营业务分开办理，在其未来发展模式中有可能采用类似多产品公司的事业部制，通过专业化分工分别设立经纪业务和自营业务部门，这些部门致力于其专营业务开拓，业务水平将会有一个较大的飞跃。
3.负债管理将促进券商的资产清理和金融创新意识的增强 证券业是高风险高收益的行业，从国内的大型券商中农信和上海万国证券到国外的一些巨型券商如日本的山一证券、三洋证券和英国的百富勤证券等“超级航母”，均无法抵御证券市场的风险而被兼并或倒闭。据统计，我国主要专业券商的负债率多在80％—90％，流动比例大多低于1， 面临严重的流动性风险，一方面，是由于部分券商违规从事资金拆借或斥巨资进行自营业务造成的，另一方面，券商的金融工具过于单一也是带来这一风险的重要原因。而国际上，大型券商综合运用大量衍生产品进行资产负债率管理，资产主要由现金、证券以及其它金融工具和抵押性短期融资协议等构成，具有高度的流动性。我国《证券法》第124 条明确对券商进行负债管理，将有助于券商加大清理不良资产的力度，提高资产流动性，并进一步加速开发新的金融产品，提高盈利能力，拓宽融资渠道，降低资产风险。
四、证券交易将更加规范
证券市场最频繁、最活跃和风险最集中的是交易行为，《证券法》对规范证券市场的交易行为有着积极的作用。具体表现在：
1.帐户分立 以往券商作为自营商与经纪商混合经营是我国证券经营机构的基本格局，券商以双重身份从事交易业务，在交易中为维护自身利益，可能会有损害委托人利益的行为，包括挪用客户所委托买卖的证券或者客户帐户上的资金、私自买卖客户帐户上的证券或者假借客户名义买卖证券。《证券法》严格要求券商自营业务与经纪业务的帐户分立，客户交易结算资金由指定银行单独立户管理，彻底打破了过去的混合经营格局，杜绝了损害委托人利益行为发生的可能性，较好地保护了委托人的利益。
2.帐户公开 过去券商在开展自营业务时，出于操作隐蔽性考虑，经常使用多个帐户，其中包括一些其它法人帐户或个人帐户，暗地“作庄”、操纵股市为其获取了丰厚的自营收益，却损害了大量中小投资者的利益，而且对其进行监管的难度很大。《证券法》第134 条规定“证券公司自营业务必须以自己的名义进行，不得假借他人名义或者以个人名义进行。”，因而，未来券商自营业务的公开性将大大增加，有利于证券监管部门对其进行监督，规范自营操作，减少操纵市场的行为，同时对券商的操作理念也会产生重大影响，券商的投资盈利目标将更注重于长远。
3.禁止券商对客户融资融券交易 融资融券交易（即买空卖空交易），又称保证金交易或信用交易，是指客户在买卖证券时，只向证券商交付一定金额的保证金或部分证券，其应支付价款或应支付证券不足时，由证券商垫付的交易形式。目前，世界上大多数证券市场中都存在融资融券交易，因为它有积极的一面，可以刺激投资者参与交易的积极性，使市场能够保持较大的交易量，从而活跃二级市场，但投机性强，容易加剧市场的动荡。由于我国证券市场发展时间短，市场发展还不完善，有时投机气氛较浓，因而，禁止融资融券交易有利于规范证券市场的交易，降低交易风险。
4.限制持股5％以上股东在法定期限的反向操作 持股5％以上的股东在法定期限的反向操作，是指持有上市公司5％以上股份的股东， 在六个月内进行的反向买卖行为，即将其所拥有的该上市公司股票，在买入后6个月内又卖出，或者在卖出后6个月内又买入的行为。《证券法》对股东反向操作获取的收益收归该上市公司所有，这样处理将避免持股达5％的股东利用其在被持股上市公司中的特殊地位， 获得事实上的内部垄断信息，从而操纵股价，谋取暴利。
5.将信息披露的责任与直接责任人的经济利益联系起来 《证券法》设专节对“持续信息公开”作了规定，具体涉及年度报告、年度中期报告及临时性报告等内容。特别是在第63条指出，发行人、承销的证券公司提供的各项公开信息，存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏，致使投资者在证券交易中遭受损失的，发行人、承销的证券公司的负有责任的董事、监事、经理应当承担连带赔偿责任。在第177条和第189条还确定了个人赔偿的金额范围，将信息披露的责任与个人经济利益联系起来，有助于约束个体行为，提高信息披露的真实性。
五、收购兼并将成为证券市场的热点
过去，规范上市公司收购兼并行为的法规主要是1993年4月22 日颁布的《股票发行与交易管理暂行条例》（以下简称《条例》）的第四章“上市公司的收购”。《证券法》与之相比，为收购兼并提供了更为宽松的法律环境。主要表现在：
1.收购主体限定放宽 过去在《条例》中明文规定“任何个人不得持有上市公司5‰以上发行在外的普通股”，因而在a股市场进行收购的主体只能是法人，而《证券法》在第41条和第79条将持有公司已发行股票5％的主体称为“股东”和“投资者”， 并没有限定是法人还是自然人，说明自然人与法人有同等的权利和义务，为自然人收购上市公司提供了法律保障。同时，成为收购上市公司的第一人而载入我国证券史册，也可能会诱发掀起一股自然人收购上市公司的热潮。
2.增持比例提高 收购方从持有公司5 ％的股权到全面收购上市公司，首先要经过竞价收购阶段，即通过公开市场竞价增持上市公司发行在外的普通股，直至持有该公司30％的股份。过去《条例》规定，收购方通过二级市场每增持该公司2％的股份，应予以公告， 公告日起两个工作日内不得继续买进或卖出该种股票。这使得收购方从持有目标公司5％的股份到要约收购启动点，至少需要13次举牌和39个工作日。 而《证券法》规定，收购方每增持5％的股份，才需要报告并发出公告。 因此，只需要五次举牌和15个交易日就可实现相对控股30％，进入要约收购阶段。
3.要约收购价格由法定价格变为收购方提出收购价 《条例》对要约价格规定比较苛刻，要求取以下价格中较高等一种作为收购价格，“①在收购要约发出前12个月内收购要约人购买该种股票所支付的最高价格；②在收购要约发出前30个工作日内该种股票的平均市场价格。”《证券法》对收购的价格没有硬性规定，只是要求收购方向国务院证券监督管理机构报送包括收购价格的上市公司收购报告书，有助于降低收购方的收购成本。
4.收购支付方式从现金向多元支付手段转变 过去，由于《条例》明确规定支付手段只能是现金，收购方无法运用国际资本市场通行的股权互换方式，解决数额庞大的收购资金问题。而在去年，我国证券市场发生的“清华同方和鲁颖电子、新潮实业和牟中的吸收合并”开创了我国股权互换实现合并的先河，不久前出现的石油大明增发国家股实现第一大股东持股比例由26.34％增至51.03％而实现的绝对控股，实际上也是一种收购方式。《证券法》对支付手段并没有作出硬性规定，表明未来收购兼并的支付方式将趋向多元化，股权互换式和定向发行新股实现绝对控股有可能成为未来两种主要的收购支付手段。
5.股权结构特殊的股票将成为收购兼并的热点板块 协议收购与要约收购相比，收购成本较低，一直是证券市场收购兼并的主要形式。《证券法》的出台使进入要约收购阶段的时间大大缩短，因而未来证券市场的要约收购会日趋活跃。根据1998年底的统计，深沪两市849 家上市公司，其中流通股在50％以上的64家占总数的7.5％，流通股在40 ％—50％之间的有136家，占总数的16％，由于后者通过二级市场获取30 ％的股权意味着要锁定60％—75％的流通筹码，容易引起股价上涨过快，增加购并成本， 前者相对而言筹码锁定率较低， 尤其是现有流通盘在60％以上且不包含b股的19 家上市公司可能将成为未来的“热点购并板块”。
6.“失败收购”从有到无 《条例》对失败的收购行为及其处理有明确规定：要约期满，收购方持股未达到公司发行在外普通股总数50％的，为收购失败；收购方除发出新的收购要约外，以后每年购买的该公司发行在外的普通股，不得超过该公司发行在外的普通股总数的5％。“这使得要约收购一旦受挫，很难在短期内实现绝对控股收购，一些有收购愿望的公司因此放弃收购计划。而《证券法》没有出现”收购失败“一词，也就是说，在收购方获得上市公司30％的股权后，其要约收购就是没有实现50％以上的绝对控股，也可以通过相对控股成为第一大股东而实现购并，从第92条也可以看出，没有提出具体持股比例的限定，只要通过要约收购取得被收购公司股票并将该公司撤销，即可由收购人更换其原有股票。
宽松的法律环境表明，政府当局对证券市场的收购兼并行为持有十分积极的态度，鼓励个体投资者和优势企业通过证券市场进行收购兼并，可以预见，收购兼并将成为未来证券市场的一大热点。
六、《证券法》中值得商榷的几个问题
1.增持比例是否还不够高 尽管与《股票发行与交易管理暂行条例》相比，《证券法》对已经持有上市公司5％的股东， 再次增持股票的比例从2％上升到了5％，应该说对于兼并方来说可以大大降低其兼并的成本和进入要约收购的期限。但同时必须看到，最少还是要经过5 次公告和15个交易日才能进行要约收购，这期间股价会因为收购方的不断买入而快速上涨，导致收购方的成本剧增。
2.持股达5％的反向操作期限限制， 可能使有收购愿望的投资者驻足不前 当投资者准备通过二级市场进行收购兼并时，对于被收购对象的股权结构、经营行业、经营业绩和高层管理人员会进行深入了解，但对于在实施兼并过程中的股价波动情况很难有足够的预见。在持股达到5％以后，第一次公告发出后，股价若出现大幅上扬，这时， 如果立即退出的话，获得的投资收益归被收购公司所有，同时还要损失一笔交易手续费，并产生高额的投资机会成本；6个月后退出， 又很难确定到时的股价情况；选择继续增持，收购的成本又会大大增加，最终使投资者陷入两难境地。
3.还没有根本解决国有股权的流动性问题 中国上市公司的最大特点，就是股权结构的特殊性，我国的国家股和国有法人股占据了上市公司的较大份额，使通过证券市场实现资源的合理流动和重新配置以实现效益最大化困难重重。《证券法》第94条规定“上市公司收购中涉及国家授权投资机构持有的股份，应当按照国务院的规定，经有关主管部门批准”，可见，对于解决国有股权的流动性问题，目前还没有一个很好的办法。
4.免除收购要约有碍信息的公开 《证券法》在81条对发出收购要约有一个新的规定，即国务院证券监督管理机构可以对一些收购行为免除发出收购要约，投资者在持股达到30％后可以不公告收购要约继续完成收购行为，这对于收购方降低收购成本和鼓励符合国家产业发展政策的公司通过购并实现上市有积极的意义。但必须看到，免除收购要约将使大量中小投资者无法了解收购方的收购意图，因而很难作出保留或卖出被收购公司股票的决定，这种信息的不对称直接会影响到中小投资者的投资收益。
5.券商融资问题值得关注 在《证券法》中对综合券商的自营和经纪业务分立、经纪类券商不许从事自营业务有严格的规定，但没有提及券商的融资问题。目前，商资金需求量很大，一级市场的新股发行、配股的余额包销、国债的发行包销、自营业务都需要券商有雄厚的资金规模。而从一些大券商的注册资本来看，还是太小，申银万国资本金最大也只有13.6亿元，同2万多亿元左右的股票市值相比， 可谓“杯水薪”。因此，对于一些经营业绩好、资产负债比低和资产流动性高的证券公司，政府应给予大力支持，通过扩股增资、银行贷款、发行债券、进入银行间拆借市场等方式增加其融资渠道。
“无法不足以兴市”，《证券法》的制定符合我国现阶段国情，确立了我国证券市场活动的基本规则，有利于保护投资者的合法权益，防范和化解金融危机，保障证券市场的健康发展。同时，由于我国证券市场的发展尚处于初级阶段，《证券法》还带有阶段性的立法性质，对于一些目前尚不具备条件和看不清的问题暂时未作出规定，随着证券市场的不断发展，《证券法》还要经历一个不断调整和完善的过程。
「参考文献
1.《中国证券法规总汇》中国人民大学出版社1997.4。
2.“中华人民共和国证券法”《上海证券报》1998.12.30 9、12版。
证券市场分类范文2
关键词：独立型证券投资主体；模仿型证券投资主体；证券市场风险；独立客观相似机制；模仿从众传染机制。
1.引言
证券投资决策的核心问题是证券本来的收益和风险。证券未来的收益充满不确定性。投资证券的风险可以界定为，在给定情况和特定时间内，证券本来可能的收益间的差异。如果证券未来收益仅有一种结果是可能的，则其收益的差异为0，从而风险为0.如果证券本来收益有多种结果是可能的，则风险不为0，这种差异越大，证券的风险也越大。
产生和影响证券投资风险有经济、政治、道德与法律诸因素。就经济方面而言又可以分成市场风险、利率风险、汇率风险、购买力风险以及上市公司的经营风险和财务风险等。对证券市场来说，上述风险大致可分成内生风险和外生风险两类。市场风险就是内生风险，它仅仅由证券市场内在机制引起证券本来可能的收益间的差异。其余风险可归入外生风险类，它由市场以外的因素引起证券本来可能的收益间的差异。
本文试图从证券投资主体处理信息的角度研究证券投资市场风险形成的市场内在机制。
2.预期和决策
在有效的证券市场中，证券市场价格的调节对所有新的、公开的信息能作出迅速反应，其信息集合除包括市场本身的客观信息外，还包括公开的证券市场相关的场外客观信息。简而言之，有效的证券市场中，所有场内外相关客观信息都能在上市证券的价格中得到充分迅速的反映。因此，通过证券市场价格计算的证券收益同样能够充分迅速地反映所有证券市场场内外相关的客观信息。
投资主体处理信息的过程通常总是通过证券收益客观信息的识别，获得证券未来收益的预期信息，提取证券投资的决策信息，然后选择证券投资行为。
根据证券投资主体预期形成模式的差异，可以将预期分成理性预期和有限理性预期两大类型。
理性预期是利用最好的经济模型和现已掌握的信息所得出有关证券未来收益水平明确的预测。其中包括不直接研究证券市场价格涨落，而直接研究证券市场所有投资主体的投资行为，通过博弈模型进行证券本来收益的预期。
有限理性预期指证券投资主体不采用经济模型，凭借各自证券投资的经验或者参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为对证券未来收益的经济预测。
类似的，根据证券投资主体决策形成途径的差异，将决策也分成理性决策和有限理性决策两类。
理性决策是证券投资主体通过合适的证券投资决策模型或者通过证券的技术分析，然后选择投资行为的证券投资决策。
有限理性决策是证券投资主体不采用证券投资决策模型，也不采用技术分析，仅凭借各自证券投资经验或者参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为所进行的证券投资决策。
证券市场中，完全不考虑证券未来收益水平和变动趋势的完全非理性证券投资主体几乎是不存在的。因此，本文研究的证券投资主体在信息处理的预期和决策两个环节中都具有理性或者有限理性。
3.两类证券投资主体
具有理性的证券投资主体在信息处理两个主要环节上是通过经济模型或者技术分析独立获得理性预期信息和理性决策信息，然后独立选择证券投资行为。故称他们是独立型证券投资主体。
具有有限理性的证券投资主体在信息处理过程中，如果在两个主要环节上都是凭借自身证券投资经验获得有限理性预期信息和有限理性决策信息，然后，独立选择证券投资行为，他们也是独立型证券投资主体。如果，至少在一个环节上，参考其它证券投资主体获得有限理性预期信息或者有限理性决策信息，模仿其它证券投资主体的投资行为，选择自身投资行为，称他们是模仿型证券投资主体。
独立型证券投资主体可能采用相同的经济模型或者相同的技术分析，也可能凭借各自相似的证券投资经验，导致其证券投资行为产生客观相似的效应。
模仿型证券投资主体，基于自身认知的内涵、认知的结构和认知的层次以及投资的经验。投资的偏好和投资的心理的局限，不足以从客观信息中独立获取证券未来足够的预期信息和独立提取选择投资行为足够的决策信息，或者对各自预期信息和决策信息的置信程度不足以独立选择投资行为。他们不得不通过参考其它证券投资主体的预期信息、决策信息和投资行为，以便获取各自足够的预期信息，提取各自足够的决策信息，或者达到选择投资行为足够的置信程度，客观上模仿独立型证券投资主体的投资行为进行证券投资。因此，模仿型证券投资主体的投资行为产生模仿的效应。
模仿型投资主体的投资行为比独立型投资主体的投资行为客观上非理性含量更高一些。通过社会心理和认知心理分析，特别是证券投资博奕分析可以得到，模仿型证券投资主体模仿选择的投资策略是随大流的从众策略。
综上所述，在有效的证券市场中，独立型证券投资主体的投资行为可能存在客观相似性，而模仿型证券投资主体的投资行为必定存在模仿从众性。
4.形成风险的市场内在机制
在有效的证券市场中，上市证券的价格能充分迅速地反映证券市场所有场内外相关信息。所有证券投资主体都能任意地、不断地获取有关上市证券价格、涨跌幅度和交易量的客观信息。因此，在有效的证券市场中，所有证券投资主体的客观信息是对称的，证券市场的竞争对所有证券投资主体是公平的。
面对客观对称的信息，两类证券投资主体预期形成的模式和决策形成的途径具有较大差异，导致其证券投资行为对未来证券市场价格的波动产生不同的作用，从而对投资证券未来收益的波动也产生不同的作用。因此，两类证券投资主体的投资行为对证券未来可能收益间的差异产生不同的作用。如引言所述，证券未来可能收益间的差异就是投资证券的风险，两类投资主体的投资行为对证券市场风险产生不同的作用，他们就是形成风险的市场内在机制。
若两个具有限理性的独立型证券投资主体通过相同的经济模型或者相同的基本分析和技术分析独立获得各自的理性预期信息和理性决策信息通常是大致相同的。
若两个具有限理性的独立型证券投资主体凭借各自的投资经验大体相同，他们独立获得的有限理性预期信息和有限理性决策信息也大体相同。
上述情况下，两个独立型证券投资主体间便具有预期信息和决策信息的对称性，通常其证券投资行为对投资证券的市场风险形成产生客观相似的作用。否则，两个独立型证券投资主体的预期信息和决策信息是非对称的，其证券投资行为也不尽相同，对投资证券的市场风险形成的作用也不尽相同。
桑塔弗研究所（SFI，SantaFeInstitute）通过计算机模拟完全由独立型证券投资主体组成的股票市场发现，股票市场价格波动，股票未来可能收益间的差异，即证券投资风险和独立型证券投资主体投资行为的客观相似程度及其变化速度有关。
综上所述，独立型证券投资主体投资行为的客观相似性是证券市场风险形成的一种内在机制。不妨称为独立客观相似机制。其客观相似程度以及所持资本资产结构的变化速度达到一定水平时，投资证券的市场风险会被成倍地放大，导致证券市场出现复杂现象，价格大幅波动，交易量增加，泡沫形成，甚至累积成危机。正如桑塔弗研究所模拟的股市一样。说明形成市场风险的独立客观相似机制是证券市场内在的非线性机制。
面对客观对称的信息，模仿型证券投资主体各自独立获取的预期信息和独立提取的决策信息，通常是非对称的。模仿型证券投资主体需要参考其它证券投资主体的预期信息和决策信息，以便选择各自的证券投资行为，他们的投资行为就会或多或少地模仿其它证券投资主体的投资行为，也就是从众选择各自证券投资行为。这种模仿从众行为会在模仿型证券投资主体间传染蔓延，他们个体的有限理性投资行为演化成证券市场整体的非理性投资行为，证券市场价格的波动被成倍地放大，导致证券市场价格极度剧烈地波动，证券未来可能收益间的差异大幅度增加，证券市场风险增大，甚至风险累积成为危机。
模仿型证券投资主体投资行为的模仿从众性是证券市场风险形成的另一种内在非线性机制。不妨称为模仿从众传染机制。
5.结束语
证券市场分类范文3
论文关键词 投资者适当性 分类模式 信息披露
一、债券市场投资者适当性制度演进
债券市场投资者适当性管理，是指对不同特征的债券品种做出分类，并区别不同产品认知和风险承受能力的投资者，引导其参与相应类型债券交易的制度安排??。投资者适当性制度最早起源于美国证券交易协会的公平交易条款??，发展至今已由金融监管局（finra）将其作为证券经纪商的一项主要义务，包括证券的适当、投资者的适格以及推荐数量的适宜，且若违反可能遭遇赔偿。目前世界主流投资者适当性制度将对投资者的资格进行划分放在核心位置：欧盟的《金融工具市场指令》（04）将投资者分为合格对手方、专业投资者、零售投资者三类；日本的《金融销售法》（07）则将投资者分为专业投资者、可变更的专业投资者、可变更的一般投资者；香港在“雷曼迷你债”事件后出台了《建议加强投资者保护措施的咨询总结》（10），其中将投资者分为专业投资者与非专业投资者?。
我国债券市场投资者适当性管理起步较晚。国内对投资者资格进行限制的规范由来已久，譬如1992年体改委等多部委出台了《股份制企业试点办法》将国企股份分为国家股、法人股、个人股、外资股从而限制个人投资者投资国有股份，1995年国务院出台了《股份制企业试点办法》禁止个人投资b股，1996年《外汇管理条例》对资本实施限制，禁止外国投资者投资本国资本市场等等，但这些规定与投资者适当性制度存在差异，以上规定的目的是为了防止国有资产流失、维护外汇市场稳定等，而投资者适当性制度的目的在于保护投资者。2008年金融危机后投资者适当性开始被纳入监管视野，当年国务院出台了《证券公司监督管理条例》最先对投资者适当性做出原则性规定??，之后证监会先后了《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》（09年）、《关于开展证券公司融资融券业务试点工作的指导意见》（09年）、《关于建立股指期货投资者适当性制度的规定》（10年）等一系列规定。债券作为收益固定、风险较小的证券有关投资者适当性制度则出台较晚，直到11年底以后上交所才先后出台了《债券市场投资者适当性管理暂行办法》、《上海证券交易所债券市场投资者适当性管理工作指引》（以下简称《暂行办法》、《工作指引》）。
二、我国投资者适当性制度中的二维分类模式
我国投资者适当性制度对债券市场投资者采取了二维的分类模式。一方面对于上市债券，上交所于2009年出台了《公司债券上市规则》，其中2.1、2.2条根据债券本身的信用评级、净资产、平均利率将其分为在集中竞价平台上市与固定收益平台上市，《暂行办法》则根据此规定将投资者分成了专业投资者与普通投资者，其区分标准包括投资者的净资产、证券、投资知识、交易记录等；另一方面，对于非上市债券，由于近年来中小企业融资困难突出，中小企业债券的融资功能开始逐渐受到重视，2012年5月上交所出台的《中小企业私募债券业务试点办法》标志着私募债券将有部分可以进行准上市交易，但对投资者适当性分类却并未适用《暂行办法》的分类模式，而是在比《暂行办法》标准高出甚多的基础上将投资者分成了合格投资者与不合格投资者??。因此，我国债券市场投资者目前实际可分为四类：上市债券专业投资者、上市债券普通投资者、私募债券合格投资者、私募债券不合格投资者。
现有二维分类模式是我国债券市场发展的必然产物。我国债券市场建立至今已有二十余年，建立之初《证券法》为保证债券安全设置了较高的市场准入门槛，而随着经济形势的发展近年来中小企业融资的困难、债券交易模式不断创新，迫切要求放宽市场准入，而新制度的建立又不能与《证券法》相左，故只能在上市债券之外另行开辟中小企业的私募债券交易市场，这样就形成了两个风险、收益存在巨大差异的市场，又由于投资者适当性制度在我国建立较晚，因此当然地形成了两套分立的分类标准。
现有投资者分类模式并不能完全实现对投资者的保护职能。从形式上讲，对投资者进行分类的目的是为了让投资者投资适宜的证券，因此理应对投资者与证券进行不同的划分并进行组合匹配，但照此思路该分类就不应仅是目前的二维四分模式，而是对证券及投资者进行进一步的细分，且可以想象划分越是细致，投资者适当性制度对投资的保护将越是成功，但这种模式存在明显的问题，即抹杀了市场的交易自由：投资者将失去了对证券进行自由选择的权利进而导致市场效率的低下，这既不利于对投资者也不利于市场本身的效率。在普通商品市场，消费者一项重要的权利就是自由选择权。
三、再论投资者适当性管理的立法精神
债券市场投资者适当性管理的目的是为维护投资者的知情权。美国是全球对市场经济理念最为倡导的国家，但对投资者适当性管理却一直被美国监管部门倡导，可见投资者适当性制度并不是为了限制交易的自由，上文述及包括美国在内的大部分国家对投资者适当性管理的通常做法是投资者划分，而我国进一步对债券本身做出了划分，实质上是过于注重了投资者适当性的形式管理而忽视了其本质的立法精神。现代经济学理论的基础假设之一是理性人理论，即所有参与市场交易的主体都是理性的，都会依据市场信息并根据其偏好做出最优的交易选择，即使从外人看来也许是不合理的选择，只要其自身认为是合理的就能达到最优的市场效率。证券市场投资者的经济状况、风险承受能力、知识水平是一个整体，本身经济状况较差的投资者并不一定就必然偏好于低风险债券，本身经济状况较好的投资者也并不一定必然偏好于高风险债券，是否愿意做出投资决定完全是其自身的理性判断。因此，投资者适当性制度的真正目的其实在于保证如何使投资者能够做出符合自身情况的“理性”判断而非由法律进行强加，进一步讲就是要尽量让投资者在信息充分、不受影响的条件下做出理性判断。
债券市场投资者适当性管理源于契约关系引发的交易双方信息不对称。在债券市场中存在大量的契约法律关系：投资者购买债券与发行人之间形成资金借贷法律关系；发行人通过证券公司发行债券形成法律关系；投资者通过证券公司购买债券也形成法律关系；投资者之间进行债券交易形成买卖法律关系；证券公司销售人员向投资者推荐证券形成咨询法律关系；评级机构对债券进行评级与证券公司之间既有平行的服务关系也有纵向的监管关系；债券质押回购业务中投资者与证券公司之间不仅存在资金借贷法律关系还存在债券担保法律关系…，而诸多契约关系是否能充分保护投资者权益关键在于双方之间的信息是否对称，而面对如此庞杂的法律关系与其背后利益冲突，要保证信息对称几乎不可能，这就需要通过信息披露制度进行干预，但其作为外部监管措施作用毕竟有限，所以是否能找到一套合理的激励机制，使对信息披露的监管成本内部化为市场交易成本，从而促进市场效率，而投资者适当性制度则给出了答案。
四、投资者适当性制度分类体系的建立
投资者适当性管理的分类应该以投资者的信息获得能力为标准。虽然信息披露是债券市场的普遍制度，但并不意味着所有投资者获得信息的机会都是一样的，至少从两方面讲投资者之间存在比较大的差异：第一，从债券持有数量上讲，中小规模投资者虽然从法律关系上讲是发行人的债权人，但由于债券本身收益固定、易于转让，因此其一般不会花费过高的成本去关心发行人的状况，但若债券持有总量超过一定比例，则持有人作为债权人的地位就会突显出来，因为大额债券并不容易转让，一旦企业发生风险将可能面临较大的损失，而大额持有人本身也可以通过债券交易影响债券市场价格；第二，从持有人与企业的关系上讲，发行人内部的董事、监事、高管、控股股东等以及外部的债券承销商、证交所、结算机构、服务机构及其人员肯定比普通的市场投资者更易了解发行人的信息。以上两项属于投资者本身无法决定而又会影响其权利的因素，故而应该予以进行分类，而如投资者的金融知识、投资经验等虽然也会造成影响，但投资者之间合理的差异应该是允许存在的，若投资者本身不具有基本专业知识就进行投资，本身是存在过失的。
证券市场分类范文4
近年来，我国资本市场持续地壮大发展，证券内幕交易的发展越来越快，证券内幕交易行为不容乐观。据调查，2008年以来，我国证券稽查部门调查内幕交易案件280起，2010年，证监会调查案件530起，内幕交易案件随着市场的发展逐渐增多，越来越多的机构和人员不断涌入证券市场，对于证券监管部门来说，证券市场的监管是一项艰巨的工作。
1 证券内幕交易行为的定义
证券内幕交易是证券市场中内幕人员与其他投资者进行的交易行为。证券市场中内幕人员优先获知内幕信息，能够做出正确的交易决定。而不知内情的人员则承担了更大的交易风险，从而造成更大的损失，所以受证券内幕交易行为不仅仅对广大的投资者造成了损失和伤害，还破坏了证券交易市场的交易秩序，使市场不能公平、公正、公开的进行。
在《内幕交易认定办法》中，规定了内幕信息知情人和非法获取内幕信息的人两大内幕交易人群的主体。《证券法》第74条规定，内幕信息知情人包括内幕信息工作者以及其配偶和有共同利益关系的亲属。由于内幕信息工作者的工作性质，使得证券信息工作者对于证券内幕有更多的了解和获知，所以会产生证券内幕交易行为。
内幕交易又叫内部交易、内部人交易或者知情人交易。无论是从法律上还是学术界，国家上对于内幕交易没有一个标准的定义，主要是因为，对于证券市场、内幕交易行为、内幕交易的构成内容以及内幕交易的构成范围有着不同的看法和见解，尽管学术界和法学家们从不同的角度和层面对证券内幕交易进行了分析和定义，但是始终没有形成一个统一的定义。
美国从行为样态的差异上对证券内幕交易行为进行分类。
欧共体根据内幕人员的不同类别对内幕交易行为进行分类。主要包括两大类，第一类适用于第一内幕人的行为，第二类适用于第一内幕人和第二内幕人的行为。
英国明确规定了内幕交易行为的违法行为，主要有三类，第一类是依据内幕行为进行交易；第二类是对他人的交易行为进行内幕建议；第三类是内幕交易信息的不当揭露。
日本对专门收购内幕人员的行为作出规定，分为证券公司的内幕人员利用内幕信息买卖证券的行为和公司收购中收购内幕人员利用内幕信息买卖证券的行为，这是日本证券法的一个特色。
我国关于内幕交易行为的定义主要有四类，从不同的方面对内幕交易行为进行概述。第一类根据内幕交易行为的目的性进行定义：证券交易行为是指内幕人员为了获得利益而买卖证券的行为；第二类根据证券内幕交易的不恰当性进行定义：证券交易行为对其他证券交易人的收益造成了损害，扰乱了证券交易市场的公平公正性；第三类根据证券内幕交易行为的主体的特殊性进行定义：证券内幕交易行为是指因其特殊地位而获取上市公司内部情报的人员利用自己身份的特殊性，通过证券交易行为牟取暴利；第四类根据证券内幕交易的犯罪特征进行定义：证券交易内幕信息的知情者或者内幕人员，在证券发行前或者证券交易前或者相关信心为公开前，买入证券或者卖出证券，从中谋取利益或者泄露信息的行为。
虽然对于证券内幕交易并未形成一个统一的概念，但是综合上述各类介绍，结合证券内幕交易的特征和学术界的研究，可以将证券内幕交易概括为如下：证券内幕交易是指掌握证券信息的内幕人士，在证券信息公开之前，利用自己的内幕信息进行购买证券或者将信息告知他人，以期从中谋取暴利，从而损害了证券市场的公平、公正性以及影响了其他证券投资者的利益的行为。
2 证券内幕交易规制的必要性
作为一种影响证券市场健康有序发展的行为，证券内幕交易行为有很多的危害，所以对于证券内幕交易进行规制有很大的必要。
内幕交易行为违反了证券市场的原则。证券内幕交易行为违反了证券市场“公平、公正、公开”的原则，内幕人士对证券信息的知情和提前获知，通过自身的特殊地位进行证券交易或者证券信息买卖，从而获取利益或者减少损失，这对于不知情投资者很不公平，损害了他们的利益，扰乱了市场秩序。市场应遵循“公平、公正、公开”的原则。公平是指在市场交易中，所有参与者的法律地位是平等的；公正是指市场监管者要对所有参与者进行统一管理，制定统一的规则；公开是指市场信息的公开要针对所有参与者，市场要求真实、完整、及时的公开信息
内幕交易行为扰乱了证券市场的秩序。证券内幕交易使得知情人获取了利益，而不知情参与者却遭受了重大的损失，使得投资者失去了信心，尤其是获得内幕信息的人员取得了巨大的利益，这对于上市公司以及多数投资者造成了损失，投资者对于市场的公平性失去了信心，对于证券投资失去了信心，容易导致投资者撤离市场，造成市场萎靡不振，难以发展，扰乱市场的秩序最终对市场经济和社会发展产生影响。
内幕交易行为冲击了证券市场的安全。内幕交易的出现会使得众多投资者不择手段的获取内部信息，从而影响证券交易市场的安全，使得市场充斥着虚假信息，造成混乱，甚至引发一系列的犯罪行为。
3 证券内幕交易的认定
证券内幕交易行为主体的认定。我国、香港、美国、欧盟等国家与地区的立法几乎都认为内幕交易的行为主体不是封闭的，而是开放的。关于证券内幕交易行为主体的认定，有些国家与地区采用原则性加补充性相组合的方式，而有些国家与地区采用列举性与概括性相结合的方式，其目的就是要把那些真正的内幕交易人员囊括进来，而和这些人相对应的是只能在正规渠道获得交易信息的人。内幕交易人员和内幕人员不是等同的，内幕人员只有在违反法律的情况下进行了内幕交易，才会成为内幕交易人员；而内幕交易人员由内幕人员和外部人员组成。内幕交易行为主体的认定，要看内幕人员是否获得了内幕信息、是否利用内幕信息进行了交易。
证券内幕信息的认定。内幕信息的核心构成要素包括以下四点：第一，内幕信息不是推出来的，必须是真实明确的信息；第二，内幕信息应该是市场上没有公开的信息；第三，内幕信息必须与特定发行证券或主体有关；第四，内幕信息必须可以在市场上引起证券价格的大幅度波动。关于内幕信息，有的国家以判例和总结出的内幕信息所具有的标准来认定，有的国家以列举内幕信息范围的立法来认定，这两种做法各有利弊。前者能够在大多数情况下适用，因为标准可以使出现的所有新类型的内幕信息有认定依据，但是其没有立法列举范围，在认定上可能会面临程序复杂繁琐的难题；后者可以很容易的认定在列举范围内的内幕信息，但是当列举范围之外的内幕信息出现的时候，由于没有认定性质的通用标准，会给内幕信息的认定带来一定的困难。只有在立法上把二者结合，列举出常见的内幕信息，并辅以要件与性质的判断标准对新出现的情况进行补充，才能完善内幕信息的认定。
证券内幕交易行为的认定。当前我们国家的法律对内幕交易行为的认定尚且存在许多不完善的地方，所以我们需要向成熟的国家借鉴经验，对我国法律的认定标准进行统一。世界各国对内幕交易行为的认定基本上是一致的，只是在划分和分类依据等小的方面有些不同。当前典型的内幕交易行为有以下三种类型：第一，间接或直接利用内幕信息进行买卖；第二，建议他人进行买卖；第三，泄露内幕信息。但是，除了这三种典型的内幕交易行为之外，还有多种多样不同种类与方式的内幕交易行为。由于内幕交易行为会伴随着证券市场的不断向前发展而翻陈出新，所以我们没有办法预先对每一种内幕交易行为进行法律规定，这就要求我们给证券监管机构赋予一定的自由裁量权，方便对新出现的内幕交易行为进行认定。
4 证券内幕交易行为的规制措施
完善内幕交易的法律法规。完善证券法规，明确内幕交易者进行法律责任，对于侵犯投资者合法权益的人进行法律惩罚，橙汁内幕交易行为，追究内幕交易者的法律责任。严重者承担刑事责任。
严格依法行事有利于证券交易市场的规范化，减少内幕交易行为，保护投资者的利益，法律具有强制性，能够有效的规范内幕交易市场，规制证券内幕交易，达到管理市场的目的，有效促进证券市场健康有效的发展。
完善公司的管理。内幕交易行为的产生主要是由于传统管理工作方式使得很多证券工作参与人员很容易获取内幕信息。首先，传统的工作方式影响了信息化工作的发展和进步，很多中层管理者不能与时俱进，习惯使用传统方式进行，造成了内幕信息的泄露。同时，很多公司没有设置专门的信息化管理机构，造成了工作的滞后。其次，信息管理技术的落后和科技工作部门之间沟通的不顺畅导致了信息的泄露。最后，由于传统工作方式的影响，很多信息还是纸质化，数据录入同样容易失真，导致信息错误。所以加强公司的管理，加快工作方式的转型，引用先进的技术非常重要。
改善社会环境和证券参与人的心态。内幕交易的产生归根结底是道德层面的问题，所以改善社会环境，纠正证券市场参与人的心理状态是工作的重点。道德作为法律之外的一大约束方式，在社会的治理当中发挥着重要的作用。当前我国证券市场存在的问题不仅仅只有证券内幕交易，还有诸多亟待解决的问题，在认真审视国家立法方面的问题之后，还要规范市场环境，改善参与者的心理状态，从而引导我国证券市场更好的发展。
证券市场分类范文5
关键词 融资融券 证券公司 投资者适当性 投资者保护 证券市场
一、我国的融资融券业务及此次券商被处罚事件
融资融券业务，是指证券公司向客户出借资金供其买入上市证券或者出借上市证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。
融资交易主要是指在投资者对市场看多时，可以通过融资融券账户借入资金购入股票，在投资行为结束后还本付息;融券交易主要是指投资者对市场看空时，可以借入证券，变现后待借入证券的市场价格低于融券价格后购回证券并归还证券及支付一定利息来获利的模式。融资融券的基本作用在于通过信用的授予，满足投资者利用财务杠杆追求最大利润的动机，并进而活跃证券市场。融资融券交易又被称为“证券信用交易”或者“垫头交易”，是一个国家证券市场成熟化的重要标志之一。融资融券交易制度在国外成熟的证券市场普遍存在，对盘活存量资金、满足投资者投资需求、促进证券市场环境的流动性、优化资产配置结构都将起到重要作用。但这种杠杆放大效应，所带来的风险不能低估，尤其是对经济的影响更不能忽略。因此，加强融资融券的风险控制，是维护证券市场健康发展、保护投资者、提高证券市场改革效益的重要手段。
我国融资融券交易试点于2010年3月31日正式启动，试点当日两市融资余额为649万元，其中沪市融资余额为382万元，深市融资余额为67万元;两市融券余额金额总量为9万元。而在2014年随着大盘指数快速上冲，投资者借助融资杠杆扩大收益的积极性显著增强，两融规模呈现爆发式增长。2014年12月19日，沪深两市融资融券余额总量达到了10048.22亿元，首次突破万亿元大关。截至2014年12月24日，两融余额达1.002万亿，相比年初，增幅高达188%。
今年1月16日，中信证券、海通证券和国泰君安因为融资融券业务违规为到期融资融券合约展期被证监会处罚，暂停新开融资融券信用账户三个月。除上述3家券商外，包括招商证券在内9家券商也因相关违规问题被责令限期整改以及警示。证监会的这一举动旨在规范证券公司融资融券业务，同时也是为了加强投资者的保护。
二、券商对的投资者适当性制度的忽视
随着融资融券交易规模不断扩大，带给券商的收益也日益丰厚，但同样也是问题频出，多家券商为了扩大该业务而违规操作。随着融资融券业务不断发展，具有这项业务资格的券商数量越来越多。在利益追逐下，部分券商有不同程度的违规操作。例如，对未达到申请融资融券条件的客户开立账户，有些客户表面看来符合开立账户条件，但实际情况是虚假操作，如将符合条件他人账户转换给需要开立融资融券业务的客户，有些客户虽然开户时间达到要求但没有进行过几笔交易。部分融资融券业务到期后没有强制平仓，而是各种不同原因进行展期。这些无形中增加股票市场的操作风险，加大股市的波动性。
证监会于2015年1月16日的例行新闻会上表示对45家证券公司的融资类业务现场检查结束，有12家券商融资融券业务出现违规，就具体的违规行为看，大致可以分为以下三类：第一类，券商违规为到期融资融券合约展期。第二类，券商向不符合条件的客户融资融券。第三类，券商违规为客户与客户之间融资提供便利。在上述三类违规行为中，券商违规为到期两融合约展期，是本次违规券商涉及较多的问题，根据《证券公司融资融券业务管理办法》第13条第2款规定：“证券公司与客户约定的融资、融券期限不得超过证券交易所规定的最长期限，且不得展期。”而沪深两地证券交易所均规定最长期限为6个月。
一般情况下，对于即将逾期的合约，证券公司会提前通知客户进行了结，但违规的券商或许是从维护客户利益的角度，延期进行结算。这一方面违背了相关监管措施;另一方面，也进一步增加了投资者风险。另外，向客户融资提供便利，标准的保证金的比例不得低于50%。因此，1U2的比例已偏高，部分券商甚至做到了1U3或更高的比例，明显违规。
券商的上述违规行为不仅破坏了我国的投资者适当性制度，而且给证券市场带来了波动，同时也放大了投资者的交易风险。
三、我国融资融券业务投资者适当性制度现状
此次证监会对券商的处罚，是为了维护投资者的利益，也是为了加强对投资者的保护，这也让我们可以重新审视融资融券业务中的投资者适当性制度。
投资者适当性制度是成熟资本市场普遍采用的投资者保护安排。随着我国创业板市场、股指期货市场的推出，以及融资融券业务、中小企业私募债产品等证券创新业务或产品的不断推出，该制度在我国也引起越来越多的关注。
我国的投资者适当性制度主要体现在不同的证券市场的专门性规定中。投资者适当性制度较多，但是分散。例如，中国证监会《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》第四条规定，证券公司应当建立健全创业板市场投资者适当性管理工作机制和业务流程，了解客户的身份、财产与收入状况、证券投资经验、风险偏好及其他相关信息，充分提示投资者审慎评估其参与创业板市场的适当性;第九条规定，证券公司应当在业务流程中落实创业板市场投资者适当性管理的各项规定，持续做好投资者教育和风险揭示工作。以及中国证券业协会2012年的《证券公司投资者适当性制度指引》是证券业协会为指导证券公司建立健全投资者适当性制度，保护投资者合法权益所指引性文件的。该指引是证券业协会为指导证券公司建立健全投资者适当性制度，保护客户合法权益而的。该指引明确规定，证券公司向客户销售金融产品应当制定投资者适当性制度，向客户销售适当的金融产品或提供适当的金融服务，并且对销售金融产品进行了定义，对制定投资者适当性制度的范围也进行了规定。
在融资融券领域，中国证监会在2011年10月26日证监会出台的《证券公司融资融券业务管理办法》第二条规定，证券公司开展融资融券业务，应当遵守法律、行政法规和本办法的规定，加强内部控制，严格防范和控制风险，切实维护客户资产的安全;第十一条规定，证券公司在向客户融资、融券前，应当办理客户征信，了解客户的身份、财产与收入状况、证券投资经验和风险偏好，并以书面和电子方式予以记载、保存。对未按照要求提供有关情况、在本公司及与本公司具有控制关系的其他证券公司从事证券交易的时间连续计算不足半年、交易结算资金未纳入第三方存管、证券投资经验不足、缺乏风险承担能力或者有重大违约记录的客户，以及本公司的股东、关联人，证券公司不得向其融资、融券。
通过这些规定，可以看出，投资者适当性是一项管理制度，是证券公司基于监管要求而承担的一项投资者保护制度。我国如此定位投资者适当性，很大程度上是因为在进行金融创新时，监管机构出于防范风险、保护投资者利益考虑，往往要求证券公司对投资者进行筛选、管理。目前我国投资者适当性的内容包括三个方面。一是类似《创业板市场投资者适当性管理暂行规定》第二条规定等的投资者筛选制度，旨在防止不适当的投资者进入高风险市场。二是了解客户义务和内容保存义务，包括了解客户的身份、财产与收入状况、证券投资经验和风险偏好，并以书面和电子方式予以记载、保存。三是适当推荐义务，证券公司应当根据所了解的客户情况推荐适当的产品或者服务。后两项义务规定于2008年4月国务院《证券公司监督管理条例》第二十九条“证券公司从事证券资产管理业务、融资融券业务，销售证券类金融产品，应当按照规定程序，了解客户的身份、财产与收入状况、证券投资经验和风险偏好，并以书面和电子方式予以记载、保存。证券公司应当根据所了解的客户情况推荐适当的产品或者服务。具体规则由中国证券业协会制定。”但该项规定较为笼统，且授权中国证券业协会制定的具体实施规则。而中国证券业协会的《证券公司投资者适当性制度指引》第二章和第三章细化了这后两项义务。
四、健全融资融券业务的投资者适当性制度
通过这次证监会的融资融券业务大检查的结果表明券商并没有严格按照投资者适当性原则来发展业务，这给投资者带来了极大的风险，使得一些不适合的投资者也参与到融资融券业务中来，并且现行的投资者适当性制度并没有很好的运转，说明其确实存在问题。而我们在发现这些问题之后，就要加以改善。
（一）提高投资者适当性制度的立法层级
我国《证券法》虽然没有将投资者适当性规则规定进法条之中，但是现实中的证券市场已经开始了投资者适当性规则的构建。就目前我国现行的关于投资者适当性规则的规定中，主要是由国务院、证监会和自律性组织的，而且主要是管理性质的。立法层级不高直接导致了规定的权威性不够，强制性约束力有限。
在完善投资者适当性制度时，应将投资者适当性制度在《证券法》中加以规定，使之作为一项法律规则存在。这样也就明晰了投资者适当性规则的现代价值：平衡证券公司和投资者的权利义务，加强证券公司监管以保护投资者权益。
关于投资者适当性制度在《证券法》中的定位，应该放在“证券公司”这一章加以规定。因为投资者适当性制度重在证券公司基于监管要求而承担的一项投资者保护。即明确证券公司在进行融资融券等业务要对投资者进行适当性评估，使适当的投资者买到适合自己的投资工具。鉴于我国《证券法》中还规定了其他的证券服务机构，因此在引入适当性制度时应当使其他证券服务机构类推适用。
（二）统一规定证券市场中各项业务的投资者适当性规则
当前规定了投资者适当性制度的规范性文件只是针对证券市场中个别业务进行了规定，内容分散，重合度较高。例如，创业板市场融资融券业务等投资者适当性的规定，缺乏关于整个证券市场的统一规定。对证券市场不同业务的类别化规定，不仅造成了监管机构成本的增加、效率的降低，而且在全新投资工具出现的情况下因为没有相关规定而使投资者得不到保护，最终将会阻碍证券市场的创新。
因此，将证券市场中的投资者适当性规则进行统一规定，不仅有利于保护投资者的权益，也有助于提高证券市场的活力。我国证券市场的快速发展是有目共睹的，而且混业经营已成为金融市场发展的趋势，如果再不进行制度创新必将不利于投资者的保护和证券市场的繁荣。将投资者适当性制度统一规定在《证券法》中，调整已出现的证券业务，并设置兜底条款，预留法律空间。
（三）加强监管强度，加大处罚力度
加强对券商的监管强度，规范券商的业务操作。像这次融资融券大检查一样，证监会定期或不定期对各大券商进行抽查，加大对违规操作的处罚力度。引进普通投资者和媒体监督以及各券商之间相互监督，树立市场化监管理念。促使券商在追求利益的同时严格按照相关规定进行操作，降低操作风险。
（四）建立统一的投资者分类制度
投资者分类是投资者适当性规则中极为重要的一项内容，是进行适当性管理的前提和基础。现有规则下，大多只有机构投资者与个人投资者的分类。《证券公司投资者适当性制度指引》还规定了专业投资者和非专业投资者的分类，可以尝试进一步细化投资者分类制度。针对我国资本市场中小投资者占比较高的特点，可以着力对个人投资者进行细化分类。成熟市场一般都根据投资者的财产状况、投资经验和知识、对投资风险的认知能力以及投资目标等方面进行投资者分类，根据不同类型的投资者，提供相应的服务。
这也是投资者保护制度中的难点。目前，证券公司在进行了解客户信息时主要是调查问卷的形式，但是对有些涉及客户隐私的信息，如财产与收入状况等信息，客户不愿意提供或者虚假提供，这就对投资者分类造成了困难。
（五）建立和完善纠纷解决机制
我国《证券法》第79条第二款规定“欺诈客户行为给客户造成损失的，行为人应当承担赔偿责任”。这可以作为目前投资者由于欺诈推荐行为导致损失，而寻求民事赔偿的法律依据。但是，我国规定的证券欺诈的一个重要要件即“违背客户真实意愿”，实践中存在一定的认定困难。而且投资者适当性制度中，投资者利益受损不一定完全是由证券欺诈所致。因此，有必要探索建立和完善专门的投资者适当性纠纷解决机制，以更好地保护投资者利益。
证券市场分类范文6
关键词：中外证券市场；监管模式；比较；启示
中图分类号：F830.91
文献标识码：A
文章编号：1006-1894(2006)04-0038-06
证券监管是国家金融监管的重要组成部分，是证券市场健康发展的重要保障。需要结合具体国情不断健全完善，以适应市场经济的需求。本文试图在比较、借鉴美国、英国、德国证券监管模式的基础上，考虑我国当前证券市场发展的实际情况，从中汲取经验教训，以期对当前中国证券市场的监管模式的完善有所启迪。
一、国外证券监管模式的主要类型
由于各国证券市场发育程度不同，政府宏观调控手段不同，其证券市场的监管模式也不一样。概括起来，主要有以下3种类型。
1. 以美国为典型代表的集中统一型监管模式
在这种模式下，由政府下属的部门、或由直接隶属于立法机关的国家证券监管机构对证券市场进行集中统一监管，而各种自律性组织，如证券交易所、行业协会等只起协助作用。集中统一监管模式以美国、日本、韩国、新加坡等国为代表。
美国在1929年证券市场崩盘之前，美国联邦政府没有建立强有力的证券监管机构。危机之后，美国联邦政府和国会采取了一系列手段加强证券市场的监管，其中之一便是根据1934年《证券交易法》设立了证券交易管理委员会（简称SEC），它直接隶属于国会，独立于政府，对全国的证券发行、证券交易、券商、投资公司等依法实施全面监管。由此开创了政府集中统一监管的证券监管模式，这种模式后来被许多国家效仿。
SEC是一个具有准立法和准司法职能的独立机构，其宗旨是：对全国的证券发行、证券交易、证券商、投资公司、投资顾问等依法进行管理，监督证券法、证券交易法以及其他与证券有关的联邦法律的执行和实施，以增进市场的稳定，为投资者提供最大的保护及最小的证券市场干预，促进证券市场发展。其负责监管的范围是：（1）规定注册程序和注册标准，对公开发行的证券进行注册登记，监督上市公司履行信息披露义务；（2）制定证券交易的监管规则和监管方法，并监管证券交易活动；（3）监管投资银行、投资公司、证券交易商、投资顾问及其他从事证券经营活动的机构和个人的行为；（4）监督指导证券交易所和全国证券交易商协会的管理活动；审查批准自律组织制定的规则等。SEC具有较强的独立性和权威性，直属总统，直接对国会负责，每年须就全国证券市场的情况和对证券法律的执行情况，向国会提交书面报告。SEC行使职权不受其他政府部门的干涉，只是在其预算、立法等事项上应同有关部门协调。SEC的权威性在于其执法权限广泛，可以独立行使职权，这些职权突出表现在：（1）制定证券市场规则。（2）对违规行为进行调查。SEC在认为有必要认定某些主体是否具有违法行为、正在进行违法行为或者准备实施违法行为时，有权进行调查。在案件调查过程中，有权签发传票，收集证据和复制账册、记录及其他相关文件。如果传票被当事人拒绝，可以申请法院强制执行。（3）对违法行为实施制裁。SEC可以对违法者进行民事和行政制裁以及将案件移交司法部提起刑事诉讼等。在行政制裁权方面，有权对违法行为,依法签发停止违法行为令,对违法行为人进行罚款、谴责；有权在举行听证后，依法暂停、撤销或取消、禁止有关违法行为人执行有关业务的资格，如暂停或开除交易所或场外交易商协会会员的会籍，暂停或撤销交易商或投资顾问的注册登记，暂时或永久禁止个别人士受聘于已注册的公司。此外，SEC根据证券法律的规定,当发现某些人正在从事或将要从事某类行为,该行为已构成或可能构成违法行为或活动时，有权签发临时性或永久性禁令。（4）在紧急情况下的处置权。1990年《市场改革法》授权SEC在遇到紧急情况时，可以无须通过《行政程序法》所规定的程序，直接通过命令的方式，采取临时紧急措施。所谓紧急情况是指证券市场的股票交易价格出现异常波动、造成市场混乱和对公平秩序的破坏，严重影响证券交易和清算交割的进行，以及其他类似情况。SEC的紧急命令除非被法院撤销、已经过时，或者被修改，或者被总统所废除，否则全国性的证券交易所、证券交易商和经纪人都必须遵守。
2. 以英国为典型代表的分散自律型监管模式
自律模式有两个特点：（1）通常没有制定直接的证券市场管理法规，而是通过一些间接的法规来制约证券市场的活动；（2）没有设立全国性的证券管理机构，而是靠证券市场的参与者，如证券交易所、证券商协会等进行自我监管。英国、法国、意大利、荷兰等国是自律模式的代表。
以英国为例，英国证券市场是在银行业基础上发展起来的。经历了资本主义的原始积累阶段，英国一度成为世界经济中心和财富集中区。经过海外贸易的高度发展和繁荣，英国积累了大量的财富，英国银行业成为最富有的行业。对于短缺资金的众多企业来说，也主要仰仗银行提供生产经营资金。银行在英国经济中具有的特殊地位，直接导致了银行业对证券业务的深度干预，并在英国证券市场中发挥着重要的监管职能。英国银行曾与多个证券监管机构之间签署备忘录，这明显地反映出银行业和证券业的依存关系。长期以来，英国政府对证券市场直接管理、干预较少，证券交易所、公司收购与兼并委员会、证券业理事会等自律组织是英国证券市场重要的监管力量。由伦敦证券交易所和英国其他6个地方性证券交易所的经纪商和交易商组成的证券交易所协会，对全国范围内的证券市场活动进行监管，是事实上最重要的自律监管机构。伦敦证券交易所采用会员制，参与证券交易所证券交易的人必须是其会员；证券交易所通过制定《证券上市指南》规定了证券上市的条件，并可制定规则明确公司必须达到盈利能力的等级，并以此作为批准其证券上市的依据。证券交易所作为自律机构，有权对其会员和上市公司进行处罚，如撤销会员资格、拒绝新证券上市、中止现有上市证券的交易、进行罚款和公开谴责等。此外，证券交易所还可以通过严密的监管规则，监视上市公司及其管理人员的变动。英国没有证券法或证券交易法，只有一些间接的、分散的法规；英国虽然设立了专门的证券管理机构，称为证券投资委员会，依据法律享有极大的监管权力，但它既不属于立法机关，也不属于政府内阁，实际监管工作主要通过以英国证券业理事会和证券交易所协会为核心的非政府机构进行自我监管。
3. 以德国为典型代表的综合型监管模式
以德国为代表的综合型监管模式，是介于政府监管型和行业自律型之间的一种监管模式，该模式既强调集中统一的立法监管，又强调自律管理，是集中型和自律型两种模式的相互协调、渗透的产物。
在早期，德国证券市场主要接受各种债券作为上市证券，调整债券发行与交易的法律相对比较发达。但随着工业革命的发展，特别是随着从英国引进的股份有限公司在德国的发展，股票也逐渐成为德国证券市场的重要证券形态。在此过程中，德国逐渐发展出自己的证券交易场所。但与前述美国和英国证券监管不同，德国证券监管有若干自己的特点。主要反映在：（1）分类管理、区别对待的监管机制。在德国有3类证券交易市场，其监管机制与之相对应，分别遵循宽松、较松、很严的不同的监管原则：第一类是官方市场，就是一般性大公司市场。相当于我国上海、深圳交易所的主板市场。对这类官方市场上市公司和股票交易的监管是以国家通过的《证券法》为标准，监管较松。第二类是新兴市场，即地方性小公司市场，相当于俗称的二板市场。开辟这样的市场，目的是使地方性中小企业有市场融资的渠道和机会。在法兰克福交易所，这类市场的股票被称为特别小的股票，由证券交易所直接监管，德国对这类市场的监管最为严格。第三类是自由交易市场。主要是国外已上市公司来此市场交易的股票，以美国证券市场的股票居多。证券交易所对这类公司股票的交易控制得不是特别严格，来此进行交易，只需找经纪人再填好一张表格就行。监管相当宽松。（2）政府与行业监管分工明确、互相协作的监管组织体系。德国对金融业实行分业监管，德国联邦银行监管局、联邦证券监管局及联邦保险监管局分别负责对德国银行、证券、保险行业的监管工作。证券监管是政府、行业等多重式的监管。政府监管由联邦证券监管局负责。联邦证券监管局主要监管各类证券包括基金的交易行为，制定相关政策。行业监管由证券交易所负责，主要监管违规行为的调查，与价格波动有关的信息披露、重大事项的披露、行为准则的制订等。证券交易所的调查主要是防止金融机构的内幕交易，其工作内容是：成立独立的调查部门；对机构广告、媒体报道、公开披露信息及监管部门和交易所监控系统的数据资料进行详细搜集；对有关信息是否对价格产生重大影响进行分析；对涉嫌违规案件进行立案调查。各州政府及联邦卡特尔局则起着辅助监管作用。如根据“反不正当竞争法”及“竞争限制法”等规定监管不正当竞争行为和机构的兼并行为等。（3）依法对证券等金融机构进行严格和缜密的监督和自律，实施全过程监控。德国的金融监管法律在欧洲大陆是最多，也是最严密的。庞大而严密的金融法律体系作为金融监管的基础，辅以德国公民自觉的守法意识，使得德国证券、金融监管颇具权威和有效。
二、不同证券监管模式的比较分析
综合以美国为代表的立法型的政府监管模式、以英国为代表的自律型监管模式及介于两者之间，既强调自律又强调政府作用的德国模式，可认识到：
1. 集中监管模式
优点在于：（1）由于监管机构超脱于市场竞争者之外，能公平、公正、高效、严格地发挥其监管作用，并能协调全国各证券市场，防止出现过度投机的混乱局面；（2）具有统一的证券法规，使证券行为有法可依，提高了证券市场监管的权威性和严密性；（3）更注重保护投资者的利益，有效地克服市场失灵现象。其弊端在于：（1）证券市场的复杂性和多变性，单靠政府机构而缺乏自律组织的配合很难达到既有效管理又不过多行政干涉的目标。（2）证券法规的制定者和监管者超脱于市场，从而使市场监管可能脱离实际，缺乏效率；（3）与自律组织相比，政府机构离市场较远，掌握信息有限，造成监管成本上升，而且对市场发生的意外行为反应较慢，可能处理不及时，使得监管滞后。
2. 自律模式
优点是：（1）能充分发挥市场的创新和竞争意识，有利于活跃市场；（2）允许证券商参与制定证券市场监管规则，专业知识和实践经验较丰富，更能对市场存在的问题做出迅速准确的判断，从而使市场监管更切合实际，制定的监管法规具有更大的灵活性，比政府监管机构效率高；（3）自律组织对市场发生的违规行为能做出迅速而有效的反应。但是，自律模式也存在缺陷，主要表现在：（1）通常把重点放在市场的有效运转和保护证券交易所会员的经济利益上，对投资者利益往往没有提供充分的保障；（2）由于没有立法作后盾，监管手段较软弱，易被钻空子；（3）由于没有统一的监管机构，非规范化、弹性大，监管者的主观因素、人为因素对监管影响很大，随意性大，难以实现全国证券市场的协调发展，容易造成混乱。由于这些原因，不少原来实行自我监管的国家，现已开始逐渐向集中监管模式转变。例如，1996年，英国政府宣布，要彻底改变证券市场的传统监管方式，加强政府监管力量。其他一些实行自律模式的国家，如意大利、泰国、约旦等，也开始走向集中监管模式。
由于以上两种模式都有缺陷，德国模式就是这两者的有机结合，以实现互补。目前美国、日本、英国的证券监管模式也正在朝这一方向发展。美国正改变僵硬的法律条文和适当减少比率指标测评和模型运用，增加灵活性和主动性，对不同的金融机构采取区别对待的方针等；英国也陆续出台了一系列法规，朝着法制化、规范化方向发展；日本也出台了一系列旨在加强市场机制的法律、法规，宣告政府的“护送舰队”式的监管时代的终结。总之，这3种监管模式都有自身的优点和缺点，证券市场监管模式的变迁必须与一个国家(或地区)的政治经济体制、文化和传统的变化相适应，伴随着证券市场的发展而不断成熟，没有绝对优或绝对劣的监管模式。近20年来各国的证券监管模式也有不同程度的调整和完善，总的发展趋势是以自律管理为基础，政府监管(以立法方式)为指导的证券市场监管体系。行业自律行使一线监管作用，是政府风险监管的有效配合，政府具有最终的法定监管权。这种趋势在一定程度上使集中监管和自律监管模式相互取长补短，发挥各自的优势。
三、对我国证券监管模式改革的启发
我国证券市场发展至今，各种各样丑闻屡屡暴露，从操纵股价到做假账、连环担保圈黑幕等，致使目前市场诚信缺失，流通市值损失不小。为此，全国上下对证券监管模式改革的呼声越来越高。结合以上3种监管模式的比较分析，来进一步考察我国证券监管的现状，可发现我国的证券监管模式自1992年10月国务院证券委员会（简称国务院证券委）和中国证券监督管理委员会（简称中国证监会）宣告成立，中国证券市场统一监管体制开始形成，其职权范围随着市场的发展逐步扩展，1998年9月国务院批准了《中国证券监督管理委员会职能配置、内设机构和人员编制规定》明确中国证监会为国务院直属事业单位，是全国证券期货市场的主管部门，标志着集中统一的全国证券监管体制基本形成。毫无疑问我国的证券监管模式是属于政府监管型，但还不成熟，需要改革和完善。
首先，必须认识到我国证券市场尚处于起步和发展阶段，市场不成熟，规则和制度不健全这种特殊国情，它决定了强化政府监管有其合理性。但处于WTO后过渡期的我国不得不加快证券市场开放的步伐，使我国的证券市场风险日益复杂化，也增加了控制和化解风险的难度，完全依赖政府来监管市场是不现实的。但目前“为辅”的行业自律还缺乏法律赋予的权力，交易所缺乏公司上市的选择权,缺乏对市场运行与异常波动的实时监控权和调查权，中注协作为社会监管组织也只能调查和处罚会计事务所及相应的注册会计师，不能调查上市公司，这些都不利于及时发现查处违规行为。由此借鉴国外经验，我国应该明确界定自律组织与政府监管部门之间的分工，凡是能通过行业自律组织解决的问题就由自律组织解决，充分发挥自律组织在风险防范中的一线缓冲作用，避免证监会始终处在风口浪尖上，承受过大的社会压力，逐步实现“以政府监管为主，自律为补充”的监管模式向“以自律为基础，政府监管为主”的监管模式过渡，这是十分必要而现实的选择。
其次，合理划分政府与自律组织监管权限。合理划分政府与自律组织的监管权限，受如下因素的影响：第一，政府、证券自律组织各有所长。政府擅长于宏观决策、事后制裁、强制执行等，证券自律监管组织则更贴近市场，更灵活性,市场认同感更强。第二，就我国现阶段而言，政府主导证券监管体制仍是合理的选择。考虑以上因素，并结合证监会国际组织(简称IOSCO)自律监管组织咨询委员会的题为《有效监管模型》的报告，我国证券交易所应该主要负责一线市场并对其股东实行监管，包括核准公司证券的发行，审查公司证券的上市，对证券市场活动的监管，对违反规则的行为进行调查、惩处和纠正，制定内部规章制度等；而证券业协会主要在一线市场外对证券公司实行监管，授权批准市场中介机构的市场准入及其标准制定，行业标准的制定和实施，审查证券公司的设立，监督证券市场主体在一线市场内的活动，对违反法律规范和行业规范者给予纪律处分。
再次，完善证券业协会的自身建设。加强我国证券业自律监管，就是要充分发挥证券自律组织的自律监管功能。就证券业协会而言主要是完善其自身建设。我国的证券业协会尚不能完全承担自律监管的任务，主要是因为其本身存在着需要完善之处。适当的法律方式能帮助完善证券业协会。第一，法律应当赋予证券业协会独立的地位，保证其他组织，尤其是政府不会随意对其侵犯。第二，法律应当加强对证券业协会的监督，确保其公正性。第三，法律应当规定该协会与其会员的联系制度和决议的产生方式，增强其代表性。第四，法律应当明确其性质、地位和作用，保证移交给它的职能是合理的。目前我国证券业协会的法律性质不明确，这个问题必须得到解决。这样有利于保证证券业协会充分地行使权力，解决当前证券业协会难以实现自律监管的问题，并更有效地保障其他证券市场主体的合法权益。
最后，必须厘清我国证券交易所的产权性质。根据我国法律的规定，证券交易所是一个会员制法人。但是，根据有关法律规定证券交易所的设立和解散，其章程的制定、修改和重要人事任免都取决于政府。因此，目前我国的证券交易所离一个独立的会员制法人还有些距离。这种现象不利于证券交易所自律功能的实现。随着经济全球化的深入和网络科技的迅速发展，证券交易所面临的竞争十分激烈。为求生存和发展，国际上证券交易所的发展趋势是向公司制靠拢，建立非互助式的结构。鉴于我国证券交易所产权不清导致了各种问题的产生，建议将我国的证券交易所改制为公司制，以推动交易所的市场化发展。此外，证券业协会与证券交易所之间还应就自律监管建立一种协调的关系，以便于自律监管体系的顺畅。
（作者单位：上海大学）
参考文献：
