股票投资的基本方法范文1
（一）投票权是股东各项权利的基础
上市公司股东的基本权利可以分为收益权（即剩余索取权）和控制权，股东的各项权利一般都是根据同股同权的原则投票确定，即通过股东投票选举和更换董事等实现对公司实际控制权的分配，通过审议批准（或修改）公司的利润分配方案等实现对公司收益权的分配。因此，投票权事实上成为股东获得各项权利的基础。
（二）中小股东投票成本过高
股东权利的行使最终要通过对公司重大决议的表决来实现。目前股东履行投票权利的一般程序是获取股东大会资料、参加股东大会、进行投票。提前向股东告知股东大会的日期及需表决的议案是各国法律法规的基本要求，股东现在基本都可以方便经济快捷地获取股东大会的资料，但由于上市公司股权高度分散（我国是一股独大与小股东的高度分散并存），多数股东居住地也高度分散，对大多数中小股东而言，参加股东大会就必须承担额外的支出，比如交通、食宿费用等。此外，还有不少股东受时间等因素限制而不能亲自参加股东大会。显然，对中小股东而言，行使投票权的主要障碍就在于必须亲自出席股东大会。也正是由于这些原因，中小股东大多放弃了股东投票权。
为扩大股东的参与范围，各国纷纷设置了表决权行使制度，即股东可以委托人代为参加股东大会并投票，以降低股东投票成本。权投票的领域一般包括选举董事、股票期权计划、董事薪酬、资本增加授权、兼并和股东建议等。从实践效果看，表决权行使制度不仅扩大了股东参与公司治理的范围，而且为公司控制权市场的竞争提供了新的工具，增强了对公司管理层和大股东的约束力。但由于程序一般有比较明确的要求，手续相对烦琐，实际上只有机构投资者和持股规模相对较大的个人投资者才可能参与，征集小股东投票权的成本仍然相对较高，大多数小股东仍不愿委托他人代为投票。
（三）投票权行使成本过高不利于对中小股东的保护
由于中小股东持股数量很少，投票成本相对较高，绝大多数中小股东不得不放弃投票权，这也就意味着他们放弃了对公司控制权的配置，从而使得大股东和内部人更容易控制上市公司。虽然上市公司的收益权是根据所持股份等比例分割，但控股股东和内部人却可以凭借其控制地位做出更有利于大股东和内部人的分配方案。因此，中小股东放弃投票权实际上也就失去了保护自身权益的基础。
二、电子投票制度的含义及其进展
（一）电子投票制度的含义
本文所称的电子投票制度是指通过应用互联网等现代信息技术，开发可靠的电子通讯手段，使上市公司的股东能够在不亲自出席股东大会的情况下通过电子网络进行投票。
（二）现代信息技术的迅速发展与应用是推行电子投票制度的基础
20世纪90年代以来，以互联网为代表的现代信息技术的迅速发展对证券市场产生了深远影响。目前不仅证券市场实现了证券交易的电子化与网络化，而且随着互联网的普及，选择网上交易方式的投资者人数也在迅速增长。比如，美国网上证券委托的开户数1999年就已达930万户，在欧洲、日本、韩国等国家，网上证券委托的发展也相当惊人，目前韩国约有70％的交易量通过互联网完成。不仅如此，随着互联网的快速发展，各种网站常就各种问题进行网上投票，网民对此已非常熟悉。综合考虑两方面因素，在上市公司引入电子投票制度的技术和设施基础已经具备。
（三）电子投票制度在发达国家的进展
1.有关机构积极倡导。OECD的《公司治理结构原则》指出，“本原则认为通过投票一般是可行的。另外，因为目的是要扩大股东参与，那么公司需要在投票中扩大技术的使用面，包括电话和电子投票。外国股东日益重要的地位也表明为求平衡，公司应竭力使股东利用现代化技术的手段进行参与，通过开发可靠的电子通讯手段，使股东可以互相交流而无需遵守执行委托制的各种手续，能够促进股东对股东大会的有效参与。至于透明度，会议程序应保证所投选票经过正确计数和记录并及时宣布结果”（对OECD《公司治理结构原则》的注释，《经济社会体制比较》1999年第5期）。
2.法律上已经承认电子投票的结果。随着互联网在各领域的广泛应用，通过互联网投票已成为现实，目前在一些国家，已对电子投票做出明确的法律规定。如在美国的特拉华州，2000年就通过了相关法律承认电子投票的结果。
3.机构投资者开始利用网络优势提高“投票”的效果。在美国资本市场中，机构投资者大约持有上市公司50％以上的股份。加州公职人员退休计划（CalPERS）是美国最大的养老基金之一，为了便于和其他股东及市场参与者交流，提高投票的效果，从1999年开始，CalPERS开始将其在股东大会中的投票决定在网上公布，公布的时间一般是在公司年度股东大会召开前两周。
4.出现了专门为电子投票提供服务的机构。这些机构大致可以分为两类，一类是向上市公司提供电子投票的技术解决方案；另一类是为股东提供投票参考意见，这类机构专门研究上市公司的情况，并对股东大会要表决的决议提出投票意见。
三、我国应适时引入电子投票制度
（一）引入电子投票制度的意义
目前保护中小股东利益的各种措施从根本上说仍然源于的思想，比如引入独立董事制度等。虽然积极的监管以及更独立的董事会在保护小投资者利益方面可以发挥重要作用，但是这些都不能代替直接赋予小股东和独立股东应有的权利，使得他们能够保护并增加他们自己的利益。（斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特，《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》，中国财政经济出版社，2002年5月第1版）。
降低中小股东的投票成本是保护中小股东利益的重要举措。引入电子投票制度后，更多的中小股东将有机会参与股东大会的投票，因此，参与股东大会投票的股份会增加，这意味着大股东或管理层控制股东大会的局面有望得到改善。同时，网络快速和低成本的优势为不同股东间的交流提供了机会，不仅为机构投资者征集投票权提供了便利，有利于机构投资者“股东积极主义”的行动；也有利于分散的中小股东成为一个有力的利益群体，更好地维护自身利益。从长远发展看，我国企业在海外上市和加入WTO后中国证券市场对外开放步伐的加快客观也需要为海外投资者提供方便的投票机会。
有关实证研究表明，投票制度的引入和推行股东积极主义能够产生净收益，股东积极的参与公司治理将有助于提高公司创造价值的能力。因此，电子投票制度的引入将为个人投资者向“积极的股东”转变创造条件，电子投票制度的推行将是保护小股东利益的根本举措，也是提高我国上市公司治理水平的重要途径。
（二）引入电子投票制度的可能性
1．已经具备技术上的可行性。我国自建立证券市场以来，一直十分重视信息技术在证券业的普及、应用、提高和创新，实现了交易、结算等方面的电子化、网络化，并被广大投资者认知和接受。而互联网的快速发展和网民数量的迅速增加，网上投票这种新的形式也日益被大家所熟知。从技术上看，引入电子投票制度已不存在障碍。
2．已经具备股东应用的可能性。对沪深股市网上投资者的状况进行分析基本可以判断股东利用互联网的程度。据中国证监会的统计，2001年网上委托的客户开户数达332万户，占证券市场总开户数3325万户（沪深总开户数的一半）的9.98%。2001年每月网上交易的成交额占当月的市场总成交金额的比例呈现逐步增长的势头，全年累计的成交金额与2000年末相比，在沪深市场总交易金额减少约30％的情况下，网上交易的成交金额增长了约100％，达到了3578亿元，占前12个月证券市场股票（A、B股）、基金总成交金额81715亿元（双边计算）的4.38％（斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特，《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》，中国财政经济出版社，2002年5月第1版）。2002年以来，网上委托客户、网上交易额继续快速增长，2002年上半年，网上委托的客户开户数已达451.2万户，占沪、深交易所开户总数一半（3402万户）的13.26%，2002年6月份，证券公司网上委托交易量为750.00亿元，占沪、深证券交易所6月份股票（A、B股）、基金总交易量8595.28亿元（双边计算）的8.73%（斯道延·坦尼夫、张春霖、路·白瑞福特，《中国的公司治理与企业改革——建立现代市场制度》，中国财政经济出版社，2002年5月第1版），这表明越来越多的投资者认可网上交易这种方式。网上交易的快速发展将使投资者更容易接受电子投票这种方式。
3．监管部门已经明确了原则。中国证券监督
管理委员会和国家经济贸易委员会2002年1月7日联合的《上市公司治理准则》中已经明确提出利用现代信息技术扩大股东参与股东大会的原则，该准则第八条规定“上市公司应在保证股东大会合法、有效的前提下，通过各种方式和途径，包括充分运用现代信息技术手段，扩大股东参与股东大会的比例。股东大会时间、地点的选择应有利于让尽可能多的股东参加会议”。
从实践中的进程看，为进一步规范上市公司股东大会的召开，使全体股东享有同等的知情权，并为股东在股东大会上行使权利创造更好的条件，2002年6月上海证券交易所根据《上市公司股东大会规范意见》（2000年修订），要求上市公司应当在股东大会召开前至少5个工作日将全部会议资料上网披露。该通知还要求，上市公司会议资料内容不得超出股东大会会议通知中列明的事项。上市公司在召开股东大会时，不得向与会股东发放超出网上披露部分的会议资料。这表明引入电子投票制度的一些基础工作正日趋完备。
4．机构投资者有望发挥重要作用。在中国证监会超常规发展机构投资者的精神指引下，近两年，我国的机构投资者队伍迅速扩大。截止2001年底，我国共有14家基金管理公司，基金数量达到51支，基金发起份额总计811亿元。基金已经成为很多上市公司的大股东之一。而随着保险市场的快速发展和养老金体系的日益完善，保险公司和养老金也必将成为我国证券市场中的重要投资者。机构投资者实力的不断增强有利于推行“股东积极主义”，从而有利于带动中小股东参与电子投票的积极性。
（三）目前存在的主要障碍
1．电子投票制度还面临法律法规上的障碍。目前，我国上市公司股东参加股东大会只能亲自出席或委托他人出席，原则上不能以电子投票的形式表决。《上市公司股东大会规范意见》(2000年修订)第6条规定：“年度股东大会和应股东或监事会的要求提议召开的股东大会不得采取通讯表决方式”，同时规定临时会议在审议重大事项时也不得采取通讯表决方式。这种排除包括网络投票在内的通讯表决方式的股东大会投票机制不利于中小股东行使投票权，使得公司更容易被大股东和内部人所控制。
2．电子投票制度所需要的基础条件还不完备。从实践方面看，进行电子投票需要一定的条件。一是上市公司要有一套能够进行电子投票的系统，这是进行电子投票必备的前提；二是股东能够方便地进入上市公司的电子投票系统。相对来说，第一个问题比较容易解决，难点在由于很多中小股东（特别是小股东）尚不具备上网等条件，因此电子投票的范围在初期可能还比较有限。但是，采用电子投票制度至少会使原来因各种原因无法进行投票的部分小股东可以开始行使他们的权利。
3．上市公司一股独大的股权结构不利于电子投票制度的推行。我国上市公司一股独大现象还很突出。如果大股东在上市公司居于绝对控制地位，即便中小股东通过电子投票制度能够积极参与，但由于所持有的股份比较有限，对公司治理的影响也就相对有限。此外，上市公司一股独大现象也不利于电子投票制度的推进。由于电子投票制度的引入会扩大股东参与投票的范围，这意味着中小股东对上市公司和大股东的约束力将不断增强，因此受大股东控制的上市公司缺乏推进这个进程的积极性。
4．股东对电子投票的安全性还有顾虑。网络的安全性是各行业在应用互联网过程中普遍关心的问题，消除股东对电子投票方式安全性的顾虑是引入电子投票制度必须解决的问题。
四、在上市公司中引入电子投票制度的政策建议
（一）修改并完善相关法律法规
由于现行的法律法规尚不允许在上市公司股东大会期间进行电子投票，因此实行电子投票制度还缺乏法律上的基础。鉴于利用网络等方式进行交易的投资者越来越多，建议可以着手研究和电子投票制度相关的法律问题，待条件成熟时及时推出。
（二）逐步建立并完善电子投票制度所需的基础设施
电子投票基础设施建设是进行电子投票的必备基础。有两种方式可以选择，一是可以建立“公共投票系统”，即所有的上市公司可以共用同一套投票系统，与现在的股票交易结算系统类似；二是上市公司可以自行建立电子投票系统。无论采用哪种方式，都不存在技术上的障碍。
（三）进一步提高信息披露水平
投资者主要是根据上市公司披露的信息进行投资决策和投票决定，因此，进一步提高信息披露水平就成为股东理性决策的必然要求。
（四）改善上市公司股权结构
由于一股独大的股权结构对中小股东投票权的行使会产生一定的抑制作用，建议通过各种方式进一步改变上市公司一股独大的状况。在现有的股权结构下，建议通过采用累计投票制度等方式，提高中小股东投票的积极性，充分发挥他们在提高公司治理水平方面的重要作用。
股票投资的基本方法范文2
内容摘要：本文提出了股票投资组合的两阶段优化法：第一阶段，从基本分析入手，通过定性与定量分析两方面，选出具有投资价值的行业及个股，再据股票的期望收益率和风险，求出Sharp ratio，并结合分散风险的潜力，确定股票投资组合；第二阶段，建立动态最优投资组合的规划模型，动态确定投资组合中各股票权重。数值试验表明，将两阶段优化法应用于具体实例中，具有较好的实践效果。
关键词：投资组合 Sharp ratio 动态 股票权重 两阶段优化法
研究背景
2008年的金融危机，对华尔街及投资行业都是一个沉重的打击，凸出了构建恰当的投资组合的重要性。
如何构建投资组合是投资组合研究的中心问题。Markowitz和Sharpe的理论和方法尽管被广泛肯定，但其理论仍存在不足。Markowitz和Sharpe模型是单期离散时间证券组合模型，模型只能在期末进行调整，该方法不足以研究不断变化的市场。Merton研究了连续时间组合证券投资问题，其研究中假设：证券组合包含一个无风险证券和一个或多个风险证券、资产能被任意分割、不存在交易成本，且投资人都希望获得最大收益，但未考虑投资中的风险，而在实际中，投资者不能只顾最大化收益，而不顾所面临的风险，因为不考虑风险的投资是一种冒险的投资行为。荣喜民等人（2005）虽然在分析风险证券运动模式的基础上,提出了兼顾收益和风险的连续时间的组合证券选择模型，通过权衡收益和风险,给出了求解组合证券模型的方法。但是也存在一些缺陷，即最初假设已选定n种较好的股票，并假设其价格服从几何布朗运动。
本文针对目前投资组合优化方法存在的不足，在相关文献的基础上，将投资组合中股票的选择与投资组合中各支股票权重的确定结合起来，提出了股票投资组合的两阶段优化法：第一阶段，通过对个股进行基本面分析，从Sharp ratio的角度，采用定性分析与定量分析相结合的方法，从宏观经济考虑最具投资价值的行业及股票；第二阶段，在资金一定的条件下,从股票投资者的角度, 建立最优股票投资组合的规划模型，以动态确定投资组合中各支股票所占权重。数值实验表明，具有较好的实践效果。模型的研究结果可作为投资者在不断变化的证券市场进行操作的重要的理论与决策依据。
股票投资组合中的两阶段优化法
（一）第一阶段：对个股进行基本面分析
投资者进行分散投资，分散投资的品种之间的相关性越弱越好，否则达不到风险分散的目的。因为同一类品种或相关性强的股票往往会同涨同跌。投资组合中的“弱相关性”问题有几个原则：一是跨行业品种分散。投资者可以选择不同的行业，如同时购进电子类、金融类、建筑类、商业类等品种的股票。二是跨地区品种分散。选择来自不同地区的上市公司的股票，增加投资品种对地区性发展政策的抗风险能力。三是跨时间选择投资时机。股市之中存在许多机会和风险，如果将资金一股脑地同时投进去，可能会在更大的机会来临时，无资可投，丧失良机。投资者可以分期投资，伺机而动。
1.定性分析。不同行业经营状况对主要宏观经济变量的变动有不同的反映。根据美国股市的实证分析，行业配置对投资收益的总贡献率约为20%，由此可见行业配置的重要性。使用自上而下的分析方法，通过宏观经济数据（政策）的分析，确定主要宏观数据变量的变动对不同行业的影响，从而确定出具有投资价值的行业，进而选出各个行业中的优良股票，这样的股票满足基本分析原则的要求。能够达到分散风险的目的。
2.定量分析。本文采取一种较简单、也较常用的经验估计法，即根据过去的实际数据对未来进行估计。根据历史数据，预测股票的收益率和风险大小。先根据Sharpe单指标模型，即遵循股票资产的报酬与波动性比率较高原则，来进行第一次股票筛选，资产的报酬与波动性比率计算公式为（ri-rf）/σi；再根据风险分散化原则进行第二次挑选，最终挑选出股票作为投资组合。
总风险、系统风险和非系统风险三者之间满足如下关系：σi2=βi2σM2+σei2。
由方差计量的总风险可以分成两类：一是系统（不可分散）风险：βi2σM2；二是非系统（可分散）风险σei2，即可以通过组合证券消除的方差部分。
可以清楚地看到，股票的总风险中，非系统风险所占比重越大，它就越有潜力通过投资组合来降低其总风险。
（二）第二阶段：动态确定投资组合中各支股票的权重
在证券市场中，证券的价格、风险、收益率及证券之间的关系是在不断变化的。所以用固定的指标去反映收益和风险的变化是存在问题的，因为当条件发生变化时，证券的组合没能及时调整，以反映市场的变化，这就使组合投资研究失去了实际操作价值。所以本文根据股票的这种不确定性，建立动态的模型，来确定在不同时期投资组合中各支股票的权重。
基于相关模型，得到最优权重的表达式：
由此可见，最优权重向量与每一时刻t 的收益率及收益率的方差和协方差有关。且上式可推出两个极端情况：
（1）若投资者是极端风险厌恶的，即 λ1=1，则最优权重向量为：
（2）若投资者是冒险的，即λ1=0，则最优权重向量为：
实例及结果分析
（一）定性分析
从当前国内外形势看，经济复苏的迹象日益明显，事实上经济复苏的实际进程是左右未来行情的关键因素。而经济复苏最有说服力的佐证就是公司业绩。2010年最具潜力最具投资价值六大行业分别为以下行业：
医药：成长性最好的行业；钢铁：拐点最明确的行业；机械设备：机构最青睐的行业；农林牧渔：业绩双增最大的行业；电力：同比增长最快的行业；有色金属：环比增长最快的行业。
（二）定量分析
下文从中投证券中搜集了这六个行业中几只较好的股票在2009年8月11日至2010年5月7日的收盘价（共180天）。用公式 ：收益率=（今天的收盘价-前一天的收盘价）/前一天的收盘价，计算出各只股票的日收益率。然后将这40只股票的收益序列乘以30 得到月收益率。对40只股票的月收益率各取平均，可以得到月预期收益率（ri），并且根据40只股票的月收益率序列可以求得各支股票的方差（σi2）和标准差（σi）。以ri衡量一支股票的收益，以σi衡量一只股票的风险。表2列出了40只股票的收益、风险相关数据。其中本文无风险收益率（rf）统一规定为3%。
第一次股票资产挑选：遵循股票资产的报酬与波动性比率较高原则，即所谓的Sharp ratio较高原则。对这40只股票挑选出Sharp ratio由高到低排名前20名（排名及入选股票详见本文表1）的20只股票。
第二次股票资产的挑选：先计算各支股票的βi值；再根据市场风险σM2计算股票的系统风险βi2σM2，并由股票的总风险σi2与股票的系统风险βi2σM2的差值可得股票的非系统风险σei；最后计算股票的风险分散程度σei2/σi2，挑选风险分散程度由高到低排名前六位（排名及入选股票见表2）的6只股票作为投资组合。
计算某项资产的贝塔系数的公式为：。
选取的六只股票为：科华生物、亚盛集团、美的电器、金山股份、焦作万方、东方钽业。选取时间为选取时间从2009年9月1日至2010年5月7日，共165个交易日，并用SAS 、MATLAB处理这些数据。为说明问题，分别取2010年1月7日，1月15日、1月25日、2月2日和2月22日为研究时间。用公式
作为证券i（i =1,2,…,6）的收益率的样本均值和证券i和j（j =1,2,…,6）的样本协方差。其中rij，i =1,2,…,6，j =1,2,…,6是每个证券收益率的样本。由此用SAS软件可以得到5个时间的协方差阵Ωi，并由此得到期望收益率分别为：
2010年1月7日 u1=（0.0040，0.0011，0.0050，0.0010，0.0053，0.0021）T
2010年1月15日u2=（0.0035，0.0015，0.0050，0.0010，0.0054，0.0022）T
2010年1月25日u3=（0.0029，0.0018，0.0050，0.0010，0.0056，0.0022）T
2010年2月2日 u4=（0.0024，0.0022，0.0049，0.0011，0.0057，0.0024）T
2010年2月22日u5=（0.0015，0.0027，0.0048，0.0012，0.0058，0.0025）T
设λ1=1/2，即表示投资人认为收益和风险同等重要，如果投资者在以上6种风险资产和1种无风险资产上投资，则在以上5个时间的最优权重或最优投资比例分别为：
w1*=（0.5267，-0.2491，1.3249，
-1.1020，0.5474，-0.0478）T
w2*=（0.3130，0.1963，1.4178，
-1.5107，0.6433，-0.0597）T
w3*=（0.0731，0.6963，1.5074，
-1.9525，0.7507，-0.0750）T
w4*=（-0.2070，1.0221，1.5301，
-2.1635，0.8694，-0.0510）T
w5*=（-0.6517，1.8676，1.6495，
-2.8597，1.0554，-0.0611）T
用公式：投资组合收益率=期望收益率向量*投资组合中各支股票所占权重，计算出这五天投资组合的收益率分别为：0.0102，0.0103，0.0111，0.0117，0.0145。
本文假设不是先对个股进行基本面分析，没有先选择股票而是就是由这40只股票构成投资组合，则这五天投资组合的收益率依次为：-0.0102 0.0018 0.0036 -0.0090 -0.0032，在上述这种情况下，投资组合的收益率小于先对个股进行基本面分析，先选择股票时的收益率。所以我们先对个股进行基本面的分析是有意义的。
对比如果不考虑证券的价格、风险、收益率的不断变化，即不是动态确定投资组合权重的结果。
由于不考虑证券的价格、风险、收益率的不断变化，也就不会动态确定投资组合的权重，假定投资组合的权重为最初2010年1月7日确定的权重，则这五天投资组合的收益率为：0.0102，0.0098，
0.0096，0.0090，0.0082 ，此种情况下，投资组合的收益率小于动态确定投资组合权重的收益率。所以我们的连续时间最优化模型是有效的。
通过实例验证和比较分析，说明两阶段优化法是有效的，两个阶段的优化缺一不可。
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作者简介：
孙建平（1976-），女，江苏海安人，南通大学理学院讲师，硕士研究生，研究方向：最优化。
黄梦妮（1988-），女，江苏新沂人，上海师范大学商学院，硕士在读。
吕效国（1963-），男，江苏南通人，南通大学理学院副教授，硕士研究生导师，研究方向：概率统计。
股票投资的基本方法范文3
关键词： 多空头股票策略； 运用； 对冲基金
中图分类号： F830.91文献标识码： A文章编号： 1009-055X（2013）03-0035-07
多空头股票（Long/short Equity）对冲基金主要投资于股票市场， 多数情况下也会根据股票价格决定机制对冲系统风险， 即既有多头投资， 也有空头投资； 并且， 此类基金也常常运用期货和期权对冲其认可的系统风险。不同的是， 此类多空头股票对冲基金并不保持零风险敞口， 它会根据其对市场整体走势的判断， 有时是多头风险敞口， 有时维持空头风险敞口。此类对冲基金的投资策略的样性还表现在， 它既可以实行价值投资， 也可以实行成长性； 既可以投资小市值股票， 以可以投资大市值股票。
一、 数据来源及其特征
目前， 全球公认的最有权威的对冲基金数据库有三个， 分别是： TASS （CSFB/Trement Hedge Fund Index简称TASS）； HFR（Hedge Fund Research Index ， 简称HFR）和MAR/hedge Index（简称MAR）。这三家非官方的对冲基金专业研究机构的数据对对冲基金的真实状况都有一些偏差， 但是， 有一点共识的是， 由于TASS数据库所披露的数据是唯一根据对冲基金样本的管理资产总量为权重得出的加权平均数据， 学术界较多地认为TASS数据库公布的月度数据更具有代表性。
本文在随后的数据分析中， 除了特别说明了来源的数据外， 一般都采用TASS数据库公布的对冲基金数据， 即CSFB/Trement Hedge Fund Index。本文选用了自TASS数据库创立伊始1994年1月至2005年12月共144个月度数据。由于对冲基金在此期间异常活跃， 分析该时段的对冲基金走势显得更有现实意义： 既有利于投资者充分认识到对冲基金在波动频繁的市场里的所表现出的风险和收益等方面本质特征， 又有利于监管机构正确认识对冲基金在危机期间对系统风险的真实影响。[1]
二、 参照物
为了正确反映对冲基金的收益和风险特征， 本文选择了股票和债券等两个传统投资工具和方法的时间序列数据作为参照物进行比较， 以发现对冲基金的历史表现与传统投资方法的量化差异。[2]
（一）标准普尔500指数（S&P 500）
本文在比较对冲基金的风险收益时， 用标准普尔500指数来代表全球（美国）股票市场的整体风险和收益， 通过比较对冲基金指数和标准普尔指数之间的差异， 来分析对冲基金的收益和风险特征。
（二）摩根司丹利全球债务指数（MSCI World Sovereign Index）
本文采用摩根司丹利债务指数来代表全球债券投资市场的整体风险收益水平， 通过计算和分析对冲基金风险收益水平和摩根司丹利债务指数的差异来发现对冲基金收益风险特征。
（三）无风险收益率（Risk free Rate）
本文采用一年期美国国债的收益率水平作为无风险收益率指标， 为了简化计算， 我们取1994-2005年的算术平均值， 经计算得出无风险收益率为年4.398%。
三、 对冲基金从事多空头股票套利的形式
指数套利（index arbitrage）。该股票套利形式是指对冲基金可以买入某一指数证券的同时， 卖出另一种指数类证券； 也可以买入某一时期的指数产品（通常是期货）的同时， 卖出另一时期的指数产品。对冲基金还有一种指数套利的方法。这种做法是， 根据某一市场指数构成的股票成分， 买入一揽子成分股票的同时， 卖出或卖空该指数期货， 以构成对冲系统风险的投资结构。在这种投资组合里， 买入的成份公司股票， 通常是那些基金经理认为被市场低估的股票。
股利追逐（dividend capture）， 严格意义上讲， 股利追逐的投资组合并不是标准的多空头股票套利， 但是， 由于这种单边投资的时间非常短暂， 人们通常也将其近似地归类为多空头股票套利。
股票价格反映地是预期股利的时间价值， 因此理论上股利发放前后的股价都应该一致地反映这种时间价值关系。通常， 股利的发放一般遵循这样的程序： 在较早的时间公布分红除权日（the ex-dividend date）， 在除权日的稍后时间根据除权日的股东名册实行红利发放， 这一时间通常称之为红利发放日（the dividend payment date）。由于各投资者的所得税率不一（例如在美国， 普通投资者的所得税率为35%， 而养老金和捐赠基金的所得税率为零； 而离岸基金的所得税率几乎都是零。）， 使得即将分红派息的股票的价格在除息日临近的时的价格下降的幅度大于除息价和税后利息之和。如此， 对冲基金便可以在除息日买入该公司股票， 待次日开盘后不久抛出。这样的隔日交易就构成了对冲基金的股利追逐套利。
这一类对冲基金一般专注于某一地区的股票， 比如欧洲市场或者美国市场的股票； 有的则选择专注投资于某一行业， 比如IT产业， 或者金融服务产业的股票。多空头股票对冲基金投资组合的股票的行业和地区集中度通常都比其他对冲基金要高。
四、 多空头股票投资组合风险敞口的特点
多空头股票对冲基金构建投资组合主要投资特点为： 在某一类股票群当中找出失衡的比价关系， 买入比价偏低的股票， 卖空比价偏高的股票。
尽管在决定卖空数量的过程中， 基金经理的却需要根据贝塔（β）系数的大小决定其对冲比例， 但是， 多空头对冲基金并不刻意保持其投资组合的零风险敞口， 而是根据市场的整体走势， 适度保持其投资组合的风险敞口， 即：
在整体市场走势呈上扬态势时， 尽可能使其投资组合保持净多头风险敞口， 以便在未来股票市场整体趋势上升时获得多头盈利； 如果市场下跌， 对冲基金将要承受一定的损失。
在整体市场趋势呈下降态势时， 尽可能使其投资组合保持净空头风险敞口， 以便在未来股票市场整体趋势下跌时获得空头盈利。当市场上升， 对冲基金将要承受一定的系统风险。[4]
由于没有完全对冲股票市场的系统风险， 显然， 多空头股票对冲基金的风险敞口要大于股票市场中性对冲基金。但是， 由于此类对冲基金仍然有相当比例的风险对冲， 总的来说， 这种基金还是属于低风险敞口。
五、 实证分析及结果
在分析过程中所运用的主要指标体系包括收益率分析、 收益率分布特征分析和相关性数据分析三大类。以下， 以多股票对冲基金全行业数据序列数据分析为例来陈述本文的主要分析方法。
（二）收益率分布特征
绝大多数金融投资领域的学者们认为， 仅仅收益率和标准差指标并不能准确、 全面的反映投资组合的风险和收益特征。为了更精准地反映对冲基金收益和风险特征， 通常的做法是对投资组合的收益率分布的多次幂特征数值进行逐步计算。[6]95-101
均值（Mean）， 反映的是投资收益率的算术平均数； 方差（Variance）， 表示的是样本数据平均偏离其均值的程度； 偏度（Skewness）， 反映的是样本收益率分布是偏离其均值的左边， 还是右边。如果偏度数值为负值， 表明样本收益率在均值左边， 即小于均值的几率更大； 如果偏度数值为正值， 表明样本收益率落在均值的右边， 即大于均值的几率更大。毫无疑问， 投资者欢迎偏度大于零的投资组合， 拒绝偏度小于零的投资组合。
（三）与股票、 债券市场收益率的相关关系
通过对历史收益率的分布特征的分析， 能够发现对冲基金和股票市场走势， 和债券市场走势的差异性， 同时， 还可以发现这种时间序列的分布与正态分布的差异性。但是， 对冲基金和所有投资者一样， 都是投资于股票， 债券， 其他固定收益证券及相应的衍生工具， [8]股票市场和债券等固定收益市场的变动肯定在一定程度上影响着对冲基金的变动。为了测度这些变量之间联动变化的关联性， 本文选用了以下几项金融市场分析指标。
1. 24个月滚动相关系数
下图反映的是多空头股票对冲基金收益率与股票、 债券市场指数收益率的滚动相关系数的关系。
通过图5， 可以发现， 多空头股票对冲基金的收益率和股票市场的走势具有稳定的正相关性， 其相关系数的变动值最低为0.18， 出现在1996年下半年， 正是全球金融市场比较稳定的时期； 最高为0.83， 出现在俄罗斯国债危机和长期资本管理公司崩盘期间， 国际金融市场最为动荡的时期。另一次高度相关性时期出现在2005年下半年， 正是全球石油价格疯涨时段。我们基本可以初步做出这样的结论： 股票市场越动荡， 对冲基金和股市的相关性就越大。[9]
六、 结论
根据以上分析， 本文得出以下结论：
多空头股票投资组合具有低风险敞口的特点。这种套利属于最典型的套利方式， 对冲基金在股票市场买入的多头和卖出的空头数量进行对冲， 尽可能使投资组合的风险敞口为零。
在整体市场走势比较明确的市场， 很多对冲基金并不介意适度的风险敞口， 因此， 他们在构建投资组合时不一定要保持零风险敞口， 而是适当保持多空头相抵后净多头或者净空头。很可能是， 在牛市保持一定的多头敞口， 即多头头寸大于空头， 以期在牛市获得更大的盈利； 在熊市保持一定的空头敞口， 即多头头寸小于空头， 以期在下跌的熊市获得更大的盈利。
多空头股票对冲基金全行业平均收益率高于代表传统投资工具的标准普尔指数和全球债券指数收益率； 多空头股票对冲基金收益率的时间序列不服从正态分布， 其三维和四维的分布特征表明其历史收益率虽然出现异常波动的概率较低， 但一旦出现， 损失很大； 多空头股票对冲基金收益率与传统投资工具的股票、 债券市场收益率之间没有明显的相关性， 多空头股票对冲基金能够抵御市场系统风险， 在上涨和下跌的市场条件下都能够获得绝对收益。
从风险、 收益这两个方面分析， 多空头股票对冲基金是很有成效的一种投资策略。多空头股票对冲基金的整体表现好于股票市场指数和债券市场指数的表现， 对冲基金并不比传统投资工具更“危险”。
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股票投资的基本方法范文4
关键词：均衡股票市场理论非均衡市场政府行为理性投资者
均衡理论揭示了市场经济的一般规律，均衡分析方法被广泛应用于经济社会领域。本文对均衡股票市场理论的形成、发展及其要点加以介绍和评价，并试图运用均衡股票市场理论，分析我国股票市场的非均衡性，寻求我国股票市场健康发展的途径。
在古典经济学家看来，市场机制如同“无形之手”支配着社会的生产与消费，市场价格能够随着供给与需求的变化及时调整，经济不断从非均衡状态趋向均衡状态。自亚当·斯密起，经马歇尔、瓦尔拉斯以及现代经济学家们的深入研究，均衡理论日臻完善，成为描述市场运行最全面、系统的理论。均衡理论涉及到经济学的各个领域，其中，均衡股票市场理论是均衡市场理论的延伸，是均衡分析方法在证券市场中的运用。
1952年，美国经济学家哈里·马尔科维茨(HarryMarkowitz)发表了题为《资本选择》的论文，运用均值一方差分析方法，确立了风险资产组合的有效边界，形成了最优资产组合的思想。该理论被认为是运用均衡思想建立的最早的资产管理模型。20世纪60年代，夏普(WilliamSharpe)和林特(JohnLinter)与莫西(JanMossion)以资产组合模型为基础创立了资本资产定价理论(CapitalAssetPricingModel简称CAPM模型)。该理论在一般均衡框架下研究单个投资者在理性选择基础上形成的整体市场均衡，用证券市场线来描述股票价格的形成机制。投资收益的正态分布和收益与风险的对称性是CAPM模型所揭示的均衡股票市场的实质。但是，由于CAPM模型是建立在一系列严格的假设条件之上的，后来的经济学家对其有效性提出了质疑。罗斯(Ross1976)认为，在平均分散的竞争市场中，证券组合的收益与风险在实证中是不可能测定的。20世纪70年代中期，罗斯创立了套利定价理论(ArbitragePricingTheory简称APT模型)。与CAPM相比，APT放松了假设条件，认为影响股票收益的不是一个因子，而是多个因子(因子模型)，投资人会在不增加风险的情况下寻找不同因子对相同股票产生不同影响的投资机会。因子模型表明，承担相同因素风险的证券应是有相同的收益，当股票价格处于非均衡状态时，就产生套利机会，投资者通过套利活动使被高估或被低估的股票回归其价值，股票市场就会再次达到均衡。
如果说资产组合理论解决了均衡股票市场中的收益与风险的关系问题，那么，作为均衡市场的又一支点的有效市场理论(EfficientManetHypothesis简称EMH)则解决了股票价格的形成机制问题。早在1900年，法国经济学家巴歇利尔(LouisBachelier)就提出了商品价格的随机波动原理，商品的当前价格是对其未来价格的无偏差估计，商品的现在价格等于其未来的期望价格。1938年，美国投资理论家威廉斯(Williams)提出了股票的内在价值是由未来股利的折现所决定的理论。该理论认为，人们可以通过完全信息及理性预期判断股票的价值，投资者的行为反映市场的信息。1959年，英国统计学家坎达尔(Kendall)研究发现资产价格的变动呈随机游走规律，股票未来的价格独立于当前的价格，价格变化完全是随机的，不存在特定的规律。这一发现说明市场本身是有效的。法玛(Fama，1970)在对过去的有效市场理论进行系统总结的基础上，提出了完整的有效市场理论框架，法玛给有效市场的定义是，有效市场的证券价格总是可以体现可获得信息变化的影响。
资产组合理论、有效市场理论构成了现代均衡股票市场理论的基石。但自20世纪90年代以来，随着金融市场各种“异象”的积累，基于理性分析的均衡市场分析范式在理论与实践上都遇到了挑战。其中，均衡市场理论关于投资者完全理性及公开信息的假设在理论上受到越来越多经济学家的质疑。安德瑞.史莱拂(AndreiShleifer，1996)认为投资者的偏好和理念符合的是心理学规律，而不是标准的经济学模型。“投资者心态”是基于心理学的启发，而不是贝叶斯理性的概念。在实证方面，席勒(Shiller，1981)发现股票价格波动不是简单地用“价格由未来红利净现值决定”所能解释的。就连法玛也承认，基于股票过去收益所做的预测与早期的研究结论不相一致。行为金融理论认为，实体经济与股票市场并非存在完整的线性关系，股票市场并非总是均衡的市场。因为投资者在面对不确定的未来世界时，并不能保证完全的理性，人们的投资行为仅具有有限理性的特征，而且心理因素在投资决策与资产定价中具有不可忽略的影响力。
均衡股票市场理论在既定的市场制度、投资者理性和市场出清的条件下，得出了均衡股票市场的结论，均衡市场的特征体现在以下几个方面：(1)投资者具有理性选择的能力。作为理性的经济人，投资者能对股票做出合理的价值评估，对收益和风险能够做出权衡，并以此为基础做出投资决策。(2)股票价格能够体现公司的资产价值，反映公司当期与未来收入——现金流的变化，使股票市场成为社会资本寻找最优投资机会的平台，经营业绩好、有发展前景的企业能够筹集到更多的资本支持，投资者也能从中得到更高的回报。(3)投资者所得收益与承担的风险成正比例的关系。证券市场的收益由无风险投资收益(如债券收益等)和风险投资收益(如股票收益)组成。在均衡的市场，要得到更高的收益，就必须投资更多的风险证券，但同时要承担更高的风险。(4)股票市场的价格反映实体经济的变化。均衡股票市场充当着经济运行的晴雨表，当经济从低谷开始走向复苏时，股票价格上涨；实体经济达到顶峰并转向衰退时，股票价格就开始下跌。(5)股票价格对市场信息可做出完全的反映。在均衡股票市场，任何影响股票价格的信息都会迅速被市场消化，股票价格是市场信息的完全反映，因此，所有股票价格变化在时间序列上是相互独立的，投资人无法通过所谓的技术分析获得超额收益。(6)市场机制能够充分发挥作用。当股票当前价格高于或者低于预期价格时，投资者就会卖出或者买入股票，市场向均衡方向运动。即投资者的套利行为会使股票的价格和价值趋于一致。(7)股票的收益成正态分布。在均衡的股票市场，大部分投资者能够获得平均的期望收益，也就是说，投资者获得平均期望收益的概率远远大于获得高于或者低于平均期望收益的概率。(8)“噪声交易者”不影响均衡股票市场的价格。在均衡股票市场，即使存在非理性投资者，由于他们之间的交易是随机进行的，且非理性投资的作用互相抵消，股票价格不会受到大的或者长期的影响；同时，非理性的投资者会犯同样的错误，他们会在市场中遇到理性的套利者，理性的套利者会消除非理性投资者对股票的价格影响。(9)非均衡理论是均衡股票市场理论的重要组成部分。非均衡理论运用行为金融学的分析方法，对证券市场“异象”的原因进行探讨，进一步丰富了均衡股票市场理论。正如贝纳西所说：“非瓦尔拉斯方法并不是反瓦尔拉斯，相反，它只是在更为一般的假设条件下运用瓦尔拉斯理论最成功的方法”。实际上，非均衡市场理论并非排斥均衡理论，它只是在舍弃基于完全信息的理性选择条件下，对均衡理论的修正与拓展，使之更接近于现实。
均衡股票市场理论具有重要的理论和现实意义：(1)均衡股票市场理论揭示了股票收益与风险的关系，论证了股票价格的形成机制，从不同的方面揭示了股票市场的运行规律：即在以完善的市场制度为依托、市场机制充分发挥作用、经济当事人具有贝叶斯理性并能无障碍获得市场信息条件下，股票市场能够实现均衡；均衡的市场才是有效的市场。(2)均衡股票市场理论所揭示的不是一般均衡理论所描述的总量均衡和结构均衡，而是其功能均衡，即均衡条件下股票市场的“晴雨表”功能、价值发现功能和资源配置功能。(3)在均衡的股票市场，所有投资者的机会是均等的，而且，大部分投资者能够获得平均收益，投资者可以根据个人的效用偏好和风险承受能力，选择不同的投资组合。(4)均衡股票市场的价格呈布朗运动(o，市场价格变动呈随机游走规律，使得操纵市场、误导投资者的行为不易发生。(5)政府的作用是有限的。均衡股票市场主要受到市场机制的影响，其运行呈现一定的规律性。作为股票市场的管理者——政府在市场中应发挥有限的作用，这种作用主要是完善市场的基础设施、规范经营者及中介机构行为、健全交易程序和强化市场监管。政府不应直接干预市场，只有在市场失效时，政府才应利用法规及政策手段加以调控。
回顾已运行了16年的中国股票市场(以上海证券交易所综合指数为例)，从第一次到1500点算起，到目前已有14年。在这14年中，我国的上市公司从不到100家上升到1000多家，国民生产总值由2002年2万多亿元人民币上升到近20万亿元人民币。目前的上证指数虽然在政策的支持下上升到2000多点，但对多数股票来说，现在的2000点只相当于过去的1500点，甚至更低(由于超大型国企的发行上市)，多数股票价格仍在底部，或者说大多数的投资者仍然是亏损的。按照均衡市场理论，股票投资者应能够获得超过无风险利率的期望收益，可我国的股票市场却逆之而行。究其原因，我国股票市场不是均衡的市场，股票市场的功能未能有效地发挥。
为解决股票市场的问题，我国对证券市场实行了许多改革措施。其中以全流通为目标的股权分置改革，将为我国证券市场进入良性循环打下基础。(1)股权分置的解决可以减少非流通股在定价与流通问题上的不确定性。(2)股权分置解决后，同股、同权、同价使非流通股股东和流通股股东的利益趋于一致，形成公司治理的共同利益基础。(3)股权分置的解决有利于建立有效的委托一经营机制、改进公司治理效率，为中小股东积极参与公司治理创造条件。
但是，仅有股权分置改革是不够的，还需要有一套规范企业、投资者、政府行为的市场制度，才能形成均衡的股票市场；企业作为市场的主体，组织生产与提供劳务，创造价值，是股票市场价值增值的源泉；投资者按股票的内在价值投资，推动股票的价值与价格的一致，使股票市场向均衡方向运动。有效的市场制度，市场机制充分发挥作用，规范的上市公司和理性的投资者是均衡股票市场的必要条件。股权分置改革解决了我国证券市场制度的部分缺陷，但影响市场均衡的其他问题仍然存在。建立均衡的股票市场，必须从规范政府行为、改善市场的宏观环境和微观基础、提高上市公司素质、培育理性投资者等方面入手。
第一，改善股票市场的宏观环境。均衡市场的宏观环境主要取决于政府行为与政府政策，取决于政府如何干预市场。政府干预市场的目的是保证市场的均衡性；干预的手段是运用市场机制。我国政府对证券市场干预的手段和频率都超出了市场的承受力。市场价格和投资行为都受到政府政策的驱动，市场机制的作用淡化了。王春峰、贺强等运用实证的方法，考察了政策对股市的影响，得出如下结论：(1)1996年后，中国股市一度与经济周期背离，政策周期运行决定了股市周期的运行；(2)政策干预是驱动中国股市流动性变化的直接原因；(3)政策及政府言论是中国股市异常变动的主要原因之一，股市对政策存在过度反映。因此，我国均衡股票市场的运行有赖于规范政府行为，有赖于改善股市运行的宏观环境。
第二，改善股票市场的微观基础。股权分置改革试图解决我国证券市场原先存在的同股不同权的矛盾，为提高我国股票市场的运行效率和市场活力创造了条件。但是，从微观层面讲，健全的企业制度与规范的企业行为是形成均衡市场的前提条件。股票市场的载体是上市公司，市场竞争使得企业需要不断地进行融资，投资者则需要寻找合适的投资机会以形成资本的增值，两者能否有效结合，一方面取决于市场制度是否完善，另一方面则取决于企业的公司治理与经营水平。我国上市公司的最大问题就是相当一部分公司经济效益低下，股票市场失去价值增值的源泉，投资人得不到应有的回报。其原因在于我国上市公司存在诸多问题：产权约束不力；政府对企业管理层干预过多，无法实现企业运作机制的转换；内部人控制；董事会独立性不强、监事会的作用得不到切实发挥；缺乏规范的激励约束机制；小股东利益得不到切实保证等等。因此，要解决我国股票市场的内在矛盾，必须解决公司治理问题，提高上市公司的素质。
第三，培育理性的投资者。根据行为金融理论，市场脱离贝叶斯均衡的原因在于“噪声交易者”的非理所致。“噪声交易者”的行为并非脱离了均衡理论所描述的贝叶斯理性，而是由于心理及信息方面的原因，使投资者的活动脱离了股票的价值区域。正如诺贝尔经济学奖获得者西蒙所说，从事经济活动的人，只具有有限理性。由于人们受到知识与信息的限制，难以预测到各种可能的结果，而且人们的价值观和周围人的言行也会影响投资人的决策。因此，培育理性的投资者，除了提高投资者自身的素质以外，必须发挥政府的作用，一是建立有效的上市公司信息披露制度，为市场提供全面、公开、透明的信息，杜绝“内部消息”、虚假信息和暗箱操作，使投资者对市场前景形成理性预期，能够客观的把握股票的真实价值，形成反映市场信息、符合均衡市场运动状态的证券价格；二是政府制定的政策、法规应该具有稳定性，连续性，避免“政出多门，朝令夕改”，减少投资人的非理性冲动；三是减少政府对市场干预的频率，避免投资者因对政策的过度反映而产生的“羊群效应”，使其投资行为偏离市场理性。
主要参考文献：
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2.席勒：《非理性繁荣》，廖理等译，中国人民大学出版社2004年版。
股票投资的基本方法范文5
【关键词】过度自信；股票估值；行为金融
1引言
行为金融的研究发现，认知过程、情绪过程、意志过程等各种心理因素会影响投资者的判断与决策过程，这导致了金融市场中较为普遍的行为偏差。典型的因素有过度自信与后悔厌恶等[1]。而过度自信是行为金融理论中最常见投资心理中的一种。
过度自信对投资者处理信息有很大的影响。一方面，投资者会过分依赖自己的信息而忽视公司基本面的状况或者其它投资者的信息；另一方面，投资者在审视信息时，会注重那些能够增强他们自信心的信息，而忽视那些明显伤害他们自信心的信息。而对信息的处理偏差又使得投资资产的价格偏离其基本价值。Bolton， Scheinkman and Xiong[3] 通过模型证明， 在一个投机性的股票市场中，资产价格往往因过度自信投资者的存在而偏离其基本价值。为了迎合投资者的心理，管理者选择那些能增加股票价格投机成分的项目，进而可能损害公司的长期价值，这就使得股票价格偏离其真实价值。
许多学者研究投资者的过度自信的非理性因素对证券价格的影响。在考虑非理性的证券投资风险度量方面，Shefrin和Statman（1994）提出了行为Beta系数来代替传统金融理论中的Beta系数来刻画证券的风险，该模型的最大缺陷就是实际应用中无法计算行为Beta系数。杨春鹏（2004）基于过度自信心理构建了亏损概率和平均期望损失两种风险度量指标，并与传统金融理论中的风险度量指标标准差和Beta系数进行了比较分析。Gervais和Odean（2001） 建立了模型，预测认为过度自信的交易者错误地将他们的市场得益归结为他们挑选优质股票的能力，并且财富的积累使他们今后的交易更加积极。而Kyle和Wang（1997），Benos和Xiong（2003），Odean（1998），DHS（2001）等都认为理解交易之谜的关键行为因素是过度自信。在Hirshleifer[5]和Luo的模型中，在竞争性市场中存活下来的过度自信交易者愿意持有更具风险的证券组合，追求更大的交易量，以求排除由于市场噪声和流动易者导致的资产错误定价。因此，过度自信交易者有交易相对高风险证券的倾向。在实证研究中，江晓东（2005）对福建省的一个投资者样本的过度自信行为进行了研究；杨青（2007）采用Odean（1998）的模型对我国证券市场上个人投资者过度自信倾向进行了实证研究，认为我国证券市场上个人投资者普遍存在过度自信倾向，且男性较女性更倾向过度自信。
中国股市发展尚不成熟，多数投资者以短线炒作为主，投资者过度自信的非理对股票的价格有重要的影响。因此有必要从行为金融角度，研究投资者过度自信对上市公司投资行为的影响。本文首先对行为金融学过度自信理论和股票估值模型进行简介，然后在股利贴现的股票动态定价模型的基础之上，建立了基于过度自信的股票估值模型，并对其进行了仿真；最后给出本文的几点建议。
2理论简介
2.1过度自信
过度自信是指人们往往过于相信自己的判断能力，高估自己成功的概率，把成功归功于自己的能力，而低估运气、机遇和外部力量在其中的作用。由于自我强化的归因偏差，人们通常将好的结果归功于自己的能力，而将差的结果归罪于外部因素，人们无法通过不断的理性学习过程来修正自己的信念，以致形成动态的过度自信。
2.1.1过度自信如何影响投资决策
投资者的决策过程是基于对于自己获取的信息准确性的信念和自己解释信息的能力。然而，过度自信的投资者高估了自己的分析能力，错误理解了信息，这会导致错误的投资决策，进而导致了过度交易，风险承担，使得最终投资组合受到损失。
投资决策中的投资者容易展现最大程度的过度自信。过度自信的投资者更相信自己对某只股票的估值，而不太关注别人的想法，尤其是当他们感觉自己能控制结果时，就表现出了更大的过度自信，即使很明显不能控制结果时也是如此。在投资中，即使没有信息，投资者也会认为自己持有的股票要比没有持有的股票表现的好。然而，股票的持有仅仅是导致一种能控制股票业绩的幻觉。
2.1.2过度自信与风险
过度自信也会影响投资者承担风险的行为。理性的投资者会最大化收益，最小化风险。然而，过度自信的投资者将会因为两个原因而承担高风险：第一个是倾向于购买高风险的股票；第二个原因是不能有效分散化自己投资组合。
有几个常用的测度风险的指标：组合的波动性、贝塔、组合中公司的规模。高波动性的组合在价格上表现出剧烈的摇摆，表明没有充分多样化。高贝塔值表明证券有很高的风险，并会比市场上一般的股票表现出更大的波动性。由Barber和Odean进行的一系列的研究表明过度自信的投资者承担了更多的风险。他们发现，按照换手率分类的五类投资者，最高换手率的那组投资的是较小公司的股票，并且有较高的贝塔值，而低换手率的投资者的组合则相反。总之，过度自信的投资者认为他们的投资行为风险比较小。
2.2股票估值模型
2.2.1模型分类
股票之所以有价值，是因为它未来能够带来现金流，即公司发放的股利。而股利的发放通常是不确定的，这样就导致不同的人会对同一股票未来的现金流有不同的判断。股票的估值模型有很多种，集中于对股票的内在价值和相对价值的估值两个方面。
内在价值法，又称收益贴现模型，是将公司未来的现金流进行折现来对公司的内在价值进行评估的方法。与现金流的分配顺序相匹配，不同的现金流决定了不同的现金流贴现模型其中，股利贴现模型采用的是现金股利，权益现金流贴现模型采用的是权益自由现金流，企业贴现现金流采用的是企业自由现金流。
相对价值模型则是应用一些相对比率将目标公司与具有相同或相近行业特征、财务特征、股本规模或经营管理风格的上市公司进行比较，来对公司股票进行估值。而这些相对比率是影响股票内在价值的重要变量，包括收益、现金流、账面价值和销售额等。主要包括市盈率、市净率、市价/现金流比率、市盈率模型、市价/现金流比率等。
2.2.2股利贴现法
Irving Fisher在1930年提出了确定条件下的价值评估理论，在确定的情况下，投资项目的价值就是未来各期现金流量按照一定利率折现后的现值。在他这一思想的指导下，派生出多种价值评估模型中最有名的就是William提出的股利贴现模型（DDM模型），这是一种以股利贴现来确认股票内在投资价值的方法。其基本思想是：股票的内在价值就应该是能提供未来的一系列现金流按照要求的收益率贴现值的加总。计算过程如下：
式中：Dt——预期时期t的现金股利；k——投资者要求的收益率。通过上式可以看出，股票的价格实际上就是股票未来所能支付的所有股利的贴现值加总。
3基于过度自信的股利贴现估值模型
3.1模型构建
由于投资者的过度自信心理，使得投资者即使使用完全理性假定下的股票估值模型，也会导致估值偏差。本文以股利贴现法为例构建估值模型，即投资者的过度自信，使其对未来股利的估计产生误差，把Dt估计为Dt’，从而股票的估值变为：
式中：Dt—预期时期t的现金股利；k—投资者要求的收益率。
若Dt’>Dt，则P0’>P0，则过度自信的投资者对于股票的估值就会比理性估值偏高。若目前的市场价格是合理的，则过度自信的投资者就会认为市场价格低于内在价值，在投资决策就会做出买入的决定，从而推高股票价格，股票价格的推高，又进一步印证自己的观点：原来的股票价格是过低的。从而导致了更大的过度自信。当股利稳定增长时，上面的模型就化简为：
市场向好的信号使得过度自信的投资者过高估计公司的增长率，把g高估为g’，从而股票估值为：
由于g’>g，所以P0’>P0。由于增长率是决定股票价格的最重要的因素，因此，过度自信的投资者对于此项的错误估计能导致股票市场的泡沫。2011年的中国IT股在海外股票市场的泡沫则可由过度自信的投资者过高的估计了公司的成长性加以解释。另外，过度自信的投资者在利用股利贴现法对股票估值时，如果低估或高估股票的风险，从而风险溢价发生变化，导致低估或高估贴现率。例如，如果在市场向好时，过度自信的投资者将贴现率k低估为k’，则过度自信投资者对股票的估值公式为：
3.2案例仿真
案例：有两只股票。股票A：每年的每股预计股利为1元。股票B：每年每股预计股利为1.2元。股票A的合理贴现率为10%，股票B的合理贴现率12%。则按照理性的估值公式，股票A的价值为：
股票B的价值为：
若市场的参与者都是理性的投资者，则根据标准的金融理论，虽然这两只股票的预计发放的股利不同，但其市场价格都是10元。如果投资者过度自信，没有充分认识到股票B的投资风险，将其贴现率低估为10%，则过度自信投资者对股票的估值为：
若此时市场价格为10元，过度自信的投资者就会购入股票B，直到市场价格上升到12儿为止。
4结论和建议
本文针对投资者在投资决策时存在的过度自信心态对股票价值的影响路径进行了浅析，接下来对怎样避免过度自信因素给投资者和股市造成的影响给出以下建议。
（1）过度自信的投资者往往对自己掌握的私人信息深信不疑，机构投资者可以利用内幕消息的，引诱散户跟随操作。这使得市场产生短期巨大的波动，因此应加强证券业监管和上市公司治理，特别是应严厉打击内幕交易，从私人信息这个源头上切断内幕交易和操纵股价交易行为的来源，维护股市的健康发展。
（2）公开信息可以影响股价，但是由于投资者的过度自信特征，投资者对于我国股市的公开信息信任程度较低。为解决这一问题，政府的相关股市政策应该继续透明化，严厉打击股票市场上的违法行为，培育投资者对股市的信任感，最终形成一个稳定的公开信息预期。公开信息的预期提升了，也可以从一个侧面上加强政府宏观调控资本市场的能力。
（3）投资者应了解自身投资的一些心理弱点和非理性投资行为，并且在投资实践中有意识的纠正这些心理和行为。只有这样，个体投资者才能克服资金、信息等方面的一些劣势，规避一些由于自身投资心理的一些弱点而造成的损失。
参考文献
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股票投资的基本方法范文6
关键词：机构投资者；股市波动性；工具变量
中图分类号： F832.51；F224 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2017）003-0-02
一、引言
我国建立股票市场以来，市场规模不断扩大，形成了多层次的资本结构。在发展过程中，我国股市出现大幅度的波动以及严重投机行为，而中国以散户为主的投资结构被认为是这一现象的主要原因。自2006年起，机构投资者迅速发展，成为股票市场的中坚力量，对股票市场的影响力也越来越大。中国证监会推进机构投资者发展是因为机构投资者有强大的研究能力，是相对理性的投资者，提高机构持股比例有利于维护市场稳定，降低股票市场的非理性波动。然后在此过程中，我国股票市场依然经历着大起大落，机构投资者究竟对股票市场的波动性产生了什么影响？不同的研究者给出了不同的结论。有些学者认为机构持股能够稳定股市，另一方面，一些学者研究发现机构投资者与股票市场波动性之间存在正相关关系，当然，还有一些学者对机构投资者能否稳定股票市场保持中立的态度。机构投资者对股票市场的作用还没有定论，国内外学者在机构投资者是否能够稳定股票市场这一问题上还有很大的分歧。在实证研究方面，不同时期不同国家的数据不同，得到的结论也有所不同。早期的研究认为，机构投资者具有较强的研发能力和信息优势，能够及时发现股票市场的非理易，并采取相反的交易，在一定程度上降低股票市场的波动。而近些年来的有些研究认为，机构投资者中存在羊群行为和正反馈效应这些非理性的行为，会增大股票市场的波动性。
二、样本数据和变量设计
（一）数据来源
本文选取的股票样本为在上海证券交易所全部上市公司年的股票。本文原始数据包括每日收盘时上证综指、总股本数、国家及国企持股数量、境内个人持股数、境外持股数、机构持股数以及流通股合计，其中机构持股包括基金持股、券商集合理财持股、保险公司持股、社保基金持股、QFII持股以及其他机构持股，所有数据均来自上海万德咨询科技有限公司提供的wind数据库。另外本文以季度为单位采集样本，时间段为2013年第1季度至2015年第4季度，共12季度，共29774条记录，删除有缺省值的记录，保留有连续12个季度记录的公司，最终剩余28440条记录。
（二）变量定义
1.因变量――股票市场的波
本文以上市公司季度内日股票收益率的标准差衡量股票市场的波动，用volatility表示。收益率用一个季度内的所有日收益率的标准差来表示。
2.自变量――机构投资者持股
本文选取机构投资者持股比例作为自变量，用institution表示，此变量由机构投资者持有的股份与上市公司发行在外的所有股份之比计算得到。本文研究时间区间为2013年第1季度至2015年第4季度，并不是每家上市公司都有机构持股。在所有上市公司中，绝大部分的上市公司中都有机构持股，在此研究区间，有机构持股的公司占全体上市公司的比例，最高达到了99.11%，最低也有92.49%，平均达到了97%，说明机构投资在近几年已经发展非常壮大，对股票市场的影响力也越来越强。
3.控制变量
为使本文更好地说明股票市场的波动，本文还考虑了多个常见因素对股票市场波动的影响，其中包括国家及国有企业持股比例（domstate）、境内个人持股比例（domper）、境外持股比例以及流通股对数（foreign），国家及国有企业持股比例、境内个人持股比例及境外持股比例分别由国家及国有企业持股数、境内个人持股数、境外个人持股数与上市公司发行在外的所有股份之比计算的到，而流通股对数则是流通股合计取自然对数（circulation）得到。
（三） 描述性统计分析结果
股票市场的波动率平均达到2.4736，最大达到140.3131，可以看到股票市场波动的变化比较显著；机构投资者的持股比例均值达到36.47%，在上市公司发行的股票中占较大比例，机构投资者逐渐成为股票市场的中流砥柱；国家及国有企业持股比例的均值达到了76.57%，最高达到100%。
三、研究设计
本文主要研究t-1期机构持股比例（inst，t-1）及其变化（Δinst，t-1）对t期股票波动（volatilityi，t）的影响，机构持股的变化对股票市场的波动确实有一定的影响，在t-1期增、减持股的行为很大程度上受对t期股票市场波动的预期的影响，即股票市场未来的波动性会对机构持股比例产生一定影响，这就是本文所要研究的内生性问题。而解决内生性问题，主要依靠寻找合适的工具变量，故本文引入工具变量法（连玉君 et al. 2008）解决这一问题，得到比较稳健的结果。
工具变量法的关键是寻找一个合适的工具变量，要求必须与内生变量之间有稳健的相关性，同时又要求具备外生性，反映在回归中即是该变量通过内生性变量对被解释变量发挥影响。本文使用t-2期的机构持股比例（inst，t-2）作为t-1期的机构持股比例（inst，t-1）即t-1期的机构持股比例变化（Δinst，t-1）的工具变量。
表2是以Δinst，t-1为核心解释变量，分别用混合OLS、组内去心和动态面板模型三种方法对Δinst，t-1的系数进行估计，三种方法的估计系数都为正，即t-1期的机构持股比例的变动与股票市场的波动存在正相关关系，而显著性不高。其中面板模型通过Hausman检验得知用固定效应的面板模型。每种方法包含是否加入控制变量两个模型，检验估计系数的稳健性。三种方法的系数都为负，即t-1期的机构持股比例与股票市场的波动性存在负相关关系，但在统计上不是非常显著，所以只能说机构持股从一定程度上有助于股票市场的稳定性，但并不十分明显。
四、结果及分析
下面使用工具变量法作估计方法，本文利用inst，t-2作为inst，t-1及Δinst，t-1的工具变量。
根据回归模型（1）检验基金持股比例（inst，t-1）对股票市场波动性的影响。表3为用两阶段最小二乘法、广义矩估计法（GMM）和一阶差分GMM估计方法的结果，同样每种方法分为没有控制变量和加入控制变量两个模型，以检验inst，t-1系数的稳健性。
通过表3可以看出，模型（1）―（4）的系数都为负，且模型（1）和模型（3）中的系数相对比较显著，而模型（2）和模型（4）的系数在统计上并不显著，机构持股比例确实起到减弱股票市场的波动性的作用，原因有以下三点：第一，机构投资者比个人投资者更为理性且不容易受到噪声交易的影响，能够抵消个人投资者的非理性投资，从而稳定市场；第二，机构投资者具有较强的研发能力和信息方面的优势，当股票价格出现价值低估时，具有信息优势的机构投资者便会及时发现这种股票的投资机会进而买进，相反，当股票价格出现价值高估时，机构投资者会抛售这些被高估的股票，这样，投资机构能够及时地发现市场的非理性，采取相反的交易，纠正错误定价，这在一定程度上降低了股票市场的波动水平。第三，机构投资者都遵循“谨慎原则”，就长期来看，通常偏好波动性小、风险较低的股票。然而，若加入其它控制变量之后，这一作用会被削弱，特别是受到国家及国有企业持股比例的影响，国家及国有企业持股能够稳定股票市场，这一系数估计值在统计上也是非常显著的，国家及国有企业持股从某种程度上可以看出国家的政策导向，而这样的投资往往是理性的，或是国家重点扶持行业，所以我们认为国家及国有企业持股在一定程度上确实能够稳定我国股票市场。
五、结论、政策建议及不足
本文采用我国股票市场的全体上市公司2013年第1季度至2015年第4季度的数据实证研究了机构持股比例及机构持股比例变化对股票市场波动的影响，得到以下三条结论：第一，机构持股比例的提高减弱了股票市场的波动性；第二，机构持股比例的变化加剧了股票市场的波动性；第三，当机构持股比例变化较小时，机构持股比例对股票市场的稳定作用越强，而t-1机构持股比例较高时，t期的机构持股变化加剧股票市场波动的作用会减弱。
根据本文的实证研究，本文提出以下几条政策建议：
第一，机构投资者在我国已经颇具规模，也在一定程度上起到了稳定市场的作用，政府应当正确引导并鼓励机构投资的理性投资，另外政府也适当支持机构投资者的发展，防止机构投资者由于机制不完善、信息纰漏不完全、信息传递和吸收慢以及羊群效应等原因引起机构投资的非理，从而导致股票市场的强烈波动性。与此同时也要加强对机构投资者的监管，尤其是对上市公司大股东、高管人员等进行监管。
第二，中国股票市场稳定性的增强与波动性的下降，不全是由于大力发展机构投资者所造成的，所以在发展机构投资者的同时，还需要完善市场机制，不断加强市场基础环境建设，建立良好宏观环境和微观基础，培养合格的机构投资者，提高持有基金的个人投资者的理性投资意识，多方面共同促进资本市场稳定。
第三，本文还发现国家即国有企业持股也相对稳定了中国股票市场，所以我们要积极响应国家政策，发挥我们群众的力量。另外境外持股也从一定程度上稳定了我国股票市场的波动性，所以，我国应当积极引进外资，改善投资者结构，发挥境外投资者的积极作用，同时，我国也应当做好投资者保护、完善法律、加强监管等工作，以免境内中小投资者被境外投资者挤出股票市场。
本文实证研究分析了机构投资者对股票市场波动的影响，在此过程中，本文还有很多不足之处：机构投资者对股票市场波动的影响不能仅仅从表象判断，还需要考虑市场效率及政策因素等方面，故而本文的结论并不是绝对的。
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