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股权质押融资协议范文1
中图分类号：F272.5 文献标识码：A
随着我国资本市场的发展和市场机制的不断完善，股权易流通性和透明性等日益显现，股权质押已成为热门融资方式之一。本文以大股东的治理、自身行为双重角色为基础，选取中小板上市公司为研究对象，结合大股东所受融资约束、质押风险等因素，分析大股东特征对中小板上市公司股权质押行为产生的影响。相较于其他上市公司，中小板企业的高成长性表明其对资金的需求量较大，在面临资金短缺时相较于主板上市的公司更倾向于进行股权质押；同时，中小板企业具有高风险性，说明其股价波动的风险大，而以股票为标的股权质押必定会受到股价波动的影响。因此，中小板上市公司大股东股权质押有其独特性，分析中小板上市公司股权质押更具现实意义。
一、理论分析及研究假设
本文将大股东特征概括为大股东股权性质、持股比例以及大股东受股权制衡的程度等，基于委托理论、信号传递理论，提出如下假设：
（一）大股东性质与股权质押融资
王斌等（2013）、王斌和宋春霞（2015）的研究，认为国有大股东的国有属性决定了其面临的融资约束较小，较于民营属性的大股东有更多的获取资金途径，不会轻易选择股权质押来获取资金。相较于国有控股公司，民营性质的大股东，包括民营的法人股东与自然人股东均面临较严的融资约束与融资成本，更倾向于股权质押融资。我国中小板上市公司，国有控股的公司很少，多数为民营控股，本文在分析股权属性对中小板上市公司大股东股权质押的影响时重点分析民营性质的大股东，并在此基础上将民营性质的大股东特性又细分为“法人属性”和“自然人属性”，探析“法人”和“自然人”性质大股东的股权质押融资行为。
民营性质的“法人”与“自然人”控股股东，在面临资金短缺又缺乏其他融资渠道时往往会选择股权质押融资，此时决定是否能够通过股权质押获得融资的主动权并不掌握在大股东（出质人）手中，而是掌握提供股权质押融资的金融机构的手中，金融机构根据大股东的条件来决定是否给予融资。一般而言，由于具有团体属性，法人控股股东持股比例往往较高，股权资金金额较大，更容易获得金融机构的青睐；同时，从质押风险的角度考虑，法人控股股东的背后是其所在的公司，如若到期不能偿还质押资金，提供质押资金的金融机构还能够向其所在的公司主张权益。因此，相较于自然人身份的大股东，法人身份的大股东更容易获得股权质押融资。因此，本文提出假设1：
H1：“法人身份”大股东比“自然人身份”大股东更能够获得股权质押融资。
（二）大股东持股比与股权质押融资
持股比例的差异彰显了大股东不同的利益需求，Shleifer和Vishny（1986）、Claessensetal（2002）认为高持股比例的大股东掌控公司的控制权，通过控制权来夺取私人收益的动机会受到削弱，因为其获取的私人利益反而会小于市场价值下降带来的损失。因此，从自身利益的角度出发，高持股比例的大股东在面临资金短缺时往往采取适当的股权质押来获取融资，而不会进行高比例的股权质押；相反，低持股比例的大股东获取私人收益的动机更为强烈，往往会过高地进行股权质押，据此可以说股权质押率会随大股东持股比例的升高而下降。
另外，从股权质押的动机与面临的质押风险角度来说，王斌等（2013）发现大股东股权质押之后，一旦不能按期偿还借款就会面临丧失控制权的危机。当大股东资金短缺且其他的融资方式受到限制时，股权质押则会成为一种被动的、胁迫式的、不得已的融资方式。所以，持股比例越低的大股东越趋向于冒险与资金提供方签订质权协议。高持股比例的大股东通常拥有较高的融资能力和经营实力，一般不会选择股权质押融资。大股东缺乏其他方面的融资渠道且资金需求迫切，会迫使其降低对股权质押风险的关注程度。所以，相较于低持股比例的股东，高持股比例大的股东进行股权质押的动机并不强烈。因此，本文提出假设2：
H2：大股东持股比与股权质押率负相关。
（三）股权制衡度与股权质押融资
由于股东是将自己的股权进行质押，其他股东在法律上并没有充分的干涉权力，但极有可能引起公司市价的波动，这种波动并不是大股东所乐见的，其他股东也会对质押行为进行直接或间接地影响（LaPotraetal，1998），王奇波和宋常（2006）认为股东的制衡作用在某种程度上能够抑制大股东的行为。当股权制衡超过一定值时，唐建新等（2013）发现股权制衡能够抑制大股东行为。所以，股权质押是多个相关大股东讨价还价的利益协调结果。尤其是对股权较为集中的中小板上市公司，在股权制衡度较低时不会对大股东起到制约作用，反而会激发其冒险的特性，促使其进行质押股权。因此，唯有股权制衡度达到一定程度，才能对股权质押的大股东起到一定的约束作用。
从股权质押风险的角度考虑，一旦大股东股权质押不能按时偿还资金，债权人极有可能对所质押股权进行强行处置，使大股东失去经营控制权，引发“控制权转移风险”。从某种程度上来说，大股东地位的稳固是上市公司生产经营的有力保证，大股东的“控制权转移风险”会影响公司的稳定性和持续性，势必会对公司价值产生影响。所以，在大股东进行股权质押时，其他大股东无论是出于对公司整体发展的考虑，还是对自身利益的衡量，可能会联合起来一起对抗进行股权质押的大股东，以避免控制权转移风险，防止公司价值的损失。但是，同样的这种制衡力量只有达到一定程度才会有效抑制股权质押行为，如若不能有效抑制大股东的股权质押行为，反而会迫使其甘冒风险将股权进行质押，以满足对资金的迫切需求。
从股权质押的数量上分析，当一定程度的股权制衡度能够起到有效的抑制作用时，如果股权质押越多，尤其是与控股股东有关的股权质押越多，公司其他股东就越不会同意有关股权质押议案，进而导致此类股权质押决策难以通过。因此，本文提出假设3：
H3：在股权制衡度较低时，股权制衡度与股权质押正相关；但是，在股权制衡度较高时，股权制衡度与股权质押负相关。
二、研究设计
股权质押融资协议范文2
论文摘要：本文针对我国上市公司的股权分置改革，在全流通的前提下从法律层面、银行政策层面、证券政策层面和企业层面分析了企业股权质押融资的可行性，提出了解决企业融资担保的新设想。
现代商业银行经营传统信贷业务的重要条件之一，是要有良好的社会诚信体系，如果商业银行对于客户的诚信体系无法作出正确的判断，则往往需要客户提供额外的保证来提升银行的信心。目前，在我国，由于社会诚信体系建设还不够完善，商业银行在开展信贷业务的时候，很少发放纯信用的贷款，一般均需要企业提供一定的融资保证，如抵押、质押、担保等。因此研究当前我国商业银行信贷业务的保证体系，探索更多的保证途径一直是银行和企业追求的共同目标。2005年开始，我国证券市场开始了股权分置改革，上市公司的股权全流通终于由一种设想成为现实，这次改革的影响是深远而广泛的，不仅在证券市场上，而且在银行融资层面也将产生巨大的影响，这就是全流通使得拥有上市公司法人股的企业股权按市值质押成为可能，股权质押将成为企业到银行融资的新途径。
一、当前银行信贷保证体系的缺陷
当前，我国银行的融资体系是伴随着金融改革的深入而逐步形成，由于信贷管理机制的不健全和诚信体系建设的滞后，我国的银行业曾经为此付出了沉重的代价。在此背景下，银行系统为了提高资产质量，减少损失，对企业的信贷门槛不断增高，其中很重要的一点就是要求企业提供更多的保证措施。在经历了近十年的磨合以后，目前，我国的信贷保证体系基本上是以担保为主、抵押为辅，信用融资对于大部分企业来讲，仅仅是一种理论上的存在。从实际操作中反映的情况来看，这种常用融资保证存在着以下几个明显的缺陷：
1.企业可抵押资产偏少。目前企业在抵押形式的融资中遇到的一个普遍问题是可抵押资产偏少，这一现象在一些三产企业、高科技企业和中小企业中尤其显得明显。三产企业的特点就是固定资产偏少，流动资产较多；高科技企业往往是无形资产较多，固定资产则专业性很强，抵押率很低；许多中小企业往往以租赁厂房设备等办法起家，几无可抵押资产。对于银行的抵押政策来讲，往往是占地面积越大、厂房或营业用房越大者较容易获得信贷支持，这一政策无论是与市场经济的基本原则还是我国经济政策的设计初衷（低投入多产出）是不相符的。就无锡市来讲，至2006年末，无锡市企业的固定资产净值仅为1617亿元，按对折计算，在正态分布的情况下，理论上仅能为810亿元银行信贷提供抵押。由于企业的不平衡性，最终可用于抵押的560亿也不到，这对于近3200亿银行融资规模的无锡市来讲，依靠固定资产的抵押来解决的信贷融资的保证是不现实的。
2.内部关联担保的政策壁垒。在抵押不足的情况下，担保是解决银行信贷融资的无奈之举，由于担保作为一种或有负债随时会转变为真实债务，因此外部企业一般均不愿意为其他企业提供担保。这种情况下，企业集团或家族内部的关联担保成为许多企业的首选，这种手续方便的担保在一定时期曾得到企业和部分银行的一致“欢迎”。但由于目前社会财务监督机制并不健全，这种内部关联担保往往只能起到形式上的担保，对降低信贷风险的作用并不大。因此，银监会在2005年联合证监会了《关于规范上市公司对外担保行为的通知》，明确规定禁止银行向上市公司提供关联担保的信贷融资，同时，银监会对于非上市公司也作出了类似的规定，并要求各商业银行限期清理。这一政策基本上堵住了企业通过关联担保获得银行信贷支持的途径。
3.外部相互担保的风险。在内部关联担保存在的同时，还存在着一些单个企业之间的相互担保。在内部关联担保被禁止之后，集团企业、家族企业之间的相互担保比重也在逐步增加。从单笔业务来看，外部担保的风险比内部关联担保要小一些，但从金融稳定的角度看，一旦某个企业出现财务危机，如果仅仅是内部关联担保，那么问题往往会限制在一定范围内。而如果是外部相互担保，通过担保链的传导，象多米诺骨牌一样，财务危机会迅速扩大，由点到面，影响更多的企业，对于整个银行系统来讲，受到的损失往往还大于内部关联担保，对于地方经济而言，更是不言而喻。2005年以来，江阴市少数集团企业因突发财务危机而引发的担保企业倒闭破产风波就是最好的例证。
4.金融创新杯水车薪。在抵押和担保难以解决问题的情况下，通过金融创新开发出新的金融信贷产品则成为新的途径，如近几年各银行推出的保理业务、仓单质押、担保公司等。但这些业务的开展也由于受到各种情况的制约，实际效果并不理想，其总的业务量占全部信贷业务比重的10%还不到，所起的补充作用有限。保理业务受制于债务人的资质，银行的选择面并不多；仓单质押受制于质押物的品种、公共仓库和第三方监管等，不仅选择面不多，而且企业成本增加；而担保公司模式仅仅是银行风险和收益的同步转移，担保公司对被担保企业风险把控条件和费率的高要求也是很多中小企业难以满足的。在对融资企业风险产生与发展潜质的衡量上，担保公司更多地看重风险的产生，而非企业的潜在生命力，这是与我国担保公司现有的整体素质不高和整个市场发育不成熟有密切关系的。
由此，现有的银行信贷保证体系所面临的困难是客观存在的，开辟新的融资保证途径已经成为各银行和企业新的共同的愿望，而全流通背景下的股权质押则成为一种全新的选择。
二、股权质押的定义及作用表现
股权从经济意义上讲是一个统称，既包括有限责任公司的股权，也包括股份公司的股权或者股票。而股权质押，简单而言，是指出质人以其所拥有的股权作为质押标的物而设立的质押。股权质押属于权力质押的一种，从法律上讲，因设立股权质押而使债权人取得对质押股权的担保物权，为股权质押。
股权质押最早出现在西方国家，于上世纪七八十年代开始流行的MBO（管理层收购）或者反收购时得到了充分运用，企业管理者为了获得企业的控股地位，通过向金融机构质押所拥有企业股权的方法来购进股权，这种模式在西方创造了大量总经理变成董事长的成功案例。在我国，股权质押几乎同时出现于企业的生产经营领域和企业的MBO领域，但做成这些案例的往往是一些有着外资背景的投资公司，国内银行参与的比例非常低。受政策限制，这些股权质押绝大部分是以股权对应企业的净资产为基数，按一定比例给予融资额度，其发挥的作用有限。
在香港，股权质押曾经创造了许多经典的经营案例，如荣智健收购中信泰富、包玉刚收购九龙仓等，这些收购过程中，收购方无论是个人还是企业均通过股权质押的办法得到了银行的大力支持，但与目前大陆实行的以净资产为基础的融资方式不同，这些股权质押额度却是以企业的股价为基础来进行测算的，其融资额远远大于前者。
三、可流通法人股权质押的可行性分析
我国推出的股权分置改革，对于广大上市公司的股东企业来讲，是一个全新的机会，但在全流通条件下这些股权是否可以质押，法律和政策层面是否存在障碍，银行是否接受需要进一步的分析论证。
1.相关法律规定。市场经济发达国家或者地区对于股权质押均有明确的法律规定，如法国的《商事公司法》，德国的《有限责任公司法》，日本的《有限公司法》和《商法》均对有限责任公司或者股份公司的股权质押进行了明确的规定。目前，我国的法律对于股权质押的定义虽然不是很明确，但并不影响股权质押业务的开展。我国《担保法》第75条第2项规定“依法可以转让的股份、股票”可以质押，第78条规定“以依法可以转让的股票出质的，出质人与质权人应当订立书面合同，并向证券登记机构办理出质登记。质押合同自登记之日起生效。股票出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的可以转让。出质人转让股票所得的价款应当向质权人提前清偿所担保的债权或者与质权人约定的第三人提存。以有限责任公司的股份出质的，适用公司法股份转让的规定。质押合同自股份出质记载于股东名册之日起生效”。从这两个条款可以看出，《担保法》没有明确股份或股票出质的主体，但结合我国其他相关法律的习惯表述，我们可以确认，只有涉及到股份有限公司才会使用“股份和股票”的概念。所以，虽然严格意义上讲，我国的《担保法》并没有对股份公司的股权质押做出明确的规定，但在实际操作中无论是银行、证券公司或者企业均已把《担保法》的条款认可为股份有限公司。因此，从法律上讲，上市公司的股权质押并不存在法律障碍。
2.银行的相关政策规定。对于商业银行是否允许开办股权质押融资业务，相关规定目前已经比较清晰。《商业银行法》第42条规定“商业银行因行使抵押权、质押权而取得的不动产或者股权，应当自取得之日起二年内予以处分”，以此可以确认，《商业银行法》虽然没有具体规定股权质押贷款，但在42条对股权质押进行了认可。
而《贷款通则》第9条第5款规定“质押贷款，系按《担保法》规定的质押方式以借款人或第三人的动产或者权利作为质物发放的贷款”，由此，结合《担保法》可以确定，商业银行是可以开办股权质押融资业务的。银监会公布的“中资商业银行行政许可实施办法”第10章仅仅对开办证券公司股票质押贷款业务进行了详细的规定，但没有涉及其他类型企业的股权或股票质押贷款，由此基本可以确认商业银行开办其他类型企业的股权或股票质押贷款只要符合法律规定，并不需要经过行政许可。
3.证券管理部门的政策规定。目前，我国证券管理机构对股权质押的规定只要集中在证券公司的自营业务，专门出台了《证券公司股票质押贷款管理办法》，具有较强的操作性。但对其他企业的股权质押融资规定不是很明确，目前仅仅依靠《证券法》、《上市公司股东变动信息披露管理办法》、《上市公司流通股协议转让业务办理暂行规则》、《上海（深圳）证券交易所股票上市规则》等规定，但相关规定中均没有明确持有上市公司股票的非证券公司企业是否允许或者不允许质押其所持有的股票。但在《上海证券交易所股票上市规则》第十一章第八节第3项第13款规定较明确“任一股东所持公司5%以上的股份被质押、冻结、司法拍卖、托管或者设定信托”为上市公司的重大事项，需要对外披露。
由此可以认定，对于上市公司的股权被质押，证券管理层面持认可态度。
由此可以确认，虽然我国目前没有专门的法律、法规条文对股权质押进行明确的规定，但从一些相关的法律、法规的条文中可以确认，持有上市公司股权的企业，以其持有的上市公司股权作质押从银行获取融资这一行为，在法律或者业务管理上并不存在障碍。
四、可流通法人股权质押的优缺点
对于拥有上市公司的母公司而言，股权质押相对传统的抵押而言有着较强的优势。即便在全流通之前，虽然只能按持有上市公司股权所对应的净资产进行抵押，但由于目前我国企业的资产中往往流动资产大于固定资产。所以企业即便按股权对应的净资产抵押得到的融资额度，也远大于按固定资产抵押获得的融资额度。但由于当时的法人股无法在市场上流通，转让也很困难，银行即便取得上市公司的法人股也无法迅速变现，因此，银行对于股权质押融资的兴趣不是很大。在全流通以后，上市公司母公司持有的股票逐步取消了限售限制，这一最大的障碍解除后，银行能够在需要的时候可以通过证券市场把质押的法人股迅速变现，因此，全流通为企业融资保证创造出了全新的途径，其优点是很明显的：
对银行来讲，该担保方式最大的优点是流动性和变现能力强。相对于固定资产抵押和外部担保，可流通的法人股权质押一旦需要，企业或者银行均可通过在证券市场上出售一定的股票来获得现金流，虽然涉及到需要通过证券交易所的登记和对外披露，但相对处置固定资产或者向外部担保主张权利来讲，这种方式要容易很多。
对企业来讲，该担保方式最大的优点就是放大了融资额度。相对于原来按净资产计算的质押方式，按股价计算的质押融资方式能较大地放大融资额度，按2007年前上证A股中报平均市净率5.85倍计算，假设原来按净资产计算时融资额为净资产的70%，按股价计算时融资额为股价的30%-50%，融资额也能放大为原来的2.5倍—4倍，如与固定资产抵押的融资额度相比，则将放大7-15倍，按现在企业融资中固定资产抵押不到30%计算，股权质押融资基本可以替代原有的外部担保融资方式。以无锡辖内的江阴板块为例，仅仅A股市场14家上市公司大股东所持有的股票，按其市值计算达600多亿，如果被用来作为股权质押，即便按30%计算，200亿的保证额度基本可以解决这些股东公司的全部银行融资，其作用将相当明显。
对金融稳定来讲，该融资方式最大的好处就是切断了企业之间的相互担保链，有效防范了企业财务风险引发的相互担保危机，避免了一个企业出问题而引发一堆企业出问题的多米诺骨牌效应。而且，在证券市场的外部市场监督下，公开、透明的运作方式不仅有利于银行加强对企业监控，能进一步增强企业的责任心，即便出了问题，单一企业的问题在市场经济条件下处理起来比多个企业方便的多。
当然，股权质押也存在一个明显的缺点，作为质押物，上市公司的股票价格并不是固定的，而是随着企业的经营状况以及市场等多种因素而不断变化的。即便在质押融资时按30%—50%计算，一旦遇到股市的巨变其质押的股票价格迅速贬值带来的风险是巨大的。而且，股市的价格并不完全取决于企业自身的经营，各种外部因素甚至简单的谣传也能导致股价的异动，届时，企业要么增加更多的抵质押物，要么降低融资额度，而一旦到了需要抛售股票来归还银行融资的地步，很容易陷入一个恶性循环。因此，如果要推行股票质押，无论是对银行来讲还是对上市公司的大股东来讲，都将是一个全新的挑战。
五、股权质押融资实现的基本条件
对于股东用上市公司股权质押进行融资的流程，目前各方面均没有明确的规定，综合成熟市场经济国家的做法，至少应当包括以下几个部分：股东向股东大会提出申请——股东大会批准——股东向银行提出股权质押申请——银行通过审批——引入证券公司作为第三方监管——在证券交易所登记——对外股权质押公告。当然在上述流程框架内，银行在许多地方还可以进行创新，例如股权质押期内融资品种、额度和次数的设计等，整个流程的核心是股东大会的批准、银行的审批以及质押融资机制的建立与完善。
对于非上市公司而言，由于无法实现股权在资本市场的迅速变现和流通，很难实现股权质押，但在成熟的市场经济条件下，并不是没有可能。成熟的市场经济条件首先具备良好的社会诚信体系和会计监督体系，能确保对企业的股权及其对应的净资产进行真实性评估，其次是拥有较为完善的第三方股权登记和交易机构，一个有形的产权登记和交易市场。在上述几个基本条件具备的情况下，银行根据企业股权的净资产情况，接受其股权质押是有可能的。而在当前的条件下，非上市公司实现股权质押的可能途径是以其股权质押给担保公司或者其他企业，以此来获得对方的融资担保，但担保公司对质押股权的再融资效能必须具备足够的评估能力，并能在相关法律框架内有效处分所质押的股权。因此，加快我国股权融资立法和建立股权融资的多元化平台是很重要的，也是大势所趋。
全流通条件下的股权（股票）质押，在西方市场经济国家是一种常规的融资方式，而在我国还是一项在探索中的全新的融资保证方式，它对于我们国家有效化解现代企业制度下中小企业融资困难问题，无疑是一条新的有效途径。当然我们还有很多问题需要解决，不可能一帆风顺，但只要各方共同努力，这种新的融资保证方式必将在我国的经济发展中发挥出特有而积极的作用。
股权质押融资协议范文3
在我国，新三板就是区别于原STAQ、NET系统挂牌公司和退市的企业，主要包括了非上市的股份公司股票进入中小企业的股份转让系统中报价转让。近年来，国家有关部门出台颁布了各种相关的法律法规，用来支持中小企业进入新三板交易活动，为中小企业拓宽融资渠道，也促进新三板市场的健康良性发展。
新三板由融资方、投资方和主办券商三方组成。融资方指的是要在新三板市场中进行融资的中小企业，这些企业成立时间往往超过两年，仍然处于发展时期，没有上市。投资方就是在新三板中进行投资的投资人，有个人投资者也有机构投资者。由于中小企业还处在发展中，其自身具有不确定性，这就求新三板的投资方具有较强的风险判断能力和风险承受能力。主办券商主要负责督促拟挂牌的中小企业，督促他们及时、客观地汇总和披露信息。
二、中小企业在新三板的融资方式和渠道
2013年底，新三板在全国范围内普及，2014年全国各地在新三板挂牌上市的企业呈爆发式增长。目前，中小企业在新三板市场上的融资方式主要有发行私募债、定向增发和股权质押融资。
（一）发行私募债
2012年5月22日，新三板市场的私募债试点正式启动。2014年，证监会提出把私募债的试点范围扩大至全部新三板，相关业务尝试都在稳步进行。
总体来看，我国新三板市场的私募债业务尚处在起步阶段，在规模上还无法与银行贷款及股权融资等融资方式相提并论。随着相关政策的落地及不断扩大的各地试点，私募债有望成为未来新三板市场的主要融资方式之一。
（二）定向增发
相对来说，新三板的定向增发审批流程较简单，只需在证监会备案即可，发行的成功率较高，增发的市盈率也普遍高于主板市场股票发行的市盈率。因此，越来越多的中小企业选择采取定向增发的形式进行融资。
（三）股权质押融资
股权质押融资是上市公司较为常用的融资方式，企业将部分流通股或限售流通质押给银行、担保公司、信托公司等金融中介，从这些金融中介中获得贷款。新三板企业的股票在挂牌转让后即有了流动性，可以被转让和质押给银行等金融机构。
截至2014年底，新三板挂牌企业累计了213笔股权融资。相比常见的固定资产贷款融资等融资方式，股权质押融资具有操作方便、风险较小、评估流程快捷等优势。不过，大多数银行对新三板企业的股权质押贷款额度并不高，往往不超过500万元。
三、中小企业在新三板的融资效果分析
（一）有助于中小企业引进风险资本
相比其他的资本市场，新三板市场对中小企业的要求较低，对拟上新三板的企业的财务要求也没有其他市场严格。不过，企业同样不能存在重大隐患事项，管理、关联事项等也要具有清楚的规范。同时，在新三板市场上，信息能够得到充分披露，这样极大地保证了信息的对称性，基本投资方能够获取全部的企业信息，减少了由信息不对称带来的风险。
（二）有助于中小企业从银行等金融中介获取信贷资金
中小企业由于其发展迅速，且企业规模较小，在经营的过程中往往伴随着较大的不确定性，相关风险也较高。这使中小企业不容易从商业银行中获得贷款资金。当中小企业决定在新三板上市时，会获得来自主办券商、会计师事务所、律师事务所等相关机构对其进行的全面的调查。在全面客观地披露企业信息之后，在接受社会检验之后才能挂牌上市。这一举措使这些中小企业的信息更加透明，也便于银行对中小企业进行贷前检查，全面了解企业，企业在向银行申请贷款时也更加容易。此外，中小企业在新三板市场挂牌后，还可以通过股权质押融资的方式，以自身的股权作为质押物向银行获得信贷资金。
（三）新三板市场上的融资渠道仍然较狭窄
虽然新三板市场上为中小企业打开了集中融资渠道的可能性，却仍然面临着融资渠道较狭窄的问题。定向增发等股权融资手段成为新三板企业的首选融资渠道，也被广泛普及，而私募债、公司债、可转让债券等产品仍然没有向所有新三板挂牌企业开放。此外，股权质押融资被银行的接受度不高，且能够贷款的信贷资金较少，也减少了中小企业的融资渠道，使中小企业过于依赖股权融资，导致资本结构不合理，影响融资效率。
（四）新三板的市场机制使中小企业退市不易
目前，新三板在交易机制上未映入连续竞价交易机制，在市场中流通的股票仅占挂牌企业股票的很小的一部分。这样一来，企业的股价往往不能真实反映企业的实际价值，企业的定价会比较困难，影响中小企业的融资效率。中小企业只能通过转让符合要求的股权来退出投资，未建立起真正意义上的转板机制和完备的退市机制，对企业没有产生有效激励的影响，资金使用的效率也受到影响。
四、提升中小企业在新三板市场中融资效果的对策
（一）推进新三板转板机制
目前，新三板市场机制使中小企业不易转板及退市。此外，新三板企业的上市还采用了IPO的方式，和普通方式并无区别。为了增加中小企业的融资效率，建设并完善新三板挂牌企业直接转板到主板上市是实现板间流动的重要一步。
（二）降低个人投资者的投资门槛
可以适当降低个人投资者进入新三板市场的门槛，这样有利于活跃市场，提高市场的流动性，且为新三板市场注入更多的资金，使新三板市场成为真正的融资市场而非挂牌市场。
（三）推进新三板竞价机制
部分优质的企业可以采取竞价转让的方式，质量中等的企业采取做市转让的方式，质量一般的企业则采用协议转让机制，这样有利于提升投资者对新三板企业的认识，也有利于吸引有不同风险偏好的投资者。
五、结语
股权质押融资协议范文4
至此，现代牧业这家原本由蒙牛乳业孵化的奶源公司，经历股权剥离及独立上市之后，又重回母体。
在境外红筹上市重组过程中，核心一环是由境外拟上市公司收购境内公司股权，但是由于《关于外国投资者并购境内企业的规定》（俗称“十号文”）的跨境股权支付安排在审批层面并未落地，因此在支付方式上就必须以外币现金进行。然而设立境外公司的国内创始人或股东，绝大多数在境外又没有外币现金可供使用，从而使得境外公司收购境内公司的收购资金来源成为了一个横亘在很多准备在境外上市的中国公司面前的难题。
通常而言，解决收购资金的办法有两种，一种是股权融资，一种是债权融资。如果采取股权融资，由于投资者看到公司用钱急迫，往往在价格上压得比较低，而公司上市在即，创始人或股东也往往不愿意再稀释股权，更不用说低价稀释股权。这样一来，通过借款进行债权融资就成为了一个优选方式。股东借款目的其实就是为了搭建上市所需的股权结构桥梁，这种融资真是名副其实的“过桥贷款”。
在境外上市重组中过桥贷款的交易结构如何安排呢？被蒙牛收购的现代牧业的做法，给我们大体展现了这一交易过程。
现代牧业的跨境重组
现代牧业的前身叫领先牧业，2008年7月7日，现代牧业成立，收购了领先牧业全部股权并在后来陆续直接收购了领先牧业旗下的子公司和资产，领先牧业被转卖给了青岛恒天然公司而退出整个集团。为筹集扩充业务的资本，现代牧业于2008年11月至2009年6月期间进行多次重组及四轮股权融资，引入了KKR、鼎晖及牛根生设立的一项信托计划作为投资人，该等投资人以大约13.79亿元，认购现代牧业合共50.05%的股权。
在完成上述动作后，虽然实现了境外公司Aquitair对境内现代牧业公司的控股（图1），但是另外一个关键步骤还未完成，现代牧业的个人股东还未能实现出境持股。如果此时上市，那就跟这些股东毫无关系了，这显然是不行的。
那么，如何实现中国个人股东境外持股呢？根据招股书披露，现代牧业采取的做法是在岸收购和离岸认购两个步骤。一方面，Aquitair公司对现代牧业进行在岸收购，即与中国个人股东、马鞍山先行牧业、老牛牧业等股东（以下统称“中国售股股东”），于2010年9月17日签订一项股权转让协议，据此，Aquitair公司以9.03亿元的代价向中国售股股东收购合共47.63%的现代牧业股权。另一方面，拟上市公司与中国股东控股公司（由中国售股股东在境外成立的控股公司），于2010年7月29日签订一项认购协议，据此，前者以总价9.03亿元向后者发行487.6万股新股，认购价总额相当于在岸收购的代价。
把招股书中如上的描述，通俗表达就是：境内中国个人股东在境外设立一系列中国股东控股公司（金牧、银牧、新牧和优牧四家壳公司）；然后该等公司拿一笔钱（折合人民币9.03亿元的外币），认购拟上市公司的股份；然后拟上市公司拿到这笔钱后，再注入Aquitair公司，由后者以9.03亿元的代价，收购中国个人股东持有的现代牧业全部股权。如此一个循环下来，一方面实现中国个人股东在境外拟上市公司层面持股，另一方面，境外拟上市公司最大比例持有境内现代牧业公司股权，跨境重组即告完成。
中银国际提供过桥贷款
那么，中国股东控股公司的认购资金从哪里来呢？根据招股书披露，为拨付离岸认购的认购股款以及有关成本及开支（包括利息开支），中国股东控股公司已于2010年11月1日获中银国际提供大约1.39亿美元的过桥贷款。过桥贷款所得款项已于同日由中国股东控股公司向拟上市公司支付，以缴足认购股份，至此离岸认购已告完成。作为过桥贷款的抵押，中国股东控股公司的股份以及其持有的拟上市公司股份已抵押给中银国际。
这是整个过桥贷款交易的第一步，好戏的开场。
该笔款在2010年11月1日到位，同日，由中国股东控股公司支付给了拟上市公司。紧接着，这笔过桥贷款的所得款项已调派至在岸，并已向中国售股股东支付，于2010年11月5日完成此次在岸收购。至此，这笔钱又流转到了中国个人股东手中。
到这个阶段，收购境内权益问题和中国股东境外持股问题都解决了，但是中国股东持有的拟上市公司股份质押出去了，同时欠了中银国际一笔贷款。这笔欠款是过桥贷款，由于仅以股份质押，年利息通常在10%-15%之间，成本是非常高的。因此，通常过桥贷款的交易安排到此还未结束，公司会寻求借商业银行低成本的钱，去全部或部分还掉这笔过桥贷款。
“内保外贷”偿还过桥贷款
从招股书披露的信息看，现代牧业就是这么操作的。其称过桥贷款将于上市日期前部分偿还，而其乃由中国银行澳门分行将提供的定期贷款合计约1.3亿美元以再融资的方式偿还，而该项定期贷款融资由中国售股股东提供的抵押品（股份质押除外）所抵押。现代牧业的案例中，中行澳门分行只是借了1.3亿美元给中国股东控股公司，或者说中银国际没有同意一次偿还全部贷款，余下未偿还结余约900万美元将于上市后透过出售部分由中国股东控股公司在全球发售之前持有的股份悉数偿还，而股份质押将于紧接上市之前解除（通常是在上市日开盘前解除）。
那么，中国售股股东的1.3亿美元再融资能拿什么抵押呢？招股书并没有说，但基本可以推断，就是通常采用的“内保外贷”的做法（此处仅为推断，并不代表现代牧业确实采取了此融资方法）。即，在国内中国售股股东把收到的股权转让款结汇，结汇所得的人民币质押给境外银行的境内关联银行（比如中国银行某地分行）；然后该内地分行给境外中国银行澳门分行开立保函或备用信用证，为境外借款人（中国股东控股公司）提供担保，基于此担保，中国银行澳门分行贷款数额与境内质押的人民币同等价值的美元给借款人；然后，借款人拿到贷款后，再用于偿还前期所借的高息过桥贷款，完成一个循环。
至此，前期中银国际的过桥贷款清偿掉了，股份质押解除（通常股份再用于质押给后面的贷款方即中国银行澳门分行，但银行会出具一份承诺函，允许股份质押在股票上市交易当天交易开始前解除），变成了中国股东控股公司欠中国银行澳门分行一笔钱，同时，中国个人股东在境内质押了相应的人民币给其关联银行。澳门分行会收取贷款利息，但同时，境内分行会支付存款利息。由于境外贷款利息较低，实践中，通常两者相抵，“内保外贷”的综合成本基本为零。这样一来，就大大降低了股东为解决收购资金问题而实际承担的财务成本。“内保外贷”是整个过桥贷款交易链的部分。
但是，为什么又引入一个新的角色中国银行澳门分行来提供贷款，而不是直接由前面提供过桥贷款的中银国际来做“内保外贷”呢？
在现代牧业的案例中，一方面中银国际本身并非商业银行，操作不便；另一方面，更重要的是，这里涉及2010年7月30日颁布的《国家外汇管理局关于境内机构对外担保管理问题的通知》（汇发[2010]39号）其中的一项规定，该规定要求“内保外贷”资金不得直接或间接流回境内，即“为境外投资企业提供融资性对外担保的，担保项下资金不得以借贷、股权投资或证券投资等形式直接或通过第三方间接调回境内使用”。
也就是说，即便前期过桥贷款不是中银国际提供的，而是一家商业银行比如中国银行香港分行提供的，香港分行也无法再通过“内保外贷”的方式，贷款给中国股东控股公司，用于偿还前期过桥贷款。因为前期贷款被用于了收购境内股权，中国股东控股公司如以“内保外贷”项下贷款偿还前期过桥贷款，这实际就非常明显构成“内保外贷”资金间接流回境内，从而与前述规定相冲突，合规风险较大。
相反，如果再引进一家境外银行，就巧妙地把实质上一个交易转换为形式上的两个交易，比如可以用后面另外一家中国股东控股公司B（现代牧业的中国股东控股公司有四家，实际操作中，为了合规考虑，后期进行“内保外贷”的公司与前期借过桥贷款的公司通常为不同的两家公司）跟中行澳门分行发生一笔“内保外贷”业务，该笔贷款用于偿还前期发生的一笔境外借款，跟国内无关。而另一笔交易是中国股东控股公司A了结跟中银国际之间的股份质押贷款交易。从而一定程度上回避了裸地触碰前述规定，降低了合规风险。
那么，这“内保外贷”项下贷款又如何偿还呢？实践中通常有两种方式，一种是在上市前或上市后通过境内公司比如现代牧业向境外股东派发股息偿还，一种是股东在上市时（香港允许上市时股东出售老股）或上市后出售股份，以套现的资金来偿还。好在“内保外贷”的综合成本基本为零，所以可以将贷款周期拉得足够长，来解决还款问题。
“内保外贷”项下“外贷”偿还后，相应地，在境内的“内保”就可以同时予以解除，这时股东就可以自由使用转股所得的人民币了。这是交易链的收尾部分，至此，一个完整的红筹上市跨境重组过桥融资交易循环就全部完成了。
股权质押融资协议范文5
关键词 上市公司限售流通股股权 股权质押 合规性
中图分类号：F83 文献标识码：A
中国股市进入全流通时代之后，股权质押融资成为上市公司股东频繁使用的融资方式。据wind数据统计，截至2014年2月27日，已经924家上市公司的股票被股东们质押，总质押次数为2774次。参与者众多，市场异常火爆，股权质押市场俨然成为资本板块的“水下冰山”。当股权质押给上市公司拓宽了融资渠道，为银行、信托、证券行业带来巨额利润的同时，对其合法合规性却缺乏明确的界定。
1上市公司限售流通股股权质押受到追捧的规则成因
1.1公司法、物权法及相关上市规则对股票锁定期有严格规定
上市公司限售流通股股权质押是指上市公司股东以其所有的限售流通股作为质押标的物而设立的质押。该种质押方式的出现，源于《公司法》、沪深《交易所上市规则》对上市公司控股股东、实际控制人及董事、监事、高级管理人员的股票锁定期的规定。
《公司法》规定，发起人持有的本公司股份，自公司成立之日起一年内不得转让。公司公开发行股份前已发行的股份，自公司股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让。公司董事、监事、高级管理人员在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的百分之二十五；所持本公司股份自公司股票上市交易之日起一年内不得转让。上述人员离职后半年内，不得转让其所持有的本公司股份。同时，公司章程可以对公司董事、监事、高级管理人员转让其所持有的本公司股份作出其他限制性规定。除此之外，上海及深圳证券交易所《股票上市规则》都规定，发行人向其提供其首次公开发行的股票上市申请时，控股股东和实际控制人应当承诺：自发行人股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理其直接或间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份，也不由发行人回购其直接或间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股票。也就是说，如果未担任上市公司董监高的控股股东、实际控制人所持有的上市公司股票在股票上市3年后可以转让；担任上市公司董监高的非控股股东、实际控制人在股票在证券交易所上市交易之日起一年内不得转让，且在任职期间每年转让的股份不得超过其所持有本公司股份总数的百分之二十五，离职后半年内，也不得转让；担任上市公司董监高的控股股东、实际控制人所持的上市公司股票在股票上市3年后可以转让，但每年转让的份额不能超过其所持上市公司股份总额的25%。另外，需要注意的是，董监高每年转让的份额不会因为其未转让而叠加至下一年。以上的一系列规定有利于上市公司的持续经营，但也造成了大股东、实际控制人在发生资金需求时无法及时变现，限售流通股的股权质押成为首选。
1.2上市公司限售流通股质押办理手续便捷
《物权法》规定，没有权利凭证的，质权自有关部门办理出质登记时设立。目前，上市公司股票均实现“无纸化”并集中存管于中国证券登记结算有限公司，由中国证券登记结算公司上海、深圳分公司对质押登记进行管理。股权质押的设定自中登公司上海或深圳分公司办理出质登记时设立。出质人只需与质权人签订《股权质押合同》并办理质押手续即可将其所有的上市公司股权质押。自2013年4月起，《证券登记质押业务实施细则2013修订版》取消了质押合同公证要求，节省了质押人、质押权人到公证机关办理公证的时间。《2013修订版》还规定质押双方可以选择到结算公司现场或者通过远程电子化申报方式办理质押登记。如果通过现场办理，结算公司对质押双方提交的质押登记申请材料审核通过后，受理日当日登记，下一交易日就可出具证券质押登记证明。如果通过远程代办，则由代办的证券公司按照有关规定在委托范围内进行质押登记材料的初审。受理日当日登记，下一交易日出具证券质押登记证明。根据《中国结算公司深圳分公司质押业务指南》，对于不能到现场领取证券质押登记证明的机构和个人还提供邮寄服务。
2上市公司限售流通股股权质押标的复杂性
在我国经济体制改革的过程中，对于股权的概念和性质发生过激烈的讨论。归纳起来有所有权说、债权说、社员权说和独立权说。所有权说认为，股权应当被定义为所有权，股权即单个股东所享有的财产权利，股权具有占有、使用、收益、处分四项权能。投资者以出资财产作为对价与公司股权交换，公司取得了出资人的财产，出资人取得了公司的股票或出资证明书。而股票或出资证明书代表相应部分的公司财产。这种观点既肯定了股东对公司财产的所有权，又肯定了公司对公司财产的所有权，与“一物一权”原则相矛盾。为了解决这一矛盾，有学者提出，股东对公司财产享有所有权，公司享有经营权，即所有权与经营权分离说。债权说认为，20世纪后股东对公司已完全没有了左右和控制，双方仅仅是债的关系。社员权说认为，股权为股东基于公司社团的社员资格而享有的身份权。有学者认为，按这种理论界定公益社团和合作社的社员权无疑恰如其分，但用于界定股权却失之偏颇。按照传统民法理论，社团法人区分为公益社团法人和营利社团法人，但不论何种社团法人，均须由二人以上以合同行为设立，并以二个以上的社员为存在基础。但是，随着“一人公司”的出现并被许多国家的法律所承认，传统公司社团观念受到冲击。在一人公司中，公司不再依赖二个以上的成员设立或存在，公司内不再发生社员之间的关系及多数社员权和少数社员权等问题，股东一人即可形成公司意思、参与公司事务。独立权说主张股权本身就是一个独立的权利。股权实际上主要目的在于追求投资收益的最大化，其属性同时包括了财产利益支配等财产性权利以及公司事务参与权等人身性权利，因此被认为是一种新的私法权利，其它学说都不能如此全面地覆盖该权利的全部属性。笔者同意独立说对于股权性质的看法。认为股权是股东因出资而取得的，依法定或公司章程规定的规则和程序参与公司事务并在公司中享受财产利益的，具有转让性的权利。
3上市公司限售流通股质押行为的合法性存在的两种争议
权利质权是以所有权、用益物权以外的可转让的财产权作为客体而成立的质权。《物权法》规定，作为质权客体的权利包括可以转让的股权、债券、存款单等法律、行政法规规定可以处置的财产权利。可以转让的股权应如何定义，上市公司限售流通股是否属于可以转让的股权是判断以其为质押标的的质押行为合法性的关键。
3.1上市公司限售流通股质押行为的合法性存在争议
限售流通股顾名思义，就是可以流通但出售的权利受到限制的股票。这种限制有可能是出售时间上的，也有可能是出售比例上的，或者两者兼有。上市公司限售流通股的产生原因有二：一是股权分置改革的推行；二是《公司法》、沪深《交易所上市规则》的限制性规定。但“限售”是不是就可以与“不可转让”划等号呢，如果“限售”不等于“不可转让”那么是不是意味着限售流通股可以出质？有的学者认为限售不等于不可转让，原因在于限售流通股持有人在限制期内不得转让，不是永远不可转让，另外，以此等股份设定质权仅仅作为担保，并不涉及股份转让，因此可以设定质权。另一种观点则截然相反，认为“限售”就是在一定时期内限制持有人转让，在此期间该等股票就是属于“不可转让”的股票，因此，在此期间不属于《物权法》第223条规定的可以转让的股权。据此，不得以限售期内的股票出质，如果以该类股票出质，则质押人与质押权人所签署的《股权质押合同》应根据合同法第五十二条的规定，被认定为无效合同，从而影响股权质押的效力。这种观点固然有一定道理，但笔者并不认同。理由如下，一是，出质人和质权人签订《股票质押合同》的行为属于债权行为，而到证券登记机关办理质押登记的行为属物权行为。物权行为与债权行为具有天然的可分割性。债权行为的无效并不能导致物权行为无效。根据《物权法》的相关规定，以在证券登记结算机构登记的股权出质的，质权自登记结算机构办理出质登记时设立。那么，仅仅是《股权质押合同》无效并不影响股权质押行为本身的法律效力。《物权法》明确：当事人之间订立有关设立、变更、转让和消灭不动产物权的合同，除法律另有规定或者合同另有约定外，自合同成立时生效；未办理物权登记的，不影响合同效力。这一规定体现了物权法上的区分原则。该原则的确立否定了过去以物权变动的登记或交付作为其原因行为也就是合同发生效力的依据的做法，有助于保障交易安全。二是，股权及附着于股权之上的部分权利具有可转让性。要弄清限售流通股质押行为是否合法，首先应当弄清质押标的物股权的性质。只有将股权的性质作出清楚的判断后，才能判定限售股的质押在《合同法》及《物权法》上的效力。股权是股东因出资而取得的、依法定或公司章程规定的规则和程序参与公司事务并在公司中享受财产利益的、具有转让性的权利。因此，它是一项综合性权利，其中最为核心的部分是公司股东依法享有资产收益同时具有可转让性。股权的可转让性决定了其持有人可以通过法律法规允许的方式处分股权或附着于股权上的某些权利。这种处分行为是基于附着于股权之上权利的财产性，比如股权质押，及股权转让。而带有人身性质的部分则不能通过有偿的处分行为来实现，股东大会召集权、提案权、提名权、表决权等股东权利，但此等权利可通过其他股东公开征集来实现处分权，但这种征集不得采取有偿或变相有偿方式。因此，股权的可转让性不仅涉及股权本身，而且及于股权上所附着的财产性及某些人身性权利。
3.2承诺的限售股股权质押的合法性存在争议
限售流通股的出现源于股权分置改革及《公司法》、沪深《交易所上市规则》的规定。2005年股权分置改革推行以来，根据《上市公司股权分置改革管理办法》规定，改革后公司原非流通股股份的出售，应当遵守下列规定：（1）自改革方案实施之日起，在12个月内不得上市交易或者转让；（2）持有上市公司股份总数5%以上的原非流通股股东，在前项规定期满后，通过证券交易所挂牌交易出售原非流通股股份，出售数量占该公司股份总数的比例在12个月内不得超过5%，在24个月内不得超过10%。而第三年则全部解禁变为非限售流通股。目前，股权分置改革已基本完成，由此产生的限售流通股已全面解禁。
《公司法》第一百四十一条所规定的限售为法律规定的限售，对象为公司股票上市之前已发行的股票及公司董监高所持有的股票。沪深《交易所上市规则》规定，自发行人股票上市之日起三十六个月内，不转让或者委托他人管理其直接或间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股份，也不由发行人回购其直接或间接持有的发行人公开发行股票前已发行的股票。此种限售的依据是控股股东和实际控制人的承诺。因此，有观点认为法定的限售和承诺的限售应当在效力上有所差别。法律作为一种社会规则，通常是指由立法部门制定并通过的行为规则，由国家强制力保证实施的，以规定当事人权利和义务为内容的，具有普遍约束力的一种特殊行为规范。承诺则被定义为协议中许诺将来完成某事或是将权利让渡或信托给某人抑或是表达道义上的支持或许诺。因此，法定的限售应具有强制性，为股东所必须遵守的行为准则。承诺的限售在效力上较弱，在约束股东执行方面存在一定问题。承诺所作出的依据为沪深交易所业务规则，仅就承诺本身来讲在法律上没有强制性，但业务规则的拘束力可通过交易所及相关机构保证有明确限售时间及限售数量承诺的实施。限售的承诺在招股说明书中作出，根据《合同法》相关规定，招股说明书被认为是要约邀请，一旦获得认购则构成认购人的邀约，发行人承诺卖出即则合同生效，大股东和实际控制人即具有对合同向对方履行承诺的义务，否则，构成违约，需要承担相应的违约责任。而招股说明书中对于大股东和实际控制人违反限售承诺的责任问题也只能靠另一个承诺即“承诺承担责任”来解决。同时，法定的限售范围较窄，仅限于《公司法》第一百四十一条的规定，而承诺的限售范围较宽，取决于发行人自身的决策和判断。因此，有观点认为只要过了法律规定的限售期，也就是遵循了法定的限售的条件下，即使在承诺的限售期内，限售股的质押也是合法的。
《物权法》之所以规定可转让的股权才可出质的目的就是为了在偿债不能的情况下，以质物变现实现对债权的担保。因此，法律上规定的可转让有三层意思：第一层为有价值；第二层为可变现；第三层为不影响公司的正常经营。如果出质的股票为有限责任公司股票，由于有限责任公司具有人合性，其他股东具有优先购买权，这种股票的可转让性会受到限制。但本文讨论的处置对象为上市公司股权，其特点就是高度的资合性，理论上不存在股票转让影响公司正常运作的可能性。因此，上市公司股票出质只需要符合有价值、可变现两个条件即可。另外，限售期内的股票是否不可转让呢？答案是否定的。2001年最高人民法院就出台司法解释，对冻结、拍卖上市公司国有股和社会法人股等有关问题作出了规定。也就是从法律上承认了限售股票的可转让性。因此，不论是法定的限售股股权还是承诺的限售股股权均具有可转让性，以其为标的的质押行为应为合法有效的质押行为。
参考文献
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[3] 王平.也论股权[J].法学评论，2000（4）.
股权质押融资协议范文6
一、风险投资担保的内涵及构成要素
(一)风险投资担保的内涵。
风险投资担保是指投资担保人将风险资本投资于初始成立、极具前景或科技前瞻性的新兴企业或项目;在承担很大风险的基础上,为融资人提供股权投资或间接债权式投资的增值服务;培育企业快速成长,数年后再通过上市、兼并或其他股权转让方式退出投资,取得高额投资担保回报的一种融资服务方式。其中,风险资本是一种过渡式权益资本,其含义是:向创业企业进行股权投资,以期所投资创业企业发育成熟或相对成熟后,通过股权转让再获得资本增值收益。风险投资担保是由资本、技术、管理、专业人才、反担保措施和市场机会等要素组成的系统活动综合;一般要对应结合项目的种子期、创业期、成长期、成熟期等四个过程来设计或考量。
(二)风险投资担保的构成要素。
一般而言,风险投资担保主要由风险资本、风险投资担保人、投资对象、投资期限、投资目的和投资方式等六要素构成。风险资本是指由专业投资人提供给快速成长且具有很大升值潜力的新兴企业或项目的一种资本。风险资本通过投资拥有股权、提供借贷资本(以股权质押)、提供信用担保贷款授信(以股权质押作为反担保措施)或既投资拥有股权又提供借贷资本(或提供信用担保贷款授信)等方式投入风险企业或项目对象。风险投资担保人一般由风险投资公司(或风险资本家及个人、产业附属投资公司、财务公司等)和担保公司等机构组成。风险投资对象主要涉及高新技术产业和新兴服务、文化等领域。就投资期限而言,风险资本从投入企业起到撤出投资为止,所间隔的时间长短被称为风险投资期限。投资期限依据投资规模、产品科技含量、社会化认同程度、产品替代度等多重因素决定,它是投资项目的管理、技术与运作合成。投资目的是通过投资担保使其达到规模经济,并适时提供其增信和增值服务,进而把企业做大做强;然后通过公开上市、兼并收购或股权转让等方式退出,获得超额投资回报。从投资的性质来判断,风险投资的方式有三种:一是直接投资即股权式风险投资;二是提供借贷资本或者予以贷款授信担保,这就为担保公司介入风险投资业务提供了一个契机或平台;三是提供一部分借贷资本或者贷款授信担保,同时又投入一部分风险资本拥有被投资企业的股权。不不论采取哪种投资方式,风险投资人一般都附带提供增信和增值服务。
二、风险资本的形成以及风险投资运作的过程与退出
(一)风险资本的形成。
我国的风险资本一般是由境外风险投资者、国内各类企业或担保机构投资者以及内陆个人投资者三种类别组成。境外风险投资者是目前我国主要的风险资本来源。风险资本进入企业后,通过其投资使之达到规模经济,并适时提供各项增值服务;然后通过境内外公开上市或其他方式退出,获得超额投资回报。国内各类企业或担保机构投资者是风险投资的主要参与者,企业介入风险投资主要是出于发展战略目标的考虑,并为企业寻找到新的利润增长点,甚至是二次创业机遇;而担保公司、财务公司、信托投资公司等投资者主要基于先投资、后退出的高额股权资本或增信禀赋回报的动机。内陆个人投资者主要是具有风险投资经验的投资人、创业企业家,或曾得到过风险投资支持进而回馈经济社会的投资者,他们以私募基金、先期股权投资或优先股等形式,参与到风险投资的具体业务中。
(二)风险投资担保的运作过程。
风险投资担保的运作过程主要包括寻求投资项目、项目的筛选、项目评价、投资谈判、投资生效后的监管五个阶段。首先,寻找投资项目是一个双向的过程,企业可以主动向风险投资机构或个人风险投资机构提交项目投资申请,再由风险投资机构进行评审遴选。其次,受资金运用与风险约束的多重因素的制约,风险投资公司或个人风险投资机构需要对申请的投资项目进行最初的甄别和筛选。第三,对通过筛选的项目进行更详细的评估与论证。第四,当项目经过评价论证后且判断结果可行时,风险资本家或潜在的风险投资企业就会在投资数量、投资形式和价格等方面进行商议;确定投资项目的一些具体条款或约束性条件。这一过程在国外被称之为“协议创建”,内容包括协约的数量、保护性契约和投资失利等具体约定。最后,达成各种协议后,风险资本投资担保人作为“股东”、保证人或合作方需要对接受风险投资的企业进行监管。
(三)风险投资担保的退出。
风险投资或担保人对企业或项目进行风险投资的目的并不是对接受风险投资企业的占有或控制,而是为了获取高额的资本投资回报。风险投资或担保人会在适当的时机变现退出,其退出时机一般可以等到企业上市发行股票或经营运作成功后。但为了分散风险或快速回笼资金,可以分阶段、分部分退出;即按风险投资的不同实施阶段或时期,将股票(或股权)分部分转出。何时退出取决于投资回报的适时收益率指标因素和未来增值放大预期,也是风险投资或担保人的择时判断极值域点。
三、风险投资中担保公司的介入与运行方式
担保公司如何在风险投资业务中有所作为,这是担保理论和实务工作者面临的一项新课题。《融资性担保公司管理暂行办法》第十九条明确规定:融资性担保公司经监管部门批准,可以兼营以自有资金进行投资的业务;该办法第二十九条明确规定:融资性担保公司以自有资金进行投资,限于国债、金融债券及大型企业债务融资工具等信用等级较高的固定收益类金融产品,以及不存在利益冲突且总额不高于净资产20%的其他投资。上述规定为担保公司介入风险投资业务提供了法规依据。由上可见,风险资本可以通过直接投资、提供信用担保贷款授信和混合投资等方式,介入并间接控制接受风险投资的企业或项目。这样,就为担保公司介入风险投资业务提供了技术支撑和可操作性规范。
(一)直接风险投资方式。
对一些有实力的担保机构而言,他们一方面可以承担扶持中小、微型创新型企业成长的社会职能,另一方面,该类公司自身风险控制和经营管理的优势明显,对新兴产业或项目的判断、评价、管理和控制完全有能力驾驭。同时,担保机构的业务品种具有不断创新和谋求超额收益的外在迫切要求,担保公司也必须在一定范围内置身于风险投资业务之中。一般而言,直接风险投资应选择在项目或产品处于种子期、成长期时介入为宜。
(二)通过提供担保授信而间接控制介入方式。
风险资本的介入可以通过提供担保授信方式间接形成,并以股权质押作为提供保证后的反担保措施,有条件地使担保机构间接控制其股权。一般而言,接受风险投资的企业抵、质押物均不充分或完全无抵、质押物,此时提供担保授信行为比较符合风险投资的特征,即担保授信只能以该企业的股权作为质押标的物,并补充企业其他仅有的抵、质物或第三人保证之复合担保措施;这体现了债务融资和权益融资的双重属性。但在具体的操作过程中应坚持以下四项原则:第一个原则是恰当选择担保授信方式的介入期。一般而言,种子期要绝对控制,创业期可以谨慎介入,成长期进入比较有利,最佳时机是成熟期。第二个原则是设计最佳的授信品种、期限、额度和费率。授信品种包括银行贷款担保授信、融资租赁担保授信、风险投资基本收益担保、股权转让价值担保等。就授信期限而言,银行贷款担保授信一般为两年或两年以上,最多不得超过五年;融资租赁、基本收益担保和股权转让价值担保等应根据具体情况加以设定。授信额度以企业或项目的自有资金和授信期内预期权益性融资增加的1:1设计并滚动相匹配,即实行以企业净资产为基数而设定担保授信额度的原则。就费率而言,保费按年度收取,年费率3-5%为优化区间值。第三个原则是股权质押的额度控制:原则上应设定在绝对控股范围内,按拟贷款企业的净资产额乘以60%左右的数值,作为股权总净额与质押率的设计基础。第四个原则是控制信贷资金与代偿股权处置:提供担保授信后,企业的信贷资金支付或回笼,必须立书约定由担保公司和银行双重控制;原则上实施额度审批、阶段性控制划款,并采取“贷款人受托支付方式”。到期偿还后担保责任正常解除。如果逾期代偿,担保公司应当行使追偿权利,并从法理上剔除“流质条款”之潜在瑕疵;通过债权重组并控股持续经营、变现转让股权或部分转让股份。或者步入风险投资的具体操作框架内继续运作,并适时提供其增值服务,把该企业做大做强;然后通过公开上市、兼并收购或股权转让等其他方式退出,实现其超额投资回报。
