私募证券投资基金范文1
【关键词】私募证券投资基金 合法化 法律监管
在国外,法律对私募基金投资者的资格有严格规定,所以私募基金被称为“富人的游戏”。反之,在中国,私募基金游离于法律规范之外,几乎所有的机构和自然人都可以成为私募基金的投资者,所以国内业内人士称其为“大众化的”。只此一点,足见我国私募基金市场的混乱及法律监管的缺失。
私募证券投资基金概念
一般认为,私募基金根据投资对象的不同,主要分为两大类:一是私募产业投资基金,二是私募证券投资基金。创投基金及私募股权(private equities)基金是私募产业投资基金的主流,对冲基金则是私募证券投资基金主流。在我国,由于产业投资基金主要是政府主持和管理运作,所以私募基金主要就指私募证券投资基金。结合私募基金的特点和证券投资的特点,我国学者一般认为:私募证券投资基金,是指通过非公开方式募集,募集资金主要投资于可流通的上市公司股权及其衍生品或其他有价证券,投资者收益共享、风险共担的集合资金管理方式。
我国私募证券投资基金存在的问题
合法性模糊。在2000年年底起草的《中华人民共和国投资基金法(草案第七稿)》中,有关私募基金的条款被视为其有望在中国获得合法地位的标志。同时,相关部门积极出台了《信托公司集合资金信托计划管理办法》、《证券公司客户资产管理业务试行办法》和《基金管理公司特定客户资产管理业务试点办法》等部门规章,使私募基金以及私募证券投资基金有望逐渐走向合法。但是2003年10月正式出台的《证券投资基金法》并没有明确规定私募基金,只在第一百零一条规定了向特定对象募集资金或者接受特定对象财产委托从事证券投资活动。然而具体管理办法,却由国务院根据上法的原则另行规定,私募证券投资基金依然没有获得法律上的“合法化”。
法律政出多门以致监管混乱。正是由于私募证券投资基金没有合法化,导致了政出多门、监管混乱的现象。首先,不同形式的私募证券投资基金分属不同部门监管,可能出现同一种私募证券投资基金在不同部门监管中出现监管不一致。例如,同为集合资金信托业务《信托公司集合资金信托计划管理办法》和《证券公司客户资产管理业务试行办法》对投资者人数限制和运营管理要求各不相同,且分属中国银监会和证监会监管。其次,在私募证券投资基金监管制度的构建过程中,一定会出现政府登记审批部门,监督管理部门等部门利益的博弈,相关部门都想通过规章的制定和监管的执行来获得实际的行政职权,进而获得登记审批利益和监管利益,规章和法规规章难免成为部门利益法制化的借口。最后,监管不力容易增强私募证券投资基金犯罪化发展趋势。
运作不规范。一、投资者和基金管理人的资格无限制。在我国,只要具有一定的经济实力和基金投资信息,就可以直接或者通过基金中介机构成为私募证券投资基金的投资者,也因此被有关人士称为大众化的。此外,我国私募证券投资基金的管理人多为证券投资业内人士,其可以不受任何限制的投身到私募证券投资基金领域,法律规范差异对私募证券投资基金管理人有不同的资格或能力要求,投资者和管理者无资格限制地进入必将增加私募证券投资基金运作中违法风险。二、最低收益的运作方式不合法。基金管理人为了吸引客户,大多对客户许下最低收益率、最低收益额等私下承诺。在我国,无论是《民法通则》、《证券法》还是《信托法》的现行有关条款规定,从来都是否定保底条款的。所以,即使基金管理人和投资者有书面合同,也很难得到法律的保障。三、运作资金来源不规范。现实中,投资私募证券基金的资金除来自于个人或公司的合法的自有资金外,还有上市公司募集资金,甚至是违规的银行贷款所挪用的公款和非法集资款等等。很多私募证券投资基金在发起炒作时,就是与证券公司联手,以先期委托资金和股票做抵押,两倍或三倍于委托资金的方式从银行套取贷款炒股票或在一级市场申购新股,银行的信贷资金难以阻挡地流入了股市。同时存在国有企业的资金、上市公司增发募集的资金也在保底收益承诺的诱惑下,铤而走险投身于证券市场。一旦股市下跌,银行和上市公司的业绩和信誉都将产生不可低估的损失。四、运营投资风险巨大。首先,高财务杠杆增大投资风险。在高额利润的驱动下,资金管理人的自有资金与借贷资金的比例往往非常高,用少量的资金就可以进行巨额交易,这种操作加大了市场风险。其次,存在“黑箱操作”风险。私募证券投资基金很少受金融当局的监管,操作缺乏透明度。基金的风险与基金经理的经营风格和风险偏好密切相关。外界的监管政府和投资者很难得到基金投资方向、投资规模以及基金运行情况等方面的准确信息。第三,系统性风险。系统性风险,是期权、期货等金融衍生工具能够部分化解但不可全部避免的,加之市场的不确定性、不可预测的市场关联性以及投机者间的激烈竞争引起市场整体的需求变动,可能造成理论上可避免的系统风险将难以避免或分担。第四,基金经理的道德风险。基金经理除了获得固定的管理费用之外,还可按业绩提成,就可能为追求更多的个人利益而,使投资者的资产冒更大的风险。
私募证券投资基金监管法律体系的构建
私募证券投资基金合法化。私募证券投资基金的合法化是我国资本市场发展的大势所趋:首先,合法化私募证券投资基金将会直接冲击公募基金的垄断地位,给开放式的公募基金带来更多的压力和竞争以及监督,增强金融市场竞争的充分性。其次,合法化私募证券投资基金将会扩展投资者的投资方式,增加市场的投资渠道,拓展基金管理公司的业务范围。同时,基金产品种类增加,基金投资者可以因不同类型、不同偏好而选择不同的基金,成为活化证券市场的一个契机。最后,私募证券投资基金可以尽可能地利用民间资本,为民间投资者提供合法的投资渠道,同时为我国产业政策的实现聚集资金。
完善登记备案制度。美国由于是金融业的成熟市场,其私募基金实行的是“豁免注册登记”制度。我国“私募证券投资基金”处于成长阶段,投资者和基金管理者都还不够成熟,且基金各主体在信息量、财务能力等方面强弱差异较大,所以美国的“豁免注册登记”制度不适用我国。我国现有情况可以豁免注册核准,但是必须到证监会备案登记,明确私募证券投资基金的备案登记制,提高基金公信力。
规定基金管理者和投资者的资格和人数限制。在我国,私募基金的特定投资者,是指合格的个人(包括家庭投资者)和机构投资者。借鉴美国相关法律的规定,结合我国实际情况,《证券基金投资法》起草小组的专家认为:个人资金的下限是20万元、机构资金的下限是100万元,投资者人数2人以上、200人以下,这只是对数量上一个粗浅的限制。参照我国《证券法》第十条第二款规定,“向特定对象发行证券累计超过二百人的”为公开发行,相对应地,我国私募证券投资基金发行对象的人数则应该小于等于二百人,这一规定是比较合适的。
私募证券投资基金范文2
所谓私募基金，又称为向特定对象募集的基金，是指通过非公开方式面向少数机构投资者和富有的个人投资者募集资金而设立的基金，它的销售和赎回都是基金管理人通过私下与投资者协商进行的。但笔者要强调的是“非公开发行”并不意味着不能进行诸如做广告等宣传行为，而是更注重于向特定的公众发行。本文探讨的私募基金就是指私募证券投资基金。
目前私募基金司法解释尚处于论证阶段，自然无法从法律条文中找到答案，有关部门也并未就此做出说明，到底什么是规范私募基金或不规范私募基金呢？估计私募基金业内人士也较难把握。
据上海市最高人民法院民二庭某位法官说：“实践中我们认定私募，最主要的特征是针对不特定多数人发行。认定不规范的私募，主要有两个特征，一是承诺保底收益；二是资金是否打入管理人账户。”
由于缺乏系统的法律规范约束，我国的契约型私募基金在运作中往往存在巨大的风险隐患，甚至成为一些不法分子牟取非法利益的工具。实践中，非法的私募基金常见于三种类型：非法集资、非法或变相吸收公众存款、“蛊惑交易”操纵股市行为。
一般而言，私募基金的对象则是少数的特定投资者，且对这些投资者一般门槛较高，参与的资金量要有一定规模，其目的是共同投资、共享收益和风险，但如果私募基金的发起人向投资人许诺高比例的保底收益，则可视为非法集资。
根据我国法律，非经金融主管机关批准，任何单位或个人都不得从事吸收公众存款或变相吸收公众存款的业务，否则即构成违法行为。非法或变相吸收公众存款与私募基金相区别的根本特征在于是否给付利息，私募基金的收益来源于风险收益，不应涉及任何形式的固定利息，否则既有违法之嫌。
另外，私募基金很可能违反中国证监会《证券市场操纵行为认定办法》有关“蛊惑交易”的规定。“蛊惑交易”可以理解为，操纵市场的行为人故意编造、传播、散布虚假重大信息，误导投资者的投资决策，使市场出现预期中的变动而自己获利。特别是在互联网时代，“蛊惑交易”的危害性和严重性更应该引起高度关注。通过论坛、QQ、MSN、博客等网络传播手段，一个虚假消息可以在短短时间内迅速传播，网状扩散，贻害无穷。
二、私募基金应该合法化
通过对海外私募资金的考察不难发现，随着一国经济实力的增长和市场经济结构的升级，“私募基金”难以阻止，将成为一国市场经济体制趋于成熟后必然出现的一个重要的金融服务领域。
2007年2月27日股市大跌，上证综指下跌8.8％，大跌的根本原因是机构结构过分单一，大量赎回使公募基金承受巨大的压力。私募基金一般有一年的封闭期，并且一年之后只能在特定的时间段赎回，而不能天天赎回，如果私募基金发展壮大起来，与公募基金互补，可以避免股市大起大落。此外，股指期货推出后，如果只有公募基金和券商，没有私募基金，那么将加大市场的金融风险，大力发展私募基金是证券市场发展的需要。
另外，私募基金与公募基金相比，具有如下一些优势：
（一）基金规模越大，管理难度也越大
目前国内的正规私募基金一般有至少一年的封闭期；在封闭期后，每月只有固定的日期（一般为每月的15日和月末）作为开放日，投资者只能在每月开放日认购和赎回。这样就有效地隔离了风险承受能力差，投资不理性的中小投资者，因此私募基金的资金来源稳定，投资策略也得以坚持，投资风格可以更加激进，收益也就相对较高。
（二）灵活性、针对性和专业化特征
私募基金的出现，丰富了投资者的投资渠道，也活跃了市场交易气氛，更好地满足了不同投资者的投资喜好，吸引更多的社会闲置资金投资于证券市场，打破了公募基金一基独大的垄断地位，有利于促进私募和公募之间良性竞争和优势互补，从而促进证券市场的完善与发展，提高证券市场资本形成和利用的效率。
（三）独特的研究思路
根据《基金法》的规定，单只基金持有一只股票的比例，不能超过基金资产净值的10％，同一公司持有一只股票的比例，不能超过该公司总股本的10％，这一“双十”规定，决定了公募基金必须同时持有10只以上的股票，这使公募基金的研究必须涵盖多个行业，限制了基金公司研究团队对上市公司的研究深度。与之相比，私募的投资不受任何限制，持有的股票数量可以较少，也就可以集中力量，更加认真、细致、透彻地研究关注的上市公司，对上市公司价值的理解也能更加透彻。
（四）需履行的手续较少，运行成本更低，更易于进行金融创新
私募基金的发展壮大会加剧整个基金业的竞争，冲击公募基金的垄断地位，提高基金市场的运作效率，形成较为完善的市场结构，推动我国成熟、理性的机构投资者群体的加速形成以及价值投资理念的建立，为我国履行加入WTO后向外资全面开放金融市场做好准备。
（五）私募基金的产权基础，将成为我国证券市场制度变迁和产权结构改革的重要主题
作为民间主体自发推动形成的产物，私募基金的发展将改变资本市场的机构主体所有制结构单一的局面，推动我国金融制度改革进入一个新的层面。
三、私募基金制度完善的几点建议
纵观全球各国的经济法律体系，大部分都没有专门的私募基金法律，但仍有一系列法律足以对所有的私募基金构成有效的法律规范。而从目前我国立法来看，没有专门约束私募基金的法规，私募基金主要受《合同法》、《公司法》、《证券法》、《信托法》、《合伙企业法》、《证券投资基金法》和《刑法》等综合调整。由于我国相关监管部门在金融证券领域奉行的基本上是“法有明文规定方可为”。
因此，为了避免法律上的风险，我国相关监管部门应尽快在立法当中确认私募基金的合法地位并出台有针对性的细化的配套监管措施，以便私募基金能够健康发展。在这种背景下，私募基金制度规范化应以《投资基金法》为主要参考依据，综合考虑各方要求，我国应借鉴国外经验，结合我国国情，对私募基金采取全面而有效的监管办法，重点从以下几个方面加强私募基金的制度建设和完善：
（一）投资者资格和人数限制
1、投资者资格。对合格的投资者的判断有以下几种方法：根据其投资的最低限额为判断标准；根据其收入多少来判断；只要是金融机构投资者，均可投资；对财产拥有独立自主的处分权的企业、公司等经济组织为合格的机构投资者。
2、投资者人数限制。应该考虑我国的国情再借鉴欧美发达国家的做法。对于投资者的人数应该限制在100人以内，但应该允许特殊情况下超过100人。
（二）管理人条件
私募基金的管理人应具备要求的准备金、经营业绩、人才和营业硬件设施等市场准入条件，并且，管理人的资格应该是竞争性的，而不能是垄断性的，设立私募基金时应向证券监管部门备案。
要求私募基金的管理人投入的资金在筹集的基金总额中必须占到一定的份额，以避免利益主体的缺位。当私募基金发生亏损的时候，管理人的出资应该先行用于支付。
（三）托管人职能规定
作为基金一种特殊形式的私募基金具备基金的共同特点，即现金资产的所有权与管理权相分离，基金管理人具有资产的管理权，基金托管人为基金投资者行使部分监督权。但我国证券投资基金的发展历程表明，公募基金托管人在监督基金管理人运作方面不尽如人意，主要原因是基金托管人地位的独立性较差。私募基金的投资者人数相对较少，为了保护基金持有人的利益，基金托管人的监督权应进一步强化，如规定私募基金托管人不得自行担任，必须将资产交给指定机构托管；强化托管人的权力和责任，对基金管理人违反法律、法规或者基金契约做出的投资指令，托管人应当拒绝执行，或及时采取措施防止损失进一步扩大，并向管理当局报告。
（四）信息披露规定和风险揭示
私募基金必须与投资者签署完备的书面协议，尽量详细规定双方的权利、义务，明确投资品种及组合、相关风险提示及业绩报告周期。严格私募基金的信息披露和风险揭示是控制私募基金风险的重要手段。私募基金虽然没有义务向社会披露有关信息，但向基金的投资者和监管部门披露信息是其义不容辞的责任。在设立私募基金时，应向投资者充分揭示其存在的风险，基金设立之后，应该定期向投资者报告基金投资情况及资产状况，并定期将这些信息向监管部门披露，以便投资者与监管部门及时了解其运作情况及风险状况，采取必要的措施以最大限度地控制风险。
（五）允许私募基金进行适当地公开宣传
在美国，证券法规定私募基金在吸引客户时不得利用任何传播媒体做广告，其参加者多为中产阶级，他们主要依据在上流社会获得的所谓“投资可靠消息”或者直接认识某个基金的管理者进行投资。但笔者认为我国不应借鉴这种做法。首先，严格限制私募基金在公开媒体上做广告宣传的效果是不佳的。其次，通过私募基金内部约束机制以及像外部完善的基金评级体系以及基金行业自律组织足以避免私募基金过度的市场炒作对投资者造成误导，以及基金管理人之间的恶性竞争。最后，通过适当的公开宣传使私募基金名正言顺的成为“公开，合法”的基金，消除股民对它的神秘感以及纠正人们对它偏见。同时，也有利于促进发起人与投资者相互了解，为以后的合作创造条件，从而迅速壮大我国私募基金的规模。
（六）收益分配规定
国际上，基金管理者一般要持有基金3％-5％的股份，一旦发生亏损，这部分将首先被用来支付，以保证管理者与基金利益绑在一起，另外一些私墓基金只给管理者一部分固定管理费以维持开支，其收入从年终基金分红中按比例提取，这种基金的利益分配方式相对地能够使资本持有人与管理者利益一致。另一方面，应该禁止签订保底条款。因为保底条款容易引发了市场的不正当竞争，而且也有悖于基金设立的原则，不利于市场的规范。此外，我国新《合伙企业法》中规定的有限合伙，即基金管理者承担无限责任，投资者承担出资额范围内的有限责任，为我国私募基金的发展提供了一种新的法律组织形式的选择。
（七）尽快完善基金评级体系，建立基金行业自律组织
国外诸多成熟市场的经验表明，合理完善的基金评级体系是基金业规范发展的重要配套措施。在私募基金存在的情况下，需要一个独立公正的评级机构对基金经理人的准确评价作为投资者选择基金经理人的参考，另外要注意完善当前国内不科学的基金评级方法。
私募证券投资基金范文3
评价体系介绍
报告的统计对象仅包括在中国境内成立的（不含港澳台）， 由信托公司作为受托人与投资管理人，投资咨询公司、投资管理公司等作为投资顾问共同发行的，投资于中国国内（不含港澳台）证券市场上包括股票、债券、货币市场工具、期货、期权等金融衍生品的证券投资信托基金。列入统计样本的共计78只基金。所有样本归于一类进行业绩表现评价。
报告采用回溯法计算各基金最近一段时期的回报率，再以相对参考基准收益率(即同时期的沪深300指数以及晨星股票型基金指数为基准)进行比较。
在评价指标方面，采用的收益评价指标是总回报率（Total Return）。它反映投资人在持有基金的一定时期内所获得的收益。
风险评价指标采用的是标准差（Standard Deviation）-波动率。它能反映计算期内总回报率的波动幅度，即基金每月的总回报率相对于平均月回报率的偏差程度，波动越大，标准差也越大。
此外，报告以夏普比率（Sharpe Ratio）作为风险调整后收益指标。它反映了基金承担单位风险所获得的超额回报率（Excess Returns），即基金总回报率高于同期无风险收益率的部分。
投资收益点评
具体投资收益评价如下：
短期表现评价（最近六个月）
2008年的中国市场受内外因素影响，沪深300指数从2007年年末的5338.27点下跌到了2008年6月30日的2791.82点，跌幅近47.7％。
晨星所统计的78只私募证券投资基金中共有60只基金具有六个月历史数据，有47只基金跑赢同期沪深300指数，38只基金战胜同期晨星股票型基金指数。5只基金取得了难得的正回报，显示出了较强的短期投资收益获取能力和风险控制能力（见表1）。
其中表现突出的深圳市星石投资顾问有限公司成立于2007年。其总经理兼投资总监江晖历任工银瑞信基金管理有限公司等多家公募基金的投资总监和基金经理。
公司旗下的深国投・星石1期-5期证券投资集合资金信托基金系列在最近一个月（5月21日-6月20日）的操作中保持了较低的股票仓位，回避了股市大跌的风险。其5只基金最近一个月的回报率均为正，且高出同期沪深300指数回报率（-24.67％）近26个百分点，超过同期晨星股票型基金指数回报率（-18.74％）近20个百分点。
深国投・星石1期-4期证券投资集合资金信托基金系列在最近三个月（3月21日-6月20日）回报率为1％左右，高出同期沪深300指数回报率（-28.79％）近30个百分点，超过同期晨星股票型基金指数回报率（-21.76％）近23个百分点。而深国投・星石1期-3期证券投资集合资金信托基金系列在最近六个月回报率为5％左右，高出同期沪深300指数回报率（-43.43％）近48个百分点，超过同期晨星股票型基金指数回报率（-34.39％）近40个百分点。
另外两只短期表现出色的基金，是由同样公募基金出身的田荣华带领的深圳市武当资产管理有限公司旗下的深国投・武当1期证券投资集合资金信托（成立于2007年11月12日）和深国投・武当2期证券投资集合资金信托（成立于2007年12月19日）。
深国投・武当1期-2期证券投资集合资金信托基金系列近一个月的回报率约为-1％，高出同期沪深300指数回报率（-17.33％）近16个百分点，超过同期晨星股票型基金指数回报率（-13.32％）近12个百分点。近三个月的回报率约为3％，高出同期沪深300指数回报率（-27.64％）近30个百分点，超过同期晨星股票型基金指数回报率（-21.94％）近25个百分点。近六个月的回报率为10.28％（1期）和-2.68％（2期），分别高出同期沪深300指数回报率（-37.54％）47.82个百分点（1期）和34.86个百分点（2期），超过同期晨星股票型基金指数回报率（-29.84％）40.12个百分点（1期）和27.16个百分点（2期）。
深圳市武当资产管理有限公司成立于2007年6月。其投资决策委员会主席田荣华曾经任职于北京证券、国信证券，并出任过长盛基金管理公司基金经理。其副总经理兼投资总监易贵海曾担任长盛及鹏华基金管理公司基金经理。
在2008年1月末至4月中旬的这段时间内，武当果断地将仓位降低到10％-40％，避免了净值跟随股市的暴跌。当4月中下旬市场接近3000点的时候，武当公司增持了钢铁、地产、银行等行业，并将股票仓位提高至40％-60％，抓住了市场的反弹机会。
中期表现评价（最近一年）
晨星统计的78只基金中具有一年历史数据的共有26只基金,其中有18只基金跑赢同期沪深300指数，有14只基金战胜同期晨星股票型基金指数。表现突出的有上海涌金投资咨询有限公司旗下的深国投・亿龙中国2期证券投资集合资金信托以及深圳市民森投资有限公司旗下的深国投・民森A.B号证券投资集合资金信托基金。
上海涌金投资咨询有限公司基金经理梁文涛曾任易方达基金管理公司的基金经理和研究部负责人。由其管理的深国投・亿龙中国2期证券投资集合资金信托基金最近一年的收益率为44.19％，高出同期沪深300指数回报率（-16.45％）近60个百分点，超过同期晨星股票型基金指数回报率（-6.31％）近50个百分点。显示出了基金经理较好的中期投资收益获取能力和风险控制能力。
深圳市民森投资有限公司由著名操盘手蔡明所设立，旗下深国投・民森A.B号证券投资集合资金信托基金系列（成立于2007年6月25日）一年的收益率为19.95％（A号）和20.82％（B号）, 高出同期沪深300指数回报率（-23.42％）近44个百分点，超过同期晨星股票型基金指数回报率（-13.2％）近34个百分点。
长期表现评价（最近两年）
长期来看，由刘红海管理的上海涌金投资咨询有限公司旗下的深国投・亿龙中国1期证券投资集合资金信托基金表现较为突出，其基金经理刘红海曾先后担任博时基金管理有限公司基金经理和宝盈基金管理有限公司投资总监。
该基金成立于2006年4月18日，其近两年（2006年6月5日至2008年6月5日）的年化回报率为62.04％，与同期沪深300指数回报率58.21％相比高3.83个百分点，超出沪深300指数回报率（53.48％）8.56个百分点。
投资风险评价
在所有统计的具有最近一年历史波动率（Standard Deviation）数据的25只基金中，波动率最小的六只基金如下表：
波动率最大的六只基金如下表：
风险调整后收益评价
私募证券投资基金范文4
关键词：私募证券基金 阳光私募 投资行为 影响因素
私募证券投资基金因其蕴含的巨大的资本能量，已经成为影响中国证券市场稳定的重要力量之一，因此研究其投资行为的影响因素及其行为特征，对其进行有针对性的引导和监管，对中国证券市场良性发展尤为必要。但长期以来因私募基金私募性所决定的其特有的信息披露透明度低等方面的原因，决定了对私募证券投资基金实证方面的研究成果比较缺乏，本文拟以“阳光私募”为研究标的从实证角度研究中国私募证券投资基金投资行为及影响因素，具有较强的理论和实际意义。
私募基金行为理论辨析
至今并没有学者从实证的角度特别研究私募基金的投资行为特征及其对证券市场的影响，但私募基金毕竟是机构投资者中的一类，机构投资者的行为特征对于研究私募基金的行为特征应具有参考价值。
（一）视界理论
视界理论是行为金融理论的基本理论之一， Kahne man和Tversky通过价值函数的引进对这一理论进行了严密和完善的表述，该理论否定了新古典金融理论的预期效用理论。Kahne man和Tversky的研究证明：其一，人们在风险条件下的选择过程分为编辑阶段和估值阶段两个阶段。其二，投资者的价值函数并不总是凹的，在某一基准点之上（获利区间）投资者的价值函数是凹的，此时投资者是风险厌恶的。在某一参考点之下（亏损区间）投资者的价值函数是凸的，此时投资者是风险偏好的。其三，人们对损失产生的负效用，大于同等金额的盈利产生的正效用。
（二）典型示范偏差
典型示范偏差理论，是1986年由A.Tversky 和D.Kahneman的实验研究证明的，该理论指出：人们在对不确定性事件进行判断时不是以全部信息为依据，而是以事件发生时所伴随的部分典型信息为依据，推断预测事件进展和结果，并采取相应行为。投资者这种行为会导致金融市场“相反原理”、“反应过度”和“趋势追逐”等非理，造成股价波动。该理论否定了有效市场理论关于投资者都是理性人的假设，有效市场理论理性人的典型特征是投资者能够根据全部相关信息，对证券价格作出推断。
（三）锚定效应和保守主义偏差
锚定效应是指人们面对不确定事件进行判断时，某些特定的数值，如：股票的买入价格、以前某个时点的股票价格）会成为判断的参照值，而不是根据全部信息作出理性判断。保守主义偏差是指人们在对不确定事件进行判断过程中，当市场外在环境发生改变出现新的信息时，人们不愿因根据新的信息理性的更改他们现有的判断，采取合理的行为。
保守主义偏差会导致固执效应和偏执偏差。固执效应是指人们对不确定事件进行判断时，一般会设定一个初始值，然后根据反馈信息对这个初始值进行修正。Robert（1998）指出，固执效应中投资者不是错误的解读新信息，而是忽略新信息，即对新信息视而不见。偏执偏差指的是行为人不但不根据新信息对原有的判断进行修正，而是片面地认为新信息是对其原有错误判断的新证据。
（四）机构投资者行为特征
行为金融学基于行为金融理论，证券市场上信息不对称状况的普遍存在性，及投资者认知上的偏差，认为投资者是有限理性的，个人投资者在投资行为上表现为：从众性、投机性、反应过度和反应不足等特征。机构投资者同样面临信息不对称的市场状况，领导者认知偏差等，所以机构投资者同样也表现为有限理性的行为特征。但机构投资者主要采取有组织的决策形式、通过投资组合分散风险，所以机构投资者和个人投资者的行为特征又完全一致。行为金融学研究表明机构投资者常表现为如下特征：其一，“有意识”的投机行为、市场操纵；其二，羊群行为和反馈交易策略；其三，窗饰行为。
研究思路
“阳光私募”是对中国目前存在的定期披露业绩的一类证券私募基金的俗称，特指借助信托公司平台发行，经过监管机构备案，资金实现第三方银行托管，有定期业绩报告，主要投资于证券市场，重点投资于股票市场的基金，阳光私募与一般私募证券基金的区别主要在于规范化、透明化。从目前中国私募基金的表现形式来看主要有证券信托计划、券商集合资产管理计划、基金公司特定客户资产管理计划和“民间私募基金”，其中证券信托计划对应业内俗称的“阳光私募”。在上述几类私募基金中，阳光私募无论从资金规模，还是影响力都占据主导地位，其发行运作方式与国外的私募基金，尤其是对冲基金极为相似，是未来中国私募证券投资基金的发展方向，其投资风格和行为模式对其它类私募证券投资基金具有一定的导向作用，因此“阳光私募”的投资行为可以作为中国私募证券投资基金的一个代表，以“阳光私募”作标的，从实证的角度研究私募基金的行为具有合理性。本文研究阳光私募的时间边界选取2007年1季度至2011年1季度之间，该时间段A股市场正好经历了一个上升到下跌的周期，因而该时间段的选择使得研究结论更具有普适性。
本文主要通过对私募证券基金投资行为影响因素的Granger因果检验和协整检验，分析影响私募证券基金投资行为的主要因素及私募证券投资基金投资行为特征，从而提出有针对性的监管建议。
私募证券基金投资行为影响因素的Granger因果检验
（一）时间序列变量的选取
本研究主要以Granger因果检验的方法对阳光私募投资行为与证券市场的因果性进行分析。私募证券基金投资行为与证券市场Granger因果检验的目的是检验私募基金是否存在反馈交易，反馈交易的影响因素是什么，以及私募基金的反馈交易对证券市场稳定性的影响。
指标选取如下：
1.阳光私募基金累计净值平均增长率。该指标是通过对市场上300多家阳光私募进行筛选，挑出10家投资期较长的，经历了中国股市牛市期、翻转期和熊市期的阳光私募，分别为中国龙1、中国龙进取、万利富达、Lighthorse稳健增长、东方港湾马拉松、亿龙中国2期、天马、尚诚、平安德丰、明达1，数据来源万维数据库WIND。文章截取从2007年第一季度至2011年第一季度的单位累积均值的季度数据，并分别计算增长率后，对以上10家阳光私募的单位累积均值增长率求算数平均数，意在去量纲化，作为反映阳光私募投资行为的主要指标。
2.深证成指增长率。鉴于现实中阳光私募偏好投资深圳证券市场的特点，本文选取“深证成指”作为代表深圳证券市场表现的指标，并计算指数的增长率，参考时间序列的观测期与阳光私募单位累积均值平均增长率的观测期相匹配，即从2007年第一季度至2011年第一季度。
3.上证综指增长率。上证综指作为常用的主要反映沪市甚至中国证券市场变化趋势的指数化指标也被本文纳入与阳光私募投资行为相关性研究的变量中。同样，计算上证综指的季度增长率，观测期与阳光私募单位累积均值平均增长率的观测期相匹配，即从2007年第一季度至2011年第一季度。
4.中小盘指数增长率。中小盘股票由于本身流通股数较小，方便阳光私募在内的机构投资者进行“炒作”，也是阳光私募投资的重点之一。本文选取中小盘指数增长率作为反映中小盘走势的指标，并计算增长率去量纲化，观测期与阳光私募单位累积均值平均增长率的观测期相匹配，即从2007年第一季度至2011年第一季度。
（二） Granger因果检验分析
1.阳光私募单位累计净值平均增长率和深证成指的Granger因果检验。从检验结果可见（见表1），在5%的置信区间内，阳光私募累计净值平均增长率与深证成指互为Granger因果关系。这说明，阳光私募基金的投资行为对深证成指的走势有助长或助跌的作用；深证成指对阳光私募未来投资行为具有显著影响。
2.阳光私募单位累计净值平均增长率和上证综指的Granger因果检验。从检验结果可见（见表2），F检验的概率值为0.4839（大于0.05），即在5%的置信区间内，上证综指的增长率不是阳光私募累计净值平均增长率的Granger原因。而在5%的置信区间内，阳光私募累计净值平均增长率是上证综指的增长率的Granger原因。这说明，阳光私募的投资行为在一定程度上影响了未来上证综指的走势，对其具有助长或助跌的作用。而上证指数不是阳光私募投资行为的主要影响因素，这是由于大多数阳光私募的投资重心在深圳证券市场而非上海证券市场。
3.阳光私募单位累计净值平均增长率和中小盘指数的Granger因果检验。 由检验结果可见（见表3、表4、表5），将中小盘指数的增长率和阳光私募基金累计净值平均增长率的Granger因果检验分别滞后2、3、4期后，在5%的置信区间内，二者互不为对方的Granger原因。鉴于阳光私募通常偏好于投资中小盘股票，因此不能以Granger检验的结果完全否认两者的相关关系。而且，二者的散点图表明了二者之间较强的线性关系（见图1）。
（三）Granger因果检验结论
综合上述检验结果，可得如下结论：
结论1：阳光私募累计净值平均增长率与深证成指增长率互为Granger原因。这说明阳光私募的投资行为能显著影响未来深证成指的走势，同时，深证成指也显著影响阳光私募未来投资行为，深成指是影响阳光私募投资行为的重要因素之一。
结论2：阳光私募累计净值平均增长率是上证综指增长率的Granger原因，而上证综指增长率不是阳光私募累计净值平均增长率的格兰杰原因。这说明阳光私募的投资行为能显著影响未来上证综指的走势，而上证综指的走势对阳光私募的投资行为没有显著影响，上证综指不是影响阳光私募的投资行为或反馈交易的重要参考因素。
结论3：阳光私募累计净值平均增长率与中小盘指数间不存在Granger原因，但是二者间存在着显著的线性关系，一定程度上反映了现实阳光私募的投资偏好，阳光私募的投资行为更多地考虑小盘股效应，说明阳光私募的投机性较强。
私募证券基金投资行为的多变量协整检验
传统观点认为，机构投资者是理性的，其投资策略的选择取决于其对实体经济预期，当实体经济发生变化时机构投资者会对投资组合作出相应的调整。对阳光私募的投资行为进行多变量协整检验，目的是检验宏观经济因素与阳光私募投资行为之间的关系，考察宏观经济因素是否是阳光私募投资行为的重要参考指标，判断阳光私募投资行为，是更多地考虑宏观经济因素、实体经济因素，还是证券市场变化情况，采取反馈交易策略。
（一）研究思路及变量选取
1.研究思路。私募基金投资组合调整，必然反映到私募基金净值上来，基金净值是反映其投资组合的综合指标，因此本文选择基金累积净值作为衡量私募基金投资策略调整的指标，并考察基金净值的变化与实体经济指标的变化相关性。如果二者相关性强，说明实体经济因素是私募基金投资行为的重要参考指标；否则，说明基金选择投资组合时更多考虑市场环境本身，其行为倾向于反馈交易。这种反馈交易不是理性的价值投资行为，会随市场价格变化而随时调整，往往具有短期交易特征。
2.数据及变量选取。本文选取标志实体经济变化情况的主要经济指标，及阳光私募累积净值增长率，时间序列为季度数据，自2007年3月到2011年3月，考察实体经济变化对阳光私募净值的影响，具体如下：
Y——阳光私募单位累计净值平均增长率
X1——国内生产总值（GDP）增长率
X2——货币供应量（M2）增长率
X3——消费价格指数（CPI）增长率
X4——制造业采购经理人指数（PMI） 增长率
（二） 时间序列协整检验结果
首先，进行各变量时间序列的ADF检验，检验结果见表6。结果表明，阳光私募累计平均净值增长率和PMI增长率的时间序列是平稳的，而GDP增长率的时间序列是2阶单整的，CPI增长率的时间序列是1阶单整的。由于不满足多变量协整要求的单整条件，故阳光私募累计平均净值与GDP、CPI、PMI间不存在长期均衡关系，无法建立协整模型。
（三）协整检验结论
综合上述检验结果，可得如下结论：
宏观经济因素不是阳光私募的投资行为重要的参考因素，具体表现为主要宏观经济指标趋势的变化无法显著影响阳光私募投资行为及策略的变化，说明阳光私募投资行为更多地考虑市场本身的因素，短期投资策略、反馈交易策略明显。这样的投资行为往往起到助涨、助跌、助长投资炒作的效果，不利于市场稳定，也不利于价值投资理念的形成，容易造成市场定价扭曲，市场效率低下。因此对阳光私募的行为加以正确的规范引导尤为必要。传统观点认为，宏观经济政策的调整通常被市场参与者认定为利好或利空，并以此对自身的投资行为和投资组合配置做出调整。然而上述检验结果从实证角度表明，阳光私募的投资行为不显著受到宏观经济指标变化的影响，即存在非理性的投资行为。
结论
结论1：私募证券投资基金的投资行为能显著影响未来深证成指的走势，同时，深证成指也显著影响私募证券投资基金未来投资行为，深成指是私募证券基金投资行为的重要影响因素之一；而上证综指不是私募证券基金投资行为或反馈交易的重要参考因素，私募基金的投资行为更多地考虑小盘股效应，说明其投机性较强。
结论2：宏观经济因素不是私募证券基金投资行为的重要参考因素，主要宏观经济指标趋势的变化无法显著影响私募证券投资基金投资行为及策略。说明私募基金投资行为更多地考虑市场本身的因素，短期投资策略、反馈交易策略明显，即存在非理性的投资行为。这样的投资行为往往起到助涨、助跌、助长投资炒作的效果，不利于市场稳定，也不利于价值投资理念的形成，容易导致市场定价扭曲、市场效率低下，因此对私募证券投资基金的行为加以正确的规范引导尤为必要。
参考文献
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私募证券投资基金范文5
国家统计局3月10日公布的数据显示,受国际市场初级产品价格下跌和其他因素的影响,2月CPI同比下降1.6%,为六年来首次出现同比负增长;PPI同比下降4.5%,下降幅度比上月扩大1.2个百分点。但2月的M1(狭义货币)和M2(广义货币)同比增速,从1月的增速低谷开始回升,分别达到10%和20%左右。新增贷款更是超过1万亿元。如此强劲的货币信贷增长,预示着将来几个月投资活动可能会首先复苏,而政府的经济刺激政策似乎也初见成效。
本月沪深300指数自上月末的2140.49点,伴随着成交量的稳步回升,一路上扬至月末的2500点以上,再创反弹以来的新高。沪深300指数月涨幅为17.16%。
晨星数据显示,按各基金公布净值的时间为结点计算的最近一个月里,在所有171只基金中(3只未公布净值),共有119只基金获得了正收益,占比约为71%;其中有23只基金的收益率超过了10%(见图1);有57只基金战胜同期沪深300指数,占比约为34%。有64只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为38%。
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为了更好地反映3月私募基金的表现,我们选取了168只基金中在下旬(20日及以后)公布净值的120只基金作为样本。统计数据显示,只有23只基金充分享受了3月的上涨并战胜了同期沪深300指数,占比仅为19%;而有63只基金几乎没有参与这波行情,落后同期沪深300指数回报率10个百分点以上,占比约为53%;其中更是有38只基金的净值几乎纹丝不动。同时,共有34只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为28%。
从各统计指标可以看出,3月,出于对宏观经济的担忧和风险控制的考虑,大部分私募基金将自己的股票仓位保持在极低的位置。所以总体上,私募基金的月度表现落后于大盘和公募基金。
另外,今年以来,共有159只基金获得了正收益,占比约为94%;但只有22只基金战胜同期沪深300指数(见图2),占比约为13%;有50只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比约为30%。
中期表现评价(最近一年)
具有一年历史数据的共有123只基金。其中获得正收益的仅21只(见图3),占比约为17%。
统计数据显示,123只基金中有111只战胜同期沪深300指数,占比约为90%。有93只基金跑赢同期晨星股票型基金指数,占比为76%。
总体来看,私募基金的中期表现强于大盘和股票型公募基金,但也仅有少数基金能获得正收益。
波动率
波动率(Standard Deviation)是衡量风险的主要指标之一,因为最近一年来市场的剧烈波动以及各私募公司的风险控制方法不同,各基金的波动率出现了很大差别(见图4)。
风险调整后收益―夏普比率
在123只可计算最近一年风险调整后收益(年化夏普比率,Sharpe Ratio)的基金中,仅20只基金的风险调整后收益为正值(见图5),其中只有重庆国投・金中和西鼎及深国投・星石3期、4期的夏普比率值超过1,表明这3只基金最近一年来所承受的风险获得了超额回报。
长期表现(最近两年、三年)
共有22只基金具有最近两年的历史记录(见表1)。其中有11只基金获得了正收益,占比为50%;有14只战胜同期沪深300指数,占比约为64%;有10只跑赢同期晨星股票型基金指数,占比为45%。综合来看,私募基金长期(两年)以来的表现强于大盘,但微弱于股票型公募基金。
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由夏普比率可以看出,只有3只基金获得了超额收益,即云南信托・中国龙1期、云南信托・中国龙稳健1期以及深国投・亿龙中国1期。
具有最近三年历史记录的3只基金表现如表2所示。
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私募证券投资基金范文6
[内容摘要]中国加入WID已满5年，证券市场正面临全面对外开放的严峻考验，在开放条件下，急需有效的市场机制来化解和防范可能出现的金融风险和金融危机。现代市场经济中的证券市场具有自我调节、自我控制风险、提高收益的机制。发展私募基金，能够提供必要的机制来稳定市场，分散和降低市场风险。虽然私募基金自身存在不少风险，因此我们应该创造适合其发展的必要条件，通过一定的制度建设规避私募基金自身的风险，发挥其对市场的积极作用，保护投资者利益。
[关键词]证券市场开放；私募基金；金融风险；风险控制
中国加入WID已满五年，证券市场正面临着全面对外开放的严峻考验。在证券市场对外开放的条件下进一步发展和完善证券市场的一个重要方面是完善证券市场机制本身，其中包括开放和发展私募基金，这也是海外成熟市场的成功经验。私募基金参与证券市场运作可能提升证券市场的现代水准，但也可能产生新的风险，对此正确的态度不是拒绝发展私募基金，而是通过一定的制度安排防范和控制其可能产生的风险，发挥其对市场的积极作用。
一、私募基金是现代证券市场的重要组成部分
中国证券市场意义深远的股权分置改革已接近尾声，这项改革将消除长久以来制约中国证券市场深层次发展的股权割裂状态，随着股权分置改革的不断推进，证券市场走出了久违的“牛市”行情，海内外投资者投资中国股市的热情高涨。截至2006年11月中旬，外汇管理局已批准的43家QFII的投资额度总计86．45亿美元，同时中国基金业的规模也在日益壮大，在内外资金强有力的推动下，上证指数又回到了2000点上方。为了迎接市场的全面开放，与国际接轨，管理层已接连出台一些新政策，包括建立金融期货交易所、开发股指期货等衍生金融产品、实行QDⅡ制度等。在对外开放的新形势下，中国证券市场的想要长足发展必然会提出开放和发展私募基金的问题。
私募基金分为两种，一种是以投资证券及其他金融衍生产品为主的基金，另一种是以投资产业为主的基金，主要以风险投资或创业投资基金为主。投资于证券市场的私募证券投资基金的存在并有效运作是成熟证券市场的一个重要特征，在我国提出开放私募基金主要是基于其作为机构投资者的作用考虑的。
(一)发展私募基金可以缓解证券市场资金紧张的问题
中国证券市场历来就是“资金市”，从近期股市的走势可以看出，一旦有大量新增资金进入市场，股指立刻就会体现出上涨趋势。大力培育机构投资者有助于稳定市场，目前国内的机构投资者队伍已经在逐渐壮大，截止2006年6月30日已有49家基金管理公司管理了266只各种类型的证券投资基金，资产规模达到5114．16亿元。但是相比中国居民居高不下的储蓄额，这点规模就显得微不足道了，根据央行2006年5月份金融统计数据，居民储蓄已达153523．40万亿元。与高储蓄率相对应的是很低的存款利率，这不有利于居民财富的增加。证券市场应该充分体现财富效应，合理地将一部分居民存款引入证券市场，一方面为市场提供充足的资金支持，另一方面实现居民财富的增值，这是对金融资产的优化配置。因此，在不断放开QFII额度，引进外资的同时，我们更应该考虑如何有效地将国内储蓄通过进入证券市场转化为投资，让国内投资者享受更多的经济增长的果实。
发展私募基金可以给我国的富裕阶层提供广阔的投资理财市场。海外私募基金的资金都是来源于富裕阶层和企业年金、大学捐赠基金等，而我国城乡居民人民币储蓄存款中，最富裕的20％家庭拥有储蓄总量的近65％，与此同时股票投资者大部分又来自于低收入家庭，富裕阶层更愿意储蓄。一方面是因为他们没有过多的精力和时间进行理财，对财富的追求没有低收入阶层那么强烈，另一方面是因为目前我国证券市场缺乏吸引富裕阶层投资的金融产品，让真正具有风险承担能力的投资者的大量资金沉淀在银行里。私募基金运作私密性强，操作周期长，又具有不同的投资风格和投资方向，能够满足富裕阶层不同的风险一收益期望，再加上海外私募基金回报丰厚的示范效应，必定能吸引风险投资意识强烈、对资金流动性要求又不高的富裕阶层的银行存款进入证券市场，为证券市场提供长期稳定的资金供给。
(二)发展私募基金可以优化机构投资者结构
现在我国证券市场中适合广大投资者购买的金融产品主要有股票、债券、各种类别的证券投资基金，能在一定程度上满足大众投资理财需求。我国证券市场中的投资主体以数量来衡量依然是以散户投资者为主体，但以持有的股票市值来衡量的话，机构投资者是绝对的投资主体，目前国内的机构投资者如开放式基金也存在一些缺陷：由于投资方向、投资比例、投资策略、信息披露上受到严格的限制，使得开放式基金的运作缺乏灵活性，不利于对系统性风险的分散，并且开放式基金的“羊群效应”也使得产品缺乏差别性，最重要的一点是开放式基金管理人的收益仅来自于管理费用，与基金业绩没有多少关系，这会弱化基金管理人的利益约束机制，缺乏对其有效的激励，使得基金管理人只注重扩大基金规模，而不太注重对投资者的回报。另外开放式基金规模不稳定，势必影响基金的正常操作策略，使得开放式基金片面追求短期利润，非但不能给基金投资人带来稳定的回报，反而会加剧证券市场的波动性。
现在市场中有许多对风险有足够认识的成熟投资者，他们有很强的风险承受能力，期待能买到基于自身期望的风险收益的金融产品，这就提出了对有别于开放式基金的新金融产品的需求。私募基金一方面可以满足开放式基金所不能满足的不同层次的投资者需要，另一方面也能提供一种新的证券市场机制。私募基金的信息披露要求不高，不需要公布详细的季报年报，又不存在经常赎回的压力，基金管理者操作手法隐蔽灵活，一般都投入了自有资金，因而更注重基金业绩。因此，发展私募基金，可以形成公募与私募机构投资者之间的良性竞争，淘汰业绩不好、违法违规的基金公司和投资咨询机构，促进机构投资者整体素质的提高，增强我国机构投资者的竞争力。
(三)发展私募基金可以分散我国证券市场风险
证券市场中有不少上市公司和机构存在着严重的违法违规行为，例如大股东非法侵占上市公司资金，券商挪用客户保证金，会计师事务所与上市公司勾结提供虚假财务报表，许多地下基金、“工作室”夸大盈利非法集资委托理财，所谓的投资咨询机构欺诈中小投资者，违规坐庄、内幕交易、操纵股价等行为更是层出不穷。而在信息不完全的市场中，作为证券市场中的弱势群体，广大中小投资者缺乏信息获取和分析能力，又缺乏必要的法律保护，他们的利益难以得到有效的保障。此外，我国的投资者绝大部分都只能投资国内的金融产品，各类基金也以投资国内的股票、债券居多，因此一旦国内宏观经济情况发生变动，或者受突发事件的影响，证券市场的系统性风险就难以回避。而私募基金却可以利用其投
资方向、投资策略灵活的优势，通过投资不同国家金融市场的多种金融产品，将本国市场的系统性风险分散掉，在遇到国际商品价格波动等情况时，购买相应的避险产品来对冲风险，这样国内的投资者在处于“熊市”时，也能通过私募基金在海外的投资来获取高额的利润。另外私募基金还能成为我国反国际收购，争取有利谈判地位的中坚力量，私募基金在投资我国优质企业的同时，能够起到保护我国企业股权不被国外投资机构或大公司收购的作用。
二、私募基金的运行机制及其蕴含的风险
虽然私募基金进入证券市场可以提升证券市场的现代水准并且规避证券市场的部分风险，但它又可能在新的层面上产生新的风险。中国证券市场中近几年来却一直在为私募基金是否应该合法化而争论不休，并没有明确鼓励发展私募基金，这是因为私募基金本身的运作方式中存在着不少风险。
私募基金最典型的形式是对冲基金，对冲基金又称为避险基金、套利基金，是一种形式最简单、费用最低、最隐秘灵活的私人投资管理方式。它可以利用投资组合中不同资产的配置来分散风险，在汇市、股市、期市等多个金融市场有头寸，依靠对将来金融工具价格变化的预期来寻求获利，有时它也通过分析国际宏观经济形势，依靠投资于不同国家的金融资产来对冲风险。有统计表明，当对冲基金与共同基金面临相类似的风险时，对冲基金要比共同基金获得更高的收益，同时具有更低的风险。
研究私募基金与公募基金在发行方式、资金来源、信息披露制度、收益分配方式、投资渠道、投资产品、投资策略等运行机制方面的区别，可以发现其潜在的风险，主要包括信用风险、操作风险和流动性风险。
(一)私募基金的操作风险
私募基金不向公众发行，不做公开宣传，完全是通过私下的关系进行资金的募集，资金主要来源于有一定经济实力的个人和企业的闲置资金，取得收益的方式要么是与私募基金发起人按一定比例分成，要么是取得大大高于银行利率的保底收益。私募基金投资人和管理人之间的合约关系，是通过双方达成的私下协议建立的，不具有法律的保护，当行情好时，投资人会取得高收益，但如果遇到行情不好的时候，私募基金可能会由于倒闭或其他原因不能履行合约，这就给投资人带来了信用风险。
私募基金的投资具有高杠杆性，它可以利用银行信用，以极高的杠杆借贷在其原始基金量的基础上几倍甚至几十倍地扩大投资资金，从而达到最大程度地获取回报的目的。对冲基金投资的证券资产具有高流动性，一个本金只有1亿的对冲基金，可以通过反复抵押其证券资产，贷到高达几十亿的资金。因此，如果对冲基金操作不当时会面临超额损失的巨大风险，会危及银行业。从私募基金本身的投资对象来看，其风险和收益都较低，但私募基金一旦使用了杠杆手段来进行融资，在增加了收益的同时，也放大了市场风险。
(二)私募基金的信用风险
私募基金的投资策略具有隐蔽性，国际上一般都对私募基金的信息披露没有严格的限制，这就会造成信息不对称，不利于对基金持有人利益的保护。在没有外在约束机制的情况下，私募基金追逐利益的投机本性，可能会让它们为获取巨额的利润；也可能与上市公司串谋，进行内幕交易、操纵股价等违法行为。这些操作风险都会对投资人和市场带来很大的危害。基金管理人的个人操守不好衡量，当管理人不遵守合同，就会给投资人造成损失。
(三)私募基金的流动性风险
私募基金一般都具有很长的锁定期，在这期间资金不准撤出，以此来保证基金运作的持续性和稳定性，对基金经理的投资策略不造成影响。私募基金不能上市交易，因此风险不能随时转移，持有人只有等待持有期满才能变现，基金持有人可能在基金封闭期内会因为资金难以变现而发生债务危机甚至破产。
从某种意义上来说，私募基金自身的风险正是它们所具有的独特属性，正是这种高风险才造就了私募基金的高收益。1997年东南亚金融危机让人们认识到私募基金的两面性，一方面它会对一国的经济造成极大的危害，造成汇率的剧烈波动，货币的贬值，制定经济政策的独立性丧失；另一方面如果能够正确地利用它，会给投资人带来巨额的收益，有效地分散风险。索罗斯的成功经验让更多的国家和投资者关注私募基金，亚洲各国也走出金融危机的阴影，在加强自身金融风险防范体系建设的同时，也欢迎私募基金进入本国市场。近几年对冲基金在全球流动加剧，由于亚洲新兴经济体的崛起和日本经济复苏，亚洲市场的资产也日益得到了对冲基金的青睐，2000年投资亚洲市场的对冲基金规模只有120亿美元，但在2005年底该数字则扩大了近九倍，达到约1150亿美元。中国经济的高速增长，证券市场的全面开放，今后必将吸引大量的对冲基金来华投资。
现阶段，我们既要借鉴海外市场利用私募基金的成功经验，又要意识到私募基金的危害性，加强对国际投机资本流动的监管，在开放证券市场的过程中，既要欢迎海外私募基金来华投资，又要尽早发展本国规范的私募基金，发挥私募基金的积极作用，提供必要的市场机制，有助于解决市场上很多现实问题。虽然私募基金自身存在不少风险，但我们更要看到它的自身优势和其在成熟资本市场中的优异表现，我们应该创造适合其发展的必要条件，通过一定的制度建设来规避私募基金自身的风险，发挥其对市场的积极作用。
三、以制度建设来防范私募基金的风险
过去中国证券市场不鼓励发展私募基金，并不代表现在或将来不发展，我们应该考虑的是发展的时机和条件。证券市场风险不可怕，而是要努力发展使其规范与完善，同样，私募基金有风险，我们也应该通过必要的制度建设来克服私募基金的风险，发挥其积极正面的作用，保护投资者利益。
当我们研究包括私募基金在内的证券市场风险时，必须将证券市场对外开放后所可能产生的风险一并考虑。中国经济的持续高速增长，吸引了大量海外金融机构、投机资本通过各种形式进入中国证券市场，QFFII制度的实施更是给海外金融机构开辟了投资中国股市的合法渠道，它们既带来了巨额资金和成熟的投资技术、工具与管理经验，又极大地活跃了股市。另外，中国有相当多的公司选择了海外上市，也吸收了不少境外资本。所有这些表明，中国证券市场国际化程度不断加深，同时，发展还未成熟的民族金融业将应对国际成熟金融机构的激烈挑战。过去中国金融的自我封闭状态躲过了1997年亚洲金融风暴，现在面临着全面开放后将如何有效防范金融风险的问题。中国的证券市场过去是封闭的，市场中的系统性风险一般只来自于国内的经济、政治或突发事件，与世界的经济形势没有太大关系。一旦证券市场全面对外开放后，新的国际金融风险又会进入我国市场，国际商品价格的波动、周边股市的走势、国际套利资本的冲击、海外机构和企业对我国上市公司的并购、其他国家经济政策的变化等等，都会对我国证券市场的运行造成影响，甚至引发金融危机。
中国证券市场全面开放后，民族金融业将会遇到激烈的国际竞争。外资证券
服务机构在取得我国境内证券组织成员资格后，进入任何形式的证券市场都享有与本国证券服务机构相同的待遇，包括投资品种、投资数量、投资比例等方面。外资金融机构能够从事中国市场上的一切业务，外资证券服务机构能够在中国市场上提供本国暂缺的任何形式的新金融服务，当然国外成熟的金融机构进入我国开展业务，会带来成熟的金融理念、投资技术、金融工具，并提供更多的金融产品与优质的金融服务，同时争夺中国金融业的高素质人才。特别需要注意的是，中国的金融开放最终会实现资本项目完全开放，大量的国际投机资本会借助合法合规的QFⅡ进入中国市场，这些套利资本的集中流人流出，会对我国的证券市场甚至金融体系造成猛烈的冲击，股价会大幅波动，甚至汇率制度也会受到影响，因此中国证券市场在全面对外开放的同时，需要完善市场机制，建立起完备的抵御金融风险与金融危机的风险防范体系，最大程度降低风险国际化带给证券市场的危害。
面对发展私募基金可能的风险，面对证券市场开放后可能的风险，我国需要加大制度建设的力度，以完善的制度来筑起防范各类风险的防火墙。
(一)以完善的法律制度来防范法制不完善产生的法律风险
法律风险是私募基金在我国证券市场中面临的最主要风险。我国关于私募基金的法律法规迄今还是空白，按照国外典型的私募基金运行的模式发展中国的私募基金，会与现行的《公司法》、《证券法》、《证券投资基金法》、《合同法》中很多条款相冲突，由此会带来大量的法律纠纷。
完善法律制度的首要方面是让私募基金合法化，这是发展的根本条件。在此基础上需要建立健全的私募基金法律制度来规范与约束私募基金的行为，化解其法律风险、信用风险、基金管理人的道德风险。借鉴国外经验，在法律上对基金投资人设立很高的门槛，达到一定个人资产规模的投资者才可参与，并限度投资者数量，以此来保护投资者资产的安全，也适合私募基金的正常运作，可以降低其流动性风险。还要通过一定的信息披露机制来加强对私募基金的监管，私募基金的定期报告可以不对社会公众公开，但一定要向投资者和管理层及时披露，便于投资者和监管部门及时了解其运作情况及风险状况。目前，中国已经具备了建立私募基金的环境。中国不仅有大量的富余资金，而且，《证券法》和《公司法》的修改也为私募基金的设立留下了足够的法律空间。
(二)以完善的市场制度克服市场制度不完善所产生的市场风险
私募基金在我国目前的证券市场中运行，其投资实际收益率会由于市场情况的变动而发生与预期收益率偏离的不确定性。由于上市公司股权结构的不合理，有效的内部治理结构难以确立，缺乏必要的激励机制，公司管理层只看重眼前利益，最终会导致证券市场优胜劣汰的功能失效，上市公司的整体质量降低，对私募基金的业绩也会造成很大的影响。另外，由于中国证券市场还处于发展的初级阶段，在没有做空机制的情况下，私募基金在投资渠道上受到限制，市场中金融产品单一，缺乏可以对冲风险的避险工具，因此中国现有的私募基金实际上发挥的仍只是公募基金的部分功能。[7](239-246)
完善市场制度的重要方面是发展多层次资本市场，建立完备的金融衍生品市场、期权期货市场，扩大资本市场规模，并且为国内投资人投资海外市场提供便利的渠道和制度保障，为私募基金的高效运作和分散风险提供更多可供选择的金融产品，能够满足对风险收益有不同需求的投资者需要，实现最优的收益水平，可以降低其市场风险。
(三)以完善的信用和监管制度克服道德风险
私募基金管理人可能利用利用法律和监管合约的漏洞，违反预先制定的投资策略，做出损害投资人利益的行为。由于我国目前的信用环境与投资环境与国外差别很大，社会信用体系尚未有效建立，投融资市场不规范，关联交易和黑箱操作普遍存在。
克服道德风险需要两个方面的制度建设。一是建立完善的市场诚信体系，在市场中形成良好的信用环境，私募基金是建立在信托制度上的，其很多运行机制都是建立在个人的自我约束基础上的，因此私募基金的有效运行很大程度上是依赖于诚实守信等道德规范的约束。二是强化基金监管，需要管理层统一市场的监管，协调好不同监管部门的职责，建立全面的金融风险防范体系。提高对资本流动的监管力度与水平，要加强监管的国际合作，学习国外监管机构的先进经验。
(四)培育合格的风险基金管理人才与海外机构抗衡
私募基金对管理人专业素质的要求非常高，当证券市场完全对外开放后，海外私募基金会蜂拥进入我国市场寻找套利机会，开展业务，我国却没有成熟的私募基金与之竞争，因此应该趁现在国外投资机构进入我国的限制还没完全打开的时机，尽快发展和完善我国的私募基金，建立私募基金管理人市场，培育高素质的基金管理人才，让他们通过运作私募基金，积累丰富的投资经验，培养高超的金融技术和先进的管理经验。否则一旦国门被完全打开，中国的私募基金必将失去发展的机会。
