券商的投资价值范文1
不用惊讶，券商自营部门就是这样。
Wind资讯显示，截至2月6日，一共有58家券商公布了2009年年报。根据《投资者报》记者的统计，尽管券商自营投资整体实现盈利，但反映券商投资能力的指标之一――投资净收益却出现了下降，与2008年相比下降了22%。
银河证券亏损最多；国泰君安投资收益最厚。
同比降22%
2009年股票市场掀起了一场波澜壮阔的行情，年涨幅达到80%。在这样的背景下，股票型基金的收益率平均超过70%，私募基金的收益率平均也超过50%，均比去年有了很大的提高。
投资净收益出现下降的，恰恰是作为专业投资机构的券商自营部门。
《投资者报》记者统计显示，58家券商在2008年的投资净收益为189.9亿元，而在2009年却仅有148.6亿元，同比下降了22%。
上述券商中，投资净收益降幅最大的是银河证券，减少了7.83%；新时代证券次之，减少了4.69%；中信万通、红塔证券、方正证券、国信证券、国盛证券、建银投资等其他20家券商的净收益减少的幅度紧随其后，大都在0.2%~0.9%之间。
为何市场上涨中券商的投资能力反而比大熊市中差？平安证券分析师田良告诉《投资者报》记者：“这种情况是可以理解的。2008年券商不看好市场，纷纷将手中的股票卖掉，况且，有些股票如果在前几年的低价位买进，即使2008年股价腰斩，也可能有很大的收益。2009年情况就不同了，有些券商看好2010年市场，会重仓一些股票，而这些收益都反映在公允价值变动的财务指标了。”
由于券商投资净收益率逐年下降，其对券商收入的贡献度也随之下降。2007年，上述58家券商总共实现营业收入2116亿元，仅投资净收益一项业务就贡献了24%的收入。而2009年，这些券商投资净收益对营业收入的贡献仅有9.6%。可见经历了2008年市场暴跌后，券商对自营业务日益谨慎，这也符合一些大中型券商稳健、保守的投资策略。
“在海外市场，券商用自有资金做自营盘的情况很少见。为了防止风险，国内券商自营的风格也会越来越保守谨慎。” 田良对记者说。
银河垫底
去年A股呈现阶段性牛市，但并不是所有券商都分享到了这顿“大餐”。在大盘上涨80%的背景下，还是有三家券商的投资净收益发生了亏损。
其中，银河证券亏损最多。数据显示，公司2009年的投资净收益为-1.5亿元；其次，是中原证券（-4688万元）；第三是新时代证券公司（-2502万元）。
针对投资净收益亏损的原因，《投资者报》记者先后采访了上述的三家券商。银河证券相关负责人给记者的解释是：“2009年的投资收益是正数，之所以净收益出现了负数，可能由于历史股权股票投资买卖造成的。”而其他两家证券公司，在记者多次联系后，直到发稿时，仍没有得到回复。
在整体投资净收益表现不尽人意的背景下，也有成绩相对突出的券商。
国泰君安，其2009年的投资净收益最为丰厚（34.88亿元），遥遥领先于第二名的广发证券（16亿元）。后面依次是东方证券（7.5亿元）、申银万国（6.5亿元）和刚上市的华泰证券（6.2亿元）。
长城账面浮亏最多
投资净收益指标固然重要，但是公允价值变动损益也是考察券商自营业务水平的重要依据。通俗一点说，投资净收益就是券商实实在在揣在腰包的钱，而公允价值变动损益则是账面上的收益变动。
数据显示，东方证券的账面价值最高，为5.2亿元。即令如此，仍不能弥补其2008年过高仓位导致的31亿元账面亏损。
一个现象颇有趣：账面价值浮盈排名第2~4位的券商，恰好是投资净收益发生亏损的3家。其中，银河证券账面价值浮盈4.7亿元、新时代为3.1亿元、中原证券为3.1亿元。
排在5~8位的依次是是兴业证券、申银万国、首创证券、华泰证券，其账面浮盈都在1亿元以上。
和投资净收益一样，账面收益也有发生亏损的券商，共有16家。其中账面浮亏最多的是长城证券（1.7亿元）；浮亏最少的是广发华福证券（50.8万元）。
发生浮亏的还包括两家大型券商――国信证券和中信建投。去年国信证券浮亏1706万元，中信建投浮亏1792万元。
国泰君安自营尚好
据一位编制券商财务报表的人士介绍，投资收益这项财务指标中，不仅包含了自营业务带来的收入，还包括法人股、长期股权投资等收益。但如果大体计算券商的自营业务的话，可以将投资收益和公允价值相加。
券商的投资价值范文2
1.我国商业银行债券投资的规模分析
1.1商业银行债券投资的品种结构
接着按发行主体和国别的分类来分析各家银行债券投资的品种结构。按发行主体来分类的话，工商银行在政府债券上的投资比例是23.5%，在中央银行债券与金融债券上的是57.6%，在其他债券上的是18.9%；中信银行在政府债券上的投资比例是21.7%，在中央银行债券与金融债券上的是47%，在其他债券上的是31.3%；中国银行在政府债券上的投资比例是47.9%，在中央银行债券与金融债券上的是28.3%，其他债券的是23.8%；兴业银行在政府债券上的投资比例是24.6%，在中央银行债券与金融债券上的是27.2%，在其他债券上的是48.2%。按国别分类的的话，工商银行、中国银行和中信银行国内与国外的比例分别是是37：1，3.5：1，28：1.由上述可以看出各家商业银行所投资的债券品种的结构各不相同，其中工商银行和中信银行投资最多的为中央银行债券与金融债券（占比分别为57.6%和47%），中国银行投资最多的为政府债券，兴业银行投资最多的为其他债券；而对于国外债券的投资方面，只有中国银行的占比较大，达到了22.2%；从表中还可以看出国有银行比较热衷于风险较小的债券，而股份制银行却更多的愿意投资于收益较大的债券。综上所述，各家商业银行债券投资的品种大体一致，但是在品种结构上却不尽相同，它们会受到银行规模、管理及经营风格的影响。
2.我国商业银行债券投资业务的特点分析
综上所述，可以将我国商业银行债券投资业务的特点总结为：第一，商业银行的债券投资量呈现出逐年上升的趋势，但是国有的与股份制的银行之间在投资量上还是存在着差距，说明商业银行越来越重视债券投资对于其自身的重要性，而国有商业银行由于其规模和地位的优势，在投资中更具活力。第二，随着国际、国内经济形势的不明朗，商业银行债券投资占比在近几年内有所下降，说明了商业银行更加注重资产的风险管理，特别是国有商业银行更多的投向于政府、中央银行和金融机构的债券。
二、我国商业银行债券投资业务的风险分析
债券作为一种有价证券，也面临着一系列的风险。目前商业银行投资的债券主要集中于政府、中央银行和金融机构发行的，因此在很大程度上规避了信用风险，但是由利率市场化波动所带来的利率风险和由通货膨胀所带来的购买力风险还是难以避免的。1.债券投资风险的评估方法。在本文进行利率风险分析时，将采用久期并结合收益率曲线变动的方法来研究。
1.1久期
久期是指债券价格对于利率变动的敏感度，如一只债券的久期是3，那么利率每上升1%，则该债券的价格将下降3%，反之亦然。因此，久期的意义在于当利率发生变动时，银行的资产和负债的价值也会发生变化，所以可以使用其对债券的利率风险进行度量。
1.2收益率曲线变动
收益率曲线是指收益率随着债券期限的不同，其形状将发生变化的曲线。收益率曲线整体上移，意味着债券利率整体上升，商业银行在此之前购买的债券就要蒙受价值下跌的损失；而收益率曲线变得更加陡峭，则意味着长期债券价值变化幅度超过短期债券，持有中长期债券为主的商业银行资产市值就将会面临大幅缩水。
2.我国商业银行债券投资利率风险的评估及分析
由于我国市场利率波动较大，且银行的债券资产又是以中期固定利息券为主，因而债券资产价值对利率波动的敏感度较高；加之我国金融市场集中度较高，这就更加重了债券投资的风险。在这里将选取工商银行、中国银行、中信银行及兴业银行为样本来进行分析，它们的市场组合久期分别为3.43，2.48，4.52，4.16，而当市场收益率变化20BP时，它们债券的总价值分别下降0.69%，0.50%，0.90%，0.83%，当市场收益率变化60BP时，总价值分别下降2.06%，1.49%，2.71%，2.50%，当市场收益率变化100BP时，总价值分别下降3.43%，2.48%，4.52%，4.16%，当市场利率变化150BP时，总价值分别下降5.15%，3.72%，6.78%，6.24%。我们还知道商业银行的债券投资主要集中在风险较小债券上，所以在这里也列出了2012年国债和金融债券收益率的变化情况。3年期的国债和金融债收益率分别变化了23BP和36BP，5年期的国债和金融债收益率分别变化了17BP和58BP，9年期的国债和金融债收益率分别变化了10BP和45BP，15年的国债和金融债收益率分别变化了15BP和37BP，20年的国债和金融债收益率分别变化了16BP和39BP，30年的国债和金融债收益率分别变化了11BP和32BP。可见，债券收益率的变化都在60BP以下，则这四家上市商业银行的债券资产潜在暴露的风险损失至少（即当市场收益率变化60BP）应当如下：工商银行潜在风险损失为81976百万，中国银行潜在风险损失为32363百万，中信银行潜在风险损失为9208百万，兴业银行潜在风险损失为6319百万。因此，商业银行在进行债券投资业务时还应当综合考虑该业务的风险性质、大小并结合银行投资业务的战略定位、风险承受能力和风险管理能力等，选择合适的风险管理策略和工具，对所面临的风险进行管理。
三、结语
券商的投资价值范文3
参股券商概念股有望王者归来
10月份以来,以中信、广发为代表的券商股全面走强、行业指数一度大涨超过40%,从而一举扭转了此前“跌跌不休”的弱者形态,并显著提升了参股券商股的投资价值。沿着大券商-中小券商-参股券商行情纵深化的逻辑,参股券商将受到更多关注;而市场趋势的进一步确立,将引爆参股券商股的价值重估。
参股券商具备较高弹性,将随着市场走牛而愈加精彩纷呈。历史经验表明,在市场上升周期,参股券商股不仅远远跑赢指数,甚至能够战胜纯券商股。我们认为,市场趋势向好使得市场对券商股预期高涨,参股券商股所持券商股的市场价值将被市场重估、其相对于正股的折价也将收窄甚至可能消逝,这应是参股券商股随着市场走牛而愈加精彩纷呈的主要原因。
当前,以辽宁成大为代表的广发系参股券商概念已经开始得到市场的发掘,但整体涨幅仍然远逊于纯券商股,且板块中仍存在较多未被市场充分认识到的蒙尘珍珠,值得我们重点关注。
六大种类与三大主线
据不完全统计,当前两市的参股券商概念股超过200多家。个股如此众多,投资者淘金券商概念股该从何人手?
根据梳理,我们可以将参股券商股分为六大种类:(1)参股未上市券商且以权益法核算:(2)参股未上市券商且以成本法核算,(3)参股即将上市券商且以权益法核算;(4)参股即将上市券商且以成本法核算;(5)参股已上市券商且以权益法核算;(6)参股已上市券商且股份已解禁。实际上,被参股的券商类型众多,从对参股上市公司受益来看,受益最大的是已上市券商(特别是股份已解禁的可以直接在二级市场抛售获益),其次是即将上市券商(所持股份将有增值空间,受益参股券商上市后业务增长和解禁期逐步明朗),最后是未上市券商(受益相对较大的是以权益法进行核算的)。
我们对参股券商投资策略的判断是“一体两翼”三条主线,“一体”即业绩弹性,“两翼”即因IPO、借壳上市及券商股上涨而带来的参股公司财务状况优化和股价安全边际提升。一体两翼的说法,表明我们对参股券商的关注重点依然在于市场好转后,能切实地为上市公司带来多少当期利润贡献。
投资建议
在自身主业价值既定的背景下,参股券商股的重估价值取决于所参股券商的质地及其持股比例。大比例持有优质即将上市券商的参股公司重估价值较高。
我们认为每股券商含量(所持券商股数/自身股本)是衡量上市公司所含券商多少的关键性指标。是否能够权益法核算也是衡量券商含量的重要指标,由于券商的业绩能够有效传导至权益法核算的上市公司,这类参股公司业绩上相对稳定,但一般而言,其与前者重合度较高、且在牛市中市场对是否能够权益法核算收益(即业绩传导)不敏感;而所持券商在行业中的地位以及上市进度(是否上市/何时上市)是衡量所持券商质地的两大核心指标。
券商的投资价值范文4
进入2010年,融资融券大步向股市走来。继1月8日证监会新闻发言人表示,国务院已原则同意开展证券公司融资融券业务之后,在1月13日到14日举行的2010年全国证券期货监管工作会议上,“适时推出证券公司融资融券业务试点”被确定为2010年证券期货监管工作的第一件大事。1月22日,证监会又了《关于开展证券公司融资融券业务试点工作的指导意见》。乐观估计,融资融券有望在今年3月份出台。
融资融券来了,这是投资者期盼已久的事情。在投资者认为股票要下跌的时候,你可以向券商融券,先在高位做空,然后在低位回补,归还给券商即可;在投资者认为股票要上涨的时候,你可以向券商融资买入股票,然后待股票上涨后再卖出股票,将资金归还给券商就是。因此,投资者只要做对了方向,不论股市上涨还是下跌,投资者都可以赚钱,融资融券给投资者带来了更多的赚钱机会。
融资融券的意义显然不仅仅如此,它实际上是股市的一次革命。一直以来,中国股市只是一个“单边市”,投资者只有做多才能赚钱。这就养成了投资者的多头思维,甚至是“死多头”。投资者一味做多的结果,不仅推高了股价,使股票价格严重脱离股票的价值,同时也使股市的投资风险不断增加。中国股市因此沦为投机市。融资融券则赋予了中国股市做空的功能。在股票价值高估的情况下,投资者向券商借入股票先行卖出,这种融券业务,其实就是一种做空机制。其积极意义在于防范股票价格过度背离股票的投资价值,使股票由过度投机向正常投资回归。
不过对于投资者来说,融资融券是一把双刃剑。由于融资融券的保证金都在50%以上,所以在操作正确的情况下,投资者的收益有可能增加一倍。但如果出现操作错误,那么投资者的损失同样也是放大的。所以,投资者在参与融资融券时一定要保持慎重。
当然,融资融券业务也存在一些难以令投资者满意的地方。比如,融资融券业务只适用于标的证券。投资者融资买入的只能是标的证券范围内的股票,能融入的证券也只能是标的证券。非标的证券不属于融资融券范围,这就使得绝大多数股票无缘融资融券业务。
而且,融资融券业务也为投资者设置了较高的参与门槛。根据1月27日的《中国证券报》报道,目前业界就此达成的共识是,个人投资者证券账户资产总值在50万元以上,金融总资产在100万元以上。另外11家参与启动试点全网测试的券商几乎都将投资者适当性标准定在资金100万元甚至200万元。这就意味着97%以上的投资者将失去参与融资融券的机会。
但尽管如此,对于具备参与融资融券资格的投资者来说,还是尽可能参与到融资融券中去。投资者要想成功地运用融资融券这个工具,就必须学会驾驭它。目前融资融券的杠杆效应远远小于股指期货,为了参与股指期货的需要,投资者也有必要在融资融券上练兵。
而对于无法参与融资融券的广大中小投资者来说,也应该要适应融资融券所带来的市场变化,及时调整自己的投资策略。
一是在标的证券中寻找投资机会。有资金才有行情。既然融资融券业务仅限于标的证券,那么在这些资金的参与下,标的证券走向活跃是可以期待的。
二是重视波段操作。由于融券业务是一种做空机制,因此在标的证券股价炒高之后,那些可以参与融资融券业务的投资者自然会通过向券商融券来做空股票,从而导致股价下跌,因此投资者要注意波段操作。如果捂股不动的话,投资者肯定会“坐电梯”。只有不断地高抛低吸,投资者才有可以获得较大的投资收益。
券商的投资价值范文5
2008春节长假后，沪深两市指数出现了连续下跌的走势，成交额相对于1月份也出现了较大程度的萎缩，这加重了市场对几家上市券商一季度业绩的担心。外部市场上，美国投行深受次贷危机影响出现低迷走势，国内券商股也尚未从始于去年11月份的调整行情中走出，成为本轮下跌行情的重灾区。那么当前应该如何正确看待行业?
传统业务持续增长行业已经出现分化
经纪业务仍有可观增长。我们统计，截至2008年3月24日，两市的日均成交额为1687亿元，相比去年一季度增长26%以上。一季度经纪业务集中度出现了进一步提高的迹象，以交易总额（含股、基、权、债在内）口径统计的CR10在去年底的基础上上升了4个百分点。而从我们最近跟踪的几家重点券商来看，市场占有率有不同程度的上升，例如：中信证券的合并占有率由去年1季度的7.81%左右上升到8.46%；海通证券市场占有率也从去年1季度的3.28%提升到4.35%左右。
根据上述情况，我们预计中信、海通一季度经纪业务收入仍将出现38%、60%的增长。一季度上述2家券商分别实现证券交易佣金收入（按照一季度59个交易日计算）为28.58亿元、13.47亿元。考虑到手续费支出的因素，我们预计2家公司一季度将分别实现27.15亿元、12.12亿元的净经纪业务佣金收入。
承销业务开始分化。我们统计了截至3月26日的最新承销业务数据：2008年一季度两市IPO家数（22家）与去年同期（25家）相比下降12%，融资金额为550亿元，同比下降14%，单笔IPO融资为25亿元，与去年同期持平。可转债融资总额增长300%，单笔融资规模为57亿元同比增长125%；增发家数52家，同比上升86%；融资金额90亿元，同比上升11%；单比融资额为1.73亿元，同比下降40%；配股家数5家，融资额69亿元，相比较去年同期（1家、7.2亿元）也有大幅上升。以融资总额口径统计的行业集中度有小幅下降，CR10由去年的97.85%下降到95.58%。
从IPO项目看，融资总额相对去年同期有一定程度下降，不过增发、配股、转债融资额的上升在一定程度上抵补了这一不利影响。但几家上市券商的表现已经出现分化。
自营是业绩分化的主要原因。我们认为，一季度券商自营业务的收入将具有较大不确定性，首先是传统自营业务因2008年一季度行情走弱而存在亏损的必然性，但券商二级市场操作水平直接决定了亏损的大小；其次是政策上的不确定性，例如：对权证创设业务的窗口指导导致权证收益低于我们原先预期，而新股发行政策是否会出现变化仍有待于进一步观察。
总体而言，那些业务结构中自营收益占比较高，自营证券划分时“交易性金融资产”比例较高，自营结构中权证和新股占比较小、且尚未完成过融资的券商在2008年将面临自营收入大幅度下降的情况。我们认为中信证券、海通证券和国金证券等3 家公司由于自营规模控制合理、结构均衡、净资本实力雄厚、风险控制得力，自营收入受二级市场行情变动的冲击相对较小。
新股、增发收益计算。我们假设：网上中签的新股按照当日交易均价抛出，而网下中签股票按照解禁日交易均价出售（后同）。因此，理论上一季度可以结算的新股收益包括：四季度网下配售解禁+一季度网上新股。此外，各券商在2006、2007年认购的定向增发项目也陆续于今年解禁，这可能将会带来一定的增量收益。根据上述规则，中信证券目前网上+网下新股收益合计6.8亿元（表3、表4）。此外，由于华星华工、北京城建等增发项目认购股票于2008年一季度解禁，如果公司予以出售将带来2.72亿元增量收益。
对于海通证券，由于公司去年定向增发融资260亿元于年底才到位，因此公司在募集资金到位后进行了大规模的权证创设和新股申购，我们估算一季度在新股方面累计实现网下+网上收入6亿元左右。此外，界龙实业增发股票于1月份解除锁定，公司持有300万股，收益约0.5亿元。
传统自营业务损失估算由于缺乏细分数据，我们仅根据指数收益率和“交易性金融资产”推算自营业务市价缩水带来的损失。鉴于交易性金融资产中有部分是固定收益证券（包括国债、企业债、可转债和央行票据等），因此实际缩水幅度小于指数跌幅（一季度为-32%）。我们估算中信证券、海通证券和国金证券“交易性金融资产”将分别录得“公允价值变动收益”-5亿元、-6亿元和-1.21亿元。
因此，综合考虑新股和增发项目收益、权证收益以及“交易性金融资产”损失，我们对中信、海通1季度自营业务收益（包括公允价值变动收益和投资收益）的预测如下：
未来尚有多少浮盈可以释放？未来浮盈释放潜力还有多大？这也是部分投资者十分关注的一个问题。理论上未来可以释放的浮盈包括：（1）一季度网上申购新股（2）以前年度获取的增发项目以及法人股投资。我们对申万证券行业重点公司未来可释放的浮盈进行统计，发现国金证券浮盈相对较高，这主要是源于公司投资浦发银行和招商银行的浮盈释放，这块浮盈为公司平滑利润打下了良好基础。
一季度业绩仍有增长。在正式开始一季度业绩预测之前，要解决两个问题：（1）估算利息收入和基金管理费收入（2）对费用率进行预测。首先，利息净收入方面，根据我们对全年净利息收入的预测，按季度平均计算，中信和海通1季度分别将实现5.35亿元和1.73亿元净利息收入。资产管理业务收入方面，（华夏基金+中信基金）以及海富通基金在2007年底的管理资产规模分别为2790亿元和517亿元，由于一季度行情走弱，管理规模会出现一定程度下降，预测一季度中信和海通因并表基金将分别确认管理费收入5.85亿元和1.27亿元。
其次，费用或奖金计提成为一个重点考察因素。以中信证券为例，从历史上看，公司单季度费用率呈现出规则的一三季度相对较高、而二四季度相对较低的规律，其中一季度的费用率一般为全年4季度中最高，我们预计这与公司的奖金计提有关。随着对证券行业高端人才竞争的日趋激烈，券商的人力资源成本体现出一定的刚性特征，因此我们判断券商一季报中费用率将大体维持和去年同期一致的水平。我们按照中信证券42%、海通证券25%计算，此外将所得税率和营业费用率锁定在5%的水平上。
根据上述假设，我们预测中信证券和海通证券将一季度将分别实现净利润19.54亿元和8.41亿元，折合EPS为0.59元和0.20元。增长率方面，中信一季度业绩同比增长幅度达到56%，海通证券由于去年一季度尚处于借壳过程中，我们无法判断其增长率的数据。需要说明的是，尽管中信和海通一季度的业绩仍有所增长，不过从全年来看，增速势必平滑下来，原因在于全年市场的不确定和去年一季度较低的业务基数。
龙头公司估值水平基本合理下调中小券商投资评级
我们认为：始于去年年底的证券板块大面积调整是由几个方面的因素共同造成的，包括创新业务迟迟不推出、市场上次贷危机对投资银行业带来的巨大冲击等（贝尔斯登事件给中信证券乃至整个券商板块的投资者上了一堂生动的风险教育课）。在我们重点公司盈利预测调整后，券商板块的PE位于12.45-19.48之间，PB位于2.66-6.05之间（由于市场不确定性，我们对国元、东北等公司的再融资方案尚未考虑），中信和海通证券目前的估值水平与美国投资银行业的平均水平比较接近，如果与高盛、JP摩根、雷曼、美林、野村、摩根士丹利等大型投行比较，国内龙头券商估值水平仍略高一筹（当然，造成这种现象的一个可能原因时次贷对国际投行的冲击）。考虑到A股新兴市场的大背景，未来扩张潜力依然较大，因此我们认为国内券商相对于美国券商理应享受一定估值溢价。
不过，我们并不排除这样一种可能，即如果次贷危机进一步恶化，对A股（尤其是券商股）投资者心理构成较大负面影响从而带动估值水平的短期非理性调整。
进一步地看，尽管估值调整的过程已经到位，我们认为未来可能继续下调的盈利预期将会为券商股价带来压力。我们观察了2007年初到2007年10月份的券商股行情（以中信证券为例），明显分为两个阶段，第一阶段为估值上升阶段，这一阶段股价上涨72%，其中估值指标（PE）提升贡献57%、业绩预期上升贡献15%；第二阶段为业绩预期提升驱动阶段，该阶段股价上升81%，其中盈利预期上升贡献70%，11%来自于估值指标（PE）提升的贡献。根据上述逻辑，我们对2007 年10月份以来主要券商股价的下跌进行了因素分解，这一阶段中信证券下跌45%，其中估值水平下降贡献41%，盈利预期调整贡献4%；海通证券下跌37%，其中估值水平下降贡献35%，盈利预期调整贡献2%。可见，目前的股价调整主要还是估值水平调整引起的，如果未来盈利预测因市场持续走弱而继续出现下调，则股价仍将面临一定压力。
从日本券商在1980-1990年牛市中的表现看，牛市结束后券商股的估值出现了大幅下降，且长期停留在低位。PE仅相当于高峰时期的25%，而PB也仅相当于高峰时期的20%左右，估值中枢出现了大幅下降，充分体现了券商估值指标的高波动性。而从股价表现看，券商股价往往在提前于大盘见顶后出现一波快速杀跌（跌幅均在50%以上），之后股价出现40%左右的反弹并整理，最终再次选择快速下跌。
从上面的分析看来，我们认为：券商板块估值水平调整的阶段已经结束，我们未来将关注盈利预测调整的压力，并认为如果市场持续走弱使得交易额和投资收益率低于我们预期，则券商板块未来的表现仍值得担忧，这同时也是我们认为2008年券商板块难有表现机会的主要原因之一。尤其是中小券商，其业绩抗市场波动的能力相对较弱，因此未来仍将面临较大的业绩预期调整压力。
我们曾在2008年会报告中提到，2008年全行业的业绩将出现较大的分化，其中以经纪业务和自营业务为主要盈利模式的中小券商将面临较大的业绩下滑压力，而那些刚刚完成融资、具备市场份额提升潜力、业务创新能力较强及利润储备丰富的公司则有望维持利润的小幅增长（但增长率也将大幅下降）。目前看来，一季度经纪业务市场占有率已经出现分化，而平均股价的下移将使部分自营收益占比较高的中小券商的业绩出现恶化。我们针对市场日均交易额的变化和自营收益率的变化进行了敏感性分析。
我们认为：创新业务的推出将使部分业务资格单一、创新能力不足、净资本实力薄弱的券商面临被边缘化的风险，从这个角度看我们认为目前A股上市券商中除中信证券和海通证券，大多数券商都面临业务边缘化的风险。最近证监会适度扩大直投试点范围，长江、国元、宏源、国金等四家因主承销项目不满足条件，东北、太平洋因净资本额不满足条件而无法获得相关资格，已经反映了这一趋势。
券商的投资价值范文6
[关键词]股指期货券商风险分析
随着我国股指期货市场的建立,证券公司自营业务、资产管理业务的投资方向、投资策略将发生转变,经纪业务的内容将扩大到期货介绍商,证期合作的新业务模式将会建立。具体从事股指期货业务的方式将会包括以下几种:作为投机者在股指期货市场上获取差价收益;作为套期保值者利用股指期货避险或者套利,证券公司的自营部门和资产管理部门可以利用股指期货对现货投资进行套期保值,锁定投资的收益和风险;作为介绍经纪商分享股指期货业务的佣金,证券公司为期货公司介绍客户参与期货交易并提供相关服务以获得手续费,可以增加证券公司的收益。不过新业务为证券公司带来新发展的同时,也会带来各方面的风险。
一、股指期货的投资风险
在股指期货单边投资带给证券公司的众多风险中,价格风险是最重要的一种,有效控制价格风险是券商以股指期货投机为内容的自营业务需要重视的。
股指期货投资的价格风险是股指期货价格波动带给投资者的风险。根据经典的股指期货定价模型,股指期货理论价格的波动受多重因素影响,其中主要包括标的指数的波动、到期日、股息红利分布的影响。Comell&French(1983)提出的持有成本模型,在完美市场的假设条件下,通过无风险套利得出股指期货的定价公式:
其中,F(t,T)是在时点t的股指期货价格,该期货到期时间为T;S(t)即期指数在时点t的价格;D(T ,t)为t时刻期间的股票红利,r为采用连续复利的无风险利率(常数)。
在现实市场环境中,市场很难完全满足完美市场的假设条件,在考虑市场限制条件下,我们可以将交易成本、冲击成本、借贷利率等因素纳入定价模型。市场限制条件下的区间定价模型是对持有成本定价模型的修正。鉴于篇幅有限,在只考虑交易成本的前提下,假设股票多头的交易成本是 ,股票空头的交易成本是 ,期货多头的交易成本是 ,期货空头的交易成本是 ,股指期货的合理价格表现为一个区间,该区间的上下界是:
不难看出,标的指数波动、交易成本、到期时间、指数成分股分红等因素对股指期货投资的市场风险均有影响。经验研究发现股指期货与标的指数波动率的走势具有趋同性,并且当市场存在异常波动时,股指期货的波动率常常大于标的指数。这表明,在市场剧烈波动的情况下,股指期货的市场风险要大于标的指数的市场风险。
价格风险对于投机者和套期保值者的影响程度是有差别的:投机者参与股指期货交易的目的是想通过杠杆交易来获取高额的价差收入。为了能够获得高收入,投机者不得不承受高风险,这种高风险来自于套期保值者为了减少风险头寸进而规避掉的价格风险。套期保值者可以通过股指期货交易来规避价格风险,减少风险头寸,做法是根据自己在资本市场上现货的操作计划,买入或卖出一定数量的股指期货来组成能够满足投资需求的资产组合。套期保值者建立投资组合的目的是为了把风险控制在可以接受的水平,避免投资组合收益率的过度波动,而这样做的代价是放弃更高的收益。
通过以上分析,我们可以看到,在股指期货市场,投机者需要承担比较高的价格风险,而套期保值者承担的价格风险则比较低。国内券商在通过投机股指期货来提高自营业务业绩时,会将自营业务的整体风险提高。股指期货投机可能带来的高收益会刺激券商的自营业务部门提高参与股指期货投机的比重,进一步推高自营业务的风险。尤其在我国股指期货市场发展的初期,市场中的投机气氛往往过重,过度的投机会使期货市场及现货股票市场出现异常的价格波动,股指期货的杠杆效应更会加大价格波动幅度,造成整个市场的价格风险大幅上升。
二、股指期货的套期保值风险
现代套期保值理论是建立在由Markowitz(1952)所提出的投资组合理论的基础上的。投资组合理论认为风险可以通过投资的多元化来降低,但是有一种风险的存在使用多元化投资的效用有限,这种风险被称为系统性风险或者市场风险,市场风险无法通过投资的多元化来消除。如果要将投资组合的系统风险规避,需要在组合中加入期权、期货等金融衍生品,这些衍生品本身的避险功能能够把系统风险转移出去,把组合的风险控制在一定水平。对于股票投资者来说,股票期权和股指期货都是避险工具,不过股指期货相对来说产品结构比较简单,使用起来比较方便,更为理想一些。
在实际操作中,投资者通常采用β系数套期保值策略。贝塔系数来源于威廉一夏普(William F.Sharpe)和约翰一林特纳(John Lintner)的CAPM模型,即资本资产定价模型。CAPM的公式为:收益率=无风险资产的收益率+(市场均衡组合的收益率一无风险资产的收益率)×β。β越大,系统性风险越高,要求的收益率越高;反之,β越小,要求的收益率越低。贝塔系数的本质含义是,标的指数收益率波动1%,股票组合收益率常态下的收益率波动幅度是多少。贝塔系数是反映单品种或股票组合相对于系统风险变动程度的一个重要指标,是计算套期保值率的重要元素。期货价格是以标的指数的价格为基础的,贝塔系数建立起了股票组合和标的指数之间关联的定量化纽带,在β系数套期保值策略下,β系数作为了套期保值率的替代,由此可以推出:用于套期保值的期货合约数量=现货组合相对标的指数(沪深300)的β系数X[即期投资组合的市值/(单位期货合约数量X即期价格)]。
按照持有期货头寸的部位,套期保值包括卖出保值和买入保值两种类型。卖出保值是指期货头寸为空头时进行的保值,目的是对冲投资组合的系统风险。当预期股市将要下跌时,投资者可能由于以下几方面原因不能卖出股票:股票持仓限制;重仓持股票将面临较高的市场冲击成本而难于出售;看好所持股票而欲长期持有,即便现在能顺利卖出,但以后能否买回面临不确定性。通过卖出股指期货合约能够对冲股市整体下跌的系统风险,维持投资组合由于非系统风险而带来的收益。如果对股市下跌的预期改变,则对股指期货合约空头进行平仓。该期间内,股指期货市场上赚取的利润能够补偿股票价格下跌带来的损失。
买入保值是指期货头寸为多头时进行的保值,目的是锁定未来购买股票的价格成本。当投资者当前看好某股票,但购买股票的资金将在未来收到,预期在资金未到手之前,股市短期内会上涨,通过买入股指期货合约,预先固定将来购入股票的价格,未来收到资金后便可进行股票投资。该期间内,股指期货市场上赚取的利润能够补偿股票价格上涨带来的损失。此外,还有买卖大宗股票时后的价格锁定。大宗股票买卖通常在一个时间段内进行,其间发生的不利价格变动可以通过股指期货来对冲。
由于篇幅原因,金融衍生品的一些通用风险在本文就不再陈述,下面主要针对股指期货由于标的物、合约设计等特殊性而具有一些特定套保风险做分析。
1.保值率风险。
在利用股指期货进行套期保值的时候,投资组合中股指期货与股票现货的数量比例是一个关键的问题,即最优保值率问题。最优套期保值率的计算比较复杂且有不足之处,我们在实践运用中,经常把β系数作为套期保值率的替代。以我国股指期货为例,投资者通过β系数这个关联指标对股票组合和沪深300指数做全波段拟合,拟合程度的高低,效果的好坏,都在于β系数的确定。在理想的状态下,只有股票现货组合中股票品种和权数完全与沪深300指数一致,才能保证β值始终维持在1。但是在现实中很难找到β值恰好等于1的股票组合,即使找到,也无法保证β值的稳定。β值过高或过低都会直接影响到套期保值的效果,不稳定的β值意味着最优保值率的确定是一个动态的过程,需要不断地买入或卖出股指期货交易合约,更会加大套期保值的难度。投资者在构建投资组合的时候,应认真研究,挑选合适的股票,建立股票池,并密切关注β值的变化,适时对股票组合做出调整,尽量把β值维持在1的附近。对于中国券商来说,股指期货套期保值方面的理论研究储备人员不足,研究力量薄弱,还局限于对国外理论的生搬硬套阶段;实践操作上由于我国金融期货的发展滞后造成券商股指期货交易的经验不足,理论和实践上的不成熟使得国内券商在确定和动态维持套期保值率的时候面临很大风险。
2.基差风险。
基差风险是指保值工具与被保值标的物之间价格波动不同步所带来的风险。具体到股指期货套期保值,基差就是股票现货的市场价格与股指期货交易价格之间的差。由于影响股票指数和股指期货的因素不完全相同,两者的变化幅度不会时时刻刻都保持一致,该差额是经常变动的。基差的波动给股票投资者利用股指期货进行套期保值带来了无法回避的风险,使得股指期货套期保值效果受到影响,尤其是当投资者无法找到对应股指而采用替代股指品种保值时,这种风险的消极影响会更大。因此,在进行股指期货套期保值前,投资者应认真研究基差的变化规律,恰当选择对应的股指期货品种,尽量避免使用替代品来保值;在保值实施中,投资者要时刻注意着基差变化,测算基差风险,并在基差出现重大不利变化时及时调整保值操作,以控制基差风险。
相对于欧美成熟股票市场,我国的股票市场还处在快速发展阶段,股票指数的大起大落比较频繁,市场的剧烈波动会引起基差的异常变动,扭曲股指期货交易价格,处在这种市场环境下的中国券商在从事股指期货套保交易时将面临更大的基差风险。
三、股指期货的介绍经纪风险
无论是商品期货和金融期货比较发达的美国、欧洲市场,还是以金融衍生品为重要交易品种的香港、台湾地区期货市场,证券公司大多通过控股或关联的期货公司进入期货市场,将投资者介绍给期货公司,并为投资者开展期货交易提供一定的服务,期货公司向证券公司支付一定佣金,证券公司充当的这种角色被称为介绍经纪商(Introducing Broker,IB)。券商提供的服务包括:协助办理开户手续,提供期货行情信息、交易设施;中国证监会规定的其他服务。在IB业务中,证券公司不得客户进行期货交易、结算或交割,不得期货公司、客户收付期货保证金,不得利用证券资金账户为客户存取、划转期货保证金 。
1.合约风险
合约风险是指因为合同不完善而引发的未来损失或纠纷。目前的《证券公司为期货公司提供中间介绍业务试行办法》规定,“委托协议应当载明:介绍业务的范围;执行期货保证金安全存管制度的措施;介绍业务对接规则;客户投诉的接待处理方式;报酬支付及相关费用的分担方式:违约责任;中国证监会规定的其他事项。”以及“双方可以在委托协议中约定前款规定以外的其他事项,但不得违反法律、行政法规和本办法的规定,不得损害客户的合法权益”。但是没有对事项的具体设定、如何避免合约风险作出进一步的规定,这在给IB业务签约双方留下自主空间的同时,也给可能产生的风险预留了空间。
2.合作风险
第一,目前境内的政策规定,证券公司不能新设期货公司,只能通过购买期货公司股权的方式来控股期货公司参与期货经纪业务。这种方式可能导致券商大多买到的是排名靠后、经营管理不佳的期货公司。一方面,从成本上而言,这些实力很弱的期货公司收购价格较低;另一方面,券商寻求的是壳资源,而不在意被收购期货公司的业务能力。但是这样的后果是证券公司不得不面对期货公司本身遗留下来的诸多问题,承担很大的管理和整合风险。即使证券公司在收购后仅仅保留期货公司的壳资源,而更换原期货公司的人员、重新组织设立一个新的公司实体,对于管理期货公司过程中需要面对的各种风险,证券公司很可能因为认识不足容易产生经营风险。
第二,在目前券商参与股指期货业务的框架下,只有部分券商才能获得整体从事IB资格。对于那些不能整体上从事IB业务的券商,其下属的证券营业部会受到利益驱动私自与期货公司开展合作。作为居间人的证券公司营业部既能获得一定的佣金提成,同时还可以绕开一些政策限制,合作更加灵活。但是这种合作模式在相关法律上是一个灰色地带,可能面临法律风险或受到监管部门查处。
第三,在经纪业务方面,证券公司可以充分利用众多证券营业网点的基础硬件设施和庞大的客户资源,在证券营业部内为客户提供期货网上交易服务。然而,在这种模式下,如果证券公司风险控制不力,在咨询、委托、交易环节很容易出现新的问题,不仅使证券公司本身面临较大的风险,而且将使得其证券客户在参与股指期货中受到损失。
参考文献:
[1]侯书锋.2008:股指期货套期保值策略解析与应用,平安期货经纪有限公司金融工程研究报告,1月
[2]钱晓涵.2007:创新类券商收编期货公司分析,上海证券报,11月.
